认识中矿资源---上市公司研究系列一
周末闲着，静下心来看了中矿资源这几年的公告年报的信息，个人觉得中矿资源还是值得长期跟踪和关注的资源类公司。个人主要重视以下几个方面的公司资信，文章太长，先说个人观点：公司具备很大的成长潜力，目前市值合理，但考虑2026-2027年项目投产达成因素，在有色板块个股里是属于低估的。
一、公司是靠固体矿产勘查业务起家，在金属矿产资源勘探方面有二十余年的业务历史，有深厚的技术和经验积累。这个优势确定保障公司现有矿山的正常生产和在全球范围内探获锂、铯、铷、铜等优质矿产资源，这是公司长期稳定发展至关重要的一环，也是在公司加拿大 Tanco矿山的正常生产和津巴布韦 Bikita矿山资源增储中发挥了积极和重要的作用。
公司所属津巴布韦Bikita矿山是一座历史悠久的成熟矿山，自2022年收购以来，凭借公司地勘技术优势连续完成了三次增储工作，锂矿产保有资源量由2,941.40万吨矿石量增长至11,335.17万吨矿石量，碳酸锂当量（LCE）由84.96万吨增长至288.47万吨，充分体现了公司地勘技术底蕴所带来的行业竞争优势。
公司的锂电新能源原料开发与利用板块和稀有轻金属（铯、铷）资源开发与利用板块已经成为公司主要的收入和利润来源。
二、公司重点优势和经营目标：依托自身丰富的矿产勘查经验和技术优势，在全球范围内多金属业务战略布局，获取优质矿产资源，成为拥有专业地勘找矿能力的国际化多金属矿业集团公司。
公司是中国有色金属行业首批成规模"走出去"的商业性综合地质勘查技术服务企业，业务范围覆盖非洲、亚洲、欧洲和美洲的20多个国家和地区，先后承担了中国有色赞比亚谦比希铜矿、中冶集团巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿、中冶集团和江西铜业阿富汗艾娜克铜矿、北方工业津巴布韦铂钯矿和刚果（金）科米卡铜钻矿、紫金矿业刚果（金）卡莫阿铜矿等多个具有国际影响力的重大项目的地质勘查工作，为公司积累了丰富的海外经验并赢得了良好的市场声誉，公司在境外固体矿产勘查领域具有明显的先发优势和经验优势。
公司在加拿大、津巴布书、赞比亚和刚果（金）等国家建有区域性基地，熟悉多国市场环境，因地制宜、快速反应、全流程成套解决方案能力强，可快速、全面地响应项目需求，高质、高效缩短实施周期，从而降低管理成本、提高盈利能力，保持公司在海外资源勘查的综合优势。
个人对公司这个目标定位还是非常认同和期待，对于矿业公司来说，开发矿产资源为股东获取利润固然重要，但通过资源勘查进行长期低成本资源增储同样重要，只有这样才能确保矿业公司具备永续经营能力。在这方面，中矿资源无疑是一家像紫金矿业一样，具备长期低成本资源成长的潜质。
三、公司主要业务板块和开拓历史
中矿资源的业务板块主要包括固体矿产勘查、锂铯铷稀有轻金属开发，以及近年发展的铜业务等，其各业务板块开拓方式及对应时间具体如下 ：
1、固体矿产勘查业务：中矿资源于 1999 年成立，成立初期从事国内固体矿产勘查技术服务。2003 年开始开拓境外固体矿产勘查业务，成为中国有色金属行业首批成规模“走出去”的商业性综合地质勘查技术服务公司，通过为国家级大型矿业集团等中高端客户提供服务，积累海外经验与市场声誉。
2、包括锂电新能源原料、铯、铷等稀有轻金属资源开发业务：
通过收购与项目投建逐步开拓。2018 年，公司收购东鹏新材 100% 股权，切入锂、铯、铷盐深加工领域。2019 年收购 Cabot 特殊流体事业部，取得加拿大 Tanco 矿山，形成铯盐全产业链布局，并投建 2.5 万吨锂盐项目。2022 年收购津巴布韦 Bikita 矿山，完善上游锂和铯铷资源布局，同年募资建设 Bikita 相关扩产项目及 3.5 万吨高纯锂盐项目等，进一步扩大产能。
3、铜及锗镓等业务：以收购优质资产的方式开拓。2024 年 3 月，公司收购纳米比亚 Tsumeb 冶炼厂 98% 权益与赞比亚 Kitumba 铜矿 65% 股权，快速推进铜领域布局，并计划通过开发 Tsumeb 冶炼厂尾渣资源等，获取锗、镓等具备战略价值的金属，探索新的业务增长点。
目前公司锂电新能源原料、铯铷盐精细化工领域占营收比例最大，2024年占有85%营收比例，其中锂电新能源原料相关业务占比58%，铯铷盐精细化工业务占比26%，其他占比较小，而铜和锗镓矿山资源冶炼业务还在建设中。
四、公司矿山资源量和产量情况
资源量情况
1、锂资源：核心锂资产为津巴布韦 Bikita 及加拿大 Tanco 矿山，合计保有权益资源量 316 万吨 LCE。其中，Bikita 矿山资源量 288.5 万吨 LCE，Tanco 矿山 35.04万吨 LCE。
A津巴布韦Bikita矿区
Bikita锂矿区原地保有锂矿产资源量为10,741.94万吨矿石量，折合270.85万吨碳酸锂当量（LCE)。其中Bikita矿山西区的SQ16、Shaft、Shaft_N矿体累计探获的锂矿产资源量为5,263.62万吨矿石量，Li2O平均品位1.09%,Li2O金属含量 56.79 万吨，折合 140.27万吨碳酸锂当量（LCE),SQ16矿体伴生钽矿产Ta2Os金属量840万磅，TazOs平均品位186ppm:Bikita矿山东区锂矿产资源量为5.478.32万吨矿石量，平均LizO品位0.97%,LizO金属含量52.86万吨，折合130.58万吨碳酸锂当量（LCE)。
公司所属津巴布韦Bikita矿区
B．加拿大曼尼托巴省 Tanco矿区
加拿大 Tanco矿山在露天开采方案下，保有原地矿石储量1,074.60万吨，其中Li2O金属量14.18万吨，折合35.04万吨碳酸锂当量（LCE)，TazOs金属量2,145.60吨。
2、铯资源：Tanco 矿山是全球储量最大的铯榴石矿山，保有铯资源量 5.56 万吨，公司披露铯铷占全球绝对优势。
加拿大 Tanco矿山在露天开采方案下，保有原地矿石储量1,074.60万吨，Cs2O金属量2.90万吨：TazOs(钽金属）金属量2,145.60吨，此外，矿区内拥有铯尾矿矿石量356万吨，Cs2O金属量2.66万吨，Tanco矿山合计保有Cs2O金属量5.56万吨。
津巴布韦Bikita矿区伟晶岩体也有铯榴矿伴生，公司暂无具体数据。
3、铜资源：铜矿石资源量共约 7700万吨，含铜金属量接近100万吨。
其中：
赞比亚 Kitumba 铜矿矿石资源量 3606万吨，平均品位 1.72%，铜金属资源量 61.4 万吨。
赞比亚西北省希富玛铜矿
希富玛铜矿区合计保有铜矿石量2,991.68万吨，铜金属量21.42万吨，平均品位0.72%。其中（332）类矿石量为929.49万吨，铜金属量7.54万吨，平均品位0.81%:(333）类矿石量为2,062.17万吨，铜金属量13.88万吨，平均品位0.67%；伴生金为6.64吨，伴生银为95.44吨，伴生钻为7,180.01吨，伴生锌为110,691.87吨；伴生组分的资源量级别均为（333）类。
赞比亚卡布韦铜矿
赞比亚卡布韦铜矿合计（333）类矿石量1,104.10万吨，铜金属量15.46万吨，平均品位1.4%。
4、锗、镓、锌资源：纳米比亚 Tsumeb 冶炼厂尾渣矿石量 294.35 万吨，其中含锗金属 746.21 吨，平均品位 253.51 克/吨；镓金属 409.62 吨，平均品位 139.16 克/吨；锌金属 20.95 万吨，平均品位 7.12%。
5、其他资源情况
赞比亚西北省卡马提克铁矿：
探获铁矿石资源量3.48亿吨，TFe平均品位为46.38%，其中（333）类铁矿石资源量1.61亿吨。
赞比亚孔布瓦（Nkombwa）稀土矿：
赞比亚孔布瓦（Nkombwa）稀土矿权区内累计探获的稀土氧化物矿石资源量 278万吨，TREO平均品位2.76%，累计探获伴生的磷灰石型磷矿石资源量2,182万吨，P:Os平均品位7.06%。
产量（含未来投资规划）情况
锂产量：Bikita 矿山年选矿产能 400 万吨，对应约 6 万吨 LCE/年；Tanco 矿山采选产能 18 万吨/年，折 LCE 产能约 0.4 万吨/年，合计6.4万吨碳酸锂当量。冶炼端的江西东鹏与春鹏基地电池级锂盐产能达 6.6 万吨/年。
铷铯盐产量：其在江西新余及加拿大温尼伯设有冶炼基地，铷铯盐产能达 1361 吨/年。
锗、镓、锌产量：Tsumeb 冶炼厂改造后将形成 33 吨/年锗锭、11 吨/年工业镓、1.09 万吨/年锌锭产能。按产量规划，分两期建设投产，一期2025 年四季度点火，2026年投产。
铜矿冶炼产能，Kitumba 铜矿规划 6 万吨/年铜金属采选冶产能，预计 2026 年投产 ，远期规划10万吨规模。
四、公司未来增长点业务投资和投产情况：
1、 公司是铯铷盐精细化工领域龙头企业，是全球铯产业链最完善的制造商，具备铯榴石开采、加工、精细化工产品的生产和提供产品技术服务的能力。公司拥有世界主要高品质铯资源（加拿大Tanco矿山，津巴布韦Bikita矿山），全球两大生产基地（加拿大温尼伯、中国江西省新余市）和甲酸铯回收基地（英国阿伯丁、挪威卑尔根）。凭借以上优势，公司成为全球甲酸铯重要的生产商和供应商，占有绝对的市场优势和份额。
2、未来投产项目情况，主要集中在铜锗镓等金属：
中矿资源新增业务主要集中于锂盐扩充及铜、锗、镓等金属开发，其相关投产时间介绍如下：
中矿资源新增业务主要集中于锂盐扩充及铜、锗、镓等金属开发，其相关投产时间介绍如下：
铜及锗镓锌等业务项目
1、赞比亚 Kitumba 铜矿采、选、冶联合项目：采矿工程于 2025 年 3 月 1 日开工，按计划预计 2026 年 9 月投产，争取在当年 12 月达产，达产后年产6万吨阴极铜。
2、纳米比亚 Tsumeb 20 万吨/年多金属综合循环回收项目：根据规划，计划于 2025 年完成一期火法冶炼工艺建设，并产出合格产品2026年达产后产锗20吨。项目建设分两期进行，第一期为火法冶炼工艺工程，第二期为湿法冶炼工艺工程，二期2027年达产镓和锗 。该项目达产后的设计产量为锗锭 33 吨/年、工业镓 11 吨/年、锌锭 1.09 万吨/年 。
五、根据公司现有业务和矿山项目投资情况，未来营收空间及净利润预估
1、目前公司矿山锂精矿折算碳酸锂当量6.4万吨，可以完全供应自有锂盐产能，如果8万元/吨碳酸锂价格，这块营收不含税45亿水平，当然随着碳酸锂价格上涨还能上升。
2、稀有轻金属铯铷资源开发和利用业务
这块业务无论是资源还是产能和营收公司已经是全球第一，占绝对优势，相信再往上提升的空间来自价格的上涨。2024年公司这块业务的营收为14亿元。
3、公司传统勘查服务营收和其他贸易营收合计2024年7亿元，但对利润贡献有限。
未来（2026年项目投产后）新增业务情况：
铜按照当前8万价格，不含税7万算，达产后营收42亿元；这一块因为是露天开采，毛利率会相对高，以1.72%的原矿品位，参考中国有色矿业（02158）赞比亚廉比希铜矿1.5-2.5%左右品位（氧化矿露采和洞采方式）净利润率15-25%的情况，公司完全露采的方式，个人估计这一块归属公司净利润率按30%-33%，即13-15亿元净利润左右。
锗镓锌矿渣回收业务，按照当前价格（锗锭1450万/吨，镓160万/吨，锌锭22000元/吨）2026-2027年达产后，不含税营收6.5亿元。渣料回收成本一般较高，参考国内锗矿冶炼锗这块600万-800万/吨成本，估计净利润率与公司铜矿冶炼类似，这一块净利润约1亿元。（这一块有球友反馈，公司透露过，成本只要锌锭就能覆盖，那这个利润空间也是远超本人预计）
铯铷业务2024年实现净利润6.6亿元，
公司净利润空间弹性来自目前亏损的锂盐产量营收，目前公司年报披露成本在7万/吨左右的含税价，如果未来碳酸锂价格维持在10万元/吨的水平，则净利润约有9亿元左右，而当前8万元/吨左右价格的话，净利润也就1至2亿水平，差距很大。
未来两年按当前价格测算矿产品及加工成品业务营收108亿元，这是利润最主要的贡献来源。
未来以108亿元矿产品及加工业务（碳酸锂价格8万元/吨）的前提下，未来净利润也就15亿元这水平，如果铯铷业务保持当前快速增长的水平，碳酸锂价格维持在10万元/吨价格，则未来两年有望达到32-39亿元净利润水平。
目前300亿市值在有色板块里是低估的。
六、未来超预期的看点
个人认为公司未来最大看点是，公司能否发挥勘查找矿方面的优势，在铜矿方面像当初锂矿一样有大的突破，比如以当前三个非洲赞比亚矿山为基础，能不能找到几百万吨铜金属的大铜矿或者50-100吨金金属的特大型金矿。
否则，还是会跟随碳酸锂价格涨跌波动，很难超板块预期。
七、需要注意的风险点：
1、公司大股东股份较小，大股东经多年减持，最大股东中色矿业集团只占总股本的14.13%，中色矿业集团最大股东刘新国仅仅占上市公司权益2.33%，董事长王卫平个人持股1.24%，如加上在中色矿业集团持有的权益1.84%，合计不过3.08%；而且2018年公司并购铯铷业务的创始股东也是一路减持，只剩下孙春梅持有1.71%。这种持股结构，让公司未来发展很依赖管理层团队的职业操守和积极的进取心。
长期跟踪时，需密切关注公司的激励机制和内部治理机制。
2、公司资源在海外，尤其是战略稀有金属矿种的铯铷资源在与东大关系不太密切的加拿大，这个战略金属矿种的风险需要在投资估值中考虑进去的。
$融捷股份(SZ002192)$ $赣锋锂业(SZ002460)$
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