Meta的护城河不如腾讯，但腾讯的成长性不如Meta

“我们一直都知道，理想中的企业只需要投入很少的资本就能获利很多。苹果、谷歌、微软和 Meta 都是很好的例子。然而，卓越的公司是最难估值的，我也不确定 Meta 在未来5年或10年的表现如何，因此无法投资该公司。对我来说，弄清楚可口可乐的价值比弄清楚谷歌或 Meta 要容易得多。我并不否认他们拥有辉煌的未来，我只是无法做出评判。”

——巴菲特

这个世界有 2 个超级大国，美国跟中国，也有两个超级大省，加州与广东，好玩的是，也有 2 个虚拟大国，Meta 与微信，前者的日活是 34.8 亿，后者是 12 亿。

线下群的投资朋友问：腾讯和 Meta 这两个业务比较像的公司，目前估值差不多，然后腾讯的收入更加多元化，Meta 的收入聚焦在 Facebook 家族的广告业务，你怎么看两个公司在目前差不多估值情况下未来的成长性？

腾讯最近 3 年涨了 135%，Meta 最近 3 年涨了 425%，有趣的是，中美两大社交公司的股价谷底都是 2022 年 10 月，腾讯掉到了 195 块，Meta 掉到了 88 块（现在是 775）。

当然，世界上的悲欢离合并不相通，腾讯是因为反垄断、无序扩张、游戏版号、股灾投资减值等原因，Meta 是因为苹果隐私新规（广告精准度下降，一年至少减少 100 亿美金广告营收）、Tiktok 短视频对时长的抢占（美国用户每日在 TikTok 上消耗的总时长超过 Instagram，且年轻用户比例高达 82%）、元宇宙业务巨额亏损（Reality Labs 部门自 2020 年设立以来累计亏损超过 600 亿美元）。

我们事后马后炮来看，腾讯Meta 所遇到的挑战都不是因为自身产品变烂（百度就是，即便他再涨几倍，都不影响我看空他）或者行业需求萎缩（燃油车市场），导致被用户抛弃，都属于《抄底就是伟大公司遇到了可解决的问题》。

比如苹果隐私新规，他会导致 Meta 当年广告营收减少 100 亿美金，但是我们做互联网的都知道，广告主的广告预算每年是恒定的（经济变好投更多，变差投更少），他总得在一定 ROI 要求下花出去，不在 Meta 消耗就在 Google 或者 Amazon 消耗，因为线上的广告效率总比线下的楼宇、飞机高铁、户外广告高，苹果的新规是对所有广告商生效的，Meta 要做的是跑赢其他平台，而 Meta 作为一个社交平台，Facebook、WhatsApp、Instagram、Messenger、Threads 的全矩阵把用户的生活了解的比同行更清楚（说白了就是可以收集更多的有效数据），他几乎必然会跑赢同行。

最后的事实也如此，Meta 通过 AI 算法优化，如 Advantage Plus、Lattice 等模型，提升了广告投放效率，弥补了苹果 IDFA 限制带来的冲击。而且，AI 大模型的投入又把 Meta 提到一个新高度，延长了用户使用时长（AI 让信息流推荐更精准，用户感到内容更好看），又进一步增加了广告曝光，根据 Meta 25 年 Q2 财报：用户在 Facebook 上的使用时间增加了 5%，在 Instagram 上的使用时间增加了 6%。

需要纠正一个定义：很多人都认为 Meta、谷歌、腾讯，本质上是一家广告公司。

这种说法是不对的，在我看来，广告不能称之为一个业务，广告是互联网内容或媒体公司的一种变现手段，他是一个业务最终赚取利润的结果，谷歌首先是搜索公司、视频公司（YouTube）、云计算公司（谷歌云），Meta 也首先是社交公司。

腾讯的广告收入占营收大概是18%，利润25%左右，毛利率比游戏跟增值服务低，但比金融跟企业服务业务高。但腾讯的三大业务都非常轻资产，毛利都能做到快60%，腾讯云会有部分折旧与资本开支，腾讯视频与腾讯音乐会有部分版权采购的成本，导致毛利低一点。

腾讯的广告营收来源于微信朋友圈、订阅号、视频号、小程序、广点通、还有QQ、QQ浏览器等一系列业务的加总，你只看广告业务的营收变化是看不出具体一个业务的护城河与增长性变化的，目前腾讯广告的增收其实是来自于视频号，其次是搜一搜，朋友圈是稳定的。

Meta也同理，最强的广告贡献来自于美国这单一国家（50%），主要是Instagram跟Facebook 的信息流广告，而WhatsApp跟Messenger的利润贡献非常低，Meta也在想怎么在 Whastspp跟Messenger上赚钱。其实微信也没有在聊天上放广告赚钱，聊天是很难赚钱的，总不能在聊天的时候弹出来一个广告吧，干扰那么大，虽然日本的 LINE 是这么干的。

Meta是将聊天跟朋友圈分开的，你可以理解为WhatsApp跟Messenger是聊天，Facebook跟Instagram是朋友圈，朋友圈好赚钱，但聊天不好赚钱。同样是视频平台，中视频的 B 站就会比长视频的爱奇艺、腾讯视频更赚钱，而短视频的快手抖音又会比中视频的 B 站更赚钱，原因无他，完全就看你怎么插广告，能插多少广告而用户不反感，总的来说，短视频是移动互联网最好的生意，几乎没有之一，因为他 5 个短视频就能插一个广告，很难有其他内容形式能够承载这么高的广告加载率，有朋友投资 B 站，B 站日活 1 亿，快手 4 亿，推导出 B 站最终能赚快手 1/4 的钱，这是非常离谱的。

总的来说，论护城河，Meta远不如微信，微信是中国人生活的日常，聊天、朋友圈、支付、订阅号、搜一搜、小程序、小游戏、视频号、服务，几乎每个中国人都活在微信的包围圈里，离开了微信，真的是寸步难行。

而Meta还达不到这种重要性与垄断性，聊天中，由于苹果手机在美国是垄断的存在，占了70%的市场份额，家人朋友直接就用iMessage跟FaceTime 视频通话进行沟通，用Apple Pay信用卡进行支付，年轻人把Snapchat当成朋友圈，这些都导致用户在 Meta 家族外有第二个选择，由于剑桥数据问题，就有很多美国人完全不用 Meta 家族的所有应用，但人家在美国都可以生活的很好，不会受到特别大的影响，你在中国试试不用微信生活一周，看有多不方便。

我能够清晰地看到，5 年、10 年后，我们还依赖微信而生活，但 Meta 看十年的确定性不够高，他的稀缺性不如微信在中国强烈。

价值投资最重要的是护城河、护城河、护城河！如果护城河被击垮，100%、300%的增长都是短期的镜中花，水中月，转瞬即逝，东方甄选这种护城河，他即便短期利润增长 150%，我都不敢碰，他也会突然给你一个-60%。如果你护城河足够高，你增长可以慢慢来，即便你是 5%的年增长，拉长到 10 年，复利也是 1.63 倍，如果能做到 10%年增长，10 年复利将会是2.59 倍。

腾讯与 Meta 的护城河都是属于相对强的一档，只是腾讯的微信更强而已，他在中国是 100%的垄断，独一无二的稀缺性。但投资不全看护城河，还要看增长性，如果一家公司的护城河坚固程度是 90 分，另一家是 80 分，但前者增长性只有 50 分，后者是 90 分，后者的回报率是可以做到更好的，当然这取决于你的投资风险偏好。

论增长性，腾讯是远不如Meta 的。

毕竟腾讯做的是中国人的生意，目前只能做新业务提高时长跟单位时间的变现效率，最近三年的增长可以到15-20%，但看十年的增长就会越来越吃力，腾讯的国际化靠的是游戏，目前海外的游戏占总游戏营收的30%，增速比国内快，路径是收购海外工作室的方式。但微信没有出海，也出不了海，社交通信的战争，在 2015 年基本就结束了，世界各个 2025 年用的通信工具，基本都是 2015 年那款，社交通信的单边网络效应就是这么强，先发者就有垄断性的优势。

Meta可以做的事情还很多，比如他在印度与巴西学习微信做支付，WhatsApp也学习微信做订阅号跟企业微信帮商家做客户关系管理（CRM），也抄袭 Twitter 做了一个新的App，叫Threads，短期数据貌似不错，虽然我不认为他长期会成功，一个社区很难通过导流的方式做成功。

其实看微信可以看出来，后面的订阅号、搜一搜、视频号、支付、小程序服务这些业务都是从微信聊天生长出来的，Meta牛逼的地方就是他在200多个国家做了一个初阶版的微信，微信他就出不去中国，Meta往初阶版的微信添砖加瓦会比腾讯出海简单，Instagram 也抄袭微信做视频号，也做了 Reels 短视频（跟微信一样选择了内嵌在微信中，没有独立做 App，这是非常正确的，这就是一个做大一个 App 的时代，能够极大地降低获客成本），虽然难看是难看了点，但利润贡献还是很强劲，趁 Tiktok 官司缠身跟安全审查，内容几乎无下限（我还是天天刷，感受还是很明显的，Tiktok 对内容安全的审核很严格），2025 年 Q1，Instagram Reels 的广告收入占比提升至 26%，成为 Meta 增长最快的业务线

同时，腾讯与 Meta，最大的竞争对手都是同一家，就是抖音/Tiktok，张一鸣是马化腾与小扎的共同敌人：）小扎是美股七姐妹中消费者导向偏弱，竞争导向思维过强的创始人，在与 Tiktok 竞争的过程中，采取了一些有点下作的手段，包括雇佣咨询公司策划 “反 TikTok 运动”，试图将其塑造为 “中国主导的数据威胁”，还在反垄断庭审中强调 TikTok 是 “最大的竞争威胁”，以此反驳美国联邦贸易委员会对其垄断的指控，通过多种手段来应对 TikTok 带来的竞争压力。

Tiktok虽然不抢夺社交通信的市场份额，但是他抢夺用户时长啊，做一个形象的比喻，腾讯与 Meta 的生意模式都是在线上开了一个夜总会， 用户逗留 100 分钟跟 120 分钟，产生的消费是很不一样的。抖音在国内，如果腾讯没有做起视频号的话，腾讯占据的中国人总时长是会少掉20分钟的，但腾讯手持视频号，整个腾讯集团都活过来了，至少 3 年的营收利润增长的确定性就有了，有了视频号，就有可能把微信电商给做了，5 年 3 万亿 GMV 的确定性是有的。

就企业文化与战斗力而言：微信＞抖音＞腾讯游戏＞Meta＞腾讯其他部门，中国的互联网公司，其实在方法论跟战斗力上都已经很强了，如果同样选择了一个新国家做电商，那 Temu 会打败阿里速卖通，而速卖通会打败亚马逊，当然，亚马逊也会打败京东。京东做事不讲逻辑（“京东小厨带动周边 5 公里餐厅销量+30%”真的是连基本的三维归因都无法通过），百度做事不讲价值观。

总的来说，Meta 还是一家非常棒的公司，市盈率 27 倍，在七姐妹中价格属于倒数第 2，2025 年 Q2，Meta 营业收入 475.16 亿美元，同比增长 21.61%；归母净利润 183.37 亿美元，同比增长 36.18%，广告收入量价齐升（24 Q3 广告展示次数增加了 7％，以及平均广告价格提高了 11％），具有定价权，小扎还很年轻，比张一鸣还年轻一岁，创始人还在一线的公司都是加分项，你想想看，如果马老师不在，阿里现在每个月亏 100 亿做外卖，哪位职业经理人敢干这种事。

你说我买不买，我暂时还是不买美股的，但不影响我先把好公司研究好，我在等待一次大回调。

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1）阿里巴巴：69 买入，104已卖出，我不愿意为阿里的AI大饼买单。（阿里财报简评：100块的阿里是真价值，150块是为阿里云梦想买单）

2）腾讯：360 买入，内在价值预估在 700，仓位50%。

3）美团：150 买入，128块加部分仓，继续跌，后面继续加，内在价值预估在 250，仓位20%。（2025年7月23日，美团136，随着阿里的All in，带来了新变量，停止该策略买入，保留个位数仓位，我预计今年战争都不会停止）4）拼多多：115 买入，95 加仓，内在价值上限足够高，仓位30%。

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