《聪明的投资者》第15章：积极型投资者的股票选择/获得超高收益的方法/选股标准/单一选股指标

上一章主要讲解的是“防御型投资者的股票选择”，这一章主要讲积极型投资者股票选择，既然是积极型投资者，就应该比防御型投资者有更大的收益期望值。防御型投资者只要获得市场平均水平的收益就会很满足。而积极型投资者会更加努力的使自己获得超额的收益，积极型投资者选择股票的方法及策略可能会带来高于整体市场平均水平的利润。

格雷厄姆认为，尽管积极型投资者试图通过个股选择跑赢标准普尔市场，比如国内的上证50、沪深300、中证500，但这是一个极具挑战性的任务，大量明显的证据证明，要做到这一点十分困难。

格雷厄姆分析主要原因包括：市场有效性，股市价格通常反映了公司过去和当前的业绩，同时也包含了对其未来表现的合理预期，这使得通过研究实现超额收益变得非常困难。分析师方法的缺陷，许多证券分析师倾向于购买高增长前景的股票，而忽视价格是否合理，这种策略只有在企业利润能长期高速增长的情况下才可能奏效，但这种情况极为罕见。

为了帮助积极型投资者克服这些挑战，格雷厄姆总结了以下几种投资方法，这些方法强调低风险和分散化，而非盲目追求高增长：

（1）套利

通过重组或并购中的证券交换获利。例如，在并购公告发布后，购买目标公司的股票，同时出售被收购公司的股票。

（2）资产清理

投资于即将进行资产清算的公司，这些公司在清算过程中会向股东支付现金。格雷厄姆建议，此类投资需满足以下条件：

- 清算成功的概率至少为80%；

- 预期平均回报率超过20%。

（3）关联对冲

购买可转债或优先股的同时做空普通股。这种策略在市场下跌时表现尤为出色，因为普通股的跌幅通常大于可转债。

（4）净流动资产证券

购买价格低于公司净流动资产账面值的股票，并确保投资组合的充分分散化（例如，投资100只此类股票）。

格雷厄姆的四种投资方法在中国股票市场的适用性因市场环境而异，前三种难度较大，也不是大众经常用的方法。套利和资产清理策略在特定条件下具有可行性，但需克服信息不对称和政策风险。关联对冲策略因做空机制和可转债市场限制，适用性较低。净流动资产证券策略在分散化投资和风险控制方面较为可行，但需谨慎评估财务数据和市场波动。

格雷厄姆提出了一套严格的筛选标准，用于识别具有吸引力的投资标的。这些标准主要针对财务稳健、盈利稳定且被市场低估的“二类企业”：

1. 财务状况：流动资产与流动负债之比超过1.5，工业企业债务占净流动资产的比例不高于110%。

2. 盈利稳定：在过去5年中没有出现过赤字。

3. 股息记录：当前有股息支付。

4. 利润增长：近一年的利润高于7年前的水平（基于当时的时间点）。

5. 股价：不高于有形资产净值的120%。

6. 市盈率（PE）：低于10倍。

格雷厄姆通过其基金公司（格雷厄姆-纽曼）的实践，验证了上述策略的有效性。在1926-1956年间，他们通过套利、资产清理和关联对冲等策略，取得了显著的超额收益。在选择净流动资产证券时，他们通常购买100只符合条件的股票，以实现分散化，降低风险。

格雷厄姆还探讨了通过单一标准筛选股票的可能性，并总结出两种在过去表现较好的方法：

低市盈率法：购买市盈率较低的大型企业股票。适合关注价值投资的投资者，尤其是在市场情绪低迷时寻找被低估的优质企业。

低于净流动资产价值法：购买价格低于净流动资产价值的股票。这种方法的核心在于寻找被市场严重低估的资产。净流动资产价值是指公司流动资产减去流动负债后的余额。当股票价格低于这一价值时，意味着投资者可以用低于公司实际资产的价格购买股票。适合愿意进行深入研究、关注安全边际的投资者。

格雷厄姆还探讨了多种单一标准筛选股票的方法，并通过试验验证了这些方法的有效性。

1. 较高的股息回报：适合追求稳定现金流的投资者，但需警惕高股息背后可能隐藏的财务风险。

2. 相当长的股息记录：适合防御型投资者，关注企业稳定性和分红能力。

3. 规模很大的企业：适合追求稳健收益的投资者，但需警惕“大而不强”的企业。

4. 强有力的财务状况：适合风险厌恶型投资者，注重企业财务稳健性。

5. 按美元数额衡量的每股价格较低：低价股可能存在被市场忽视或低估的情况，适合寻找潜在被低估资产的投资者，但需深入分析企业基本面。

6. 与以前的最高价相比，股价较低：选择当前股价低于历史最高价的股票。这种方法在筛选周期性行业股票时表现较好，但需结合行业周期和企业基本面进行分析。适合关注周期性行业的投资者，但需警惕行业低迷期的风险。

7. 标准普尔评级较高：高评级表明企业信用状况良好，经营稳定。这种方法在筛选优质企业时表现较好，但需结合其他财务指标进行验证。适合追求稳定收益的投资者，但需注意评级变化对股价的影响。

总结经验来讲，综合多种条件选择一家公司的股票是正确的选择。单一标准很大程度上会出现巨大的失误和损失。

格雷厄姆的廉价股或净流动资产股的选择方法是被市场验证了的获利巨大的方法。如果能够发现足够多的廉价股来建立一个分散化的组合，而且购买后没有迅速的上涨时仍然具有耐心持有，有时候需要巨大的耐心才可以。

格雷厄姆偏爱资产价值至少占市场价格三分之二的股票，这一理念的核心在于通过关注资产价值，寻找被低估的股票，从而为投资者提供更大的安全边际。这一策略不仅降低了投资风险，还提升了长期回报的可能性。

格雷厄姆对高商誉股票的态度是谨慎且保守的。他更倾向于投资那些财务稳健、内在价值明确且估值较低的企业。高商誉股票由于无形资产占比高、估值波动性大，通常不符合格雷厄姆的安全边际原则。因此，格雷厄姆可能会将这类股票排除在其投资组合之外，转而关注那些低估值、高安全边际的“烟蒂型”股票或具有稳定现金流的企业。

对投资者的建议：

1、格雷厄姆建议投资者在开始投资前，先用一年时间练习，将自己的投资结果与标准普尔500指数基金的表现进行对比。如果结果不理想，可以选择指数基金，避免在个股选择上浪费时间。

2、投资者应坚持选择“肯定没有被高估”的股票，同时保持一定的灵活性，允许在有利因素中存在微小的不利因素。

3、不要盲目追求热门股或高市盈率的股票，因为这类股票往往已被市场充分定价，难以带来超额收益。

总结：积极型投资者通过科学的方法和严格的筛选标准，在股票市场中寻找被低估的机会。格雷厄姆强调，尽管市场有效性使超越平均收益变得困难，但通过套利、资产清理、关联对冲等策略，以及选择符合财务稳健性和低估值标准的股票，仍然有机会获得超额收益。这一章不仅提供了具体的操作方法，也提醒投资者在实践中保持耐心和理性，避免盲目投机。

@今日话题 @雪球创作者中心 @雪球活动 #白酒股持续反弹，古井贡酒领涨# #创新药走强，塞力医疗涨停# #高开高走！A股行情如火如荼！# $富时A50指数主连(CNmain)$ $上证指数(SH000001)$ $深证成指(SZ399001)$