果麦文化AI和IP变现元年，新业务价值几何？
果麦文化原来是一家以出版为主业的公司，公司通过自研在今年新增AI应用和IP变现两个新业务板块，原出版业务在大众出版基础上新增教辅出版新业务，今年是果麦文化业务结构发生重大变化和优化的一年，公司市值因此实现大幅增长，当前市值83亿。相同逻辑上市公司美图公司（港股）通过自研新增AI应用业务，实现市值大幅提升，美图公司2023年成功研发垂类AI模型底座，2024年多产品上线，2025年Agent级产品上线，2022年底公司市值仅21亿左右，当前市值446亿，市值提升约420亿。
业务结构发生巨大变化导致市值大幅提升，还有一种实现途径就是资产重组和收购，如23年中航成飞（收购整机业务），重组前几十亿市值，现在市值2000亿+；21年上海电影（收购IP变现业务的上影元公司70%股权），重组前约45亿市值，现在约140亿市值，21年市值最高到189亿，市值增量约100亿，今年上纬新材（预期收购智元机器人股权），原市值30亿左右，现在市值308亿。无论是收购还是自研，只要能使公司业务结构发生巨大变化和优化，都会实现公司从乌鸡到凤凰的蜕变。果麦文化原业务和新增业务的价值如何判断？下文详细分析。
先看结论：果麦原出版业务合理估值50亿；出版AI Agent业务先发卡位优势显著，对标税友股份，短期带来70-80亿市值增量，远期目标市值对标宝钢股份旗下的宝信软件（当前市值近700亿），IP变现业务对标上海电影，短期带来30-100亿市值增量，果麦文化短期合理估值区间150-230亿。
一、AI应用业务：今年是商业化落地元年，先发卡位优势显著，将带动公司市值持续提升
公司新增业务中，AI应用是市场空间最大、竞争格局最优、能使公司市值提升空间最大的业务板块，果麦在23年上半年提出“all in AI”战略，在出版行业率先全力布局AI赛道，经过两年的持续研发投入和客户开拓，在今年实现重大突破，产品端：AI模型底座→多产品工具→Agent，从点到面的全面突破，客户端：大客户战略合作和订单持续落地。公司在出版行业AI应用领域具备极强的先发卡位优势，未来将具备垄断优势，因为在B端工具类软件的下游客户在使用公司产品后，往往会因为习惯、依赖或数据迁移成本等因素而继续选择它，用户粘性很高，构筑了强大的市场壁垒，类似的如钉钉、金山办公等。
AI校对王官微24年12月披露：果麦文化全资子公司果麦数智自研“金字塔”大模型过审，获批备案编号，正式成为生成式人工智能服务备案企业。备案意味着我们的服务已经通过了严格的审核流程，确保了合规性和安全性。果麦文化24年年报披露：“金字塔”大模型是唯一由出版公司开发且成功备案的大模型。同时公司基于“金字塔”大模型研发的首个产品AI校对王软件于25年上半年正式商业化。
25年1月AI校对王的研发·运营团队获评出版业“年度创新榜样”和AI数字化创新年会的“AI创新应用奖”。作为校对工具领域内首款由出版企业研发的“出版物审校级”人工智能校对工具，能在上线之初便得到行业的关注与认同，说明“校对”不只是出版业的长期痛点，更是所有内容行业的普遍痛点。
今年5月果麦文化携AI校对王上榜中国科学院等权威部门发布的“2025杭州AI人工智能企业TOP100”
浙商证券今年2月发布深度报告果麦文化：25年两大催化：AI校对王和《三国的星空》链接：网页链接，根据我们预测，我国出版行业文字校对的费用为50亿元，而新闻稿件、论文、年报等文字校对市场总规模预计更高，果麦文化有望陆续将AI校对产品应用至上述提及领域，不断打开成长空间。
AI校对王相较通用大模型的核心壁垒系专注做高质量的校对垂类模型。1）AI校对王需要大量且高质量的校对语料库数据，在开发和改进校对软件的过程中，需要大量的数据来进行训练，学习其中的规律和模式。公司底层模型没有杂质。2）行业的大量积累，这些积累过程是花很多时间和精力去做，只有沉浸在出版领域才能知道的。3）通用大模型会有修改润色的部分，AI校对王只做校对，完全不做加工润色。
果麦已有超五十家知名出版单位及内容机构使用AI校对王提供的校对服务，涵盖图书、期刊、报纸等多种内容形式，涉及文学、社科、自然科学等主流领域，产品正逐步商业化落地，根据AI校对王官微披露信息：公司3-4月密集签约多家出版行业客户，和中标部队的政务校对订单。据了解公司的营销方案是给客户几个月的免费使用期和人员培训期，所以公司今年中报还没有体现出AI业务的收入，今年下半年开始将逐步看到AI业务的收入，由于出版行业垂类模型属于小模型，其训练和推理需要的算力成本较低，行业竞争格局优（独家），2B端客户拓展销售费用低，预计公司的AI业务毛利率超过70%，并能较快实现盈利。
今年5月东吴证券发布深度研究报告《AI Agent深度：2025 Agent元年，AI从L2向L3发展》：那些在特定垂直赛道已经建立深厚领域知识壁垒、拥有清晰商业模式和客户基础的垂直Agent提供商具有较高的短期增长潜力。我们总结了30家上市公司在垂类Agent方面的布局，其产品基本符合Agent定义且具有垂直领域的比较优势。例如出版校对（果麦文化）、电商外贸（焦点科技）、美学设计（美图公司）等。建议关注其利用AI Agent解决具体行业痛点的能力和商业化进展。
AI校对王官微今年5月28日官宣上线基于出版行业“金字塔”大模型的第二个软件产品-AI选题系统，过去两年，在持续加强研发力度、深度优化AI校对王的同时，果麦文化AI团队其实还在一个更大的项目上倾注了巨量的研发资源——打造一个真正覆盖出版行业策划、生产、发行、营销全部价值环节的“AI出版平台”，真正使得人工智能足以赋能出版行业价值链上的每一环。今天，我们非常荣幸地向大家宣布：自“AI校对王”之后，果麦AI出版平台的第二个增强系统模块——AI选题系统，正式上线！它是一款完全从编辑的视角与工作流程出发的智能选题平台，深度融合了果麦文化的行业经验、数据积累以及AI技术成果，系统功能覆盖选题策划工作的全部流程细节。它将为出版价值链的最原点——“选题策划”，带来更进一步的提效与降本。
AI校对王官微8月21日官宣“书世界智能出版平台”（AI出版平台智能体Agent）正式亮相上海书展，它是一款真正贴近出版人、真正串联整体出版流程的人工智能系统，功能全面，覆盖了选题策划、内容加工、营销辅助、视频生成等关键环节。当下的出版业正经历着系统性重构：销售路径正从“平台渠道”加速转向“C端流量”，AI等新技术也在重塑内容的生产与传播方式。传统以线性流程、分工协作和人力判断为核心的出版模型正逐步失效，而多数团队尚未建立起与这一新环境相匹配的流程与工具体系，增长的难度与不确定性日益加剧。作为行业内最早全面投入AI出版探索的企业之一，“书世界智能出版平台”，就是我们针对这一困境所提交的最新答案。
果麦AI Agent出版平台的市场空间将远超AI校对王软件，并且该平台推出后很快就获得客户认同和合作落地，8月14日果麦与大同出版社达成战略合作，果麦将结合自身在AI出版方面的技术积累，协助大同出版社在选题策划等环节实现长效增长，并帮助其拓展销售渠道。8月果麦与浙江出版集团携手开展AI服务赋能专题培训，培训重点围绕AI在出版流程中的实际应用展开，涵盖选题策划、文本审校与内容营销等多方面内容。这一培训也是果麦文化在“AI+出版”体系下的一项增值服务：我们不仅提供先进的技术工具，也将通过实践经验分享与培训支持，帮助出版人真正将AI融入工作流程，真正释放AI的应用价值。
上个月出版行业权威媒体《出版人杂志》发布深度分析文章《4000万册销量，25亿码洋：一个“反常识”的出版操盘手》链接：网页链接，详细分析果麦文化在出版行业数智化方面的独特能力，和果麦从内容提供方，转型为“超级出版操盘平台”的巨大跃迁，果麦AI Agent平台的目标是成为下一个出版时代的操作系统。
果麦AI Agent出版平台业务可比公司：易点天下（电商营销）市值145亿，鼎捷数智（工业软件）市值132亿，税友股份（税务）市值208亿，卫宁健康（医疗）市值210亿，这四家公司中税友股份在财税AI的先发与卡位优势最强，卫宁健康在医疗AI具备一定卡位优势，鼎捷数智与易点天下处于产品/平台已发、卡位仍在巩固阶段，但是竞争格局不稳定，卡位优势不如前两者。果麦的先发卡位优势类似于税友股份和卫宁健康，税友股份和卫宁健康今年上半年净利润均下滑，卫宁健康还出现由盈转亏，但是二者今年市值均因AI Agent新业务和卡位优势带来100亿左右增量。
据上述分析，保守预估：果麦AI Agent业务短期将带来70-80亿市值增量。远期目标市值对标宝钢股份旗下的宝信软件（当前市值近700亿，历史最高市值1200亿+），宝信软件凭借行业Know-how深厚积淀，深耕钢铁工艺与产销财一体化、ERP与MES同源一体化，在钢铁行业ERP市场份额超90%，即使用友、金蝶在通用ERP市场领先，但是在钢铁行业竞争不过宝信软件。
在AI垂类大模型领域，当前绝大部分公司都是亏损的，现在处于当年互联网行业初期跑马圈地和先发卡位的阶段，这个阶段形成先发优势的企业未来具备持续快速成长成为大市值企业，如腾讯（社交）、百度（搜索）、阿里巴巴（电商）、抖音（短视频）等。
二、IP变现业务：电影和IP衍生品双轮驱动
公司即将上映的动画电影《三国的星空1》之前有详细分析，详见果麦文化光线传媒《三国的星空》定档的超预期信息是？链接：网页链接
该电影最新变化是9月5日发了第二轮预告片，并获得新HS、央视等官方MT力挺，新HS官微9月5日发：【期待！#檀健次在三国的星空打两份工#】电影《三国的星空第一部》发布「逆风翻盘」版剧情预告，10月1日全国上映，相约影院，一起听听檀健次配音版“曹操”讲述官渡之战的故事。该条微博获点赞27.3万，另外当日檀健次通过抖音发视频确认为《三国的星空第一部》配音，获点赞超73万，显示出观众对影片的认同与期待。新HS帮助电影宣发较为罕见，其重点强调价值导向与传播效能，而非商业宣发的普遍合作，但往往会形成“官方定调+流量共振”，对影片可信度与声量提升显著，官方背书对引导家长带孩子观影也有很好促进作用。
公司的IP变现业务不只是今年十一档即将上映的电影带来的收益，首先电影《三国的星空》后面会有2-N部，会持续带来收益，另外围绕电影会有很多IP衍生品的相关收入，持续贡献利润，IP衍生品一般采用"保底分成+销售额抽成"组合，现在《三国的星空1》已确定的IP衍生品项目有游戏IP授权和联动，授权网易的三国题材大型游戏《率土之滨》，并将在十一档共同宣发，共同造势！《三国的星空》获得游戏行业头部企业网易认同，证明其品牌影响力和成为爆款的潜力。《率土之滨》与《三国志·战略版》并称国产三国SLG双雄，长期占据榜单前列与高讨论度，《率土之滨》累计用户已突破8000万，行业与平台口径显示其长期处于“千万级活跃”梯队。《率土之滨》是长期位列网易收入前列的核心产品。在《三国的星空1》上映国庆窗口，与《率土之滨》做“电影主题赛季+联名内容+影内广告”的立体联动，既能借势电影热度拉动游戏DAU与留存，也能为电影触达核心三国用户，实现双赢！相关链接：网页链接
《三国的星空1》电影还未上映，先获得重磅大客户IP授权与深度合作，不仅可以获得额外的IP授权费，对电影票房拉动也会有非常积极影响！因为影游联动是电影与游戏共享世界观设定，形成跨媒介叙事闭环，游戏玩家需通过观影了解世界观设定内容，《率土之滨》活跃用户规模为“千万级”，如果按照25%转化率，将会拉动250万人观影，按40元门票计算，将拉动票房1亿元左右。这一次游戏IP授权费还未知，行业以往惯例是顶流网文/动漫IP的手游授权费常达“5000万元以上授权费 + 分成”。
IP其他品类变现通常包括卡牌、潮玩、文具等谷子经济领域，还有快消品、汽车等IP营销授权，在卡牌领域：即将在香港上市的卡游公司披露其为获得“斗罗大陆”IP授权，需要支付两年一期版权费约2.11亿元，同时还需要按照销售额提成（提成比例未披露，预计在大个位数），体现出顶流IP的高授权费用与分成机制。
浙商证券深度报告对电影票房和对应果麦文化的净利润做敏感性分析：
《三国的星空1》制作成本约1亿，果麦投资0.4亿，出品方权益占比40%，出品方获得票房分成约为40%，该片票房2.5亿是盈亏平衡点，票房5亿对应果麦净利润0.4亿，票房10亿对应果麦净利润1.2亿。需要说明一下，这里为何没有所得税的预估？因为根据《扶持动漫产业发展有关税收政策问题的通知》规定，经认定的动漫企业自主开发、生产动漫产品，可申请享受国家现行鼓励软件产业发展的所得税优惠政策。即自获利年度起，第一年至第二年免征企业所得税，第三年至第五年按照25%的法定税率减半征收企业所得税。
果麦IP变现新业务可比公司上海电影，上文提到，21年上海电影收购IP变现业务的上影元公司70%股权，增加市值约100亿，上影元23年、24年和25年上半年净利润分别为：0.16亿、0.27亿、0.13亿。公司原业务主要是电影院放映业务 ，该业务疫情期间连续亏损，23年稍有改观，但此业务毛利率仅1.57%，剔除期间费用大概率亏损，24年此业务毛利率-2.6%，再次亏损。
《三国的星空1》票房对果麦短期市值影响分析：
悲观预期：票房2.5-5亿，票房微利，IP衍生品会有额外收益（类比上影元），市值增加30亿。
中性预期：票房5-10亿，票房收益0.4-1.2亿，叠加IP衍生品收益，市值增加30-60亿
乐观预期：票房10-20亿，票房收益1.2-2.8亿，叠加IP衍生品收益，市值增加60-100亿
很乐观预期：票房20亿+，票房收益2.8亿+，叠加IP衍生品收益，市值增加100亿+
三、出版业务在高壁垒的教辅赛道实现突破
果麦出版业务原一直在大众图书赛道深耕，公司最大的优势是公司10多年互联网运营积累了大量私域流量，公司自我定位是“以互联网驱动的新出版公司”，传统出版商只完成从内容到图书产品的价值链条，以将图书交付给渠道商代销为商业终结。果麦领先行业开展运营的互联网产品账号，25年中期公司互联网用户数超过1亿，公司可以直接向私域流量客户2C销售，节省渠道费用和了解客户需求，公司掌握客户行为数据和评论反馈信息，可以很好地做产品开发决策。
公司从23年底开始布局壁垒很高的教辅赛道，不到两年时间已取得重大突破，今年8月13日出版商务周报发文《上半年销售码洋超3亿元，果麦文化如何入局教辅赛道？》链接：网页链接，上半年教辅图书销量为1600万册，销售码洋超3亿元，占公司图书总码洋的43%，对于布局教辅赛道不到两年的果麦文化来说，这一成绩堪称惊艳。
教辅赛道进入壁垒较高，出版业内人士称：“教辅这块儿水很深”，这句话其实形象地表达了教辅市场的复杂。果麦文化入局较晚，却能快速地在这个领域形成初步的市场占有率和品牌影响力，体现出果麦强大的组织策划与线上营销推广能力。今年上半年果麦教辅书销售码洋占公司图书总码洋的43%，预计全年占比将超过50%，相当于教辅书再造了一个“果麦”，教辅书需求刚性，市场空间大，壁垒高，果麦的教辅书具备很大增长空间。
果麦的大众图书和教辅图书业务可比公司是读客文化（大众图书）和世纪天鸿（教辅图书，主要依靠线下渠道），三家公司24年收入相差不大在4-6亿区间，净利润：世纪天鸿0.44亿，果麦文化0.4亿，读客文化0.14亿。今年上半年果麦文化在教辅新业务拉动下收入大增29.7%，净利润同增80%，另外两家收入和利润均下降，果麦今年上半年收入接近两家公司收入之和，净利润与两家公司差不多，主要原因是AI应用和IP变现两个新业务处于投入期，收入和利润下半年体现，但费用前置，公司新增很多人员和费用，导致净利润率很低（仅1.6%），如果单独看今年上半年出版业务净利润，应该超过两家公司之和。当前读客文化市值41亿左右，世纪天鸿市值 38亿左右，果麦文化现在业务规模和利润相当于两家公司之和，据此分析果麦文化原出版业务合理估值至少50亿。
总结：今年是果麦文化业务结构发生重大变化和优化的一年，公司原出版业务在教辅赛道实现重大突破，合理估值50亿；出版AI Agent业务先发卡位优势显著，对标税友股份，短期带来70-80亿市值增量，远期目标市值对标宝钢股份旗下的宝信软件（当前市值近700亿），IP变现业务对标上海电影，短期带来30-100亿市值增量，果麦文化短期合理估值区间150-230亿。