光伏寒冬 剩者为王
2025年中期数据显示，中国光伏产业总负债规模已超过3万亿元，140家上市光伏企业负债超2.3万亿元，行业平均负债率63.2%。
更扎心的数据，截止2026年1月18日，通威股份、隆基绿能、通威股份、爱旭股份、晶澳科技、TCL中环、天合光能、晶科能源、钧达股份、大全能源陆继发布2025年度业绩预告，九家企业预亏损合计在450—500亿之巨。其中多晶硅榜一大哥通威股份预亏损90-100亿，甚是出彩。
毫无疑问，2026年365天都是光伏行业的寒冬，整个行业将迎来第四次大洗牌。2008年金融危机，2012年欧美双反冲击，2018年“531” 光伏新政，都成就了数百家光伏企业倒闭或停产的伟业。这次大洗牌，谁在桌上，谁下桌，会比前三次更血腥更残酷。2026—2027年也许我们会目睹大规模的光伏企业前赴后继的倒下，甚至气若悬丝不曾有，挣扎的痕迹不曾有。
最后能继续留在桌上的，可以预见：必是具有全球化布局，具有产品技术迭代，具有现金流低负债的企业。2025年年报，光伏投资者可以重点关注相关上市公司的现金流和负债率，现金流差和负债率高的避雷。现金流就是挺过这轮光伏寒冬的血液，谁先流完最后一滴血，谁就倒在这个寒冬；谁血量挺到最后，谁就是剩者为王。
“秦人不暇自哀，而后人哀之；后人哀之而不鉴之，亦使后人而复哀后人也。”光伏行业始终记吃不记打，在2020年9月提出的双碳战略无微呵护下，光伏行业落得今日之凄凄惨惨，甚是唏嘘。全国统一大市场，庙堂喊了N多年，各个堂口就是掩耳盗铃，不听不听和尚念经。如果双碳战略初始，对多晶硅的产能，统筹兼顾，有序推进，不胡批不盲目扩张，携手中下游良性发展，光伏行业何至于此。本轮多晶硅产能的无序扩张，某些多晶硅主事“凌迟”不为过。第四次光伏行业大洗牌，多晶硅企业必率先垂范，先倒示诚，以谢重罪矣！
多晶硅谁来献祭？在《多晶硅收储之剧终》网页链接我说过：“如果多晶硅 over，我坚信第一个倒下的绝对不会是协鑫科技”。为何口出狂言，且听我娓娓道来。不信者，当诡辩亦可；信者，句句保真。
一、协鑫科技现金流良好，负债率在光伏行业处于低位。2025年半年报显示公司资产负债率（背书及折现票据不回表）已降至38.4%，净负债88.05亿。公司明确，2025年下半年，公司负债率还在持续降低，年报会体现。
二、协鑫科技颗粒硅流动性好，装填效率高，适配连续加料（CCZ）工艺，单炉产出高于棒状硅，已经完全不需要同棒状硅参杂。“两岸猿声啼不住，轻舟已过万重山。”公司表示，单独使用的企业越来越多，已有头部硅片厂100%用颗粒硅拉晶。
三、协鑫科技颗粒硅现在的断线率低于棒状硅，头部少子电阻比均值高于棒状硅，5元素总金属杂质含量≤0.5ppbw的产品占比超95%，完美适配N型BC、TOPCon、HJT等高效光伏电池的严苛需求。公司透露，颗粒硅已不折价销售，基本同棒状硅售价持平，未来还可能溢价销售。
四、协鑫科技、通威股份、大全能源、新特能源等多晶硅企业1月6日被约谈后，市场一致认为多晶硅富余产能通过收储平台软着陆的可能黄了。公司认为，产能出清是既定G策，是执行反垄断还是继续推进反内卷，等G家Z策明确；目前两手准备，收储积极响应，需市场化出清亦有应对策略和方案。
五、若多晶硅价格回到丛林法则，市场化出清有何应对策略和方案。公司答复，目前有《价格法》保驾护航。个人愚见，老朱们，一脸猪相心中嘹亮，从公司一些动作可见端倪，收储我配合，价格战刺刀见红我也干，其百分之一万为血腥厮杀做了万全准备。出售鑫华半导体、头顶一块布配股，充实公司现金流；收购弘元绿色能源与西藏瑞华所持有的内蒙古鑫元硅材料科技有限公司42.469%股权，为打硬仗做产能释放准备（内蒙古鑫元颗粒硅生产成本最低）。老朱们腹黑呀。
六、协鑫科技现金管理不理想，应收账款多时间长风险大。公司回复，对于资金不理想的客户，货款收取的是discounting，有银行背书个的承兑汇票，有一定贴息和时间成本，不存在应收账款风险问题。
七、协鑫科技构建了全生命周期低碳生产体系，综合电耗较传统棒状硅降低超75%，水消耗下降30%，碳足迹低至14.2756kgCO₂e/kg，缔造全球同业最低纪录。公司认为，其碳足迹的优势，在碳税指引下，颗粒硅市场前景广阔。
八、协鑫科技三季度自愿披露，公司光伏材料业务在第三季度实现利润9.6亿元。剔除出售联营公司鑫华半导体6.4亿元收益，光伏材料业务实现扭亏为盈。四季度多晶硅价格持续回暖，盈利预期亦大增。2025年年报，最大的不确定性是减值金额。展望2026年业绩，全年度盈利的几率在60%以上。
九、协鑫科技颗粒硅现金成本持续降低。2025年第三季度，公司颗粒硅平均生产现金成本含研发降至24.16元/公斤。另，公司的全成本并未按照行业通行的15-20年标准，而是采用的极端折旧（10年）。公司告知，2025年4季度现金成本继续下降，会在年报体现。
十、关于政策支持。公司表示，如果多晶硅不收储市场化出清，相关部门新的能耗标准和环保政策可能会尽快出台实施。本着淘汰落后产能，保护先进产能的原则，公司直接受益。
说了一箩筐，结论：协鑫科技的老朱们，凝神屏息，全力渡劫，迎接光伏行业第四次大洗牌。协鑫科技的投资者们，颤颤巍巍，万千红中绿油油，错过大A整整一个牛市！