$经纬恒润-W(SH688326)$
一、业绩预测：拐点确立，盈利弹性显著
1. 收入端：汽车电子主导增长，海外业务打开空间
- 电子产品放量：智驾域控（小鹏MONA中央计算平台）、底盘域控（蔚来ET9魔毯悬架）、AR-HUD（2025年出货10万套）等产品进入量产周期，小米、吉利等核心客户销量增长带动单车价值提升。机构预测2025-2027年营收分别为70.42/89.37/106.65亿元（年均复合增速23.8%）。
- 海外订单起量：Stellantis的VCU、Scania的T-BOX等项目2025年陆续量产，海外收入占比预计从2024年的15%提升至2027年的25%以上。
- 研发服务协同：电子电气架构咨询、嵌入式软件开发等服务与产品销售形成闭环，2025年研发服务收入有望企稳回升。
2. 利润端：规模效应释放，盈利能力快速修复
- 成本管控优化：2025年Q3研发/管理费用率同比下降4.28/0.39pct至12.42%/6.04%，人员效能提升及供应链降本成效显著。
- 高毛利产品占比提升：AR-HUD毛利率超30%，底盘域控毛利率约28%，随着这些产品收入占比从2024年的18%提升至2027年的30%以上，整体毛利率有望从2024年的23.16%升至2027年的25%。
- 投资收益贡献：Mobileye、英伟达等芯片合作项目带来技术溢价，参股公司股权公允价值变动或增厚利润。机构预计2025-2027年归母净利润分别为0.09/2.22/4.56亿元（年均复合增速405%）。
二、估值分析：对标行业龙头，合理区间逐步清晰
1. 相对估值：PE中枢随盈利改善上移
- 当前公司动态PE（TTM）为-51.49倍，主要因2024年亏损影响，但2025年盈利拐点后估值逻辑将切换至盈利驱动。对比德赛西威（2025E PE 22倍）、华阳集团（2025E PE 26倍）等同业，考虑到经纬恒润业务增速更高（2025-2027年净利润CAGR 405% vs 德赛西威25%-30%），且在底盘域控、港口自动驾驶等细分领域具备差异化优势，给予2026年30-35倍PE较为合理，对应目标价112-131元（2026E EPS 3.70元）。
2. 绝对估值：DCF模型验证长期价值
- 假设2026-2030年营收增速18%-20%，毛利率稳定在25%-26%，研发费用率降至12%-13%，加权平均资本成本（WACC）取10%，永续增长率3%。经测算，公司合理估值区间为120-140亿元，对应每股价格108-126元，与相对估值结果基本一致。