健民集团

健民集团（600976.SH）投资价值分析报告

报告日期：2026年1月26日

核心观点：健民集团作为中药创新与儿药领域龙头企业，依托“龙牡”核心品牌与体外培育牛黄（体培牛黄）产业协同优势，构建“院内+院外”双轮驱动格局。2025年受体培牛黄价格波动影响，联营收益短期承压，但主业增长稳健，创新药管线加速落地。中长期看，体培牛黄替代逻辑持续强化，创新药商业化打开成长空间，当前估值具备配置价值，给予“谨慎推荐”评级。

一、公司概况：中药龙头，双轮驱动筑壁垒

1.1 核心业务布局

健民集团成立于1953年，深耕中医药领域七十余年，形成“儿药板块+中药创新药+体培牛黄产业”三大业务支柱。核心产品覆盖OTC与处方两大市场，其中龙牡壮骨颗粒、便通胶囊等为OTC明星产品，1.1类创新药七蕊胃舒胶囊、小儿牛黄退热贴膏等逐步落地，联营企业健民大鹏（持股33.54%，实际分红比例32.76%）主导体培牛黄业务，形成独特产业链协同优势。

1.2 股权结构与核心优势

公司股权结构清晰，无实控人，市场化运营机制灵活。核心竞争优势集中于三方面：一是品牌壁垒，“龙牡”为儿药领域知名品牌，积淀深厚消费者认知；二是技术优势，研发实力位居中药行业前列，2025年位列《中国中药研发实力排行榜TOP50》第12位，掌握体培牛黄核心技术；三是渠道能力，构建“院内学术推广+院外OTC渗透”双渠道网络，基层与KA连锁覆盖持续完善。

二、财务分析：主业稳健增长，联营收益短期波动

2.1 核心财务指标（2021-2025年）

2.2 财务表现拆解

主业增长稳健：2025年前三季度营收同比增长6.23%，毛利率提升至59.44%，主要得益于产品结构优化与渠道效率提升。OTC端龙牡系列通过品牌焕新与精准铺货实现稳步增长，健脾生血颗粒等品种在区域KA连锁突破；处方端七蕊胃舒胶囊、小儿紫贝宣肺糖浆加速市场导入，学术推广驱动医院覆盖提升。

联营收益短期承压：2025年上半年健民大鹏净利润2.05亿元，同比下降41.93%，导致公司投资收益同步减少，拖累整体净利润增速。核心原因是体培牛黄新产能释放、市场竞争加剧，2025年体培牛黄均价回落至约13万元/千克，较2024年的27.12万元/千克大幅下滑。

运营效率优化：通过营销数字化建设与考核模式转型（从“发货考核”转向“纯销+利润”考核），费用管控能力提升，2025年三季度销售净利率同比提升0.87个百分点，资产周转率维持在0.59次，运营质量稳步改善。

三、行业与竞争格局：政策红利加持，体培牛黄替代空间广阔

3.1 行业环境：中药创新与消费升级双驱动

国家全链条支持中药创新药政策落地，审批、上市、医保准入环节持续优化，推动中药行业高质量发展。儿药、消化、妇产等细分领域需求刚性，随着消费升级，家长对高品质儿药的需求提升，为“龙牡”等品牌产品提供增长动力。同时，天然牛黄资源稀缺、价格高企，为体培牛黄替代创造广阔空间。

3.2 体培牛黄竞争格局

全球牛黄市场规模稳步增长，2025年达15.11亿元，预计2026-2032年CAGR达14.8%。体培牛黄占牛黄市场份额75%，健民大鹏为行业龙头，占据20%的全球市场份额，年产能达5吨，成本仅为天然牛黄的1/10，且已获国家药监局批准替代天然牛黄用于42种中成药，覆盖80%牛黄制剂。当前体培牛黄在中低端市场占有率超60%，高端领域替代仍有提升空间，行业呈现“天然牛黄高端化、体培牛黄规模化”趋势。

竞争层面，全球前五大牛黄生产商占据80%市场份额，健民集团凭借技术与产能优势，持续领跑体培牛黄市场，迪博制药、明兴药业等企业为主要竞争对手，但规模与技术壁垒相对较弱。

四、核心增长驱动与风险提示

4.1 核心增长驱动

创新药商业化落地：小儿牛黄退热贴膏已获批上市，正积极参与医保谈判，若成功准入将快速打开市场；通降颗粒、枳术通便颗粒等在研项目进展顺利，后续管线储备充足，为长期增长提供支撑。

体培牛黄替代加速：天然牛黄价格高企且资源稀缺，体培牛黄药效接近、成本优势显著，随着政策支持与临床认可度提升，在中成药生产中的渗透率将持续提升，健民大鹏作为龙头直接受益。

渠道与品牌协同：公司持续推进“院内+院外”双渠道拓展，学术平台建设（妇产、儿科、消化、皮外四大领域）赋能处方端增长，OTC端品牌焕新与渠道优化提升市场占有率，双轮驱动主业增长。

4.2 风险提示

体培牛黄价格波动风险：新产能释放与竞争加剧可能导致体培牛黄价格进一步下行，影响健民大鹏盈利及公司投资收益。

创新药商业化不及预期：新药医保准入、市场推广进度存在不确定性，若落地效果不佳，将影响增长预期。

行业竞争加剧风险：儿药及体培牛黄领域新进入者增加，可能挤压市场份额，导致毛利率承压。

政策变动风险：中药行业政策、医保目录调整等可能对公司产品销售与盈利产生不利影响。

五、估值与投资建议

5.1 估值分析

截至2026年1月26日，公司股价34.85元，市值53.46亿元，对应2024年PE约14.8倍，2025年预测PE约18.7倍。对比中药行业平均PE（25-30倍），公司估值处于低位，主要反映体培牛黄短期业绩波动预期，未充分体现创新药与替代逻辑的长期价值。

5.2 投资建议

短期看，体培牛黄价格企稳与创新药医保谈判进展为核心催化因素；中长期看，体培牛黄替代空间广阔，创新药管线逐步兑现，主业与联营业务有望形成共振增长。给予“谨慎推荐”评级，目标价40-42元（对应2026年预测PE 22-23倍），建议关注体培牛黄价格走势、创新药商业化进度及渠道拓展情况。