【海吉亚医疗系列】3、如果不再建设新医院，公司每年的资本开支和自由现金流分别是多少？
前言：本系列之所以一直没动笔，就是因为卡在本文上了。这个本来是很简单的，但因为财报中对有些科目存在疑惑，而且分析过程繁琐冗长，所以就拖着没写。今天决定写出来，个中错漏，欢迎指正。
篇幅较长，先说结论：如果不再扩张，海吉亚医疗每年的维持性资本开支只需2亿元，自由现金流是9.4亿元。
1、我们知道，资本开支（CAPEX）分为扩张性CAPEX和维持性CAPEX两类。即使公司不再扩张，也是有维持性CAPEX的。因为公司的资产（如建筑物、医疗设备、办公物品等）会有损耗，需要花钱去维护，所以在计算自由现金流时要减掉。本文就来算算公司在不扩张的情况下，一年的CAPEX是多少。
2、所谓维持性CAPEX，就是要维持现有资产规模不变。这里说的资产，大致相当于固定资产+在建工程。它不包括流动资产，也不包括商誉，因为它们不需要CAPEX去维持，不必考虑。另，在建工程指那些在建的医院。它们竣工后就会转为固定资产，简称“转固”。
现在问题来了，公司25H1财报里并没有显示“固定资产”和“在建工程”的金额（如有，请告诉我）。不过财报提到，公司“物业、厂房及设备”有51.83亿元（见下图红框）。那它是否就是固定资产+在建工程呢？我认为是，但不是很确定（另，24年财报有多处提到“在建工程”，但都没有说明）。
我认为是的理由是，“固定资产”和“在建工程”都属于非流动资产。再根据上图，公司非流动资产就4个科目：物业/厂房及设备、无形资产（商誉、牌照价值等）、非流动资产的预付款项、递延所得税资产。固定资产和在建工程显然不属于后3者，所以它们只能在51.83亿的“物业、厂房及设备”里。这就是公司要维持的资产规模，下面取整按52亿元算。
3、如上，在不扩张的情况下，海吉亚要维持的资产规模是52亿元。再假设这些资产平均能用26年（注1），那么每年折旧就是2亿元。注意，这个折旧是有真实损耗的，需要花钱重置，所以每年的维持性CAPEX就是2亿元。不过要注意，从长期来看，这个数字明显低估了！详见第4点分析。
【注1】这些资产主要包括建筑物、医疗设备、办公物品等。不同资产的使用寿命差异极大，例如新的医院大楼可以用40-50年，旧楼只能用20-30年，而医疗设备可能5-10年就要更换（有些设备像冰箱洗衣机，可以用很久，有些则像智能手机，更新换代很快），办公物品（如电脑）寿命则更短。从资产价值来看，占大头的是建筑物，其次应该是医疗设备。加权平均的话，至少也能用26年吧。写26年只是为了好计算，加减两三年都无所谓。其实公司24年财报有提到各类资产的折旧年限（下图），但不够具体。
4、一般来说，资产的重置成本会高于其账面价值（不含商誉，下同）。一是因为旧医院的账面价值是实物残值，但重置支出要按完整价值算；二是因为通货膨胀，同样建设一家医院，未来的支出也肯定要高于以前。所以长期来看，每年的维持性CAPEX将高于2亿元。
不过，既然有通货膨胀，那医院也可以提高收费（我说的是很多年后，现在医保控费环境下不可能提价）。这样就可以跟上全社会整体物价并且覆盖重置成本了。
所以，虽然长期来看，维持性CAPEX会增加，但营收和经营活动现金流也会增加（因为会提价），所以至少能维持自由现金流不变。
5、小结：预计从28年或29年起，公司的经营活动现金流是11.4亿元（相关分析），而维持性CAPEX是2亿元，所以届时自由现金流就是9.4亿元。这就是为什么我之前一直说，从2026年到2030年，公司自由现金流将从5亿增长到9-10亿。
注：以下内容是另一种的假设，可以不看。
6、如果52亿元的“不动产、厂房和设备”不包括在建工程，那海吉亚的维持性CAPEX是多少呢？下面我再做一番计算。
如果这52亿元不包括在建工程，那它就只包括16家老医院的资产，平均每家3.25亿元（只计算实物价值，不包括商誉，下同）。那公司在建的4家医院又该如何计价呢？这里显然不能按每家3.25亿元算。具体原因第4点有说明。
综合考虑，假设15老医院（注意，不是16家，注2）的价值是：3.25×15≈49亿元，4家新医院合计值30亿元（注3），合计就是79亿元。再假设平均使用年限仍然是26年，则每年的折旧即维持性CAPEX是：79÷26=3.04（亿元）。
【注2】由于曲阜城东医院是关闭旧院区并投产新院区，所以老医院其实是15家，新医院是4家。
【注3】4家新医院中，无锡海吉亚号称总投资超过15亿元，常熟海吉亚号称超过10亿元。考虑到它们都是三级医院，投资额较高，而且“号称”是有水分的，可以推断另2家新医院（城东新院区、开远解化2期，都是二级医院）的投资额要小很多。综合考虑，假设4家新医院的实际总投资额是30亿元。
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