「伟明环保」彼得·林奇喜欢的那种生意

思索的瓶起子

2026-01-22 20:41 · 中国香港

今天分析垃圾焚烧发电与布局镍金属资源的伟明环保。这公司我非常熟悉，曾经在它身上赚了不少钱。

2025年的大部分时间，公司估值都非常便宜，PE与PB估值分位值都是历史底部，如果有跟踪它的朋友而没买的，不知道现在感受如何。

我有一套“两低一高”投资方法，拉长时间来看胜率还是蛮不错的，伟明环保又是一个效果不错的案例。

简单来说，在公司低PE低PB高股息率的位置，定投买入那些基本面稳定的企业，等待估值回归作用起效，长期来看胜率颇高。

虽说伟明环保股息率最高也就2.5%，绝对值不算高，但相对自身来说也算是历史高位了，加上PE和PB指标非常低，底部时12.5倍PE，简单换算理解为8%的预期投资回报率（不严谨），看着也还算不错。

再随便找一个去年低估值时的截图，虽说只要我观察的公司，PE和PB历史分位值，双双低于20%，我就会给它标黄，用来提示自己。但我也多次说过，根据不同公司情况，我可能会在它估值低于10%、5%甚至1%之后，才会选择买入。

已经有不止一个星友给我留言说，双1%以下太难达到了，某某股票根本不可能。但股市就是一个任何不可能事件均能出现的市场，专治各种不可能。

在熊市期间，PEPB双低的股票，那真是不要太多好吧，比如上面的药明康德，历史估值底部，同样也是股价底部。

但这种方法也不能无脑用，例如上面跟踪的洋河股份，那就是因为行业与公司基本面发生剧烈变化，导致业绩大幅下滑，原本极低的PE，立马就随净利润下降而大幅升高了。

很多时候，低PE高股息率，也会隐藏在衰退预期，这也是我们必须分析公司基本面，在经营稳定公司身上，使用“两低一高”方法的原因。

说回伟明环保，最近几个月，公司股价又开始启动，估值也慢慢脱离了绝对低估区间，按我多年的跟踪，这公司有几个特点。

其一是业绩增长有周期性，往往某年业绩大涨过后，之后就需要一定时间来消化高增的业绩，所以净利润增速总是高低穿插的。

其二，公司的主要看点为两大业务板块，一是垃圾焚烧发电业务，业绩增量绑定新中标项目增量，二是镍金属资源，与国际镍价、地方产业政策（主要是印尼）强相关。公司最近几个月股价上涨，就是与印尼出口政策和镍资源价格上涨有关。

其三，公司是家族企业，大股东炒自家股票是一把好手，他们增持的时候就买，他们减持的时候就卖，胜率也相当不错。这里不单指股票，还有可转债，反正高抛低吸玩得相当6。

下面就进入分析环节。

一、财报数据简表

二、企业质量与财报分析

2.1、公司业务简介

主业方面，伟明环保在全国各地投资、建设、运营生活垃圾焚烧厂，并在垃圾焚烧厂附近投资、建设、运营餐厨垃圾处理、污泥处理、农林废弃物处理和工业固废处理项目，与生活垃圾进行协同处置；同时，公司介入行业上下游的垃圾焚烧设备研发制造销售、环保工程承包建设、垃圾清运、渗滤液处理等领域。

第二增长点方面，公司布局新材料一体化投资，包括上游在印尼投建镍金属冶炼项目，下游在国内投建锂电池新材料产业基地项目，产品涉及电池级硫酸镍、动力电池前驱体、动力电池三元正极材料等，这里项目用到的装备与设备，同样由公司自身提供。

虽说当前伟明环保号称，是由垃圾焚烧发电业务和新材料业务两极驱动的，但本质上新材料业务还处于发展起步阶段，这依然是一家以垃圾焚烧为主业的发电企业。

这是公司2024年年报的主营业务情况，垃圾焚烧发电项目运营，与自身卖垃圾焚烧发电设备、建设EPC项目，是两大板块，地区也主要以浙江省内为主，新能源新材料业务还未开始放量。

如果是截止到25年三季报，按照公司的说法，垃圾焚烧发电业务保持稳定，上网电量同比增长5%，还能拿补贴，卖绿证，这个板块就是公司的基本盘，不会有大的增量。

设备销售貌似非常景气，前三季度新增订单同比高增长66.3%，所以这里可能会带动公司2026年业绩增速上涨，这可能也是公司股价自去年10月份启动的原因之一吧。

新材料业务按公司说法，也开始有营业收入了，不知道未来会不会并表。如果并表那确实会推动营业收入和净利润额外增长，如果不并表，就会体现在投资收益中，这一点在后文分析财报时也能看到迹象。

从商业模式来看，伟明环保的运营逻辑是这样的：

①首先垃圾焚烧发电项目属于特许经营模式，由政府组织招标，由中标企业负责项目的投资、建设、运营、维护，焚烧垃圾发电并上网销售，收取电费，一般来说特许经营期一般不超过30年。

公司投标中标新项目后，利用部分自有资金，加上一些抵押贷款融资资金，开始项目建设。

建设期投入最大的两块，一是土建，二是设备，而当前伟明环保既可以做EPC施工设计一体化服务，又可以生产垃圾焚烧发电设备，供自身项目使用，也就是说建设期的大多数成本，换了个渠道，反而变成了营业收入，又回到了自身腰包，这一套是不是玩得很6，也是它总被质疑财务造假的原因。

这里可以看到垃圾焚烧发电企业的25年三季报盈利能力情况，伟明环保无论是毛利率还是净利润率还是ROE，都是最高的，特别净利润率和ROE都领先了一大截，说明公司最赚钱。

毕竟一个项目赚一份施工的钱，赚一份卖设备的钱，最后再赚几十年运营发电的钱，这是伟明环保商业模式好于同行其他公司的根本原因。

这里多说一句，作为建筑人出身我知道，做EPC建设其实不赚钱，根本目的还是为了拿项目，所以EPC业务收入越多，就会越拉低公司的平均毛利率。2018年伟明环保的毛利率达到61.99%，而最新已经下滑到了49.57%，就是这个原因。

②垃圾焚烧发电项目运营期，企业主要靠两块业务赚钱，一是垃圾焚烧发电后上网，卖给电力公司收取电费，二是收取垃圾处理费，这两部分是企业收入的主要来源。

除此之外，国家对运营企业税收执行“三免三减半”的优惠政策，也就是前3年免税，第4-6年减半征收，所以新项目投产后的前6年，利润率会较高。

另外国家对生物质发电项目建设运营给予补贴，如果进入补贴名单，在全生命周期或82500小时运行期内，可以获得额外发电补贴。所以减税和补贴，构成了垃圾焚烧发电企业收入端的重要部分。

公司在2022年前中标了许多垃圾焚烧发电项目，未来这些项目在税收上会陆续退出税收优惠期，可能会有一定的影响。

成本端在运营期主要是垃圾清运费用，人工费用，设施设备的折旧，以及运营权的摊销。这里伟明环保又藏了小心思，由于它运营的项目，大多使用自己提供的设备，因此在计算固定资产价值时，它往往按设备成本价计算，这就使得项目固定资产总额降低，未来每年折旧的金额就会变少，从而增加了会计账面利润。这也是它ROE指标较高的原因之一。

除了垃圾焚烧发电主业，以及设备销售和EPC施工建设外，伟明环保还布局了垃圾清运、餐厨垃圾处理、渗滤液处理等业务，这样垃圾清运环节的业务就顺带一起做掉了，不好燃烧的餐厨垃圾、湿垃圾和渗滤液，同样自身就能处理，尽可能的在全产业链条中降低运营成本。

新能源材料业务方面，公司与与香港欣威、Merit协议，共同投资建设印尼年产5万吨高冰镍冶炼项目；与盛屯矿业、永青科技、欣旺达电子，共同投资建设锂电池新材料项目，主要是高冰镍精炼、制造高镍三元正极材料，年产能20万吨，这个项目是高冰镍冶炼的下游承接。

同格林美、永青科技共同确认建设年10万辆报废汽车回收利用和10万吨动力电池废料回收项目，完善动力电池回收-前驱体再造-三元正极材料再造-制造动力电池产业链，实现镍矿资源开发与回收利用。

公司与美青邦签署红土镍矿湿法冶金设备协议，包含设备的设计与制造、智能化系统集成、设备与工程安装等。公司与新宙邦、永青科技、格林美签署协议，在温州投资建设年产10万吨电池电解液项目。

总之就是通过与其他公司联合的形式，进入了新能源电池材料的新领域。因为高冰镍的火法冶炼富氧侧吹工艺与垃圾焚烧工艺有较多的共通性，因此伟明环保可以在设备制造方面给予技术支持，卖设备还能再赚一笔。

而合作方格林美是三元前驱体主要原材料供应商，青山集团被称为世界镍王，在全世界掌控大量镍矿资源，所以伟明环保进军新能源材料领域的方式，还是比较稳妥的。

这个板块简化来看，可以关注镍金属的价格，最近一个月属实没少涨，镍价有望触底反弹，伟明环保的最新股价启动节点，也是镍价开始大涨之时，未来公司很有可能，从垃圾焚烧发电主业，向新能源电池材料供应商的身份而切换。

2.2、业绩点评与财报分析

伟明环保近年来的成还算比较稳健，整体资产负债率保持稳定的同时，总资产与净资产均保持在两位数增长。

有息负债方面，公司多数以长期借款和应付债券为主，由于这两项债务的偿还优先级都不算高，因此哪怕公司账面货币资金不算充足，但对现金流的压力并不算很大。

周转经营性账款方面，随着公司对于新材料业务与EPC业务的开拓，应收账款明显增多，占营业收入的比例也越来越高，不是个好现象。哪怕公司业务开展的再好，现金利润都以应收账款的形式存在，也没赚到真钱。

这里能够看到，虽然被拖欠的电费补贴，有超过2.5亿都已经拖了1年以上了，，但电费补贴的应收账款相对并不多，只有5.6亿，反而是其他应收账款组合的金额比较高。

应收账款占用了公司比较多的现金流，后面我看公司的净利润现金比率指标也是低于100%，后续还需要加强对公司应收账款变动的关注，这是容易藏雷的地方。

公司的资产主要以无形资产为主，包括各种垃圾焚烧发电项目的特许经营权和ppp项目的资产包，这部分也是公司最值钱的资产。

伟明环保还是比较赚钱的，前文我也说过，它一份项目经常会赚两次甚至三次的钱，体现为毛利率较高，且费用率较低，目前公司毛利率依然能保持在50%左右，而费用率已经下降到9%，营业利润率相当不错。

公司2025年的业绩与2022年颇为相似，都是经历了高增长后的一个业绩调整期。未来公司业绩能否继续高增，一看设备销售，二看新材料业务能否快速贡献业绩增量，这两方面都需要动态观察。

从分红和现金流来看，公司多年的分红率不高，现金流还是相当紧张的，单靠经营活动现金流无法满足投资需求，需要不断融资，感觉对它的财务方面一定要多加留心。

2.3、同行对比

我记得几年前，伟明环保一直是垃圾焚烧发电公司中估值最高的，现在随着净利润增长，PE估值中枢已经从20-30倍的区间，下滑到了20倍以下，但依旧不算低，公司的PB同样很高，股息率较低。

垃圾焚烧发电企业大多以高杠杆的形式运营，伟明环保的资产负债率和有息负债率均低于行业平均水平，财务杠杆相对健康。

伟明环保作为一家民企，规模不是最高的，但它盈利能力很强，毛利率很高不说，净利润率更是高出同行一大截，当然原因我们前文也讲过。

最后看一下利润情况，由于伟明净利润率较高，因此它的净利润反而还是相对更高的，ROE也是独一档。但需要注意，公司的净现比指标表现一般，净利润质量有待继续加强。

2.4、未来展望

伟明环保的未来有几大看点。首先是传统的垃圾焚烧发电主业，可以关注新项目的招标情况，以及公司的中标情况。因为当下的中标，会确定性的转化为未来的业绩，我上一轮投资伟明主要看的就是这方面。

2024年7月，国家发改委等四部门制定了《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》，提出到2025 年底：1）全国数据中心平均PUE降至1.5以下，可再生能源利用率年均增长10%。2）新建及改扩建大型和超大型数据中心电能利用效率降至1.25以内，国家枢纽节点数据中心项目电能利用效率不得高于1.2。3）国家枢纽节点新建数据中心绿电占比超过80%。

垃圾焚烧发电属于绿电性质，且它相比于光伏风电的优点在于，出力稳定，可以作为直供电源使用，再搭配一些余热制冷技术，完美匹配数据中心的绿色低碳要求。

上海黎明智算中心示范项目采用2000吨/日垃圾焚烧设施供电，配合溴化锂吸收式制冷技术，年节省电费500万元。垃圾焚烧发电具备年运行8400小时的稳定性优势，度电成本仅0.43元，较东部工业电价低40%，通过“算电一体化”模式可创造0.57元/度的价差收益。

目前伟明环保已经与温州移动展开战略合作，共同探索“垃圾焚烧绿电+算力”的新型模式。

其二则是关注镍金属价格走势，以及印尼对镍金属的配额制度变化。据印尼镍矿商协会（APNI），政府在2026年工作计划和预算中提出的镍矿石产量目标约为2.5亿吨，较2025年的3.79亿吨大幅下降。

该产量目标仍属于政府层面的规划，最终方案尚不明确。但这可能表明了印尼政府收紧镍矿石产量的政策方向，通过限产的形式保价。

我发现过去一段时间，每当镍价出现异动，伟明环保的股价也会出现大幅波动，随着公司投资的印尼高冰镍项目陆续投产，温州电解镍项目开始贡献业绩，镍资源价格的变动，在未来对公司股价的影响也会越来越大。