为什么我看好海尔智家
提示：本文仅供我自己记录投资用，不构成投资建议。希望大家充分了解相关风险，审慎决策。
今年我也在逐步定投该公司。下面主要阐述我的投资逻辑和核心观点，雪球老师还有大佬很多，所以大家可以一起交流学习下
一 从历史估值看，当前的PE处于历史低估值水平，有一定的安全边际
以2025年9月20的动态PE 10.26计算， 从理性仁的图形中我们可以得到以下的曲线。
从图我们很容易得出结论，目前的估值很显然低于历史平均估值水平，跟目前的牛市现状格格不入。
二 从巴菲特标准看财务指标表现
1. 净资产收益率（ROE）- 股东权益创造利润能力
根据2024年年报，公司的净资产收益率-摊薄为16.83%，继续保持稳健水平，这一水平远超巴菲特要求的15%标准，表明公司具备持续为股东创造价值的能力。稳定的ROE水平说明公司管理层在资本配置和运营效率方面表现优秀，没有出现大起大落的情况。通过杜邦分析，海尔智家高ROE主要来源于净利率提升和资产周转率优化，而非高杠杆驱动，这符合稳健经营的要求。
2. 盈利能力指标 - 成本控制和定价能力
毛利率25.4%（2025年H1），较2024年同期上升0.1个百分点，这一毛利率水平体现了公司强大的品牌溢价能力和产品创新能力。高毛利率主要来源于高端品牌卡萨帝的贡献，其毛利率超过30%，说明公司在高端化转型方面成效显著。毛利率的提升反映了公司在产品创新和成本控制方面的竞争优势。净利率持续提升，在保持高毛利率的同时，净利率持续提升，说明公司在费用控制方面表现优秀。这一提升主要来源于规模效应和运营效率的改善，而非简单的成本削减。净利率的持续提升表明公司盈利质量在不断提高。
3. 现金流质量 - 盈利转化为现金的能力
经营现金流净额252.62亿元，占收入9.66%，这一比例表明公司每100元收入能产生近10元的经营现金流，现金流质量优秀。更重要的是，经营现金流是归母净利润的152.21%，说明公司盈利质量高，利润能够有效转化为现金。自由现金流153.55亿元，占收入5.87%，在扣除99.07亿元资本支出后，仍能产生153.55亿元自由现金流，说明公司在维持和扩张业务的同时，仍有充足的现金用于股东回报或再投资，妥妥的现金奶牛。
4. 财务稳健性 - 资产负债结构合理性
资产负债率59.37%（2025H1）虽然处于较高水平，但需要分析负债结构。公司主要依靠经营性负债（如应付票据及应付账款占了786.66亿），这体现了供应链的议价能力，而非高风险的金融负债。
三 竞争优势
1. 品牌矩阵优势
海尔通过自主发展和并购，形成海尔、卡萨帝、统帅、GEA、Fisher & Paykel、AQUA、Candy七大品牌集群，覆盖不同消费层次，这种多品牌战略降低了单一品牌风险，提高了市场覆盖度。目前海尔拥有143个制造中心（海外52个），服务10亿用户家庭，这种全球化布局不仅分散了地域风险，更体现了公司的国际竞争力。
2. 历史性并购机遇的不可复制性，以GEA为例子
海尔收购GEA的时代背景（2016年）
2016年正值奥巴马政府后期，中美关系虽然存在摩擦但总体可控，美国对中国企业并购的审查相对宽松，全球贸易自由化趋势明显，跨国并购被视为正常的商业行为，政治阻力较小，且由于美国制造业外流严重，政府对外资收购美国制造业企业持相对开放态度。当时通用电气面临财务压力，急需出售非核心业务回笼资金，这为海尔收购创造了机会，叠加美国外国投资委员会（CFIUS）对制造业并购的审查标准相对宽松，家电行业并购的反垄断审查相对简单，市场集中度不高。
当前地缘政治环境下的并购困难
2018年以来中美贸易摩擦不断升级，美国对中国企业的敌意明显增加，无论是民主党还是共和党，对华强硬政策已成为共识，《外国投资风险评估现代化法案》将审查范围扩大到关键技术、关键基础设施等领域，CFIUS审查标准大幅提高，审查周期从30天延长到45天，复杂案件可延长至105天，且目前几乎对所有中国企业的并购都进行严格审查。考虑到当前环境下，个人认为中国企业收购美国知名家电品牌几乎不可能通过CFIUS审查。
海尔GEA收购的历史意义
GEA作为百年品牌，其品牌价值和客户忠诚度是难以复制的，GEA在北美拥有完整的销售渠道和服务网络，包括157个当地配送中心，以及拥有在美国家电领域的技术积累和专利布局。
结论：
海尔收购GEA的成功具有强烈的时代特征，是特定历史时期的产物。在当前地缘政治环境下，类似规模的海外并购几乎不可能重现，这为海尔建立了竞争对手难以复制的护城河。这种历史性机遇的不可复制性，正是海尔智家投资价值的重要体现。
四 市场情绪分析
为什么海尔以及家电行业PE很低，背后肯定是有市场共识的，目前主要是下面几个因素导致的低估值：
- 国补政策导致业绩不可持续
市场将家电行业视为典型的政策驱动型行业，认为其增长主要依赖政府补贴，忽视了企业内生增长动力。这种认知源于2008-2012年家电下乡政策期间，市场担心国补政策退出后，家电需求短期内会出现断崖式下跌。市场过度关注季度业绩的短期波动，其背后是公募基金等机构投资者面临季度、年度考核压力，倾向于关注短期业绩表现，对长期价值创造关注不足。这种考核机制导致机构投资者过度关注短期政策影响，忽视企业长期竞争力和海外市场发展潜力。另外普通投资者缺乏专业的研究能力，难以深入分析企业基本面，往往依赖媒体报道和券商研报。而媒体和券商往往更关注短期热点和政策变化，对长期价值分析不足。
- 房地产周期走到尽头的市场担忧
市场普遍担心国内房地产周期已经走到尽头，认为房地产市场的下行将严重冲击家电需求。这种担忧源于房地产与家电行业的高度相关性，新房装修和二手房交易都会带动家电需求。市场担心房地产市场的长期下行将导致家电行业需求持续萎缩，进而影响家电企业的长期增长前景。
市场过度关注新房销售数据的下滑，认为新房需求萎缩将直接导致家电需求下降。但实际上，家电需求不仅来自新房装修，还包括存量房更新、消费升级、产品迭代等多个方面。市场将新房需求视为家电需求的唯一来源，忽视了其他需求来源的重要性。
五 为什么估值会纠偏
1. 中国家电行业的全球化发展
中国家电企业海外收入占比从2010年的不足20%提升至2024年的超过50%，全球化程度显著提高。海尔智家作为全球化先锋，海外收入占比已超过50%，其中GEA在北美市场份额达25.5%，成为当地第一大家电品牌。GEA在美国本土化生产比例超过80%，产品在美国本土制造，有效规避了中美贸易摩擦中的关税影响。即使美国对中国家电产品加征关税，GEA产品因在美国本土生产而不受影响。海尔智家制造中心分布在不同国家和地区，能够根据贸易政策变化灵活调整生产布局，规避单一市场贸易摩擦风险。并且企业通过在当地建立完整的供应链体系，包括原材料采购、零部件制造、产品组装等，减少对单一国家的依赖，降低贸易摩擦影响。
随着海外收入占比提升，传统基于国内市场的估值基准已不适用，需要采用全球化企业的估值标准。全球化布局有效分散了单一市场风险，提高了企业抗风险能力，理应获得更高的估值溢价。同时全球化布局为企业提供了更大的市场空间和增长潜力，估值应该反映这种增长潜力。
2. 全球未来开启降息周期的开启
今年以来北美的就业数据并不乐观，这是多重因素共同作用的结果，包括AI技术冲击、制造业回流不足、服务业增长放缓、人口老龄化、技能不匹配等结构性因素。人工智能技术的快速发展对传统就业岗位造成冲击，AI自动化在某些行业替代了大量中低技能岗位（我们国家其实也有类似的问题，比如我所在的互联网行业），但AI只是就业市场压力的因素之一。尽管美国推动制造业回流，但实际效果有限，制造业就业增长缓慢，无法完全抵消传统制造业岗位的流失。同时服务业作为就业的主要创造者，增长出现放缓迹象，新增就业岗位减少。
2025年9月，美联储已经降息25个基点，标志着全球降息周期的正式开启。这是对多重就业市场压力的综合响应。就业数据不乐观成为推动全球央行政策转向的关键因素。各国央行通过降息来刺激经济增长，创造更多就业机会，缓解多重因素带来的就业压力。未来在美联储降息后，欧洲央行预计将跟随降息步伐，以应对类似的就业市场挑战。
降息周期将导致房贷利率显著下降，预计30年期固定房贷利率将从当前的7%以上降至5.5-6%左右，大幅降低购房成本。高利率时期被压抑的购房需求将逐步释放，新房装修和二手房翻新将带动家电需求增长，另外降息如果能带来经济复苏，就业市场改善，居民可支配收入增加，也可为家电消费提供资金支持。
在高息周期，北美的房地产行业处于困难的时期，惠而浦美国业务自2024年起开始出现亏损状态。2024年第一季度，惠而浦北美大型家电销量同比下降8.1%，营收同比下降3.4%，并计划全球裁员约1000人以削减成本。相比之下，海尔在北美这样的宏观环境下，依然表现出优于同行的表现。根据海尔智家2025年半年度报告，2025年上半年公司实现营业收入1564.94亿元，同比增长10.2%；归母净利润120.33亿元，同比增长15.6%，创历史新高。其中，海外市场收入同比增长11.7%，北美市场按照公司给的口径也是优于同行水平，其销售收入保持增长，其中高端品牌实现两位数增长，欧洲H1实现销售收入179.95亿元，同比增长24.07%。在未来利率假设能降低到合理水平，GEA作为北美第一大家电品牌，将直接受益于美国房地产市场的复苏，而欧洲市场也同理。
3. 中国家电行业在全球的竞争力
中国家电行业已形成全球最完整、最高效的产业链体系。以珠三角地区为例，顺德被誉为"中国家电之都"，拥有超过1.4万家家电企业，其中3000多家专注于家电生产及配套，产值约占全国家电产业规模的20%。这种高度集中的产业链布局使得大部分配件的采购半径在50公里内，极大地提升了生产效率和成本控制能力。
中国家电行业形成了多个特色鲜明的产业集群，促进了企业间的协同发展和资源共享。合肥市家电产业规上企业超过90家，从业人员8万余人，年纳税逾30亿元，汇聚了海尔、美的、格力、TCL、长虹、京东方等国际知名品牌。湖北省以武汉为核心，构建了"一核多翼"的智能家电产业集群，2022年全产业链营收已达到650亿元，计划到2025年突破1000亿元。这种集群效应不仅促进了企业间的协同创新，还提升了整体竞争力。
中国家电企业高度重视技术创新和研发投入，推动产品的高端化、智能化和绿色化发展。海尔智家通过工业互联网和AI技术重塑生产流程，其互联工厂通过5G+数字孪生技术实现设备利用率提升30%、次品率降低至0.01%。美的集团的"灯塔工厂"单线产能提升至500万台/年，订单交付周期缩短40%，制造效率优势不断扩大。创维集团通过数字化改造，建立了智能化彩电生产线，转产时间由4小时缩短至1小时。
中国家电行业已成为全球最大的家电生产国，在全球市场占据主导地位。根据产业在线的数据，2023年中国家用空调、冰箱、洗衣机、LCD电视的内外销量占全球总销量的比重分别达到85.0%、55.6%、48.1%和72.4%。这一数据充分体现了中国家电行业在全球市场中的绝对优势地位。
综上所述，目前我国的家电行业在全球市场中处于巨大的优势与领先地位，目前依然没有看到哪个国家拥有可以挑战的能力。
4. 发展中国家的崛起，全球多极化格局的变化
亚非拉国家在全球经济中的地位显著提升，成为推动全球经济增长的重要引擎。2024年，非洲名义GDP为2.8万亿美元，较2021年的1.93万亿美元有显著增长，占全球的比重进一步提升。南亚名义GDP为4.1万亿美元，占全球的4.2%，人均名义GDP为2150美元，相当于1998年的中国水平。
亚非拉地区拥有庞大的人口基数和快速增长的人口规模，为家电市场提供了巨大的潜在消费者群体。2025年，非洲总人口约为15.2亿人，占全球人口的16%左右，且人口增速为2.6%，远高于其他地区。预计到2050年，非洲人口将达到21亿，占全球人口的21.7%。南亚地区人口达19亿，预计到2050年，印度人口将增长18%，达到16.7亿，超过中国人口27%。
新兴国家的城市化进程的加速为家电市场扩张提供了有利条件。中东地区多数国家的城市化率已超过50%，沙特阿拉伯和阿联酋的城市化率已超过80%，显示出成熟的城市化水平。非洲和南亚的城市化率分别为41.8%和35.4%，未来城市化的提升将带来庞大的基础设施和家电需求。
亚非拉地区中产阶级的快速崛起，为家电市场提供了广阔的增长空间。根据非洲发展银行的测算，正在步入中产阶层级、中产阶层级及高收入阶级的人口在非洲总人口中的占比约为40%。新兴的非洲中产阶层对电脑、手机等科技产品需求旺盛，一些中国产品在当地市场占据了领先地位，最典型的例子莫过于在尼日尼亚发家的传音。
亚非拉国家的崛起为中国家电企业提供了巨大的市场机遇。中国家电企业可以利用自身产业链优势、技术创新能力和品牌影响力，积极开拓这些新兴市场。通过深入了解当地消费者的需求特点，提供高性价比的产品和优质服务，中国家电品牌有望在亚非拉市场建立良好的品牌形象，进一步提升市场份额。
根据海尔智家2025年半年度报告，2025年上半年，公司在新兴市场取得了显著增长：
南亚市场：南亚市场实现收入86.66亿元，同比增长32.47%。
东南亚市场：实现收41.30亿元，同比增长18.29%。
中东非市场：实现收入24.39亿元，同比增长65.42%。
这些数据反映了海尔智家在新兴市场的强劲增长势头，进一步巩固了其在全球家电行业的领先地位。
综上所述，我认为这些逻辑将推动海尔智家估值从当前的历史低位向合理水平回归，为投资者创造合理的投资回报。
风险提示
如果全球经济出现大规模衰退，将直接影响家电消费需求，特别是高端家电产品，另外如果公司海外收入占比超过50%，汇率波动可能对收入和利润产生较大影响。