中国通号企业分析
轻松看财报，快速懂估值。今天聊一聊$中国通号(SH688009)$ $中国通号(03969)$ 。
第一部分，主营构成。
中国通号是以轨道交通控制技术为特色的高科技产业集团，拥有投融资、设计研发、系统集成、装备制造、工程服务、运营维护完整产业链。作为中国高铁建设的国家队和主力军，先后参与了京津城际、京沪高铁、武广高铁、哈大高铁、兰新高铁等国内全部重大高铁项目建设。
铁路业务占比最大，达到58%，城市轨道业务占25%，工程总承包业务占8%。历年主营业务构成显示，铁路业务一直是公司的主要收入来源。
第二部分，盈利分析。
营收：营收整体呈现下降的趋势。2024年降至326.4亿元。
营收现金流：多数年份低于营收，营收的含金量不是很高。
净利润：基本持平，维持在35亿元的左右，2024年为34.9亿元。
扣非净利润：走势与净利润类似，但在数值上略低于净利润，反映出公司利润中存在一定比例的非经常性损益影响。
看一下最新的业绩。2025年第三季度，营收同比增长4.31%，但是归母净利润降低3.18%。
出现了“增收不增利”的现象。意味着公司虽然卖出去的产品或服务更多了（收入增加），但最终装进兜里的钱却变少了（净利润减少）。
这通常指向两个方向：要么是成本涨得比收入还快，要么是费用支出大幅增加，或者两者兼有。
2025年前三季度，公司营业成本为155.74亿元，同比增长幅度超过了营业收入增速。这直接导致毛利率下滑，意味着每卖出一元产品，能获得的利润变少了。
在毛利率承压的同时，公司的研发投入却在持续加大。2025年前三季度研发费用12.76亿元，同比增长9.91%。
这笔钱主要投向了低空空域智能管控系统等新领域。这虽然短期内会减少利润，但却是为了在未来竞争中占据优势，属于战略性投入。
自由现金流：多数年份处于较低水平，常年低于净利润。但在2024年出现了大幅增长，达到43.8亿元。
2025年第三季度，自由现金流又由正转负，变为-40.22亿元，同比大幅下降239%。这主要是由于经营活动产生的现金流量净额大幅下滑引起的。
不过，经营活动产生的现金流量净额大幅下滑，主要是由于公司控股子公司财务公司吸收公司控股股东中国铁路通信信号集团有限公司及其附属公司存款发生变动。
中国通号的“经营活动产生的现金流量”包含一个特殊项目——其控股子公司“中国通号财务有限公司”吸收公司控股股东中国铁路通信信号集团有限公司及其附属公司存款的净变动额。
这本质上是一种集团内部的资金归集行为，虽然计入经营现金流，但其波动性较大，且与公司核心的轨道交通业务的直接关联性不强。问题不大。
毛利率：从2019年的22.9%逐步上升至2024年的29.2%，显示出公司在成本控制和产品定价能力上有所提升，产品或服务的附加值可能在增加。但是依然没有超过30%，毛利率较低。
主营利润率：从2019年的11.3%上升到2024年的14.1%，表明公司主营业务的盈利能力在增强。
净利率：从2019年的9.2%上升至2024年的10.7%，扣非净利率从8.4%上升至10.0%，虽然整体增幅相对较小，但也体现了公司在盈利水平上的稳步提升。
不过，2025年第三季度，毛利率和净利率都有所下滑。毛利率同比下降5.56%，降低到28%。
净资产收益率：在2019年达到12.8%的较高水平后，逐年下降，2024年为7.3%，低于10%了，比较低。在利用股东权益获取收益的能力有所减弱。
第三部分，经营分析。
四费占营收比例：从2019年到2024年，四费占营收比例整体呈上升趋势。2019年为11.6%，逐年攀升，2024年达到15.1%。
这表明公司在运营过程中，各项费用的管控压力逐渐增大，需要关注费用增长对利润的侵蚀作用。
销售费用占营收比例：相对较为稳定，2019 - 2022年在2.0% - 2.1%之间波动，2024年上升至2.6%。这一比例的变化不大，说明公司在销售渠道拓展、市场推广等方面的投入策略相对平稳，没有出现大幅的投入变动。
管理费用占营收比例：管理费用占营收比例在2019年为6.1%，2020年降至5.1%，之后逐年升高，2024年达到7.3%。管理费用的增加，可能与公司内部管理架构调整、管理效率变化、以及业务规模扩张导致的管理人员增加等因素有关。
财务费用占营收比例：始终是负数，说明存款收到的利息比借款付出的利息多，没有什么太多负债利息的压力，很好。
研发费用占营收比例：持续上升，2019年为3.8%，2024年达到5.9%。持续加大研发投入，研发投入加大的同时，毛利率也有在提升，说明研发可能还是有带来一些核心竞争力的提升，可以接受。
第四部分，现金流分析。
经营现金流在2019 - 2023年期间呈逐年下降趋势，从33.7亿元降至20.6亿元。然而，2024年出现了大幅增长，达到52.4亿元。不过，剔除上面说的特殊项目“客户存款和同业存放款项净增加额”后的经营活动产生的现金流量净额为23.73亿元，略增。
投资现金流一直为负数，且隔年有一个较大投资。这表明公司在这期间持续进行对外投资活动。
筹资现金流除了2019年有一个重大筹资，筹资现金流净额82.5亿元，之后都是负数。说明随着业务发展和财务状况的改善，偿还了部分债务、减少了融资需求。
除了有重大融资的2019年，经营现金流始终高于总现金流。现金流情况还可以。
第五部分，风险分析。
负债率在50%以上，但是剔除预收、应付以后，负债率降低到了10%以下，非常低。可见绝大部分负债都是经营性负债。
不过，一直呈现出明显的上升趋势，从4.5%快速上升到9.8%。并且，2025年第三季度，有息负债的占比还在进一步大幅提升。还是要注意后续的负债变化。
流动比率和速动比率都基本稳定在1.4，短期偿债风险不高。
存货营收比2019 - 2022年期间相对平稳，此后开始呈现明显的上升趋势，2024年达到10.6%。存货占用了更多的资金，不过整体占比不高，还可以接受。
存货周转天数的趋势也同步变化，2024年达到52.2天。存货变现速度变慢，会占用企业更多的流动资金，增加仓储成本和存货跌价风险。
应收营收比一路攀升，到2024年高达185.5%。应收账款的数量超过了当年的营业收入。大量的应收账款意味着公司在销售商品或提供服务后，不能及时收回货款，会使企业的资金被大量占用，影响资金的正常周转。而且应收账款存在无法收回的风险，可能会形成坏账，侵蚀企业的利润。
应收账款周转天数同样呈现出持续上升的态势，2024年的288.3天，远超过90天。这表明公司收回应收账款的时间越来越长，收账效率降低。长时间的应收账款拖欠不仅会影响企业的资金回笼，还可能需要企业投入更多的人力、物力去进行催收，增加了收账成本。
中国通号的应付款占比很大，同时应收款也有很多，两相抵消，产业链强势指标基本上等于1。对供应商很强势，对客户又很弱势。
第六部分，资产结构。
资产来源构成：
经营性负债占比最大，达到49%，主要是占用了供应商的钱。股东入资第二占比23%，股东投入的钱也占据了一定的比重。经营积累占比只有17%。这个资产来源构成不太理想，经营贡献的比例太少，主要靠占用供应商款项和股东给钱。
历年资产来源构成没有太大变化，经营性负债在资产来源中一直占据主导地位。
资产盈利结构：
经营资产占比最高76%。现金及现金等价物占比20%，低于25%的现金蓄水池安全线。现金的占比不够高。
历年资产盈利结构中，经营资产占比一直很高，现金及现金等价物的占比有所减少，从26%降低到20%。这是一个不太好的现象，说明家底里面很多都变成了资产，没有转化成现金。这里面最多的一项，就是应收账款。
资产结构不是太理想。
第七部分，分红分析。
股利支付率稳定在50%-60%之间，能够持续为股东提供一定的分红，不错。
股息率在3%左右，2024年下降到2.7%。还行。
第八部分，估值分析。
截至2025年12月12日，中国通号A股市盈率为16.87，市净率为1.25。
港股市盈率为10.04，市净率为0.74。
港股估值明显低于A股。A/H溢价率为66%。
从市盈率看，PE值处于一个相对适中的范围，港股的市净率已经破净，相对低估，不过也需要关注净资产质量的稳定性。
用两倍国债估值法评估，中国通号的回报率为6.4%，接近两倍国债收益率。说明估值合理。
总结一下：中国通号作为轨道交通控制领域的龙头，基本盘稳固但增长乏力。2015年第三季度，业绩呈现“增收不增利”的问题。面临应收账款过高、现金储备不足的风险。港股估值已破净，相对低估，需重点关注后续回款能力与盈利质量的改善。