中国中冶的内在价值

他拥有两座世界级铜钴矿，铜金属量超1600万吨，按当前市场价格计算，这些资源价值超过万亿，却眼睁睁看着股价从10元跌到1.89元，五年跌幅超过80%，这家公司就是中国中冶。
市场给它贴上了“建筑企业”的标签，却忽略了它的真实身份：一家披着建筑外衣的资源巨头。
中国中冶手握的矿产资源总估值接近2.87万亿元，而其当前市值仅664亿元，资源价值是市值的44倍。
工程业务扛大梁，资源只是“配角”
中国中冶的工程承包业务营收占比高达91%，但毛利率仅为9.58%。
这部分业务贡献了超过八成的利润。
特色业务（包含矿产资源开发）营收占比仅为7.71%，但毛利率达到17.62%，利润贡献约13%。
这凸显了资源开发业务的高盈利能力，但也暴露了其对公司整体业绩贡献有限的现实。
2025年上半年，公司工程承包业务收入2169亿元，同比下滑21.79%。
其中，冶金建设收入476亿元，占比22%，同比下滑16%；房建基建收入1693亿元，占比78%，同比下滑23%。
尽管收入下滑，但公司注重经营质量，上半年毛利率达9.58%，同比提升1个百分点。
世界级矿产资源沉睡在账本上
中国中冶拥有的矿产资源令人惊叹：阿富汗艾娜克铜矿资源量6.62亿吨，铜金属量达1108万吨，品位1.67%，属于世界级特大型铜矿床。
瑞木镍钴矿保有镍资源量211.46万吨、钴资源量21.94万吨，同样是世界级矿业项目。
再加上巴基斯坦的两个铜矿项目，公司合计拥有铜金属量超1614万吨，镍资源211万吨，钴资源21.94万吨。
按当前市场价格计算，这些资源价值超过万亿，但却未能反映在公司市值中。
业绩连续下滑的残酷现实
中国中冶的扣非主营利润已经连续三年下滑：2023年下降21.90%，2024年情况继续恶化，2025年中报利润再度下降27%。
2025年上半年，公司实现收入2375.33亿元，同比下降20.52%，归母、扣非净利润为30.99、23.26亿元，同比下降25.31%、27.71%。
第二季度单季实现收入1152.6亿元，同比下降22.59%。
现金流状况同样不理想。
最近五年现金流呈整体下降态势，最近两年降幅明显，表明回款比之前更加困难。
矿产资源业务的亮点
尽管整体业绩下滑，中国中冶的矿产资源业务却展现出强劲潜力。
2025年上半年，公司三座在产矿山合计实现归属中方利润5.5亿元，同比增长29%，占公司归母净利润的18%。
其中，瑞木镍钴矿归属中方利润2.3亿元，山达克铜金矿1.5亿元，杜达铅锌矿1.7亿元。
杜达铅锌矿和山达克铜金矿因价格上涨，归母净利润涨幅分别达68%和122%。
瑞木镍钴矿是我国境外最大镍钴矿投资项目，2017年投产以来保持稳定高产，年镍产量约3.3万吨、钴产量约3000吨。
2024年因技改维修及设备大修，达产率下滑，营收30亿元下降23%，净利润6.4亿元下降37%。
待产矿山的巨大潜力
公司有两座待开采矿山，即西亚迪克铜矿和阿富汗艾纳克铜精矿。
西亚迪克铜矿储量378万吨，审批完成，正加速开工，推进流程顺利。
阿富汗艾纳克铜精矿储量约1200万吨，规模大、品位高，由中冶与江西铜业联合体开发。
此前因考古遗址开发延迟，2025年8月2日矿区道路通车，有望年底开启矿建。
两座矿山权益储量超1200万吨，达产将贡献可观业绩弹性。
被忽略的技术优势
中国中冶不仅仅是“挖矿”公司，它拥有独特的技术优势。
全球60%的冶金工程由中国中冶承建，国内份额超90%。
绿色冶金技术全球领先：自主研发的氢冶金技术实现吨钢减碳70%，技术溢价潜力巨大。
公司拥有矿山设计、开采、冶炼全链条技术，国内有色领域最强设计院坐镇，降低开发成本。
通过“矿业+设计+施工”一体化模式，提升资源转化效率。
风险因素不容忽视
中国中冶面临多重风险。
应收账款激增：2024年末应收账款账面价值高达2135.14亿元，较年初增长64.19%，而全年营业收入为5520.25亿元，同比下降12.91%。
公司的资产负债率处于相对较高水平，2024年为77.43%，到2025年第一季度进一步升至79.3%。
带息负债年增252亿元，债务压力巨大。
海外项目风险也不容忽视。
中国中冶在“一带一路”沿线国家有众多项目，面临汇率风险和地缘政治风险。
部分海外项目所在国家可能存在战乱、政权更迭等情况，会严重影响项目推进。
减值损失大幅侵蚀利润：2023年计提减值准备89.49亿元，2024年计提减值97亿元，成为业绩下滑的重要原因之一。
估值洼地还是价值陷阱？
从估值角度看，中国中冶目前滚动PE为10.70倍，在工程建设行业中排名第32位。
行业平均PE为13.28倍，中值为20.54倍，公司估值显著低于行业中位数。
华泰证券曾给予2025年目标价3.82元（11倍PE），逻辑是资源价值重估及化债政策受益弹性。
但截至2025年5月，公司股价低点为2.93元，距目标价尚有空间。
机构投资者对中国中冶的态度出现分歧。
2024年第三季度，香港中央结算公司减持1626.87万股，而华泰柏瑞沪深300ETF增持5217.03万股，易方达沪深300ETF新进入十大流通股东。