$康斯特(SZ300445)$ 康斯特300445

原创 Z memos from Z
2025年08月22日 12:39 江苏 1人声明：本文充满了假设、偏见与谬误，提及的任何观点、意见、示例不构成任何建议。对于所含信息的准确性、完整性或公平性不做任何明示或暗示的陈述与保证，并且对任何此类信息不承担任何责任或义务。
01
简介
康斯特，2004年9月成立，2015年4月上市，所属行业为仪器仪表制造业。
公司主营业务为研发、生产、销售数字压力检测系列、温湿度校准系列及过程信号检测等仪器设备。
产品包括：数字压力表、智能压力校验仪、全自动压力校验仪、智能压力发生器、智能压力控制器、压力校验器、智能干体炉、智能测温仪、智能精密恒温槽、智能精密检定炉、温湿度自动检定系统、智能过程校验仪、高精度直流数字多用表等。
02
盈利分析
2.1赚钱空间有多少？
2.1.1市场规模
康斯特的产品主要分为三大类：压力检测系列、温湿度校准系列及过程信号检测仪器仪表，对应的下游应用主要是流程工业，具体行业包括计量检测、电力、冶金机械装备、石化、生物医疗等。
下游行业的占比排行相对稳定。国内以计量检测、电力、石化、机械冶金为主，占比大约85%；国外以石化、生物医药、电力及计量检测为主。
当前全球市场规模大概200~250亿元。其中，国内市场规模在50亿元。而数字压力控制器的存量市场达到10+亿元。从比例来看，属于一个比较大的单品。
关于数字压力控制器，康斯特早期产品为ConST800系列,然后迭代为ConST820，再到最新的ConST860/ ConST870；且在年报（23/24年）中也重点提到压力控制器（“主要影响因素系压力传感器、新过程校验仪及新数字压力表等新产品的研发，以及加速新压力控制器上市的研发资源投入”/“新压力控制器等智能化产品与压力传感器、压力仪表产线测试场景的深度融合，订单落地进一步加速市场渗透”）。因此，该品类应该是康斯特的一个重点产品。
公司下游行业应用占比及拓展方向?⑴
答：国内下游前几大行业占比超85%，依次是计量检测、电力、冶金机械装备、石化、仪表及传感器制造；国外则依次是石化、生物医药、电力、计量检测。
请再补充拆分下国内外下游行业的变化情况？⑹
答： 国内市场，计量检测23%，其中以计量院所等事业单位为主；电力20%，传统强势市场，整体增量放缓但存量有保障；石化11%，石油石化领域一般维保工作主要委托给第三方，正在积极进行拓展；机械冶金17.6%，其中冶金行业有周期性，汽车民航轨交也是相对主要市场；仪表及传感器11%，以民企为主，相比央国企用户更注重质价比且采购周期短，新产品推出后正逐步开始释放业绩。国际市场，以经销为主，行业方面主要以石化、生物医药、电力及校准测试为主，尤其是这两年石化领域的新订单为石化行业渗透率的提升助力很大。
上半年下游行业占比有哪些变化？⑼
答：国内市场变化不大，仍分别是计量检测、冶金机械装备、电力、石化为主，仪表及传感器、气象、医药增幅明显但占比仍较小。国际市场，一些重点拓展的例如石化行业应用场景得到拓展，上半年主要是石化、生物医药、电力和计量检测。
公司产品应用场景相对分散，下游主要是哪些行业？⑾
答：主要仍是集中在流程工业，其中国内市场计量检测24%、冶金机械装备22%、电力20%、石化13%，国际市场分别是石化、生物医药、电力及计量检测。
公司下游行业的分布情况如何? ⒁
答：无论是国内还是国际市场，公司的客户主要都集中在流程工业。2023年末，国内市场中排在前四的下游行业分别是计量检测、冶金机械装备、电力及石化，国际市场则是石化、生物医药、电力及计量检测。
公司产品在各个领域的市场空间、竞争格局和竞争对手的情况?⒂
答：公司产品主要服务于计量院所及三方检测机构、石油化工、冶金、电力等行业。根据公司估算，国内市场空间约为50亿元，全球市场空间是国内的三到四倍。其中国内市场细分为压力约20亿元，过程信号约10亿元。主要竞争对手来源于国际品牌如福禄克、德鲁克、威卡、阿美泰克、贝美克斯等。
公司去年底推出的压力控制器市场规模多大？公司给这个款产品的定位和设定的销售目标是多少？⒁
答：根据我们的估算，这款单体产品在国内市场的现有规模约在2亿元左右，目前另外两家主要国际友商的竞品收入规模约为1亿元，公司希望控制器的收入逐步提升到国内份额的50%。
请再介绍一下压力控制器的下游市场规模？⑻
答：全球看，存量市场大致是1万台，均价10+万人民币。压力控制器市场份额排名依次是WIKA、DRUCK、FLUKE。
压力变送器的订单主要针对哪些行业客户，以及公司在战略或者落地方面的后续动作如何？⒁
答：压力变送器整体有 300万只左右的规模，用户主要集中在流程工业。日本横河的EJA与美国罗斯蒙特的3051已有二三十年发展历史并且仍在完善，我个人为如果我们没有10年或者15年的发展无法追赶上他们的变送器性能，这是国内市场的现状。只有在技术上与他们相同甚至高于他们，否则即使做出这个产品肯定会陷入内卷。康斯特未来的发展方向不是价格战，而是价值战，专注于高端仪表及传感器产业链，自制的高精度压力传感器我们会首先助力自己产品的应用，解决强链补链卡脖子的问题。压力变送器的开发我们一直同步推进，但我们不会做传统的压力变送器，而是专注于高端、多参数的压力变送器。
2.1.2竞争格局
“头部企业具有鲜明的结构性障碍优势，行业去“腰部化”趋势愈加明显，市场集中度进一步提高。
在全球范围内，Fortive（NYSE:FTV）的FLUKE公司、Baker Hughes（NYSE:BHI）的Druck公司、Ametek（NYSE:AME）、 WIKA 等成立时间早、国际知名度较高，商业模式成熟，公司或其母公司依托集团的品牌矩阵优势拥有完善的组织架构、 产品及伙伴体系，授权分销商遍布全球。并且，国际头部企业在技术底蕴、供应链、品牌矩阵及中高端客户黏性方面优势依旧，仍在提升亚太区域市场占有率以及加强新能源、医药健康等新兴市场的渗透率。
国内小微企业数量多，但规模小、人才缺乏、研发投入能力及供应链管理能力弱，很多企业不具备规模化条件，侵犯知识产权现象严重，其产品可靠性、技术指标、解决方案、商业模式以及合作伙伴选择等方面均存在较大不足，中低端产品仅能通过低价模式在存量市场白热化竞争，而在更注重产品力的海外及中高端产品等增量市场则进展缓慢，难以满足用户对功能和品质的需求，尤其是在数智化检测产品渗透率的提升以及原材料成本等外部因素的快速变化的阶段。同时，行业头部的国内企业在部分产品与技术上虽已实现对国际同类竞品超越，但在传感器等关键部件以及关键材料技术方面 仍高度依赖进口，真正实现全面超越仍需把握机遇并且加倍努力积淀。”
目前行业竞争格局是否相对稳定？之前的交流中曾提到国内可能因为招标规则的变化导致竞争相对激烈，这半年来情况是否有一定改善？⑻答：整体改善不大，为了应对这种消费降级下的行业内卷，公司也有低成本解决方案以及高附加值的产品方案选择。我们会通过细化市场颗粒度及精准需求定位，推行高质价比的产品升级策略，深入不到不同价格带中去提高产品价值，来实现用户价值的最大化。
请再简要介绍产品各个领域的市场空间、竞争格局和竞争对手情况。⑿
答：关于主营业务的竞争格局，主要参与方国际友商和我们。压力产品市场中国际友商主要是FLUKE、Druck、WIKA，温度产品线主要是 FLUKE、Ametek，过程信号产品主要是FLUKE和Beamex。 公司的竞争优势和挑战主要集中在以下几方面：⑴公司在技术创新方面投入较多，在提高产品的可靠性和稳定性的同时，更是进一步符合了客户数字化和智能化的需求；⑵产品具有一定竞争力，但在渠道和品牌方面与国际友商仍存在差距；⑶新拓展的过程信号产品在产品线的丰富度上还有差距。
请再介绍一下海外竞争格局中哪些海外公司属于龙头企业，以及我们出口主要在哪些国家和地区？⑺
答：国内外的主要友商均是海外的福禄克、德鲁克、威卡和阿美泰克几家大公司，福禄克作为行业内全球的标杆企业，其市场份额占比也最高。海外市场出口区域主要是美欧和日韩，其中美国区域购买力和需求最强，营收占国际市场收入的50%左右，而且仍具有较大的提升空间。
根据以上资料介绍进行整理，竞争格局如下：
2.1.3市场占有率
24年的营收规模大概5.75亿元。国内与国外营收各占一半，大概2.4亿元。按照市场总规模200亿元，国内50亿元，国外150亿元估算。整体市占率大概3%，国内大概5%，国外大概1.5%。不过，康斯特的主要产品业务集中在数字压力检测产品，营收占比大约70%，对应营收大概1.7亿元。而压力检测产品在国内规模大概20亿元，因此，国内的细分市场的实际市占率可以看作大概10%。
2.1.4增长方式
增长的来源主要有四种：提高现有产品市场份额（市占率）、提高产品价格、开拓新的潜在市场、以及兼并收购。
提高市占率
如何提高市占率？--和海外大品牌竞争。
如何竞争？--目前的经营重点仍在产品方面，还没放在渠道拓展方面。
产品方面，一方面是快速迭代，在存量市场与友商竞争，争取市场份额；另一方面，开发新产品，开发新的潜在应用方向/市场，从而争取市场份额。
渠道拓展方面，重点在于新加坡运营中心扩充人员。新加坡定位主要是欧洲市场和东南亚业务，规避关税风险。
海外市场的发展空间仍然很大，我们如何提升市占率？⑺
答：国际市场整体是以存量市场为主，目前公司的经营重点和资源仍是在产品方面，还没有放在渠道拓展方面，但公司国际市场收入依然能保持平均30%的增速，除了整体市场空间大以及客户对我们认可度的提升外，还源于产品力、服务与交付。首先，公司的产品迭代速度远超友商，因此我们的产品能为客户解决当前使用其他产品无法解决的问题，经过持续的研发和推广，新产品质量和功能实用性得到了大家的认可；其次，友商基本采用订单式交付，供货周期长难以满足用户的要求，而我们的智造优势和交付体系为公司赢得了更多的订单机会；再次，多层次快速服务架构，保证我们快速能响应用户的需求。
国际头部品牌的市占率是否很高，还是说有很多小厂商，我们也可以争夺这些小厂商的市场份额？⑺
答：国际市场中小厂商已经极少， 海外的大品牌整合能力非常强，行业经过20年的发展，如今资源基本上都集中在几个头部企业中，之前的小厂商要么转行，要么被整合，因此在国际市场，公司仍是与大品牌的几个厂商争取份额。
国际市场的增长非常突出，主要驱动因素是下游需求较好还是新产品或者销售渠道拓展？⑻
答：国外用户对我们的产品也认可度的提升，这是主要原因。在需求趋势及体量上，国际市场均是大于国内市场，国外市场整体需求相对稳定，目前我们的经营重点和资源还没有放在渠道拓展方面，经过持续的研发和推广，我们的新产品质量和功能实用性得到了大家的认可。
公司海外团队建设及人员规划？⑴
答：目前以新加坡及美国运营中心为主的海外团队共30余人，2025 年重点在新加坡扩充人员，美国暂无明确扩编计划。
非美市场拓展进展及规划？⑵
答：非美市场产品结构与美国一致，在聚焦用户核心诉求的基础上，将通过区域多元化降低单一市场依赖。一季度公司已加大资源倾斜，重点加大欧洲、东南亚等地区代理商体系建设，并提供本地化支持。
海外经销商渠道是否已经100%覆盖？⑸
答：已实现关键区域覆盖。相比国际友商，我们的经销商体系建设还有很大的提升空间。
关于海外业务，美洲、欧洲、中东以及亚洲这些区域的增长展望如何？⒁
答：基于认证的标准，我们销售到国际市场的产品均是发到美国子公司经过实验室认证后再销售到全球其他区域，这也承担了较高的关税。前年我们在新加坡成立了一家子公司，定位主要是欧洲市场和东南亚业务，目前正在加紧建设新加坡子公司的实验室，CNAS17025资质需要一年运行数据及合规记录，拿到的话大概需要半年~1年，虽然 我们的资质现在还没有拿到，但是有一些我们的代理商是能够出具报告的，通过代理商并不影响我们交付。新加坡的实验室获得CNAS17025 的资质后，我们的出口产品认证报告就有了，等同于我们在美国子公司的报告，可以有效降低关税对我们的影响，这将更利于我们拓展欧洲、亚洲和大洋洲的市场。
国内市场增长预期？⑵
答：国内市场的增长将会受益于国内如设备更新等产业政策落地及渠道及营销模式的突破。
提高产品价格
由于当前外部环境仍存在一定压力，公司的产品价格是否有变化？⑺
答：在价格方面，国际市场公司基本上每年均会有1-2次整体上调，国内市场因为采购环境制约整体上调价格还难以实现。
开拓新的潜在市场/新产品/新业务
公司国内市场下游应用主要是向检验检测机构、冶金、电力、石化等行业发展，除在流程工业还有哪些下游行业可以拓展？⑽
答：首先，刚才提到的几个行业是公司国内收入中行业中占比前4 的行业，例如食品、生物医药、铁路和高校等行业，我们的产品都有进入，只是规模不大，在国内营收中占比不高。其次，对公司而言，除了拓展精细化工、生物医药、新能源等新领域外，拓展应用场景也是公司非常重要的着力点。公司主营业务中的仪表设备主要用于校准场景，客户主要集中在工业、科研、计量 机构等领域。校准场景下客户主要在实验室中使用，单体客户的需求量有限，因此公司正积极的由校准向生产线上的测试场景延伸。860系列新压力控制器去年9月发布、11月正式供货，这款产品的应用场景就已从实验室拓展到产线上，类似于工装设备用于品质检验和管控。
公司未来是否有整体的产品战略计划？⑼
答：围绕产业用户的需求，公司会坚持以主营校准测试业务为根基，大力拓展公司的第二增长曲线-传感器垂直一体化业务。
传感器自产项目进展及规划？⑴
答：公司自制高精度压力传感器的部分综合技术指标已优于 0.01%F.S，2025年起将逐步替代外采，计划全年自产1万只高精度压力传感器（自用8000只）。
公司后续新产品的规划大概是什么情况？⑻
答： 第一，压力产品的主线是综合解决方案，重点是如何适合各细分市场用户的专业应用。我们的基础平台和技术已经完善，有了基础平台技术后，研发投入也不会像初期那样较高。 第二，温湿度产品主线是拓展行业市场，后续我们会有重要的几款新产品上市，今年稍晚些就会有一款便携温湿度产品发布．针对制药行业 的产品也会在年底上市，明年初开始正式销售。 第三，过程信号产品的主线是基础技术的快速迭代，在研发不同价格带中适合用户操作的产品。例如我们在新产品中使用了安卓系统，我们现在正致力于提高基础技术，并且为稳定发展做出贡献。
兼并收购
仪表行业比较细分，品类之间各方面差异较大，如果想要实现增长和跨越式发展，只能通过外延方式实现。从我们自身角度来看，未来几年的成长路径更多依赖于自身发展，我们是否也会考虑外延辅助成长，是否更多地考虑从技术或者产品的角度进行选择？⑽
答：自身的正向增长不会停是公司可持续发展的大前提，同时我们一直在寻求主业的横向拓维以及纵向业务链拓展的边缘式扩张。虽然从历史上到现在，公司上市后的并购并不多，但是我们一直在考虑这条路或者思路，只是合适的标的公司并不多，选择要求相对较高。业务拓展能够长期协同，两个团队能够达成相对一致的目标，才会有合作的基础，如果只是想短期把体量做起来，那么长期将会承担更多风险。
2025年增长展望
请再介绍一下2025年营收目标及增长点⑶
答：营收目标6.5亿元，同比增速约13%，国内外市场均会增长，国际市场增速预期更高。在市场拓展上，新加坡子公司会发力非美市场订单，同时国内设备更新政策滞后效应逐步显现，公司也在同步进行行业解决方案的深化。
2025年公司重点聚焦的市场区域及产品线规划？⑷
答：国际市场增速预计仍高于国内，新加坡子公司将承接美国以外地区订单，规避关税风险，美国市场仍由当地子公司负责；同时，国内市场政策效果预计2025年逐步显现，市场回暖也会促使订单落地节奏加快。在产品方面：主营校准测试产品业务，将强化行业解决方案，提升产品力；传感器业务2025年自用目标8000只，同步启动数字压力传感器在气象、海洋、民航等高精度领域的外售；数字化平台业务架构升级后正加速推广，覆盖企业端计量实验室、质保检验及维保场景。
介绍一下国际市场的运营模式以及未来的增长预期？⑸
答： 中性预期下，公司整体的长期收入增长目标是15%-20%，其中国外增速会高于国内。国际市场以经销为主+部分直销的模式，美国子公司会负责除国内市场以外区域的营销管理运营。出口产品的核心部件均在北京生产制造，通过海运和空运出口到子公司后，经简单安装调试、出具测试报告后再销售给全球各领域的客户。
综合来看，康斯特主要是需要关注其市场份额能否提升带来增长。首先，在国内产业政策促进市场自然增长情况下，能否带来相应的营收增长。其次，新产品的开发与现有产品的快速迭代是否具有竞争力，从而在国外市场与友商竞争过程中获得更多的市场份额。再次，第二增长曲线-传感器垂直一体化业务的应用能否带来增长。最后，新加坡运营中心的建成，能够带来国外业务的增长。
2.2赚钱速度有多快？
目前，康斯特的ROE大概为11％，最大时大概为14.5％。
趋势上，自上市以来，大概可以分为“上升-下降-上升”3个阶段，阶段I：2015～2018年；阶段II：2018～2022年；及阶段III：2022～2024年。
ROE各阶段的变化趋势与净利率及资产周转率基本保持一致，而权益乘数基本稳定。其中，净利率的波动最为显著。即，ROE的变化主要受到净利率变化的影响，总资产周转率对ROE也造成了一定的影响。
2.2.1净利率
净利率：阶段I，大约为25％；阶段II，从30.77％降低至18.32％；阶段III：回升至22.04％。
结合毛利率及各项费用率结果来看：2015～2018年的净利率较高，主要是因为其毛利率水平高（＞70％）；而2019～2024年的毛利率逐渐降低至趋于相对稳定，导致净利率水平相对较低。
2022～2024年的净利率能够逐渐回升，主要是因为销售费用率和管理费用率得到改善；其次，毛利率逐渐略有回升也有利于提高净利率。
2.2.2毛利率
影响产品毛利利率的因素主要是产品售价，成本以及产品结构。
产品售价
产品的价格主要受市场的供需状态决定。市场供需状态一般和产品定位强相关，根据产品定位往往决定了产品的定价策略。
康斯特的产品定位于以高端压力检测产品核心，不断进行新品类边缘扩张，从检定、校准场景向测试场景拓展。高端产品往往由于市场竞争压力相对较小，而具有较高的毛利率。康斯特的数字压力检测产品的毛利率大约75％，过程信号检测产品的毛利率大约70％，温湿度检测产品的毛利率大约60％。其综合毛利率水平在65％左右。从结果来看，各类产品具有较高的毛利率，符合其宣称的高端产品定位特征。
公司的产品关于定价策略方面提到，“一般参照国际上知名压力检测、温度校准生产商（GE、FLUKE、 WIKA等）的水平向下浮动一定的比例”，在“投资者关系活动记录表-20250522”⑴中提到，“价格与国外友商在同一价格带内，部分核心产品定价会更高”。这里的友商大概指的是FLUKE，是业内高端产品的典型公司。
在国内的竞争环境下，公司是否只能通过一定程度的价格折让才能争取到更多的订单？ ⑽
答： 原则上公司会优先考虑订单利润和回款，具有战略意义或者行业意义的客户会做出适当的让步。 目前，部分项目我们通过与明德软件合作，以软件平台+硬件终端仪表的组合方式，从根源上去解决用户的痛点，让用户获得更佳的使用体验，同时也能让自身的黏性更强、更具行业竞争力。
由于当前外部环境仍存在一定压力，公司的产品价格是否有变化？产品的毛利率是否会有变化？ ⑺
答：在价格方面，国际市场公司基本上每年均会有1-2次整体上调，国内市场因为采购环境制约整体上调价格还难以实现。公司内部正在加强成本和预算管理，今年上半年国际市场业绩优于国内，且在高附加值订单的作用下毛利也比国内高。
国内市场竞争策略？⑵
答：目前，国内以招投标为主，低价竞争激烈。2024年度公司选择性放弃低毛利订单，聚焦高附加值产品及优质客户。
参考调研报告的结果，康斯特在于维护产品的高毛利率上还是非常重视的，不会为了市场规模/市场占有率去进行低价竞争。
产品成本
产品的成本主要包括原材料成本、人工成本和制造费用，其中原材料成本占比大概80%。从2015年到目前，人工成本呈现出不断下降的趋势，从18%降低至6%左右，减少约12%。且制造费用也有所较少。
对于制造业来说，一般具有重资产特征，产能利用率往往影响产品的制造成本，而自动化率影响人工成本。
产能利用率及成本结构？⑴
答：延庆新厂区投产后产能充裕，自动化率超90%。以数字压力表产品为例，原材料的营业成本占比约80%。 目前，公司人均创收超100万元，技术人员的整体稳定性（10年 以上占比高），尤其是工匠级人才占比的持续提升，为公司产品的高品质提供了坚实的保障。
公司目前产能利用率？⑷
答：当前产能利用率近90%，其中压力产品产能弹性充足，传感器产线逐步完善建设。
从调研结果来看，当前的产能利用率和设备自动化率已处于很高的水平，这可能是近年来制造费用和人工成本不断优化的原因。
产品结构
康斯特的主要产品分为数字压力检测产品，过程信号检测产品，及温湿度检测产品，其营收占比大约为75％：5％：15％。主营业务占比大约95％。
从历史数据结果来看，毛利率水平相对较低的温湿度检测产品呈现出上升趋势。这可能是导致阶段III的比阶段I时期的综合毛利率降低的原因之一。如果后期温湿度检测产品的占比进一步提升，不排除其综合毛利率有进一步降低的可能。
从各年年报公布的产品结果来看，2018、2019年、2021年及2022年，推出的新产品主要集中在温湿度检测产品上，与营收数据趋势也大致可对应。
关税影响
根据19年、20年年报及“投资者关系活动记录表-20200715”⒇可了解到，当时的毛利率的降低，主要受到美国关税的影响。在“投资者关系活动记录表-20210428”⒆中，也提到了“受限于美国加征25%关税的影响，也造成了公司整体营业成本相应的提升”，是导致当时那几年毛利率波动较大的原因。
关税对定价策略及客户影响？⑴
答：目前美国关税最高是55%（25% 原有关税+30%新增关税），公司通过分阶段提价及优化产品结构缓冲压力。长期关税成本将逐步传导至客户，但短期需平衡价格竞争力与市场份额。目前国外每年提价已常态化，这一策略已很好地抵消了部分前期的关税影响。
公司如何应对美国加征关税的影响？⑵
答：公司已布局新加坡子公司加大非美市场拓展，并将已有非美市场订单转由新加坡承接，以降低美国关税影响。针对美国区域，采取逐步提价、优化高毛利产品结构、直销比例提升，合理传导成本压力。
美国加征关税对公司的影响及应对措施？⑶
答：叠加最新关税后综合税率较高，对成本会形成一定压力。面对这种情况，公司已同步启动以下措施： 1) 针对高关税地区调涨价格以及调整折扣体系：分区域、分阶段调涨产品终端价格，逐步消化关税压力； 2) 提高新加坡子公司的区域覆盖范围和运营效率：承接所有非美市场订单（约占国际市场营收的50%），规避关税影响； 3) 调整出口产品结构。针对区域市场实施差异化产品策略，加强服务，同时提高高毛利产品出口占比。
关税对业绩影响？⑷
答：目前美国市场营收约占总营收的20%~25%，新增关税已由客户及公司共同分摊．
对于美国关税的影响，可以看到，康斯特的关键举措之一是对产品进行提价，传导成本压力。核心在于产品要有足够的竞争力，从而保证其市场份额不受到影响。根据公司的回复，国外每年提价已常态化。目前来看，对于关税问题，是使得其毛利率降低，不过影响相对有限。
2.2.3费用率
研发费用率
在2018年，公司首次在未来3年经营计划中提出，“以每年研发投入占营收比例不低于15% 的创新力度，进一步提高核心技术储备能力并加快产品研发周期，确保每年推出2-3款新产品”的研发目标；2019年，新产品“2-3款”修改为“5款以上”；2022年提出，公司整体的研发投入的压力在逐年增大。2023年，公司表示“以每年研发投入占营收的 不低于15%的目标，确保公司产品的领先性及强竞争力”。未再继续提及对新产品推出的要求。2024年延续了该说法。
可以看到，在2018年之后，研发费用率相较于之前是明显增加，从~7%提升至~14%。与上述时间吻合。也就是近3年内，研发投入比例将仍会维持在15%。
公司提出的计划研发投入不低于15%，而根据研发费用计算的结果不满足其要求，主要是因为部分研发投入进行了资本化处理。根据公司24年报提供的数据，20年的研发投入比例达到最大，从图上看接近25%。24年的研发投入比例降低至大约17.5%。
公司研发费用资本化率下降的原因？⑷
答：伴随公司规模及管理成熟度的提升，公司2024年起新立项的研发项目均为费用化，早期资本化项目自然摊销。
销售费用率
销售费用中，职工薪酬占比达到80%左右。根据IPO文件中的解释，主要和销售政策有关：销售人员薪酬占比较高主要系公司对销售人员发放的薪酬与销售人员的业绩挂钩，公司执行预先制定的销售奖励政策，将销售奖金与销售收入、销售回款挂钩； 10多年来职工薪酬占比一直相对稳定，销售政策预计无显著变化。
2017年后，销售员工数量开始逐步增加，营业收入也保持着相应增长趋势．其中，2020年人员数量增加，营收基本不变，销售费用中职工薪酬占比相比于19年明显上升；21年营收增素明显高于员工数量增速，其销售费用中职工薪酬占比相比20年明显下降；22年员工增速明显高于营收增速，同理。因此,销售费用率主要受到员工人数和营收规模的影响。销售费用逐年降低，预计主要和营收增速较快有关。
从历史记录来看，随着营销体系的拓展，销售人员数量增加，也取得了较好的营收增速。因此，销售人员数量的增加，是一个有利指标。另外，随着未来营销体系的完善，后续员工数量将会逐渐稳定，这意味着销售费用率有进一步的改善空间。
考虑到其销售政策，以及目前的营收增速情况，预计销售费用率将会改善至15%左右。
管理费用率
管理费用大概可以分为两个阶段：2015~2018年，管理费用率在13%左右；2019~2024年，管理费用率在10%左右。对于管理费用来说，其主要部分是职工薪酬。
统计结果也反映出，管理费用率和员工人数具有高度的负相关性，在剔除生产和销售人员后更明显。而随着公司组织的完整，其相关员工的总数将趋于稳定。随着营收的进一步增加，管理费用率有进一步下降的空间。预计短期内在8%~10%，未来有希望改善到5%~8%区间。
综合来看，费用率方面，近10年来逐渐降低，取得了一定的改善效果，由45%左右降低至大约40%。考虑到从18年开始，研发费用投入增加，其费用率改善提升大约10%。费用率的改善，整体上主要和营收增速较快有关。
近几年，费用率预计将维持在35%~40%。未来有望达到费用率控制在30%~35%。
按照净利率大约20%～25％，ROE大约10%的水平进行估计。若费用率能改善5%，净利润将提升20％~25%，ROE将提升至（其它不变情况下）约12.5％。
从杜邦分析法出发，净利率是ROE核心影响因子。而费用率等优化空间有限，因此，维持乃至提升毛利率水平是至关重要的。根据调研报告结果显示，公司和其它投资者也对该点非常关注，多次提到维持毛利率稳定的问题。毛利率的主要影响因素在于：1）产品结构；2）产品价格；3）客户及营销区域结构；4）成本结构。
在当前的大环境下，公司如何维持毛利率稳定?⑶
答：第一，在差异化的区域市场，聚焦应用场景优化产品结构，重点拓展高附加值订单； 第二，不断优化成本结构，提升公司的管理成熟度。
公司毛利率同比提升，但环比仍有波动的原因有哪些？⑴
答： 主要是有区域营收结构、客户结构及产品结构三个因素。
第一，公司客户主要集中在流程工业，尤其是国内用户70%以上都是央企国企及事业单位，年度的采购计划存在一定的周期性；第二，用户的采购节奏会让不同季度间产品结构会有差异，压力、过程信 号及温湿度产品收入分别占主营业务产品的77%、6%、17%，除了温湿度产品毛利率是55%，压力和过程信号产品毛利率都超过70%（未 含关税）；第三，公司国际市场及国内市场分别占总营收的45%、55%， 不同区域间的经济景气度差异也会对毛利率有一定影响。
是否可以认为海外的毛利率高于国内？公司整体高毛利可持续性如何？⑿
答：目前是国际市场毛利更高。第一，国际市场存在经销和直销模式，尤其是在美国区域，两种模式使得销售价格更高；第二，公司在国际市场报价不低，有利于维持较高的毛利率；第三，国际市场主要销售高毛利产品，而温湿度的大型系统设备等项目多在国内进行；第四，国内市场由于最低价中标的背景下竞争激烈，产品售价受限，导致毛利率较低，同时,国内市场还涉及更多的售后服务和调试工作，增加了销售成本。公司依靠技术创新一直维持高的毛利率，近5年来新建产线成本的摊入对营业成本有一定影响，但随着公司整体收入逐步跨过阈值，影响也将降低。
未来几年我们仍有信心主营业务保持60%以上水平的毛利率。
对于客户结构、营销区域及营销方式结构，补充如下信息：
1）当前毛利率水平更高的国际业务占比逐年上升，目前大概占比50％。销售结构中，经销业务占比约40％。
2）国内和国外销售毛利率变化趋势
3）大客户的营收占比逐年呈下降趋势
对于康斯特来说，毛利率下行将是其核心风险，对此，公司的答复如下：
行业毛利率较高，是否会有一些竞争对手想进入到这个行业，未来的毛利率会不会有这种下行的风险？⑹
答： 存在可能性但实际概率很低。
首先，行业竞争格局基本已形成，而且还要考虑投入高但回报周期长的财务因素，更重要的是越细分的行业越需要经年累月的产业与口碑积淀。同时，中高端市场基本以机电一体化产品为主，产品质量就是一大关，想确保机电一体化产品的质量，以国内友商是很难做到的，即使在国际市场实现销售也是 同质化严重的中低端产品。
影响国内市场毛利率的主要因素，还是在“程序公正、免责为主” 国企招投标体制背景下的低价内卷式竞争，性能优异的中高端产品很 难提高渗透率。面对供给端内卷严重的情况，公司只能将专业性产品 销售到愿意为创新和效率买单的国际市场，同时公司也在完善产品结构与价格梯度，并已完成软硬结合的智慧化实验室的方案组合，整体解决方案绝对领先于国内友商。
2.2.4总资产周转率
从总资产周转率近10年的趋势来看，可以分为两个阶段：
阶段I：2015～2019年，2015年上市募集资金净额1.58亿。因此，总资产大幅增加，导致2016年总资产周转率大幅下降。随着营收增加，营收增速大于资产增速，总资产周转率逐渐改善；（公司于2015年4月向社会公众公开发行人民币普通股（A股）1,020万股，股票面值为人民币1.00 元。本 次发行由主承销商东海证券股份有限公司通过深圳证券交易所，采用网下询价配售与网上向社会公众投资者定价发行相结 合的方式进行，股票每股发行价格人民币18.12元，本次发行募集资金总额为18,482.40万元，扣除发行有关的费用2,622.04万元后，募集资金净额为15,860.36万元。）
阶段I：2010～2024年，2010年８月，公司非公开发行股票募资净额2.85亿。因此，2020年总资产再次大幅增加，导致2020年总资产周转率大幅度下降。随着营收增加，营收增速大于资产增速，总资产周转率再次逐渐改善；（2020年8月，公司以15.10元/股向大成基金管理有限公司、株洲市国创聚盈创业投资合伙企业（有限合伙）、南方天辰（北 京）投资管理有限公司、华菱津杉（天津）产业投资基金合伙企业（有限合伙）、华泰证券（上海）资产管理有限公司、诺 德基金管理有限公司、泰达宏利基金管理有限公司、刘凤启、创金合信基金管理有限公司、上海大正投资有限公司、中国银 河证券股份有限公司、常州市新发展实业股份有限公司、江艳、财通基金管理有限公司共计14名发行对象非公开发行股票 19,670,900股，合计募集资金净额为284,764,540.18元，募集资金用于“压力温度检测仪表智能制造项目”及“智能校准产品研 发中心项目”。）
改善总资产周转率的方向一般有3个：增加营收、盘活资产，以及供应链优化。
增加营收
康斯特在营收方面保持着较好的增长，近10年的CAGR大约13.4%。对于25年的营收，公司展望中表示有望实现6.5亿元，增长率大约13%。
目前，1季报中公布的营收，相比于24年同比增长大概3%。
盘活资产
各类资产中，占比排名前5的分别是现金类、固定资产类、存货、无形资产和应收票据及应收账款。
现金类资产呈现出逐渐减少的趋势，不过在24年出现大幅上升。公司解释主要是因为营收增加，应收账款减少导致货币资金增加大约7％，增加大约1.18亿。不过检查应收账款比例，未发现明显的变化。对比24年与23年现金量表的表现，结果表明现金的增加可能主要来源于营收的增加，购买商品支付现金的减少以及购健固定资产的减少。比较经营性现金流净额与净利润的差值，也发现24年的出现了明显的变化。
公司的研发投入开支较大，以往会进行资本化处理，因此对当期费用及资本结构产生一定影响。公司表示，24年起新立项的研发项目均为费用化，早期资本化项目自然摊销。该措施会使得当期利润有所减少，不过对于改善资产结构，提高总资产周转率会起到一定的促进作用。
无形资产，由于2018年8月，控股合并北京桑普新源技术有限公司，土地使用权增加导致。随着总资产的上升以及资产减值，呈现缓慢下降趋势。
存货，2015～2020年维持在6％左右，2021～2024年维持在10％左右。21年上升的原因，公司表示增加原材料及产成品库存所致。其根本原因公司解释是为确保稳定供货能力加大库存储备。从存货/营业收入的比值来看，20年之前维持在18％左右，21年上升至36％，之后逐年呈现下降趋势。随着库存管理能力的改善，预计后续会进一步降低至20％左右。即存货资产还有一定的改善空间。
应收账款，整体相对稳定，保持在10％左右。
供应链优化
CCC（现金循环周期）＝DIO（存货周转天数）+DSO（应收账款回收天数）-DPO（应付账款递延天数）
存货周转率
存货周转率从19年开始呈现出一定的下降趋势。对于缩减DIO，一般考虑减少库存，以及避免过剩生产。
极致交付是公司的核心竞争力之一。
一方面，从21年开始，基于稳定供货能力考虑，公司增加了原材料及产成品库存。存货主要包括：原材料、在产品、库存商品。产品的主要原材料包含传感器、液晶、线路板、电源模块及其他电子元器件、金属材料、塑料件等，为了保证采购质量，公司产品原材料由公司采购部进行采购，在建立合格供应商管理制度和原材料采购制度的基础上，结合数据以MRP进行需求运算，实现物料需求预测及订单管理，再通过产品全生命周期管理系统生成产品零部件清单。该模式属于按库存生产模式，区别于按订单生产模式。该模式下,预先生产商品以满足预期需求,依赖于市场预测。其优势在于交货时间短,不过可能导致库存过剩和浪费。因此,库存管理能力至关重要。
另一方面，从统计数据结果也发现，产销比与存货周转率之间存在强的负相关性。检查24年存货资产情况，原材料占比大约29％,库存商品占比大约51％,合计～80％。
因此，康斯特可能在“保证极致交付”与“提升存货周转率”之间，选择了“极致交付”优先。
应收账款周转率
应收账款周转率呈现出小幅度上升趋势。24年报中提到，公司在进一步加强自身客户信用及应收账款管理，聚焦优质客户及高潜客户需求。
未找到公司关于国内客户及国外客户账期管理办法的相关信息。不过，根据经验，国外的货款管理一般更稳定高效。估计应收账款周转率的提升和国际业务占比提升有关。统计结果之间也表明具有强相关性。应收账款天数大约65天，也基本符合货款账期一般1-2个月的预期。
应付账款周转率
应付账款周转率近两年逐渐升高，且在24年升高的幅度较大。应收账款周转率的增幅明显小于应付账款周转率，难以确认是公司主动缩短支付周期的以便获得更优采购条款的结果，还是供应商的议价能力过强的结果。
现金循环天数
由于现金循环周期中，存货周转天数起决定性的作用。因此，随着存货周转率的降低，现金循环周期随之增加。
24年报提到，公司根据用户的诉求深入挖掘核心需求，聚焦核心产品并不断优化产品结构与解决方案，“大客户--高价值产品”的双驱动模式取得成效；公司加速业财融合建设与构建数字底座的同时，在制造端也以财务视角撬动生产效能，将现金流、资产周转率、利润率等敏感性指标快速传导至制造端，进行产销存优化与资源整合，并持续推进供应链的国产化替代进程，加快采购、生产、仓储数据联动并提升智能调度力，强化存货与订单需求的动态匹配。
从该表述来看，公司在提高总资产周转率已开始重点关注，后续有待观察成效。
2.3赚钱时间有多久？
目前正处在一个“成长期与转型期交织”的阶段，其发展由“技术自主、产业升级和全球市场拓展”多重动力驱动，短期来看具有较强的可持续性。
2.3.1发展阶段
2.3.2产品周期
产品一般更新替换周期是多久？⑺
答：公司是研发驱动型企业，每年都有新产品上市和发布，产品的设计使用寿命一般为8年，客户更多会根据自身需求进行更新替换。
2.3.3可持续性
康斯特所处行业的可持续发展能力，主要基于以下几点：
2.4赚钱真不真？
营收CAGR：13.4%，扣非净利润CAGR：10.86%。
经营性现金流净额/净利润的平均值为1.085，标准差为0.292。总体上大于1，不过存在较大的波动。
03
核心竞争力
压力产品的核心竞争优势？{ = 9 \* GB2 |⑼}
答：第一，公司通过营销团队和合伙伙伴体系更快的响应用户的 需求堵点，解决产品使用的痛点； 第二，公司的产品通过智能化功能可以提高用户的工作效率，提 高边际价值； 第三，公司通过更加高效的服务与交付，在质价比上让用户拥有 更好的使用体验。
公司的产品迭代速度相比友商如何？{ = 9 \* GB2 |⑼}
答：持续的创新迭代、智能制造与产品力是公司的核心竞争力，尤其是在研发创新迭代方面，依托于北京的工程师红利以及国内高效的供应链，让公司的新产品相比友商会更有竞争力。
与国外巨头相比，我们公司产品的核心竞争力是什么？⑿
答：康斯特在压力领域与国外友商相比，我们从自主研发仪表到拓展传感器，几乎都是利用自身技术实现。第一，压力传感器，绝大多数国外友商均是外购，Druck是自主创新。公司从8年前开始进行传感器研发，现在可以自己制造和设计，但因为国内知识产权保护不足，所以暂时芯片环节还是放在国外，当产量达到一定程度后，我们会在国内自行研发制造。第二，泵和阀，我们均拥有自己的核心技术与能力。国外多数友商只有阀的技术，而没有泵的技术。第三，智能化的后端应用，公司作为国内的创新型企业，能够更快的接受新事物并利用后发优势，我们已由前期WinCE系统升级到新产品的安卓系统，这些开发速度是国外友商无法比拟的。而且最新的操作系统，不仅应用在压力，还在向温度及过程信号拓展应用。
参考：
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