恒邦股份以及恒邦转债投资机会分析

恒邦股份当前市值约 164.86 亿元，综合其整体资产分析，存在显著低估。投资以及理由如下。

一、投资万国黄金的浮盈价值

恒邦股份持有万国黄金1.728 亿股，初始成本为每股 2.18 港元，总成本约 3.77 亿港元。截至 2025 年 9 月 24 日，持股数量：1.728 亿股，截止今日当前股价：38.84 港元

总市值：1.728 亿股×38.84 港元/股=67.12 亿港元

浮盈金额：67.12 亿港元−3.77 亿港元=63.35 亿港元，约合人民币57.98 亿元

若黄金继续上涨，万国黄金的股价会进一步提升。

权益法不确认股价波动带来的浮盈，只按被投资方净利润 / 分红调整账面价值：价格波动（包括从 36.74 港元涨至 38.84 港元）对其账面价值无任何影响。中期报告中的 6.74 亿元人民币账面值仅反映万国黄金的净利润、分红及其他所有者权益变动，而 54.86 亿元的市值差额属于未被会计确认的隐性资产。这是恒邦被低估的一个重要原因。

二、自有黄金储量的资源价值

恒邦股份已备案的黄金储量为 150.38 吨，其中主力矿山辽上金矿占比约一半。按当前沪金主连期货价格 860.13 元 / 克计算，150 吨黄金的资源价值约为 129.02 亿元（150 吨 ×1,000,000 克 ×860.13 元 / 克）。若考虑开采成本（约占金价的 40%-50%），净现值约为 64.51 亿 - 86.01 亿元。此外，黄金储量的勘探和增储仍在进行中，如辽上金矿深部及外围探矿每新增 10 吨经济可采储量，对应净现值约 15 亿元。

不过，恒邦股份目前自产金占比极低（2024 年 < 1 吨），大部分黄金来自外购原料冶炼，导致毛利率仅 0.71%。随着辽上金矿 90 万吨 / 年采选项目于 2027 年达产，预计自产金量将提升至 3.5 吨 / 年，显著改善盈利能力。

三、存货的潜在增值空间

截至 2025 年中报，恒邦股份存货账面价值 149 亿元，包括产品 35 亿元、在途物资 34 亿元、原材料 12 亿元、库存商品 12 亿元等。根据会计政策，存货按成本与可变现净值孰低计量，若金价上涨，存货中的黄金及相关产品可变现净值将提升，可能带来额外收益。

四、大股东江西铜业的资源背书

江西铜业作为控股股东（持股 44.48%），是国内铜行业龙头，拥有丰富的矿产资源和资金实力。其对恒邦股份的战略定位明确：将恒邦股份打造为黄金板块唯一上市平台，并承诺注入优质黄金资产以解决同业竞争问题。这一承诺为恒邦股份提供了长期资源注入预期，是估值提升的核心驱动力之一。

五、黄金资产注入的未来价值

石坞金矿（保有金属量 28.39 吨）的注入计划因矿权问题有所延迟，今年有望启动程序。

若上述资产全部注入，恒邦股份黄金储量将跃升至近 500 吨，跻身国内黄金企业前列，对应资源净现值约 600 亿元。即使考虑折现和增发摊薄，资产注入带来的市值增量仍可能超过 250 亿元，为当前市值提供显著安全边际。

六、冶炼技术的护城河效应

恒邦股份在复杂矿处理领域具有国际领先技术，综合回收率高，能够处理低品位、多金属共生矿，这一优势在黄金冶炼行业中较为稀缺。尽管目前外购原料冶炼毛利率较低（0.71%），但其技术能力为未来承接更多高附加值订单提供了可能。例如，公司在高纯金属（如砷、硒）领域已切入微电子头部供应链，2024 年收入增长 30%，技术商业化潜力较大。

风险提示

资产注入不确定性：石坞金矿矿权转让进度滞后，若未完成，严重影响市场预期。

金价波动风险：黄金价格受地缘政治、美元走势等因素影响较大，若金价大幅下跌，将直接冲击公司业绩和资产价值。

结论

综合来看，恒邦股份当前市值显著低估，核心驱动因素包括万国黄金投资浮盈、自有资源价值、资产注入预期及技术壁垒。若大股东承诺的资产注入顺利落地，叠加金价上行周期，公司市值存在数倍增长空间。尽管存在矿权转让进度、存货减值等风险，但长期投资价值突出。

低估是低估，贵金属也算是今年的小主线，在巨无霸主线科技上面，黄金确实也得让路。

恒邦的估值重构，仍然需要一定的时间，或者一些热点事件的引爆，比如注入资产或者黄金暴涨等。目前恒邦转债到期亏5%，溢价率也不高，8个点左右。$恒邦转债(SZ127086)$ $恒邦转债(SZ127086)$