你的房子背后的公司，可能已经“不在”了
周二写$越秀地产(00123)$ 的时候，我顺便把港股上市的其他地产公司都看了一遍。
知道惨，不知道这么惨。
恒大，除牌。新力，除牌。祥生，除牌。佳源，除牌。大发，除牌。大唐，除牌。三盛，除牌。上置，除牌。银城，除牌。上坤，除牌。德信，今年1月刚被摘。
2021年以来，已经有超过15家内房股从港交所退市。被港交所直接摘牌的是多数，能选择私有化体面离场的，是少数。2024年10月29日，大唐、佳源、大发三家同日除牌，同一天消失三家——这种画面以前想都不敢想。新力是第一家被强制退市的内房企，恒大是体量最大的一家。德信是最新的，2026年1月7日刚被摘掉。
巅峰时期，港交所挂牌的主流内房开发商有三四十家。现在还在正常交易的，已经不到一半了。
还没走的，日子也不好过。
$万科A(SZ000002)$ 预亏820亿，越秀利润跌95%，绿城跌95%，龙湖跌90%——2025年报季，除了华润和中海，港股地产的利润几乎全军覆没。碧桂园去年停牌一年多后好不容易复牌，还在艰难重组；融创完成境外债重组，还在挣扎求生；世茂深陷清盘危机。这几家虽然还挂着牌，但说实话也是半条命。
我把它们全部拉出来做了一次横向对比。
按控股方性质分三个阵营：央企、地方国企、民企。
生存状态差异非常大，同一个行业，三重天地。
先从民企说起。
碧桂园、融创、世茂，高峰期年销售加起来超1.5万亿，现在要么经历停牌重组，要么债务展期，全部跌出主流视野。碧桂园曾连续多年全国销售第一，融创是并购之王，世茂做高端住宅——每次看到这组数据还是挺震撼的。
龙湖和新城算是民企里相对好的，但也扛不住了。
龙湖3月发了盈利警告，2025年净利润预计约10亿元，同比降约90%。更扎心的是核心层面已经转亏——扣掉投资物业和衍生品的公允价值变动，核心亏损15亿到20亿。不过龙湖旗下购物中心2024年零售额735亿，集团连续三年实现经营性现金流为正，第二曲线在扛着。
新城的吾悦广场在营超170座，2025年前三季度净利润9.7亿，虽然也在跌，但好歹还是正的。
还有一家很难归类的——万科。历史上是民企代表，但现在深铁是第一大股东，实际上已经是国资控股，A+H双重上市。根据2025年度业绩预告，预亏约820亿元，比2024年报亏的495亿还扩大了一大截。深铁累计输血超千亿（含股权收购及借款）。这820亿差不多相当于一个中等城市一年的财政收入。
如果你2021年前后在碧桂园、融创或万科买了房——不管是不是港股投资者——这些数字都跟你有关。项目交付质量、物业维护、车位配套，大概率都在缩水。
再看地方国企。比民企好一些，但也好不到哪去。
越秀地产和绿城中国是这个阵营的代表。
越秀，广州市属国企，连续两年千亿销售（2024年1145亿，2025年1062亿），逆势冲进全国前十。但2025年盈利预告很扎心——利润从2024年的10.4亿暴跌到0.5~1亿，下降超90%。千亿销售，利润只剩零头。好在现金流还稳，经营性现金流净流入超100亿，截至2025年中融资成本降到3.16%。关于越秀的详细拆解，我前两天刚写过一篇，感兴趣的可以点。
绿城，中交系控股的混合所有制，产品力业内公认。3月10日发了盈利警告——2025年全年利润预计下降约95%，跟越秀几乎一模一样。原因也差不多：清理长期库存导致结算毛利率下降，加上资产减值。但绿城有一个独特的护城河——代建业务，2024年全年代建销售约1050亿，全国遥遥领先。代建不承担土地成本和库存风险，轻资产模式，是好生意。
深圳控股和北辰实业体量更小，日子也不好过——深控2024年报归母亏损18.2亿港元，2025年中报继续亏26.2亿港元；北辰2025年度业绩预告预亏26.8亿到33.1亿。
地方国企的共同特征：深度绑定所在城市。越秀绑定广州，深控绑定深圳，绿城借力中交，北辰依靠北京会展。城市好则好，城市弱则弱。
如果你在广州买了越秀的房子、在杭州买了绿城的房子，好消息是公司还在，坏消息是利润几乎没了——长期来看，物业品质能不能维持住，是个问号。
最后看央企。画风稍微有点不一样。
港股五家央企地产公司：华润置地、中海、金茂、大悦城地产、保利置业。大悦城2022年起连续三年累计亏超70亿，去年被中粮私有化退市，算是彻底退出港股牌桌。剩下四家，分化也很明显。
华润和中海是毫无争议的第一梯队。
华润2024年报显示，全年营收2788亿，归母净利润256亿——在行业利润几乎全军覆没的背景下，这个数字有点不讲道理。92座购物中心2024年零售额1953亿元，商业板块约15%的营收贡献了约40%的利润，"第二曲线"的威力就在这里。开发业务承压的时候，万象城在撑着。
中海走的是另一条路。没有什么商业地产第二曲线，靠开发业务本身——2024年报归母净利润156亿，账面上很亮眼。
但扒开来看，中海的利润质量没有数字显示的那么扎实。毛利率从巅峰期的38%一路跌到17.7%，已经低于华润的21.6%，"利润王"的帽子其实已经让出去了。投资物业公允价值变动对利润的贡献也在大幅缩水——以前的利润里有不少纸面收益，这块正在快速消退。更值得关注的是，中海本体几乎没计提存货减值，但联营企业中海宏洋累计计提了数十亿减值——减值不是消失了，只是换了个地方出现。
这种"报表美容术"在行业里不罕见，但把它和"利润王"的标签放在一起看，多少有点讽刺。拿地倒是没停，2024年在12个城市拿了22宗地，总地价806亿，行业第一——别人在收缩，它在扩张，但利润率还能不能撑住，是个问号。
华润是目前港股地产里真正有底气说"穿越周期"的公司，第二曲线的护城河很深。中海账面利润还在，但下滑趋势是刚性的。两家的2025年报还没出（预计3月底到4月发布），届时能看到更真实的画面。
金茂是央企里的第二梯队，2024年报扭亏为盈（净利润约10.65亿，2023年亏了近69亿），城市运营模式有特色，金茂府产品力不错，但盈利规模跟华润中海差了一个量级。保利置业2024年报归母净利润只剩1.83亿（同比降87%），存在感偏弱。
央企阵营的共同特征：资金成本低、信用评级高、能在核心城市核心区拿地。行业缩量的大背景下，这些优势被放大了。
看完三个阵营，有一个直观的感受：有没有第二曲线，可能是决定地产公司命运的分水岭。
华润有万象城，龙湖有天街，新城有吾悦广场——下行期都表现出更强的韧性。但第二曲线能减缓下滑，不能完全免疫——龙湖利润也跌了90%，核心层面甚至转亏了。纯做开发销售的公司更惨——越秀利润跌95%，绿城跌95%，碧桂园融创直接跌出了主流视野。
总结一下，还在牌桌上的港股地产公司，大致分成了三个层次：
前十房企里除了华润和中海，都没多少利润了。这不是个别公司的问题，是整个行业的利润在蒸发。
而利润蒸发的终点不只是股东亏钱，企业退市。
更关联的是小区楼下的绿化带没人修了、房子质量没人好好管了。
你买的房子是这篇文章里哪家公司开发的？它还在吗？
如果只能买一家港股地产股，你选华润还是中海？或者你觉得一家都不能碰？留言区聊聊。
最后，利润蒸发之后，有一批公司选择了另一条路——彻底甩掉地产。有的转型成功，有的还在挣扎。下周我会拆解"逃离地产"的公司，看看谁真的跑出来了。
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