保险股价值排行榜（第4期）：人寿H等30，加入人保H、人保A
为了给投资保险股的朋友提供一个估值指引，2025年5月7日我开始发布《保险股价值排行榜》，并且依据榜单建立了同步组合。
目前组合累计收益率74.3%：
半年时间收益率还是不错的。
统计5月7日至今个股自身的涨跌幅：
我在第1期排行中选出的投资价值第一的人寿H，目前涨幅92%位列第一，存在较大的运气成分。
可以看出，建立一个低估值组合，在具备更厚安全垫的前提下，组合74%的收益率只是微微跑输人寿H（92%）、太平H（84%）、新华H（80%）等少数个股。
而且几乎可以提前预判，“低估值”策略未来也一定是长期有效的。
5月发布第一期榜单的时候，人寿A的估值是0.73倍PEV，人寿H的估值是0.27倍PEV，同股同权的情况下，A股的价格比港股贵了170%，相当离谱。
当时太保A的估值是0.5倍PEV，太保H的估值是0.33倍PEV，A股的价格贵了51%。
即使考虑流动性、所得税率的差异，港股H股折价30%已经是极限，可以看出当时香港市场对内资保险股存在系统性的歧视。
“买得便宜”，也是价投的核心理念，大家还是要坚持。
5月初人寿H只有14块港币，还没有从4月7日的恐慌状态中完全恢复，对应0.27倍PEV，从普通人容易理解的市盈率PE的角度只有3.4倍PE，很难想象这是在市场没有完全走向大牛的情况下可以给出的估值，一旦出现全面牛柿，保险股的利润可以再涨50%以上，PE会直接打到2.5倍以下。
这种估值的股票，在A股找得到吗？
完全没可能。
港股的估值体系，其实是比较魔幻的，这也是投资港股非常困难的地方。
就像你很难在2021年年初，港股30000点，整体估值不太贵的时候，设想仅仅是一年半以后恒生指数就跌到了14000多点，生生腰斩，并且在2024年初再次下探14000点。
这个过程，满仓的朋友会非常难受，稍微带一点儿杠杆的，特别容易爆仓，
所以投资港股，建议任何时候就把总仓位限制到120%以下，你很难理解那些老外，以及香港陈年老登脑子里的真实想法。
即使在11月的今天，人寿H的PEV也只是达到0.48倍，因为三季度净利润的暴涨，PE只有4倍多点儿，贵了吗？
不见得吧。
之前估算人寿H至少可以持有到30港币，这个估值有拍脑袋的成分，大概对应0.5倍到0.55倍PEV左右，现在似乎可以更乐观一些，因为市场也在纠错。
以上是对市场的看法。
由于三季报保险公司都不披露内含价值，这里简单更新一下其他的有效数据：
1、友邦保险～
2025年三季度创造新业务价值14.76亿美元，同比增长25%，新业务价值率58.2%，同比提高了5.7个百分点，表现很不错，新业务价值率恢复到了历史最高水平。
友邦在2022年以前新业务价值率一直能维持在58%左右，到2023年萎缩到51.2%，现在算是重回巅峰。
今年前三季度的年化新保费达到59亿，同比增长51%，保单销售的情况也很好。
这股是外资的心头好，但PEV高达1.65倍，我是不可能配置的。
有更便宜的为什么要选贵的？
2、中国太保～
三季度单季净利润178亿，同比增长35.2%，前三季度合计实现净利润457亿，同比增长19.3%。
前三季度太保寿险收到规模保费2638亿，同比增长14.2%，对应新业务价值153亿，可比口径同比增长31%。问题在于规模保费的增长主要来自银保渠道，总规模保费增长的320亿中，有226亿都是来自银保渠道，而银保渠道的新业务价值率一定是偏低的，不过这倒不是太保一家的问题，后面再看。
产险业务的原保险保费收入1602亿，同比增长只有0.1%，代表经营效率的综合成本率97.6%，同比下降1个百分点，对比平安、人保的综合成本率，太保的数据不够优秀。
资产端总投资收益率来到5.2%，同比提高了0.5%。
结合半年报的内含价值的变动情况来看，太保今年的业绩在保险公司中算比较一般的。
3、中国平安～
平安三季度单季净利润648亿，同比增长45.4%，前三季度1328亿同比增长11.5%。
寿险健康险的增长不错，前三季度创造新业务价值357亿，同比增长46.2%，新业务价值率上升了9个百分点，回到了30%左右，可喜可贺。
和太保一样，代理人渠道创造的新业务价值只增长了23%，增长主要来自银保渠道，同比增长170%，贡献了新业务价值的35%。
产险方面，保费收入2562亿，同比增长7.1%，综合成本率97%，下降了0.8个百分点，成本控制能力，以及保单销售情况都优于太保。
投资端综合投资收益率5.4%，同比上升1%。
平安今年的内含价值EV恢复到较好的增长势头。
只对比太保和平安的话，太保H、太保A、平安H、平安A当前的PEV分别为0.5倍、0.6倍、0.66倍和0.71倍。
这四只股对比，只看性价比的话，你会怎么选？
4、中国人寿～
之前在10月21日内容《三季报预增，人寿H还是便宜》中已经对中国人寿做过分析，在业绩预增公告中预告前三季度归母净利润1567到1776亿，实际1678亿，正好卡在预告值的中间。
三季度单季净利润高达1268亿，这个在整个市场上都是极其罕见的吧，也证明了保险股在牛柿里的利润弹性，直接把前三季度的ROE干到了29%的极高水平！
具体业绩：
前三季度实现总保费6696亿，同比增长10.1%，公司自述是新业务价值“强劲增长”，可比口径同比提升了41.8%，这个增长略差于平安的46%，强于太保很多。
投资端总投资收益率高达6.42%，同比提升1.04%，在保险公司队伍里算最优秀的一批。
估值后面再说，直接看榜单吧。
5、中国人保～
人保在这一期首次纳入评级。
相对其他几家，比如平安、太保，人保的财险业务贡献利润更多，所以考虑使用PB-ROE的估值体系。
我们之前提过，PB-ROE的估值体系和寿险公司的PEV-ROEV体系的底层原理是类似的。
前者PB是价格P对净资产B的比值，根据B的增长（ROE），估算出合理的PB估值。
后者PEV是价格P对内含价值EV的比值，看EV的增长（ROEV），估算合理的PEV。
所以寿险公司的EV，可以看作是对一系列保单未来可以产生价值的估算，是一个贴现的结果，也可以理解为是寿险公司虚拟的B。
占利润大头的财险前三季度实现保费3859亿，同比增长5.9%，实现利润高达402亿，同比增长50%，占整个公司634亿利润的63%。
而人保对费用控制的能力是比较好的，综合成本率只有96.1%，同比下降了2.1%，优于平安的97%和太保的97.6%。
综合保单销售的情况，人保目前的竞争力是财险行业最强的，好于平安，大幅好于太保。
人保寿险和人保健康的规模还不大，处在业务发展初期，人员脱退、退保率这些指标应该还没有达峰，看个大概就行，利润和新业务价值的增长理应好于其他成熟的寿险公司。
投资端总投资收益率5.4%，同比提高了0.8%。
综合来看，在PB-ROE估值法下，今年ROE应该在17%以上，连续两年实现15%以上的ROE，人保A的PB估值为1.24倍，人保H为0.96倍；
在PEV-ROEV估值法下，因为业务更复杂，只考虑寿险和健康险，数据摘自半年报：
人保取的风险贴现率是8.5%，投资收益率假设为4%，寿险半年ROEV达到9%，新业务价值创造从2024年上半年的39.35亿增长到67.57亿，增速非常快。
健康险从上年末的301亿增长到半年报的394亿，但奇怪的是健康险的投资收益率假设从4%下调到了3.5%，有点儿保守了，今年资本市场是很好的，保险公司普遍投资端表现亮眼，可能是保守一点，给以后留点儿余量。
总的来说，这块儿我会综合考虑人保的PB和PEV估值，需要一些“手法”，看最终的榜单吧。
6、新华保险～
新华是上半年所有寿险公司中的ROEV第一名，三季报继续优秀，归母净利润180亿，同比增长88%，前三季度合计同比增长58%，使加权ROE来到33%，同样位列第一。
前三季度实现保费收入1727亿，同比增长18.6%，比半年报22.7%的增速略有下降，但单季度500亿的保费收入依然很牛。
前三季度新业务价值创造同比增长50.8%，更重要的是保费结构健康，个险渠道长期险首年保费收入同比增长48%，甚至超过了银保渠道47.7%的增长，应该是所有保险公司中，个险团队最强了吧。
总的来看，今年新华的发展有点儿像开挂，几乎在所有重要经营指标上，都领先其他保险公司一大截。
7、最终排行～
最后看榜单，本期加入中国人保A和中国人保H：
目前大多数保险股的估值已经较几个月前大幅上扬，最“肥美”的部分应该是吃差不多了。
估值再往上，需要大牛柿、大行情的催化，不再适合“无脑”配置。
理论上，人寿H和新华H这样的优秀标的，给1倍PEV是不过分的，但这种毕竟是从0.25倍PEV以下涨起来的，真的坚定持有到1PEV，如果极端行情再来一次，再从0.5倍PEV以上跌到0.25倍PEV，说不肉疼也是假的。
所以一个是需要根据行情的演绎程度，观察保险股整体估值水平，相对大盘的性价比。
性价比越高，配置的信心也会越足，比如大盘再涨了20%～30%，而保险股原地踏步的情况。
再一个是观察最重要的业绩驱动因子～新业务价值创造，也就是保单销售的情况。
看利率能否起来，带动总投资收益率再次向上，进而使利差损变为利差益，而这需要消费复苏，经济重新走向繁荣，得看政策刺激的力度，不确定性较大。这一点，我倒是觉得不悲观，相信周期的力量吧。
不出意外的话，第5期榜单估计要等到明年4月底，2025年年报发布后了。
目前的策略依然是，舍弃业绩非常不稳定的太平H，舍弃业绩很好，但PEV全行业最高的友邦。
均衡配置人寿H和新华H，或前三名各配置1/3，都是挺不错的。
保险行业在三大金融行业中是最复杂的，看不明白的，直接抄作业即可。
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