诺和诺德2025年第三季度财报电话会议实录
2025年11月5日
会议操作员：大家好，感谢各位参与。欢迎参加诺和诺德2025年第三季度财报电话会议。[操作说明] 请注意，本次会议正在录音。现在有请今天的第一位发言人——投资者关系主管雅各布·罗德。请开始。
雅各布·马丁·罗德：谢谢。欢迎参加诺和诺德2025年前九个月业绩电话会议。我是雅各布·罗德，投资者关系主管。今天参会的还有诺和诺德首席执行官迈克·杜斯塔尔；产品与组合战略执行副总裁卢多维克·赫尔夫戈特；美国业务执行副总裁戴夫·摩尔；研发执行副总裁兼首席科学官马丁·霍尔斯特·朗格；以及首席财务官卡斯滕·克努森。所有发言人都将参与问答环节。请注意，本次会议正进行在线直播，录音文件也将发布在公司官网。会议预计持续约1小时。请翻到下一页幻灯片。
演示文稿结构如幻灯片2所示。请注意，除非特别说明，所有销售额和营业利润的增长均按固定汇率计算。请翻到下一页。我们需要提醒您，本次会议包含前瞻性陈述，这些陈述受风险和不确定性影响，实际结果可能与预期存在重大差异。有关风险因素的详细信息，请参阅公司2025年前九个月公告及本次演示的幻灯片。现在有请迈克为我们更新战略展望。
马兹亚尔·杜斯塔尔：谢谢雅各布。请翻到下一页。2025年前九个月，我们实现了销售额增长15%，营业利润增长10%。同时，我们收窄了业绩指引范围：销售额增长预期调整为8%至11%，营业利润增长为4%至7%。这是因为我们预计GLP-1类药物在糖尿病和肥胖症领域的增长将放缓。卡斯滕将在稍后更新指引详情。在糖尿病研发方面，基于SOUL试验结果，Rybelsus已在美国和欧盟获批心血管适应症。在肥胖症和业务发展领域，我们已推进多个项目，马丁稍后将详细介绍。在罕见病领域，我们已向美国和欧盟提交Mim8的监管申请。目前，我们为约4600万糖尿病和肥胖症患者提供服务。
这一数字较12个月前增加了约300万使用我们GLP-1疗法的患者。此外需要说明，2025年战略展望是我们当前的报告框架，随着现行战略周期结束，我们期待明年对其进行更新。请翻到下一页。自我担任CEO以来，我多次强调诺和诺德将更聚焦核心领域，尤其是糖尿病和肥胖症。在此我想阐述我们的战略优化方向。100多年来，我们始终遵循一个简单目标：发现并解决未满足的重大医疗需求。这一承诺不变。糖尿病和肥胖症领域仍有大量患者需要专业解决方案，我们相信自身能提供最优服务。
未来，我们将集中资源于能创造最大价值的领域。我们的战略以患者为核心。全球超10亿人受糖尿病或肥胖症影响，我们将不懈研发帮助患者更健康、更充实生活的产品。部分产品由内部开发，其他通过合作与收购纳入产品组合。许多资产可应对多重未满足需求，我们将探索这些机会并适时拓展适应症。众所周知，肥胖症和糖尿病存在个体差异，且常伴缺乏有效疗法的并发症。
正如收购Akero所体现，诺和诺德将持续通过研发识别创新方案，并推进开发以应对核心疾病及相关并发症。我们正在聚焦方向。过去，我们将资源分散至偏离核心的领域，例如帕金森病的干细胞研究。因此，本季度我们终止了若干非核心项目，将资源重新配置至优势领域。我们将加强商业化投入以提升竞争力。为应对市场动态变化和日益显著的消费化趋势，例如，我们将扩展跨市场的远程医疗能力。
简言之，我们将在糖尿病、肥胖症及相关并发症领域保持战略定力。同时继续推进罕见病的靶向研究与商业化。为支持此战略，我们已启动公司全面转型，现在向大家汇报进展。请翻到下一页。我们此前宣布的转型计划旨在简化运营模式、加速决策、将资本和资源重新配置至糖尿病和肥胖症的高增长机会。该计划助力我们把握全球需求增长，强化在消费化肥胖市场的竞争地位。
作为计划一部分，我们预计全球减少约9000个岗位。尽管此决定不易，但预计到2026年底将实现年化节约约80亿丹麦克朗。这些资金将重新投入糖尿病和肥胖症业务扩张及战略优先事项。我们深知变革对员工的影响，承诺为受影响同事提供负责任过渡方案。我们相信转型将提升运营效率，巩固长期未来，为股东创造更高回报。现在有请卢多维克汇报2025年前九个月商业化进展。
卢多维克·赫尔夫戈特：谢谢迈克。请翻到下一页。2025年前九个月，我们总销售额增长15%，由两大业务单元共同驱动：美国业务增长15%，国际业务增长16%。美国业务增长受到约60亿丹麦克朗一次性因素正面影响。糖尿病GLP-1产品销售额增长10%，两大业务单元增速持平。胰岛素销售额增长3%，主要由美国业务18%的增长驱动，增长受往年净价调整及渠道与支付方结构变化推动，但部分被销量下降抵消。国际业务胰岛素销售额下降2%。
肥胖护理业务销售额增长41%，美国业务增长24%，国际业务增长83%。罕见病业务销售额增长13%，美国和国际业务分别增长14%和13%。请翻到下一页。国际业务销售额前九个月增长16%，主要由GLP-1产品驱动。糖尿病GLP-1产品增长10%，Ozempic和Rybelsus共同推动。中国地区糖尿病GLP-1销售额下降4%，受经销商库存变动负面影响。肥胖护理业务增长83%至224亿丹麦克朗，Wegovy销售额约200亿丹麦克朗，增长168%，所有区域均实现增长。请翻到下一页。
在糖尿病和肥胖症GLP-1合并市场中，诺和诺德在国际业务中保持领先，销量市场份额达68%。Rybelsus已进入超40个国家，Ozempic仍是国际业务领先的糖尿病GLP-1产品，已覆盖约80国。肥胖症领域，Wegovy已登陆超45国并将继续扩展。口服司美格鲁肽25毫克（即丸剂Wegovy）已向欧盟提交申请，拟在部分欧盟市场推出。国际业务中GLP-1类药物35%的类别增长令人鼓舞。尽管糖尿病和肥胖症领域竞争加剧，未满足需求依然巨大。
现在有请戴夫汇报美国业务进展。
戴夫·摩尔：谢谢卢多维克。请翻到下一页。2025年前九个月，美国市场糖尿病GLP-1护理产品销售额增长10%，主要受Ozempic持续放量推动，但部分被Victoza和Rybelsus的下降抵消。Ozempic在美国的增长受益于总净销售额调整和经销商库存增加。目前Ozempic周处方量约67万标准单位，低于2025年第二季度的69万标准单位。2025年第三季度，美国GLP-1糖尿病市场较2024年同期增长约10%。我们持续投入商业活动，并于近期在直接面向患者的现金支付服务中推出Ozempic。
请翻到下一页。2025年前九个月，美国业务中Wegovy销售额增长25%，由销量上升驱动，但部分被实际价格下降抵消。Wegovy周处方量约27万，低于上季度末的28万。8月，美国FDA批准Wegovy用于治疗MASH（代谢功能障碍相关脂肪性肝炎）。我们已组建针对肝病科和胃肠科医生的销售团队，并积极拓展该领域医保覆盖。同时，我们持续努力确保患者获得安全正品Wegovy。目前美国约5500万肥胖症患者享有Wegovy医保覆盖，其中超1000万人通过医疗补助计划（Medicaid）参保。
然而展望2026年，多个州因预算问题已宣布调整肥胖药物医保政策，将影响Wegovy在Medicaid的覆盖。遗憾的是，诺和诺德市场调研显示复合GLP-1药物使用持续上升，目前美国估计超100万患者使用此类药物。我们于2025年3月推出NovoCare药房，与零售渠道共同推动现金支付市场占Wegovy总处方量约10%。公司将继续投入直接面向患者计划，如近期与GoodRx和Costco的合作。
我们预计今年底前获得丸剂Wegovy的监管决定，并于2026年初准备上市。现在交还给卢多维克。
卢多维克·赫尔夫戈特：谢谢戴夫。请翻到下一页。昨日我们确认已提交修订提案，拟收购Metsera以加强糖尿病和肥胖症研发管线。如前所述，充分释放肥胖市场潜力需要覆盖不同患者群体需求的多样化治疗方案。肥胖治疗仍处早期阶段，我们预见未来患者可根据BMI、年龄、性别等因素细分。Metsera的创新管线将增强我们满足差异化需求的能力：MET-097是潜在最佳月度GLP-1疗法，MET-233是新一代胰淀素资产，管线还包括两者组合及口服/注射临床前资产。
交易结构包括每股62.2美元现金首付（对应约67亿美元企业价值），另设28亿美元或有价值权（CVR）基于临床/监管里程碑支付。Metsera总计有望获得最高100亿美元（每股86.2美元）。该提案符合法规，符合患者与股东利益，彰显诺和诺德对美国市场的投资承诺。现在有请马丁。
马丁·朗格：谢谢卢多维克。请翻到下一页。如迈克所言，我们正强化对糖尿病、肥胖症及相关并发症、罕见病的聚焦策略，这与近期收购Akero的efruxifermin（FGF21类似物）及Omeros的zaltimabart（MASP-3抑制剂）一致。Efruxifermin有望成为首个针对F4期肝硬化MASH的同类最佳疗法，二期SYMMETRY试验显示F4患者中29%实现肝纤维化改善，42%达到MASH消退。目前该药进入三期SYNCHRONY项目，预计本十年末上市。
Zaltimabart针对罕见血液病PNH（阵发性睡眠性血红蛋白尿），二期完成后将启动全球三期试验。分子在罕见病及肾病领域有拓展潜力。我们在相关领域的研发与商业化专长将加速这些资产落地。请翻到下一页。内部管线方面，REDEFINE 1试验亚组分析显示cagrilintide（胰淀素类似物）68周减重11.8%，三分之一患者减重超15%，胃肠道不良事件停药率仅1.3%。三期RENEW项目已启动，2026年初将评估更高剂量。
请翻到下一页。2025年末至2026年关键里程碑：2026年上半年公布REIMAGINE 3（CagriSema联合基础胰岛素治疗2型糖尿病）结果；2024年四季度发布皮下/口服amcretin二期数据；GLP-1/GIP/胰淀素三重激动剂一期完成，2025年10月进入Ib/二期；Wegovy丸剂FDA审批结果预计2025年底前公布；CagriSema上市申请及REDEFINE 4试验结果按计划于2026年一季度提交。罕见病领域，Mim8（血友病A预防治疗）已向美欧提交申请；阿尔茨海默病evoke试验结果预计2025年末公布（高风险机会）；ziltivekimab初步数据预计2026年下半年公布。现在有请卡斯滕。
卡斯滕·克努森： 谢谢马丁。请翻到下一页。2025年前9个月，按丹麦克朗计算我们的销售额增长12%，按固定汇率计算增长15%，两大业务部门均有所贡献。第三季度入账了90亿克朗的重组相关成本。毛利率降至81.0%（2024年为84.6%），下降主要反映约30亿克朗一次性重组成本及部分生产资产减值的影响。销售成本还受到Catalent相关摊销折旧、以及产能扩张持续投入的影响。销售与分销费用按丹麦克朗计算增长12%，按固定汇率计算增长15%。
费用增长由美国业务和国际业务共同推动，其中Wegovy的销售分销费用受约20亿克朗一次性重组成本影响。研发费用按丹麦克朗计算增长9%，按固定汇率计算增长10%，反映早期及后期研发项目投入增加（尤其是肥胖治疗领域）。研发费用包含约40亿克朗一次性重组成本，以及为腾出核心治疗领域资源而终止早期非核心项目的减值。这部分被2024年ocedurenone项目57亿克朗减值损失及其他无形资产减值部分抵消。
营业利润按丹麦克朗计算增长5%，按固定汇率计算增长10%。剔除重组成本后的调整后营业利润按丹麦克朗计算增长16%，按固定汇率计算增长21%。净利润增长4%，稀释后每股收益增长4%至16.99丹麦克朗。2025年前9个月自由现金流为639亿克朗（2024年同期为718亿克朗），主要受资本支出增加影响。此外，2025年前9个月我们通过分红等方式向股东回报530亿克朗。请翻到下一页。
2025年全年，按固定汇率计算的销售额增长预期调整为8%-11%。新区间反映我们对糖尿病和肥胖症GLP-1疗法销售增长预期的下调。基于当前丹麦克朗汇率，报表销售额增长预计较固定汇率增长低约4个百分点。国际业务展望调整反映GLP-1药物在糖尿病和肥胖领域的渗透趋势，部分被日益激烈的竞争抵消。美国业务展望基于Wegovy和Ozempic当前处方量趋势，同时考虑竞争与价格压力加剧。按固定汇率计算的营业利润增长预期调整为4%-7%，受80亿克朗重组成本拖累。报表营业利润增长预计较固定汇率增长低约6个百分点。
收窄指引区间主要反映销售增长预期下调、Akero和Omeros收购相关成本（部分被支出减少抵消）。受汇率对冲收益推动，预计财务净收益约26亿克朗。资本支出预期调整为约600亿克朗（因扩张计划调整）。自由现金流预期调整为200-300亿克朗，反映美国应收账款低于预期及资本支出缩减。此外，自由现金流指引已考虑Akero收购的潜在影响（取决于最终交割时间），Metsera潜在收购的财务影响未纳入。
关于未来几年：司美格鲁肽化合物专利在国际业务部分国家将于2026年到期，预计对全球销售增长产生低个位数负面影响。2026年Akero收购预计推高研发费用，对全年营业利润增长产生约3个百分点的负面影响（具体取决于交割时间）。最后，公司已接受美国《通胀削减法案》针对2027年Medicare D部分为Ozempic、Rybelsus和Wegovy设定的最高公平价格（MFP）。若该政策于2025年1月1日实施，预计对2025年全球销售增长直接产生低个位数负面影响。实际MFP政策将于2027年1月1日在Medicare D部分生效。以上为2025年展望的补充细节。现在交还给迈克。
马兹亚尔·杜斯塔尔： 谢谢卡斯滕。请翻到下一页。本季度充实而高效——2025年前9个月我们实现15%销售额增长，近4600万患者正从我们的疗法中获益。我们同步推进了研发管线，启动全公司转型计划，并宣布多项战略契合的研发收购与协议。现在交还给雅各布。
雅各布·马丁·罗德： 谢谢迈克。请翻到下一页。至此我们进入问答环节。[操作员说明] 请操作员提出第一个问题。
操作员：[操作说明] 您的第一个问题来自丹麦银行的卡斯滕·隆堡·马德森。
卡斯滕·马德森：我想先提两个问题。第一个相对基础些，迈克，这是您首次主持季度财报会议。根据贵司路演材料，过去12个月GLP-1全球合并市场份额下降了9个百分点——这个流失幅度相当大。虽然我们知道这个趋势，但您具体计划采取哪些战略举措来扭转局面？比如三季度在美国尝试的定价策略似乎对市场动能影响有限。能否举例说明？第二个问题给卡斯滕：已进行或计划中的收购（尤其是Metsera）将导致显著现金流出，加上资本支出和明年股息支付，能否谈谈资本规划与配置？股息支付率在优先级中处于什么位置？
雅各布·马丁·罗德：好的。这两个问题先请迈克谈市场份额动态，再请卡斯滕回答。
马兹亚尔·杜斯塔尔：感谢提问。作为长期参与商业运营的人，我直言不讳：失去市场份额确实令人不悦。但当前核心是聚焦糖尿病/肥胖症战略，因为市场扩展潜力巨大。我们正通过自主研发与收购双线扩张管线，控制成本以确保全力开拓市场——仅美国就有数百万患者未获治疗。推出Wegovy丸剂等新产品、与Costco/沃尔玛等商业合作都是拓展手段，但这些措施见效需要时间。这始终是场马拉松，而非冲刺赛。
雅各布·马丁·罗德：谢谢迈克。第二个资本配置问题请卡斯滕回答。
卡斯滕·克努森：我们始终遵循明确的资本配置框架：优先投资高回报业务，稳定派发股息，通过BD/并购补充管线，剩余现金才用于回购。股息政策将保持连贯性——重点是将盈利转化为现金流，同时把握如Akero之类的价值创造机会。框架长期未变。
雅各布·马丁·罗德：感谢二位。请操作员接入下一组问题。
操作员：下一个问题来自法国巴黎银行的彼得·维杜尔特。
彼得·维杜尔特：两个问题。第一，收购Metsera是否暗示对内部管线信心减弱？请说明其资产与cagri/CagriSema/amycretin的临床差异化（仅因给药方案？）。第二，传闻诺和诺德因Metsera被FTC联系，能否确认？
雅各布·马丁·罗德：请迈克先谈Metsera战略，马丁补充技术差异。
马兹亚尔·杜斯塔尔：我们对自身管线极具信心，但面向数亿患者时，管线永远不够宽。Metsera资产具有差异化互补性，符合长期战略。
马丁·朗格：肥胖症具有高度异质性，需多元化管线覆盖不同BMI/共病患者。Metsera恰能提供这种互补性。
雅各布·马丁·罗德：FTC问题请卡斯滕回应。
卡斯滕·克努森：流程细节不便透露，但Metsera董事会已认可我方方案。我们始终通过外部专家确保交易符合法规，对顺利交割有信心。
雅各布·马丁·罗德：感谢提问。请继续下一组问题。
操作员： 下一位提问来自伯恩斯坦的弗洛朗·塞斯佩德斯。
弗洛朗·塞斯佩德斯： 我有一个后续问题。关于联邦医疗保险（Medicare），能否谈谈两方面看法：一是若肥胖人群通过该渠道获得更广泛覆盖的机遇；二是《通胀削减法案》（IRA）的潜在风险——您已在公告中提及相关展望。希望您能就Medicare的机遇与风险分享见解。
雅各布·马丁·罗德： 感谢提问。这两个问题请戴夫回应，先谈Medicare机遇，再谈IRA。
戴夫·摩尔： 感谢提问。Medicare机遇对我们至关重要——自十余年前进军肥胖症领域以来我们持续关注此渠道。约3000万Medicare适龄人群受肥胖困扰，确保其获得抗肥胖药物意义重大。虽无法推测具体潜力规模，但这无疑是重要发展方向。关于IRA，如卡斯滕所言，公告中已说明预期影响。由于与联邦医疗保险和医疗补助服务中心（CMS）签有保密协议，我们无法进一步置评，CMS将在近期公布具体价格。
雅各布·马丁·罗德： 谢谢戴夫，也感谢弗洛朗的提问。请接入下一组问题
操作员： 下一位提问来自瑞典商业银行的马丁·帕克霍伊。
马丁·帕克霍伊： 两个问题。首先回溯卡斯滕的提问——我认为他对市场份额流失的表述过于温和：按国际业务（IO）报表数据，礼来实则实现了一场冲刺。两年前贵司GLP-1总份额达80%，如今仅50%。能否说明并非贵司失误，而是对手在国际业务中做对了什么？是跨国商业执行力的差异，或纯因产品优势？为何对手能冲刺而贵司不能？第二问关于给药装置策略：Wegovy的FlexTouch在美国受挫，而您曾强调其对消费渠道灵活性的重要性。展望2026年，整体装置策略（包括西林瓶产品上市）将如何调整？哪些市场会重点推行？
雅各布·马丁·罗德： 谢谢提问。第一个国际业务问题请迈克回应。
马兹亚尔·杜斯塔尔： 感谢提问。可从多维度解读，马丁：国际业务中既有我们优势扩大份额的市场，也有份额流失的市场——动态均值常掩盖真相。以中国为例，市场增长不及预期，主因我们未在该市场推出早期肥胖药物；同时线上渠道受挫，因肥胖药物（如Wegovy）禁售线上，而竞品凭借超级品牌优势占先机。反观英国等欧洲市场，我们单季度新增份额已反超对手。市场瞬息万变，需放眼长期而非拘泥季度数据。我们在国际业务的患者基数仍是对手两倍以上，量能策略与潜力依然极具吸引力。但当初我们以100%份额独占市场，份额回落本在预期中。随着竞品涌入及专利到期（LOE），明年对手将不止礼来。立足长远，我对国际业务的需求潜力仍充满信心。
雅各布·马丁·罗德： 谢谢迈克。接下来请戴夫回答关于给药装置的问题。
戴夫·摩尔： 感谢提问。如您所言，Wegovy的FlexTouch装置收到CRL（完整回复函）确实是挫折。展望2026年，我们正评估其他剂型方案（包括西林瓶）及新装置上市计划，以增强灵活性——尤其在现金支付渠道持续扩张的背景下。就FlexTouch而言，我们正与FDA积极沟通并处理CRL要求，但目前无法透露具体时间表。
雅各布·马丁·罗德： 谢谢戴夫，也感谢马丁的两组提问。请接入下一个问题。
操作员： 下一位提问来自美国银行的萨钦·贾恩。
萨钦·贾恩： 两个问题：一是商业层面，鉴于昨夜动态，Wegovy丸剂如何规划orforglipron（礼来口服GLP-1）的定价情景？基于API（原料药）产能限制，您的价格竞争力如何？能否透露上市节奏？二是财务问题——卡斯滕，您应早有预期：过去几年您都会提前分享次年动态。考虑到净价影响、国际业务专利到期、Akero收购等，市场共识约7%销售额增长与低双位数息税前利润，您对2026年有何高层级思考？
雅各布·马丁·罗德： 谢谢提问。首个关于口服司美格鲁肽的问题请戴夫从准备度层面回应——出于竞争原因无法详述，但可说明整体框架。
戴夫·摩尔： 我们为Wegovy丸剂临近审批感到振奋，这将是拓展市场的重要一步——尤其适用于倾向口服疗法的肥胖患者。具体定价虽无法透露，但新药将覆盖全渠道：不仅聚焦Medicaid、Medicare和商保，还通过远程医疗合作、NovoCare药房及零售伙伴提供现金支付选项。此次上市策略不同以往，我们更注重疗效与耐受性构成的竞争力维度，期待为美国肥胖患者带来新选择。
雅各布·马丁·罗德： 谢谢戴夫，表述清晰。第二个问题请卡斯滕回答。
卡斯滕·克努森： 您已自问自答了部分关键要素（笑）。我们按惯例不在今日提供明年指引，但可说明：当前业务势头是未来趋势基础——并非所有因素延续，但构成起点。具体而言，今年净价利好约贡献集团销售额增长2个百分点，此效应明年不可复制；国际业务专利到期（多次预警）预计对明年销售额产生低个位数负面影响；Wegovy丸剂（待FDA批准）是明年的上市重点；Akero收购带来的研发费用增加（预计年底交割）将拉低2026年营业利润增长约3个百分点。
操作员： 下一位提问来自瑞银的哈里·塞夫顿。
哈里·塞夫顿： 两个关于美国市场的问题。首先，鉴于《通胀削减法案》对司美格鲁肽的直接定价谈判折扣已达成，加上昨日媒体报道肥胖药物可能纳入联邦医保——虽不要求直接评论，但贵司产品在不同渠道似乎将出现显著价差。您认为如何维持这种渠道分层定价？还是我们应假设所有价格将逐步向最低水平靠拢？其次，关于当前美国市场趋势：能否说明明年提升Wegovy和Ozempic商业保险覆盖度的策略？抑或您认为2026年美国增长主要依赖Wegovy丸剂上市？
雅各布·马丁·罗德： 感谢提问。两个问题均请戴夫回应：先谈定价机制，再论市场覆盖现状。
戴夫·摩尔： 感谢提问。如先前所言，我们无法讨论IRA或最惠国待遇细节，但重视此问题。历史上我们始终能维持渠道间差异化定价——无论是医疗补助、联邦医保、商保还是日益扩张的现金支付渠道。虽无法预测未来，但这种市场区隔历来可行。关于覆盖质量趋势，这仍是重点：因市场摩擦，肥胖药物获取仍存挑战。
戴夫·摩尔： 因此我们持续投入提升覆盖度，这是明确优先事项——包括现金支付方案与支付方协商。虽然尚未见显著成效，但将是2026年重点。我们不预期商业保险覆盖会出现重大转变，但如前述，各支付方及医疗补助计划均面临预算压力，可能出现覆盖收缩。
雅各布·马丁·罗德： 谢谢戴夫对两个问题的回应，也感谢哈里提问。请接入下一个问题。
操作员：下一位提问来自德意志银行的伊曼纽尔·帕帕达基斯。
伊曼纽尔·帕帕达基斯：有几个后续问题。首先请退一步看美国商业保险渠道趋势与肥胖治疗——抱歉有背景杂音。尽管Wegovy获批NASH适应症，其处方量自七月以来基本持平；连Zepbound的增长也主要来自现金支付渠道。请分析商业保险渠道渗透的真正障碍是什么？是需求端问题（产品特性局限/仅少数积极患者有需求），还是可及性障碍（如保险公司设阻影响患者持续治疗）？其次关于Metsera交易：您对此次报价结构的相关风险如何看待？这种设计可能导致贵司最终持有50%无控制权股份仅为防止他人收购——为何能接受这种可能性？或如何规避？最后请简要澄清联邦医保谈判：您考虑的最高折扣上限是否会与MSP持平？还是另有附加？
雅各布·马丁·罗德：谢谢提问。我注意到两个问题：首个关于Wegovy处方量的请戴夫回应，交易结构问题随后由卢多维克解答。戴夫请先。
戴夫·摩尔：感谢提问。如之前所言，可及性质量仍是报销渠道的关注重点与挑战，加之激烈竞争和复合药持续增长。我们认为提升可及性的投入对市场扩张至关重要。此外，各位将继续看到我们通过更多合作拓展现金渠道，并确保产品在该渠道的供应。
雅各布·马丁·罗德：谢谢。现在请卢多维克发言。
卢多维克·赫尔夫戈特：感谢提问，伊曼纽尔。我认为一切源于您对Metsera产品组合的期待——我们深信这些资产的价值，信任团队能力，且当前交易结构（如卡斯滕所言）已通过外部顾问审核并符合法律标准。归根结底，这取决于资产质量与我们对数据的信心。当然，此类收购必受审查，但即便仅持有50%股份，若产品如预期般具备差异化优势（如马丁所说，这是产品共识），其价值依然可观。无论如何，科学性是根本，我们坚信其价值主张。虽从运营角度更希望完全整合，但所有情景下该资产价值都极为显著。
雅各布·马丁·罗德：谢谢卢多维克。现在让我们转向最后两个问题。首先是倒数第二个问题，请接线员继续。
接线员：提问来自摩根大通的理查德·沃瑟。
理查德·沃瑟：第一个问题，迈克，你提到将加强远程医疗合作，尤其在美国。我认为之前的安排（特别是与Hims的合作）面临挑战，因为对方仍在大量使用复合药物。所以目前存在关于是否延续或新签与Hims协议的讨论，以及远程医疗的更广泛参与。我想知道此次合作有何不同？是否有证据表明FDA或法律层面施压要求清除复合药物供应商？这方面可能发生哪些变化？第二个问题，你多次提到医保覆盖范围，尤其是医疗补助和商业保险方的覆盖可能更不理想，报销门槛依然很高。既然如此，我们应如何理解定价策略？通常提高返利和定价应能降低报销门槛。对于2026年的趋势，我们该如何看待？
雅各布·马丁·罗德：谢谢理查德。第一个问题请迈克回应远程医疗部分。
马齐亚尔·道斯塔尔：好的，理查德，我简要说明几点。直接回答你的问题：目前并无额外监管压力。但我们一贯坚持的是，来自中国的非法原料药被复合药物供应商使用，由于未经FDA批准，其安全性存疑。作为制药企业，我们对此持否定态度，这一立场从未改变。我们始终强调需扩大患者可及性，并探索更多途径。现金支付渠道和电子医疗无疑是吸引人的方向。在此背景下，我们正与多方探讨如何提升可及性，再决定合作对象。
我们已建立若干合作，如提到的好市多、EMed、沃尔玛等，还有许多持续对话，以推动先前提及的市场扩张。
雅各布·马丁·罗德：谢谢迈克，很清晰。第二个问题请戴夫回应。
戴维·摩尔：非常感谢，理查德。正如我们过去讨论的，在GLP-1和肥胖症领域，为提升销量，定价持续承压。但我想重申，保障用药可及性的质量是我们的明确重点。我们正与支付方合作优化流程，让患者更顺畅获取药物，例如减少使用管理限制、简化事前授权要求。这就是“投资可及性质量”的核心含义，也是与支付方的关键对话。2026年，商业保险渠道的覆盖情况预计不会大幅变化。医疗补助可能略有调整，但商业机会方面，目前可及性进展有限。我们仍看好CVS的潜力，2026年Wegovy将作为独家品牌入驻CVS的AOM计划。
雅各布·马丁·罗德：
非常感谢，戴夫。说明很清晰。在交给迈克做总结之前，让我们进入最后一个问题。请提出最终问题。
接线员：
今天的最后一个问题来自高盛的詹姆斯·奎格利。
詹姆斯·奎格利：
我有两个问题。第一，关于REDEFINE 4试验，从医生和市场营销角度看，这项试验对于证明与Zepbound的差异化有多重要？对于Zepbound在灵活给药方案中可能的表现（与其他试验和真实世界数据相比），是否有进一步思考？能否确认如果REDEFINE 4未显示统计学显著差异，你们仍计划推出CagriSema？
第二，能否谈谈Wegovy在美国以外地区的上市准备？公告和发言中提到可能选择特定国家上市，而此前重点似乎主要在美国。是什么变化促使你们考虑海外上市？在迈向“最惠国待遇”（MFN）的背景下，如何平衡此事与美国上市流程及定价等因素？
雅各布·马丁·罗德：
谢谢詹姆斯。两个问题分别关于REDEFINE 4和口服司美格鲁肽（IO）。第一个问题请马丁先回答。
马丁·兰格：
REDEFINE 4试验如您所知，我们从REDEFINE 1中吸取了经验，特别是需要进行腰椎研究，因此修订了REDEFINE 4方案。但我们的基线假设始终是“非劣效性”，并保留“优效性”潜力。即使体重减轻仅达到非劣效性，我们仍认为在胃肠道副作用和耐受性方面可能存在优势。此外，司美格鲁肽的心血管获益已得到验证，REDEFINE 3试验结果将进一步明确CagriSema与潜在竞争产品的差异化。但需强调，优效性可能性依然存在，只是修订后的试验需谨慎评估风险。
雅各布·罗德：
第二个问题请卢多维克回答。
卢多维克·赫尔夫戈特：
首先明确，Wegovy口服药上市的核心优先市场是美国，2026年这一重点不变。如您所言，我们已提交申请并计划在2026年视情况启动部分海外市场上市，前提是确保产能爬坡顺利，并能最大化Wegovy口服药的潜力。此外，我们正快速将美国远程医疗经验复制到其他市场，目前已在欧洲、澳大利亚等多地推进远程医疗布局，并取得进展。
这些经验将加速我们整体远程医疗能力建设，为Wegovy口服药上市提供支持。还需注意，IO（口服制剂）市场也是我们的优势领域——例如Rybelsus（口服司美格鲁肽）在欧洲等地的成功经验，可助Wegovy口服药快速占领市场。综上，美国优先，但已做好在选定的IO市场同步推进的准备。
雅各布·马丁·罗德：
谢谢卢多维克。问答环节到此结束，感谢各位参与。若有后续问题，请随时联系投资者关系部门。最后请迈克做总结发言。
马齐亚尔·道斯塔尔：
谢谢雅各布，感谢所有参会者。结束前我补充几点：尽管今年已收窄全年预期且面临竞争压力，但未满足的临床需求巨大，糖尿病、肥胖及相关并发症领域长期市场空间广阔。我们正聚焦这些核心领域，通过提升商业执行力和创新标准，为更多患者提供更优治疗方案。这是我们的主场，我们将持续努力直至目标达成。谢谢。
接线员：
本次电话会议到此结束。感谢参与，现在可以断开连接。