聊聊海尔智家的逻辑
最近黑白少量买了一点美的，持仓中一直有6%左右的格力。未来可能还会配置一点海尔，对于家电行业的配置，先说一下大致逻辑。
黑白的买入至少保证四点核心：长期被需要，有护城河，估值够低，分红稳定。
长期被需要：确保了行业有增长逻辑。
有护城河：确保了企业能受益于行业的增长。
估值够低：买的便宜首先增加了未来获得超额收益的可能，其次估值较低的时候买，哪怕是看错，只要错的不离谱，也不会造成太大伤害。
稳定分红：首先让等待的时间变的有意义，可以收息攒股，其次在更长的维度中，稳定分红的企业哪怕股价不上涨，只要企业业绩持续增长分红稳定，也能为我们带来收益。
家电企业这四个维度中：
护城河：我认为至少具备以下几条，品牌护城河，规模优势，技术优势。
但是家电行业技术门槛相对有限，因此成熟品牌也比较容易进入，所以护城河我认为不是那么强。
长期被需要：这个之前聊过，家电是一个全球人需求一致的行业，只要消费能力足够，总会需要家电。而家电是一个国内企业很早就走出国门，且已经在海外有足够优势的行业。
家电行业的需求逻辑，我认为长期看，国内基本稳健，海外有新兴市场能够为家电带来增长，这个后面文中详细聊。
估值够低：格力6.85PE，美的12.76PE，海尔11.67PE，基本符合。
分红稳定：3家企业的分红都在5%左右，基本符合。
最近的相关分析文章：
格力半年报分析文章：《(周总结296）一份略低于预期的财报》
美的分析文章：《聊一家可能布局的企业》
今天再来聊聊海尔。
首先还是提醒：本文只是思路分享不代表绝对正确，也不代表买卖推荐，其次黑白已经持有一些家电，难免屁股决定脑袋，请保持独立思考。
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海尔基本情况
2025年上半年海尔营业收入1564亿同比增长10.22%，归母净利润120亿，同比增长15.59%。
公司上半年国内市场收入增长8.8%，海外市场收入增长11.7%。
这份业绩算是很不错了，那么我们接着看看海尔的收入构成，也就是了解海尔靠什么赚钱，从而了解这钱能否持续赚，好不好赚。
按公司2024年的收入结构来看，冰箱占比29%，洗衣机占比22%，空调占比17.15%，厨电占比14.38%。
海外占比49.97%，国内占比49.45%。
也就是说海尔是一家以家电全品类为主的企业，主要销售冰箱、洗衣机、空调、厨电等，且需求范围较广，国内、海外发展比较均衡。
再看看近十年的营业收入和净利润：
海尔的营业收入和净利润，虽然增速有一定的波动，但一直维持着不错的增长。
我认为主要的原因是，前期海外占比不断提高，海外收入从2015年的20%到2020年占比已经接近50%，这为海尔的增长带来的了助力。
随后的阶段海外占比虽然没有大幅提高，但是海外覆盖的国家和品类在不断增加。
也因为下游需求地域比较广泛，业绩的承压性要更强一些。
说到空调，我们可能更倾向于美的、格力是龙头。但是说到全品类在全球的均衡发展，海尔要更出色。
海尔已经连续16年蝉联全球大型家用电器品牌零售量第一名。
公司拥有全球家电品牌集群包括：海尔、卡萨帝、Leader、GE Appliances、Candy、Fisher&Paykel 及 AQUA。
2008年至2024 年，海尔品牌冰箱、洗衣机零售量在全球大家电品牌中分别连续17年和16年蝉联第一。
然后我们在看看各版块当下的现状。
国内家电市场上半年首先整体是增长的，根据奥维云网全渠道推总数据，2025年上半年国内家电市场（不含3C产品）零售额达4537亿元，同比增长 9.2%。
细分看的话：
空调方面：2025上半年，国内家用空调行业零售量为3845万套， 同比增长 15.6%； 零售额规模达1,263亿元， 同比增长12.4%。
海尔2025年上半年，实现全球收入329.78亿元， 同比增长 12.8%。
冰箱方面：2025年上半年，国内冰箱行业零售额为672.8亿元， 同比增长3.5%；零售量为1988万台，同比增长2.7%。
海尔的冰箱业务，2025年上半年，实现全球收入428.53 亿元，同比增长 4.2%。
国内销售基本稳健，海外新兴市场保持强劲增长，东南亚和南亚收入同比增长超25%。
在市场份额方面，根据GfK零售监测数据，海尔冰箱中国线下零售额份额达到 46.4%，同比提升 2.3 个百分点；线上份额为 39.4%， 同比提升 0.4个百分点
洗衣机：2025上半年国内洗护行业零售额476亿元， 同比增长11.5%；
零售量2103万台，同比增长10.1%。干衣机行业零售额 76 亿元，同比增长13.7%； 零售量139万台， 同比增长 16.3%。
2025年上半年，海尔洗衣机业务实现全球收入320.06 亿元，同比增长7.6%。
市场份额方面在中国市场：根据GfK数据， 海尔在线下市场零售额份额 46.4%， 同比提升1.5%； 线上渠道零售额份额 38.8%,同比提升0.9%；
海外市场： 根据欧睿数据显示，海尔洗衣机在澳大利亚、新西兰、意大利、西班牙、 巴基斯坦、 越南等国家实现份额第一。
厨房电器： 奥维云网数据显示，2025年上半年国内厨卫市场零售额同比增长 3.9%，零售量同比增长 5.4%。
海尔的厨电产业在2025 年上半年实现全球收入206.72 亿元， 同比增长 2.0%， 全球销量超 800万台。
在市场份额方面，根据GfK数据，公司中国线下零售额份额达到9.2%，同比提升1.8个百分点； 线上份额为 6.7%， 同比提升 0.5个百分点。
从上面的统计数据可以看出海尔在各个版块整体收入都是比较稳健，当然了国内部分因为有补贴，行业整体都不错。
如果单看海外，海尔的表现如何呢？
上周的《不是冒险家》中分享过海外空调的部分，相比空调，由于全球经济依然在一个压力较大的阶段，家电整体压力要大一些。
海外家电市场分化明显：发达国家受高利率、高通胀等影响 需求低迷但局部回稳； 新兴市场部分保持增长。
同时美国加征关税加速全球供应链调整，“近岸外包”趋势推动企业在消费地周边布局产能。但是单看海尔的话增速还是很不错。
除了北美市场承压没有给出详细数据外，其他地区都保持增长。
北美市场：家电行业持续承压，受高利率、高通胀及房地产低迷影响， 需求疲软。上半年大家电出货量同比下降0.8%，出货额微增 0.5%。
欧洲市场：2025上半年，公司实现销售收入 179.95 亿元，同比增长 24.07%。
南亚市场：2025年上半年，海尔实现收入86.66亿元，同比增长32.47%。
东南亚市场：2025年上半年，海尔实现收入41.30亿元，同比增长 18.29%。
中东非市场： 这个去年黑白专门聊过一篇文章《聊聊家电行业海外布局》，当时很多朋友对中东非，尤其非洲还有刻板印象，认为非洲就是大草原，但实际上，这已经成为了一个增速很高的新兴市场。
中东加非洲地区人口为中国的1.25倍，但家电销量仅为中国的64%。
同时已经有几亿人GDP水平达到我们2010年的水平，是一个家电高速普及的阶段，虽然人均GDP不完全代表消费能力，但是可以做一个侧面参考。
2025年上半年海尔在中东非实现收入24.39亿元， 同比增长 65.42%。
澳新市场： 2025年上半年销售收入增长1.02%至 32.58 亿元
日本市场：2025年上半年销售收入9.58 亿元，同比增长 7.17%。
整体海外增速，2025 年上半年，海尔海外市场实现收入 790.79 亿元， 同比增长 11.66%
整体看下来，我们可以看到，海尔的发展相对均衡，产品结构中，空调，冰箱、洗衣机、厨电均有不错的占比，且都增速尚可。
地域结构中，海内外各占50%，且海外在多个国家地区都表现不错。
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未来的增长逻辑
先聊国内部分：
国内家电的普及度相对已经比较高。
新增需求：主要来自新房购置，和老方新添，
新房购置目前状况是截止9月地产依然不算好。老房添置，我个人认为主要是空调领域，因为冰箱、洗衣机这些普及度非常高，除了购买新房外，更多是替换需求。
然后是更新需求：
这里面我认为有几个差异。
空调核心功能基本没变过，所以大多家庭都会使用较长的周期，所以他的替换需求爆发会更集中。
上一个高增长周期是2010年~2017年。
根据官方数据2010年空调进入了一个产销大幅提升的阶段，2010年空调业内出货近4460万台，同比增长44%，出口总量接近3700万台(含除湿机)，同比增长近36%。
我们只算内销部分，2010年内销新装也有接近5000万台，而这5000万台，使用年限已经进入第十五年，基本上也进入了高故障时期，未来空调会逐步迎来高替换阶段。
有人说替换周期是15年，有人说替换周期是20年。无论15年还是20年，都意味着一大批替换需求会在未来显现，我认为这也是近两年很多企业希望进入空调行业的原因。
冰箱、洗衣机和空调的差别在于，功能上一直是有升级的。
而两者之间还有一些差异是，冰箱虽有升级但是功能改变差异不大，大部分家庭经过一次升级后，升级需求就不那么大了，因此我们看到即使有补贴的情况下，冰箱的增速也很一般。
而洗衣机的更新核心变化比较大，哪怕不做深入了解，我们也能知道从最早的机械，到有甩干，到洗护一体。每一次升级都会带来新的功能，替换欲望更强。
因为一直有功能升级触发替换需求，因此也不会像空调一样几乎使用到产品生命的极限再去替换。所以我认为他不会像空调有一个集中的替换需求爆发周期。
我想大部分家庭状况都是这样，空调基本是用到问题频发才换，洗衣机功能升级确实能带来便利更有欲望像新一代拓展，冰箱期间更换过一次后，就没太大的更换动力。
这也基本符合当下的数据，空调、洗衣机增速都不错，冰箱即使有补贴的情况下增速也一般。
国内市场整体来看，我认为未来很长一段时间空调需求足够、洗衣机仍有较大替换需求，冰箱压力相对较大。
总的来说我认为国内家电业务能保持稳健小幅增长就不错。当下黑白配置家电的逻辑，更看好海外市场带来的增量。
再聊聊海外部分。
为什么看好国内家电的海外业务。
1、需求方面：家电是一个全球人民核心需求几乎没差异化的产品。
举个例子：国内的白酒你可能中国人爱喝，外国人不习惯。家电可能需要有一些细节微调，但是空调，冰箱，洗衣机，电视的核心功能需求不变。
2、技术领先：因为需求一致，这也意味着国内家电企业的技术积累，产能优势，可以在全球应用。
4、产能足够。要说技术领先可能很多朋友会说，一些国家也不落后，但是技术+产能都符合，这就进一步减少了竞争对手。
比如空调，中国是全球最大的空调生产国，占全球空调产能的 80%，2024年占海外空调销售的78%。
总体来说我认为家电是这么个情况，放眼全球，技术足够，制造业规模匹配，成本相对低，这三点都符合的基本是国内家电企业。
因为需求一致，所以我们可以看到家电企业在海外基本是全面开花。
只是空调的话：美的更优
2024年美的以20%的全球销量份额位居行业首位。北美、拉美、东欧、西欧、亚太、中东非，都在前五。
在空调领域，我们也可以看到格力不错，格力在东欧、亚太、中东非，也都是在前五，而格力的海外战略起步较晚，这些年增速也不错。
海尔在北美、东欧、中东非，都名列第一。
而海外的各个国家需求逻辑也有差异。
东南亚及南美地区，随着收入提升需求提升。
比如空调业务：当前东南亚及南美地区空调挂机每百户保有量平均为30台/百户左右。
而我国2023年城镇每百户空调保有量171.7台，农村每百户空调保有量105.7台。
假设东南亚及南美洲国家，长期能和我们农村对标，有较大的增长空间。
而北美和欧洲，家电普及较早主要是替换需求。
除此之外还有黑白之前聊过的中东非。
中东非地区有几亿人逐步达到了4000多美元人均GDP这个节点，中国2010年人均GDP为4550美元。
虽然人均GDP不能完全作为消费能力的对比，但基本上还是可以做一个参考的。这个GDP正是到了一个有一定余钱开始改善生活的阶段。
简单的说。
欧美替换周期、东南亚需求升级、中东非需求普及。
增速方面可以看出来，成熟市场增速相对比较低了，新兴市场增速普遍较快。
这里面空调是个例外，因为气候和安装成本较大的原因，以往在欧洲很多国家普及度不高，但是近些年随着气候变化，这一需求在持续增加。
短期来看，全球经济压力依然比较大，长期看家电的增长逻辑还是比较明确的。
这也是黑白配置家电的原因，国内基本稳健，海外增长全面。
海尔在海外的优势是什么？
技术积累这些咱们就不说了。
除此之外还有足够的先发优势，海外的产能布局，品牌并购，渠道建设，海尔已经做了20多年。
海尔1998年开启国际化战略，1999 年在美国、欧洲等地建厂，将自有品牌推向海外市场。
2005年为了进一步打开海外市场，海尔开启了全球品牌化战略， 通过收购整合当地的优质资源，在当地建立起研发、生产和销售三位一体的基地，进行本土化运营。
2006年海尔和日本三洋株式会社合作成立合资公司——海尔三洋株式会社。
2011年海尔集团收购日本三洋电机在日本、东南亚等地的白电业务。
2012年收购新西兰品牌Fisher&Paykel。
此外，海尔智家还于 2016 年收购通用电气旗下白电业务，2018年收购意大利Candy公司。
至此，海尔智家实现“ 海尔、卡萨帝、Leader、GEAppliances、Fisher&Paykel、 AQUA、 Candy” 七大世界级品牌的全球化布局与运营， 覆盖高端、大众、 性价比等消费需求。
除了以上海尔还有一些小型收购，比如2024年，收购开利全球商用制冷业务 CCR、南非热水器品牌Kwikot。这些咱们就不详细统计了。
除了品牌的布局，还有产能布局：
海尔泰国春武里空调工业园（2025年9月投产）：是东南亚最大空调制造基地，年产能600万套，覆盖家用、商用及车用空调等14大类产品，并具备直供北美、欧洲、日韩等市场的能力。
印度浦那工厂：年产能超200万台，主要生产冰箱、洗衣机，服务印度及南亚市场。
巴基斯坦工业园：覆盖冰箱、空调等品类，年产能超100万台，辐射南亚市场。
意大利：通过收购Candy品牌获得本土化生产能力，支撑南欧市场，其X11系列洗衣机本地化生产比例达80%。
土耳其：核心制造基地，覆盖洗衣机、洗碗机等品类，年产能超300万台，100%使用可再生能源供电。
埃及生态园：非洲首个家电产业集群，一期已投产，二期规划中，定位中东非及欧洲市场供应枢纽。
美国：南卡罗来纳州卡姆登工厂（1999年建立）年产能50万台高端冰箱，90%供应美国市场；肯塔基州路易斯维尔工厂为GE Appliancesp品牌的全球最大制造基地，年产能超500万台家电。
墨西哥：布局供应链网络以服务北美市场，2025年计划新建产能应对区域需求增长。
日本：通过收购三洋电机工厂整合技术研发与高端制造能力。
新西兰：斐雪派克生产基地年产能50万台高端嵌入式厨电，主导澳新市场。
目前海尔全球拥有10大研发中心，2.4万研发人员，71个研究院，1000家实验室，35个工业园区，163个制造中心。
无论是品牌布局还是产能布局，这些先发优势，不说完全无法替代，但至少很难瞬间被替代，是能留给投资者足够的观察时间的。
3
聊聊风险
这一节实际上内容不多，单开一节主要是为了更醒目，怕一些朋友看到介绍冲动交易。
上面聊了逻辑，再来聊聊风险。
风险点1：近两年的家电补贴一定程度上透支了一些未来的需求，那么等到补贴结束，各家企业的业绩大概率也会经受一定的考验。
风险点2：海尔的海外收入中，北美（主要是美国）占比比较高50%左右，在贸易摩擦的大背景下，有一定的不确定因素。
风险点3：这是个短期影响因素，原材料价格持续上涨，2025年1-7月LME铜、 LME铝、 不锈钢价格分别变动+4.4%、 +7.1%和-5.4%。
家电成本中原材料波动会有一定的影响，以空调为例成本中24%左右是铜。
即便家电的长期逻辑正确，也不代表短期没有波澜，所以一定要谨慎思考。
4
最后看法
至此海尔我们应该有了基本的了解
加上之前的文章，格力、美的、海尔黑白都做了一定的分析。
大逻辑上国内基本稳健，海外有增长空间，领先优势足够。
三家企业也有差异
生意结构方面：
格力：空调为主
美的：空调占比最高外加其他家电，除了家电外还有智能制造等占比25%
海尔：主攻家电，相对均衡，冰箱占比29%，洗衣机占比22%，空调占比17.15%，厨电占比14.38%
海外部分：格力近几年才重视，美的和海尔发展的更好一些，海尔占比第一，但是北美占比较高。
（下图数据位2023年三家企业收入结构，可以做个参考，整体收入结构变化不大）
我未来会把三家当做一个组合。上限放在15%~20%左右。
目前持有6%的格力，2%的美的，腾讯未来超过700港元可能会再卖出2%的腾讯，先买一点海尔。
长期被需要，有护城河，估值够低，分红稳定。四个维度中
护城河：我认为至少具备以下几条，品牌护城河，规模优势，技术优势。
但是家电行业技术门槛相对有限，因此成熟品牌也比较容易进入，所以护城河我认为不是那么强。
长期被需要：这个文中聊过，家电是一个全球人需求一致的行业，只要消费能力足够，总会需要家电。而家电是一个国内企业很早就走出国门，且已经在海外有足够优势的行业。
估值够低：格力6.85PE，美的12.76PE，海尔11.67PE，基本符合。
分红稳定：3家企业的分红都在5%左右，基本符合。
大逻辑上我认为是通顺的，加上黑白是适度分散派，我认为是一个可以考虑的方向。
但是再度提醒，短期内家电补贴结束可能会有一个较难的阶段，海外地缘政治的不稳定性越来越高，可能也会有影响，所以一定要谨慎再谨慎。
至此本文已经7000多字，后续有时间的话我再以海外的分地域详细需求逻辑写一篇文章。
今天就聊这么多，我是终身黑白，聊投资，但不功利，让我们一起认真学习，慢慢变富，如果觉得本文不错，那就点个赞或者“在看”吧。