当下的华住是个确定性很高的机会
这一篇先整体说下华住的逻辑，整篇文章的逻辑链如下：
1、酒店品牌是非常好的生意；
2、华住是中国酒店行业毫无疑问的王者，且酒店行业是慢行业，攻守之势的转换很慢；
3、股东回报非常好，估值偏低；
4、华住未来6年，仍有机会实现15%的增长；
5、风险：后地产时代供给过剩，酒店价格长期不涨，甚至下跌；
以上每个逻辑链条都可以展开说很久，我尽量用比较少的文字说清楚：
1、酒店品牌是非常好的生意；
首先酒店品牌特指以加盟为主、有品牌属性的轻资产酒店管理业务，华住目前在持续进行轻资产转型，早已经是一家加盟业务为主，品牌矩阵丰富的酒店品牌公司。
关于酒店品牌生意的壁垒，华住创始人季琦曾经写文章阐述过：季琦讲解华住的护城河
在我看来，酒店品牌也是具有双边网络效应，可以收取take rate的生意，某种程度上华住会就是小OTA平台，全链路有最强把控能力的OTA，只是网络效应显著弱于携程，但是随着华住旗下酒店品牌、酒店数量不断扩充，这种网络效应会越来越明显。
酒店品牌公司的财务报表，则呈现出明显的规模效应，下图是洲际酒店的一幅图，简单明了：
另外一个印证的角度，海外的大酒管公司，都活了很久，希尔顿万豪时至今日还能保持8%的有机增长，不断获取市场份额。（也可以去看看希尔顿万豪的股价）
2、华住是当下中国酒店行业毫无疑问的王者，且酒店行业是慢行业，攻守之势的转换很慢。
说几个点：1）酒店加盟协议一般签10年，酒店开业后在现金流层面赚钱是大概率的，因此轻易不会关店；2）门店是最好的品牌广告，消费者入驻体验对品牌印象影响最大；3）同一个品牌，既有七八年前的老店，也有最新打磨的新店，这些门店共存的情况下，品牌在全民范围内的心智迭代是非常慢的，举例来说维也纳品牌在2015年卖给锦江之后，业内普遍认为做的很差，但是时至今日每年的净利润有6亿多，当时的收购价格是20多亿，10年过去了，维也纳还是国内前三的中端酒店品牌；
以上是说酒店行业的攻守转换之势变化非常慢，那华住当下的竞争身位如何？
直接看结果：1）2024年和2025年上半年，华住门店净新增数量接近并超过了锦江、首旅、亚朵、君亭、金陵等其它上市酒店公司的新增总和；2）分品牌看，汉庭是经济型连锁第一品牌，全季是中端连锁第一品牌，桔子作为全季的补充，目前增速应该是中端品牌第一了，中高端第一是亚朵，华住旗下城际和水晶品牌的增速已经超过亚朵，绝对数量上还有明显差距；
（以上结果是竞争优势的体现，但写起来文字太多，后续找机会再详细阐述华住的竞争优势）
3、股东回报非常好，估值偏低；
2024年，华住发放了5亿美元现金股息，回购2.67亿美元，最新市值103亿美元，超过7%的股东回报；
看PE，对应2024年是22倍，但2024年的非正常项目比较多，2025年会相对正常点，具体能做到多少利润大家可以自己拍，个人认为现价对应估值已经偏低了，当然现价也算不上极端。
说到这里，聪明的小伙伴已经发现，华住的股东回报已经远超报表利润，这里必须要夸一夸，华住是极少数创始人还在公司，但是按照FCF进行股东回报的中国上市公司。
美股酒店龙头长期25倍以上PE，作为中国公司，虽然不敢高攀美国公司的估值，但15xPE对于优质酒店龙头来说，个人觉得是非常保守的假设了，大家可以把15PE当作退出PE去算账。
4、华住未来6年，仍有机会实现15%的符合增速。
投资者对于华住最大的质疑是对未来增速的担心，已经快1.1万+家门店了，未来还能有多高增速？
先说结论，我认为华住到2030年还是有很大机会实现15%的复合增速，依据是：
1）按照公司的指引，考虑直营关店，到2030年做到2万家门店，对应大概6年10%的门店复合增速；（能不能做到之后再讨论）
2）中高端酒店占比不断提升，酒店品牌按照收入提成，一家城际酒店的房间数量可能是汉庭的1.5倍，单房revpar可能是2.5倍，合起来城际单店的贡献可能超过3家汉庭；
3）产品升级：即使都是汉庭，新汉庭的房间价格要显著高于老汉庭，过去几年公司花了很大精力在做产品升级。如果大家仔细研究华住的整体revpar和同店revpar，会发现整体revpar的表现在过去5年都明显好于同店revpar，而同店revpar的基数每年都在抬升，因为加入同店样本池的新店质量在不断提升。
4）随着网络规模扩大，加盟业务的利润率会不断提升，这一点可以参考前面洲际的材料截图。
（其实还有酒店价格的影响，这里的隐含假设是未来5年行业整体revpar保持不变，这是一个非常主观的判断，每个人的基础假设不同，大家自行调整）
为什么我认为华住很大概率能实现2030年2万家门店的目标？
1）专业加盟商的一致认可：华住在会员预定、供应链、数字化等多个环节的全面领先，已经在专业加盟商群体中建立起一致预期，开店首选全季、亚朵（非华住品牌）、汉庭几乎是共识；
2）全季、汉庭的产品模型能支撑在县域市场开店，这就决定了这些品牌的门店数量天花板远高于亚朵，这是环境决定的，虽然我也希望亚朵能开到老家的县城里；
3）中国很大，强如华住，也还有很多县城没有进，也还有很多一二线城市门店密度不高，比如广深的华住酒店密度，就远远低于上海。目前，华住已经是广深开店速度最快的酒店集团；
4）华住已经建立起相对完善的品牌矩阵：1）全季面临近距离开店问题的时候，桔子是个很好的补充，你好是汉庭很好的补充；2）城际和水晶品牌在起势阶段，未来3-5年都会是高增速；
5、风险：后地产时代供给过剩，酒店价格长期不涨；
中国地产业过去二三十年的大发展，建了太多的物业，商业地产过剩，给酒店行业带来了充足的供给。
供给过剩带来的最大影响就是中国酒店长期涨不了价。历史上看，海外酒店价格有明显的抗通胀属性，能实现略高于CPI的涨幅，但是过去十几年，中国的酒店价格却基本上没有怎么涨。好在我前面的增长假设，都没有考虑涨价的因素，如果中国酒店能有抗通胀的属性，那华住应该和希尔顿欢朋一样，享受25xPE。
短期看，2024-2025年酒店行业不仅涨不了价，而且有很大的降价压力，未来酒店价格怎么走，我也没有准确的答案，但这里可以分享两点：1）酒店供给几乎不可能出清，只要一个物业被改造成了酒店，哪怕经营不善，大概率也是卖掉给别人继续做酒店；2）需求持续在增长，酒店未来想涨价可能主要靠需求增速超过供给，实现平衡。
中国需求结构目前还是商旅占主流，这块需求目前压力非常大，和宏观经济的关联度高，而现在宏观经济的情况，我就不多评论了。好在休闲游的需求持续增长，未来会有效补充行业需求。
声明：利益相关，我持有华住。
另外，每次聊起华住，都有朋友问亚朵，我也同样看好亚朵，中国酒店行业这么大，完全容得下两个优秀选手，我都持有。
最后，欢迎大家提出质疑，有意义的问题我后续会重点研究，也会发出来。