白酒渠道库存，已经在底部区间了吗？
$贵州茅台(SH600519)$ $五粮液(SZ000858)$ $华致酒行(SZ300755)$这两年，聊起白酒，大家最常问的一个问题就是：“现在到底是不是底部？还能不能买？”
股价已经走了一轮大调整，各种负面新闻看得人心里发毛：价格倒挂、渠道去库存、经销商熬不过去……但你真要问一句：渠道里的酒现在到底多不多，离库存底部还有多远？ 很少有人能给出一个有数据支撑的说法。
这篇文章，我想换个视角，用一家你可能听说过、但不一定深入研究过的公司——华致酒行，通过它过去十年的“存货曲线”，来和你聊清楚三件事：
渠道库存现在大概在哪个位置，是不是已经接近底部？
对普通投资者来说，现在应该怎么理解和对待白酒这个板块？
一、先看“是什么”：华致酒行这张库存曲线
先简单说一下主角：华致酒行是做什么的？
一句话：它是白酒世界里的“大档口”。
主业是名酒流通，做的就是茅台、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、汾酒这一类头部白酒的经销和零售。
白酒收入长期占公司总收入的 90% 以上，很多年份甚至超过 92%。
它不酿酒，只在生产端和消费者之间当“中间商”。
这点很关键：酒厂的库存，是生产端的库存；华致的库存，更像流通端、渠道端的库存。你关心“渠道扛了多少货”，看华致的存货，比只看酒厂，更直观。
下面这张表，把 2015 年到 2024 年的年末存货，加上 2025 年三季报的存货，放在了一起：
华致酒行历年存货余额一览（2015–2025 年三季度）
不用太纠结每一年的小变化，先抓几条大线索：
2015–2016 年：存货一路从 10 多亿降到 8 亿多，是上一轮白酒寒冬的尾声，大家都在拼命砍库存；
2017–2022 年：存货从不到 10 亿，一口气拉到 34 亿左右，这是新一轮景气上行 + 渠道疯狂堆货的时期；
2023–2024 年：存货在 33–32 亿之间小幅回落，压力开始显现，但动作不算猛；
2025 年前三季度：存货从 32.59 亿直接砍到 23.57 亿，三季度不到时间去掉了近三成，真正的大幅去库存发生在这里。
从高点 34.29 亿算起，现在 23.57 亿的存货已经回落了 30%+，并且重新回到了 2020–2021 年之间的区间——那时候行业整体还处在景气上行中，并不是“极端寒冬”。
这张曲线，基本就把最近一轮白酒周期的“堆库存—顶在高位—主动去库存”三个阶段，画清楚了。
二、再看“为什么”：凭什么说现在接近库存底部？
很多朋友会有一个自然的追问：“你说现在接近底部，是不是太乐观了？会不会还要再杀一大段？”
这个问题不能靠感觉，要靠逻辑。
1. 渠道不会把库存清到 0
首先，渠道商做的是生意，不是清算公司。
门店需要摆货；
客户随时可能下单；
节假日要提前备货。
所以，真实世界里的“库存底部”，不是一个绝对的最小值，而是一个**“正常经营 + 安全垫”的区间**。
上一轮寒冬极端情况下的 8 亿多，是在整个行业都“缩到不能再缩”、很多公司只求活下来的环境下出现的，你不能把那一年当成“常态底部的标准答案”。
现在的 23.57 亿，看起来当然高于 2016 年，但别忘了：
华致这几年的规模比当时大了不少；
白酒整体的价格带也抬上来了一截。
用一个简单的比喻：10 年前你开的是小卖部，现在你做的是大超市，你仓库里的货肯定不能用同一套绝对数去比较，关键要看“相对位置”和“回撤幅度”。
从这个角度，34 亿掉到 23 亿多，已经把当年高景气时期堆出来的“泡沫库存”，消化掉了一大块。
2. 去库存的节奏，从“拖着挤”变成“下决心清”
第二个关键信号，是节奏的变化。
2023–2024：每年存货只降 2% 左右，典型的“嘴上说要去库存，手上不舍得砍多”；
2025 年前三季度：一下子去掉近 28%，这是“认账、清账”的节奏。
在很多周期行业里，真正的底部，往往出现在那一年：大家不再幻想“再忍一忍也许能涨回去”，而是统一转向——“算了，该砍砍，该计提计提，先把账清干净”。
华致这条曲线，现在就非常像这一幕：前两年挤牙膏，2025 年动真格。
3. 外面的世界，也在给这条曲线做“旁证”
光看一家公司还不够，我们再看几个外围现象（只说方向，不展开个股）：
很多主力单品的终端价格，从前两年的高位往下跌，但最近一段时间已经出现“跌不动”“略有企稳”的迹象；
经销商那边的反馈，从“压货压得喘不过气”变成了“虽然不轻松，但比前两年好多了”；
酒厂的关键词，也从“压货、扩张”变成了“稳价、控货、动销”。
这三点，与华致存货的大幅下行，是互相印证的：供给端不再往渠道塞货，渠道端在积极清库存，终端价格、动销逐步稳定下来。
综合这些，你可以得到一个相对稳妥的判断：
从“总量”的角度看，这一轮白酒渠道去库存已经走过大半，现在所在的，就是一个“库存底部区间”：要么是左侧临近底部，要么就是刚刚迈进右侧的门口。
三、“同样是底部区间”，茅台、五粮液和其他白酒各站一边
总量接近底部，并不意味着所有品牌都走到同一个阶段。真正有意思的，是节奏错位。
1. 茅台：很可能已经站在右侧
用最直观的几个特点来描述茅台现在的状态：
即便在行业去库存的年份，经销商整体仍愿意打款、仍愿意备货；
直营、直销渠道（比如 App）让终端真需求能直接表达，“平价一上架就没货”的情况经常出现；
厂家的重心更多放在渠道结构、价格体系和产品线调整上，而不是“怎么把压在渠道里的货清掉”。
从库存周期的角度看：
对茅台来说，库存已经不是这轮周期里的主矛盾；
它更像是新一轮周期的右侧早期：库存经过一轮出清，现在是在“温和补库 + 结构优化”。
如果你把这轮周期画成一座山：左侧爬坡，中间山顶，右侧下坡再走平——茅台现在的位置，更接近“右侧前半段”。
2. 五粮液：大概率刚落在底部区间
五粮液这两年，对渠道问题的态度非常直接：
公开提到渠道“堰塞湖”，
把“开渠放水、稳价去库存”写进工作重点。
从经销商反馈和公开信息来看：
渠道库存已经从极高水平明显下来；
但终端价格、经销商信心还在磨合中，利润表和股价也还没完全体现出“走出谷底”的状态。
如果用刚才那座山来比喻：
五粮液很可能已经走到了山谷底部附近，正在“探底 + 修复”的阶段；
还不能说已经顺利走上右侧的坡，但至少不是在往下滚。
3. 其他次高端、区域龙头：整体还在左侧后半段
共同点是：
渠道库存月数看起来“还算健康”，但那是在前几年高出货、高压货的基数上；
不少区域仍然存在价格倒挂、促销压力大的情况，这说明某些价位带、某些产品线的库存，还没有完全轻松下来。
差异在于：
管理能力强、渠道掌控力强的（比如古井），可能已经非常靠近库存底部，只是还在和宏观、消费情绪做拉扯；
管理一般、过去更多靠行情红利的，则有可能还要多消化一阵子。
更稳妥的说法是：
整个次高端和区域龙头板块，整体处在左侧后期 → 底部区间的过渡阶段，个股之间分化会非常大，不再是“闭眼买板块”的时代。
四、普通投资者要注意的风险和误区
任何一个看起来“很有道理”的逻辑，都有它的边界。这里简单说几个需要警惕的地方。
1. 只看库存，不看需求
如果只盯着“库存降了多少”，不去看终端需求恢复到什么程度，很容易犯一个错：把“被动清库存”当成“新一轮景气起点”。
简单理解：
如果库存降，是因为厂商和渠道咬牙打折清货，那利润表上未必好看；
只有当“库存打薄 + 终端卖得动”同时出现，周期才真的有机会进入右侧。
你可以盯两个信号：
终端价格是否企稳甚至小幅回升；
酒企的重点，是继续去库存，还是开始谈新品、提价、扩张。
2. 把所有白酒当成“一篮子”
过去几年，白酒经常被当成一个整体来炒：涨一起涨，跌一起跌。但从这轮渠道周期开始，分化会越来越大。
茅台这种“强品牌 + 强现金流”的，会更像长期资产；
次高端、区域酒里，会出现一批真正能穿越周期的公司，也会有一些在这轮调整中掉队。
简单说，未来更像是“选公司”，而不是“买板块”。
3. 忽视时间维度，指望短期暴涨
库存周期本身就是一个慢变量：
从堆库存到顶在高位，再到主动去库存，往往是几年级别的过程；
从库存打到底部，到利润、估值真正修复，也需要时间。
如果你拿着“底部区间”的逻辑，去期待“下个月就要大涨”，大概率会失望。
更合理的心态是：把这看成未来 2–3 年的投资框架，而不是未来 2–3 周的投机故事。
五、结论：一句话总结 + 三条建议
先用一句话把全文压缩一下：
从华致酒行这条十年存货曲线来看，这轮白酒渠道去库存已经非常接近底部区间，但不同品牌的节奏错位明显——茅台大概率在右侧早期，五粮液在底部附近，多数次高端和区域酒还在左侧后半段。
给普通投资者的三点具体建议：
看白酒，先看渠道库存，再看单个公司。像华致这种典型渠道商的存货曲线，是判断“整个板块在哪个阶段”的重要参考。
别再把白酒当成一篮子看。茅台更适合当“压舱石”，赚的是长期穿越周期的钱；五粮液这类在底部区间的，看的是库存修复 + 估值修复；像古井这种管理扎实、渠道稳定的公司，适合作为“从左侧走向底部”的重点研究对象，而不是全盘扫货。
把时间拉长，少点短线幻想。库存周期是慢变量，现在更像是“位置大致对了”的阶段，适合有耐心的投资者慢慢配置、分批建仓，而不是一把梭哈赌反转。
如果你已经持有白酒：
可以结合自己持有的标的，想一想它现在大概在这条曲线的哪个位置；
对于已经明显走上右侧的，可以更多考虑“长期拿着”；
对于还在左侧、基本面又一般的，则要警惕“活在故事里，死在现实中”。
如果你还没有配置：
完全可以把白酒重新纳入关注清单，但更建议从小仓位、从少数看得懂的龙头开始；
与其纠结“是不是最低点”，不如想清楚“自己愿不愿意给这个周期 2–3 年的时间”。
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