投研笔记之恒源煤电估值：20260108（求打赏&求关注）
找北京基金经理、北京行研工作（求介绍）
找北京基金经理、北京行研工作（求介绍）
找北京基金经理、北京行研工作（求介绍）
#家里有钱买啥好# #2024滚雪球之旅# #雪球专刊合集#
[重要提示】备注：这只是个人的一点人生感悟！不构$成任何投资建议，投资有风险、须谨慎！以上信息为公开资料整$理，不涉及投资建议及研究观点，仅供参考，不保证其准确性、完整性与时效性；市场有风险，投资需谨慎！
第一份重要：恒源煤电2025年业绩预测和估值
开场白：一句话说清恒源煤电的"命"】
兄弟，这份报告就讲了一个残酷真相：恒源煤电（600971）2025年要过"苦日子"，利润可能跌到只剩零头，但股价反而未必大跌，因为市场早就用脚投票了。2026年能不能翻身？能，但别指望回到当年煤价暴涨时的辉煌。简单说就是： 2025年吃糠咽菜，2026年可能吃上肉，但也就几小块。
【第一章：2024年——去年的老本还能吃】
1. 去年业绩：腰斩断，但家底还在
2024年这公司其实就已经不行了，营收快70个亿（69.72亿），同比跌了10.4%。但真正吓人的是净利润，直接从20多亿跌到10.72亿，腰斩再拐弯，-47.3%！相当于去年煤老板们赚100块，今年只能赚50块。
为啥跌这么惨？就仨字：价跌+成本涨。
卖煤价格：2024年每吨还能卖869.6元，比2023年跌了快10%（-9.2%）。
挖煤成本：每吨成本556元，反而涨了7.5%！这就像你卖的东西便宜了，但进货价还涨了，两头一挤，利润可不就垮了嘛。
打个比喻：就像你开饭馆，菜价不得不降，但房租、人工、食材全在涨，最后赚的那点钱连服务员工资都费劲。
不过好歹2024年账上还有10个多亿的净利润，每股还能赚0.89元。公司也算厚道，拿出52.6%的利润来分红，股息率还有5.4-6.1%，比银行存款强点。
2. 关键家底数据（记住这几个数，后面要考）
总资产：205亿（家底）
净资产：123.65亿（真正属于股东的钱）
PB：0.7倍（股价是净资产的7折，便宜但没人要）
ROE：8.5-8.7%（股东投入100块，一年赚8块5，比往年差远了）
【第二章：2025年——今年为啥叫"地狱模式"】
报告最核心的预测来了： 2025年，恒源煤电要经历"盈利最黑暗时期"。各家机构掐架掐得不可开交，但最悲观的预测已经应验了大半。
2.1 最惨的预测：利润只剩1个亿，PE飙到81倍
最新的三季报后预测（也就是最贴近现实的）显示：
营收：从70亿暴跌到50.8亿，-27.1%。相当于生意直接少了1/4。
净利润：从10.72亿跌到1.11亿，直接跌掉90%！每股就赚9分钱，还不够吃根冰棍。
PE：81倍。啥概念？按这个利润，你要80多年才能回本！这数字看着吓人，但其实是"低盈利造成的假象"。
PB：还是0.7倍，稳如泰山。说明市场根本没指望你赚钱，就是按"破产清算价"给你估的。
为啥这么惨？三大黑手：
黑手1：煤价崩了
2025年上半年真实数据已经血淋淋：
Q1吨煤售价691.8元，同比暴跌32%！
Q2再跌到635.5元，环比又跌8.1%。
Q3累计看，每吨653.9元，比2024年全年均价869.6元便宜了200多块。
大白话翻译：去年煤还能卖870块一吨，今年只能卖650块，跌得比A股还狠。
黑手2：成本降不下来
更气人的是，价格跌了，成本还不降反升！
2025Q1吨煤成本561.3元，环比涨了10.7%。
Q2涨到572.5元。
为啥？因为煤矿的刚性成本太多：工人工资、设备折旧、安全投入、税费，这些就像你家的房贷车贷，一分钱不能少。产量少了，分摊到每吨煤上的成本反而更高。
黑手3：毛利被挤成纸
价格跌200块，成本涨20块，吨煤毛利直接从2024年的300多块，萎缩到2025年上半年的不到100块，Q2更是只剩62.9元，毛利率跌破10%！
用生活举例：去年你卖煤每吨赚300块，今年只赚60块，降幅80%多。这生意还咋干？
2.2 稍微乐观点的预测：赚2-3个亿
有些机构觉得，2025年下半年煤价可能企稳，吨煤毛利能修复一点，所以给出了2.76亿-3.53亿的净利润预测。但即便如此，也比2024年跌掉70%以上。
2.3 汇总对比：机构们是怎么吵架的
直接给您上个表，看各家机构怎么"打架"：
结论：2025年净利润大概率在1-3.5亿之间，2026年如果运气好能到3-6亿。想回到10亿以上？梦里啥都有。
【第三章：2026年——"翻身仗"能打到啥程度】
2026年被普遍认为是"恢复年"，但恢复的力道各家分歧巨大。
乐观情景（概率30%）：煤价反弹到750元/吨以上，成本控制住，电力业务开始赚钱，净利润能到6个亿，每股赚5毛钱，PE降到13-14倍。这算是"小阳春"。
中性情景（概率50%）：煤价温和复苏到700元/吨，电力减亏，净利润4个亿左右，每股赚3毛3，PE 20-23倍。这是"慢慢爬坑"模式。
悲观情景（概率20%）：煤价继续躺平在650元，成本还降不下来，电力也不给力，净利润就2.7-3个亿，PE还是30多倍。这算"躺平续命"。
为啥2026年能好点？三大利好：
1.基数太低：2025年都跌到1个多亿了，稍微好点就能翻倍，这叫"同比暴增但绝对值可怜"。
2.电力项目投产：
钱营孜二期1000MW机组（就是个大电厂）2025年2月并网，2026年满负荷运行，一年能发50亿度电，
按持股比例能多贡献大几千万甚至上亿的投资收益。
3. 亏损资产剥离：2025年公司把老是亏钱的火电子公司注销了，2026年报表干净，不用再背亏损包袱。
但别高兴太早：2026年的恢复程度， 90%看煤价脸色。煤价要是起不来，一切都是空谈。
【第四章：估值——为啥PE虚高，PB却踏实】
这是全文最烧脑但也最重要的部分。很多人看到PE 80倍就吓跑了，但老手都看PB。
4.1 PE为啥"虚胖"
2025年PE 81倍，看着像天价泡沫，但其实是"盈利塌陷造成的数字幻觉"。打个比方：
你家饭馆去年赚100万，别人给你估价800万，PE 8倍，合理。
今年疫情来了，你只赚10万块，但房子、设备、牌子还在，别人总不能只给你80万吧？所以估价还是800万，PE就变成了80倍。
PE在周期底部会严重失真。这时候看PB更靠谱。
4.2 PB为啥稳定在0.7倍
恒源煤电的PB长期趴在0.7倍不动，这是啥信号？
0.7倍 = 股价是净资产的7折。相当于你花7毛钱，买了价值1块钱的东西（煤田、设备、电厂）。
为啥这么便宜？因为市场觉得煤炭是"夕阳产业"，煤价长期不看好，所以给折价。
为啥不更便宜？因为公司还有40-50亿现金，负债率只有35-40%，分红还能维持3-5%，属于"破而不烂"。
用买房比喻：恒源煤电就像一套市值100万的房子，但里面装修、地段、硬实力值140万。现在卖100万是因为周边在修地铁（行业不景气），但没烂尾，还能收租（分红）。懂行的人会觉得"这价儿还行"。
4.3 EV/EBITDA：5倍，这才是真实价值
EV/EBITDA（企业价值/息税折旧前利润）这个指标剔除了折旧和财务杠杆，更适合看重资产企业。恒源煤电这个数字是5倍左右，在煤炭行业属于偏低水平。说明从经营现金流角度看，公司并不算贵。
【第五章：分红——今年红包要缩水，但别慌】
过去分红很慷慨：
2023年：分红10.2亿，比例50%，股息率6.6%。
2024年：分红5.64亿，比例52.6%，股息率5.4-6.1%。
2025年：红包变薄是大概率
最悲观预测，2025年净利润就1.11亿，如果还分50%，只有5000多万，股息率跌到**1%以下，还不如银行定存。
更现实的情况是：
公司可能会降低分红比例，比如只分30-40%，把现金省下来应对资本开支。
或者维持绝对金额，
比如还是分5个亿，但分红率会飙到400%以上（不可能长期持续）。
2026年及以后：
只要煤价能回到700元以上，净利润回到4-6亿，分红就能恢复到3-5%的股息率。对于追求稳定收益的机构资金，这个水平还是有吸引力的。
大白话总结：2025年的分红就是"地主家也没有余粮"，别指望太多。但2026年如果收成好，红包还是会厚起来的。
【第六章：电力业务——救命稻草还是画饼？】
恒源煤电不是纯煤矿，它还在搞"煤电一体化"，这算是翻盘希望。
现状：
自己控股的火电只有66MW（很小），参股了几家电厂，持股比例50%或21%。
2024年电力业务整体亏了2079万，拖后腿。
转机：钱营孜二期
2025年2月，一个1000MW（100万千瓦）的大机组并网了，这规模是原来的十几倍！
2026年满发，一年能发50亿度电。
煤价低的时候，发电成本也低，电厂能赚钱。而且发的电可以供自己煤矿用，形成"煤电互保"。
预期效果：
2026年能给公司增加大几千万到1个亿的投资收益。
亏损的小电厂注销了，2026年电力板块扭亏为盈是大概率事件。
说白了：电力板块2024年是"赔钱货"，但2026年可能变成"小金库"。
【第七章：中长期故事——资产注入和煤电一体化】
这是给"价值投资者"画的大饼，也是PB能稳住的核心逻辑。
资产注入预期：
恒源煤电背后的大股东是皖北煤电集团，手里还有好多煤矿没上市。
集团资产证券化率只有44.7%，意味着一大半资产还在外面。
公司手里攥着"不可撤销收购权"，说人话就是"有优先购买权，想买就能买"。
可能注入的煤矿：
祁东深部、卧龙湖西部，还有7个外部煤矿，加起来能增加几千万吨的产能。
2025年8月还收购了张掖宏能煤业，虽然中介出事了，但标的本身是好的。
煤电一体化：
到2025年底，电力装机规模要干到2766MW，权益装机1188MW。
自己的煤给自己电厂用，煤价跌的时候电厂赚钱，煤价涨的时候煤矿赚钱，对冲风险。
估值含义：
现在PB 0.7倍，如果注入优质资产，净资产增厚，利润翻倍，PB有可能修复到1倍以上，股价就有40-50%的上涨空间。
这属于"三年不开张，开张吃三年"的长期博弈。
【第八章：现金流——2025年手头紧，但还不至于破产】
经营现金流：
2024年：13.77亿（很健康）
2025年预测：4.42亿（腰斩再腰斩，但仍是正数）
2026年预测：12.23亿（回升）
为啥2025年赚钱少了，但现金流还是正的？因为折旧摊销（非现金支出）就有7.48亿，这部分钱不收税，留在账上。所以哪怕利润只剩1个亿，经营现金流还能有4个多亿。
资本开支（Capex）：
2024年花了10.3亿
2025-2026年每年还要花11.8-12亿
这就尴尬了：赚的钱还不够花的！2025年经营现金流4.42亿，资本开支11.8亿，缺口7.4亿。
钱从哪来？
账上还有40-50亿现金（老本）
负债率35-40%，还能借点
实在不行就减少分红
大白话：2025年是"只出不进，吃老本"的一年，但家底厚，撑得住。
【第九章：投资逻辑——三种钱】
1. 周期反转的钱（2026年）：
如果你赌2026年煤价能反弹到700-750元，那现在PB 0.7倍的恒源煤电就是"周期底部标的"。
但这种钱最难赚，因为煤价受宏观、政策、进口煤三重影响，鬼知道会怎么样。
2. 高股息的钱（2026年后）：
如果你是追求稳定分红的养老型投资者，可以等2026年煤价企稳、分红率恢复正常后再进去。3-5%的股息率+0.7倍PB，风险收益比还可以。
3. 资产注入的钱（中长期）：
如果你是巴菲特那种长期持有的价投，可以赌集团资产注入+煤电一体化的故事。但这需要耐心，可能等2-3年。
【第十章：操作建议——对号入座】
如果你是短线炒家（持股几个月）：
别碰。2025年业绩太差，PE虚高，随时可能被市场情绪带崩。
真想玩，只能等煤价出现明确企稳信号（比如焦煤期货连续上涨1个月）再博反弹。
如果你是中线波段客（持股半年到一年）：
2025年Q4或2026年Q1可能是买点。到时候2025年报利空出尽，2026年一季报如果好看，会有资金抢跑。
现在可以小仓位（不超过5%）建观察仓，跌多了加点，涨多了踢出去。
如果你是长线价投（持股2年以上）：
PB 0.6倍以下可以开始定投。现在0.7倍，不算便宜也不算贵。
重点关注三个信号：
1.煤价稳定在700元以上
2. 钱营孜二期电厂开始贡献明显利润
3. 集团资产注入有实质性公告
如果你是机构资金：
现在可以小笔配置作为"周期底仓"，但别重仓。
等2026年业绩恢复、分红率回升到50%以上，再加大仓位。
【第十一章：风险提示——别光听好的】
1.煤价继续跌：如果2026年焦煤跌到600元以下，所有预测全作废，利润可能继续亏损。
2. 成本下不来：安全事故、环保投入、工资上涨都可能让成本继续涨，吨煤毛利被压干。
3.电力不及预期：新电厂可能发电小时数不够，或者上网电价太低，赚不了钱。
4. 分红腰斩：2025年分红如果太少，会吓跑一批股息率投资者。
5. 政策风险：煤炭长协价政策、进口煤政策、碳中和政策都可能影响长期估值。
【终极总结：千字浓缩成三句话】
第一句：2025年恒源煤电的业绩要跌到谷底，利润只剩1-3亿，每股赚1-3毛钱，分红和股价都可能承压，持股体验会很差。
第二句：2026年大概率比2025年强，但能不能强到让股价起飞，全看煤价脸色和电厂盈利，别期望太高，目标价看到7-8块（现价6块多）就不错了。
第三句：中长期看， PB 0.7倍+潜在资产注入+煤电一体化，还是有配置价值的，但你要做好"扛两年"的准备，现在进去属于"左侧抄底"，左侧抄底最磨人。
【最后的最后：掏心窝子话】
恒源煤电2025年是个"烟蒂股"，烟头还没灭，还能嘬两口，但烫嘴。你要是烟瘾大的价值投资者，可以捡起来嘬嘬；要是追求成长的，赶紧绕道走。
最稳妥的策略：等2025年报出来，看到真实分红数据，等2026年Q1看到业绩明确反转，再上车不迟。现在嘛，看看热闹就好，别轻易掏真金白银。
好公司嫌贵，坏公司怕跌，这种"半死不活"的周期股，就是考验耐心的时候。记住，周期股买的是"周期"，不是"公司"，得会择时！
【彩蛋：数字游戏】
你知道为啥机构对2026年净利润预测差距这么大（2.7亿到6.2亿）吗？因为这里头有2-3个亿的弹性，完全取决于煤价涨跌50元！焦煤价格每涨50元/吨，恒源煤电就能多赚1.5-2个亿的净利润。所以老板，您盯的不是股票，是煤价啊！
总结一句话： 2025年苦，2026年可能有糖，但糖不多。您自己掂量掂量，这苦吃不吃得下，这糖够不够甜！