$*ST亿通(SZ300211)$ 合肥市国资委参与华米私有化的深度研究（声明下：这个是豆包深度研究各种资料形成的，个人真无法这么全面搜索到各种资料，不过真实性还是有的）首先在这里说下个人判断：1-亿通目前走芯片研发之路，芯片+医疗代理（2块业务毛利都很高），目前只有20多亿市值的芯片股，在A股市场其实是值得持有的。2-亿通在合适的时机会把广电业务进行重组，专心做芯片+医疗代理。3-华米从美国私有化退市转回A股，借道亿通还是有一定的可能性。若华米业务逐渐转好，不退市也是可以的。同时对亿通也是好事，华米业务好了，亿通跟着受益。因此无论华米退与不退，对亿通都是利好。另外，之前的疑惑也解开了：为啥国际上的3大投资巨头如高盛等都在2季度入驻亿通？。因为他们信息更加灵通。
研究背景与目标
华米科技（ZEPP.US）作为全球领先的智能可穿戴设备制造商，正经历着一场影响深远的资本运作。2024年5月13日，华米科技收到纽约证券交易所的不合规通知，因其美国存托股票（ADS）收盘价连续30个交易日低于1美元 。面对退市风险，华米科技创始人黄汪主导了一场由安徽地方国资参与的私有化交易。
本研究旨在深入剖析合肥市国资委在华米私有化过程中的角色定位、参与方式、战略考量及其影响。通过对这一典型案例的深度解读，为理解地方政府资本参与企业私有化提供重要参考。研究将从私有化整体脉络、国资参与详情、动机分析、影响评估等多个维度展开，力求呈现一幅完整的资本运作图景。
一、华米私有化事件整体脉络
1.1 时间线梳理：从困境到退市
华米科技的私有化并非一蹴而就，而是在公司经营陷入困境后逐步形成的战略选择。2024年5月13日，华米科技收到纽交所的不合规通知，这成为整个事件的关键转折点 。随后的发展呈现出明显的时间脉络：
2024年5月22日，华米科技发布2024年第一季度财报，数据令人震惊——营收仅为3980万美元，同比大幅下降55.5%。更令人担忧的是，公司每ADS净亏损0.23美元，虽然毛利率达到36.8%的历史新高，但仍无法掩盖主营业务的严重萎缩。
5月24日，华米科技股价跌至0.77美元的历史新低，总市值仅为4618.47万美元，折合人民币约3.35亿元。这一市值水平不仅远低于公司每股净资产5.54美元，更是较2018年11美元的发行价下跌了93% 。
为应对股价危机，华米科技采取了并股措施。2024年9月16日，公司实施了10股并2.5股的并股方案 ，试图通过减少流通股数量来提升股价。然而，这一技术性调整并未从根本上改变公司的困境。
进入2025年后，华米科技的股价出现了戏剧性反弹。截至2025年8月4日，股价飙升至18.44美元/股，总市值达到2.65亿美元 。这种剧烈波动反映出市场对公司私有化预期的强烈反应。
1.2 交易结构：三方财团的精密设计
华米科技的私有化交易结构呈现出精心设计的特征，由三个核心主体构成 ：
**创始人黄汪（主导方）**作为华米科技的灵魂人物，黄汪直接持有公司36%的股权，是私有化的核心推动者。更重要的是，他通过控股平台安徽顺源持有A股上市公司*ST亿通（300211.SZ）29.99%的股权，为华米科技回归A股市场铺平了道路。这种"私有化+借壳上市"的组合拳，体现了黄汪对公司未来发展路径的清晰规划。
**合肥地方国资（资金支持方）**合肥市国有资产平台为此次私有化提供了1.2亿美元资金，成为整个交易的关键资金来源 。这一投资不仅为私有化提供了资金保障，更重要的是体现了地方政府对本土科技企业的支持态度。
**鲸鱼微电子（关联资产质押方）***ST亿通的全资子公司鲸鱼微电子以其股权质押融资约1.1亿美元（8亿人民币）注入资金池 。值得注意的是，鲸鱼微电子同时也是华米科技的核心供应商，2025年双方签订了1.5亿元的供货订单。这种"资金闭环"设计既解决了资金问题，又强化了产业链协同。
1.3 财务数据：估值困境与盈利挑战
华米科技的财务状况呈现出复杂的图景。从营收角度看，公司经历了断崖式下跌：2022年营收41.43亿元，2023年降至24.95亿元，同比下降39.77%，而2024年第一季度更是同比暴跌55%。这种持续的营收下滑反映出公司在市场竞争中处于劣势地位。
出货量数据更直观地展现了公司的困境。2021年至2023年，华米产品出货量分别为3610万、2030万和1210万，呈现逐年下降趋势，分别同比减少21%、43.80%、40.39%。2024年第一季度的出货量仅为120万，较2023年同期的350万再次腰斩。
然而，在营收和出货量双双下滑的同时，华米科技的毛利率却在提升。2024年第一季度毛利率达到36.8%，创历史新高。这一看似矛盾的现象背后，是公司"去小米化"战略的体现——自有品牌产品出货占比已高达85%，但代价是整体规模的大幅萎缩。
从股价表现看，华米科技经历了过山车般的起伏。2018年上市时发行价为11美元，2021年2月达到19.59美元的历史高点，随后便一路下跌。2024年5月跌至0.77美元的历史新低，跌幅超过93% 。这种极端的估值波动，既反映了市场对公司前景的悲观预期，也为私有化创造了机会窗口。
1.4 私有化动因：多重因素的叠加效应
华米科技寻求私有化的动因是多方面的，主要包括以下几个关键因素：
市值严重低估在美股市场，华米科技的市值长期远低于A股同类企业。低估值不仅限制了公司通过股权融资支持研发的能力，更重要的是无法体现公司的真实价值。智能穿戴行业的技术迭代需要持续的资金投入，而低迷的股价使得这一需求难以通过资本市场得到满足 。
"去小米化"战略受挫华米科技的营收下滑主要源于"去小米化"战略的实施。公司过度依赖小米代工业务，在试图摆脱这种依赖、发展自主品牌的过程中，付出了巨大代价。2024年第一季度的财报显示，营收下降主要因为"小米可穿戴产品销量下降，以及自有品牌产品销量下降"。
融资环境恶化在美股市场持续低迷的情况下，华米科技通过股权融资的渠道基本被关闭。而公司的现金流状况也不容乐观，2024年第一季度现金及现金等价物为8.96亿元，但总流动负债已超过11.56亿元，存在一定的资金周转压力。
战略转型需求华米科技实际控制人黄汪通过控股亿通科技，试图通过"美股退市+A股借壳"的路径实现战略转型 。这种安排不仅能够摆脱美股市场的估值困境，还能够借助A股市场的高估值实现价值重估。
1.5 监管审批：合规性要求与挑战
华米科技的私有化面临着复杂的监管环境。根据相关规定，私有化交易需要经过严格的审批流程：
首先是股东大会批准。2024年6月19日，华米科技举行了法院会议和股东特别大会，私有化协议安排及相关决议案获得了所需的批准和通过 。这标志着私有化在公司内部获得了合法授权。
其次是监管合规要求。华米科技需要确保私有化过程符合美国证券交易委员会（SEC）和纽约证券交易所的相关规定。特别是在信息披露、股东权益保护等方面，必须严格遵守监管要求。
最后是VIE架构处理。作为在美股上市的中国企业，华米科技采用了VIE架构。私有化后需要拆除这一架构，或者通过发行股份收购境外资产的方式进行处理，但这种方式的审批难度较大。
二、合肥市国资委的具体参与情况
2.1 投资主体：多元化的国资平台体系
合肥市国资委参与华米私有化并非通过单一主体，而是通过多个国资平台协同进行。根据公开信息，参与的国资平台主要包括：
合肥高新建投集团作为合肥高新区的主要投资平台，合肥高新建投集团在华米科技的发展历程中扮演了重要角色。早在2013年，当华米科技的前身华恒电子陷入发展困境时，正是合肥高新建投集团旗下的高新信用担保公司及时提供担保，帮助公司从银行获得了几百万元贷款 。这种"雪中送炭"的支持，为双方后续的深度合作奠定了基础。
合肥产投集团作为合肥市重要的产业投资平台，合肥产投集团通过参股的合肥华登基金参与了对华米科技的投资 。这种通过基金形式参与的方式，既分散了投资风险，又能够借助专业管理团队提升投资收益。
合肥建投合肥建投通过旗下的芯屏基金参与了对华米科技的投资 。作为合肥市基础设施建设和产业投资的重要平台，合肥建投的参与体现了政府对智能穿戴产业的战略重视。
安徽省投资集团作为省级投资平台，安徽省投资集团与华米科技的合作更为深入。双方不仅共同出资建立了产业基金，还通过"投资+孵化"模式，扶持集聚了企业上下游所需的工业设计、新材料加工、产品销售等企业近百家，实现了产业链的补链、延链，打造了可穿戴产业生态圈。
2.2 资金性质：股权投资的战略定位
合肥市国资委提供的1.2亿美元资金，其性质为股权投资，而非债权投资。这一定性具有重要意义：
风险共担机制作为股权投资，合肥国资与其他股东共同承担企业经营风险。这种安排体现了地方政府与企业"同呼吸、共命运"的合作理念，而非简单的借贷关系。在华米科技经营困难的情况下，这种股权投资模式给予了企业更大的发展空间。
长期价值导向股权投资的性质决定了合肥国资着眼于华米科技的长期价值。通过参与私有化，合肥国资不仅能够分享企业未来成长的收益，更重要的是能够深度参与企业的战略决策，推动企业在合肥的产业布局。
产业协同效应作为股权投资，合肥国资能够更好地发挥产业引导作用。通过在董事会层面的参与，可以推动华米科技与合肥其他产业资源的整合，实现协同发展。
2.3 投资规模：关键但非主导的资金来源
1.2亿美元在整个私有化交易中占据重要地位，但并非主导地位。根据分析，私有化财团的资金构成包括：
表格
资金来源 金额（亿美元） 占比 资金性质
合肥国资 1.2 约35% 股权投资
鲸鱼微电子质押融资 1.1 约32% 债权融资
创始人黄汪及其他股东 1.1 约33% 股权投资
合计 3.4 100% -
从上表可以看出，合肥国资提供的1.2亿美元约占总资金的35%，是仅次于创始人黄汪的第二大资金来源。这一比例既体现了合肥国资的重要作用，又避免了国资控股可能带来的治理结构问题。
2.4 决策机制：规范化的投资流程
合肥国资参与华米私有化的决策过程体现了规范化和专业化的特点：
投资决策委员会机制根据相关信息，合肥国资在参与投资前，首先完成了投资决策委员会的组建，并审议通过了投资决策委员会议事规则 。这种机制确保了投资决策的科学性和民主性。
可行性研究与风险评估按照合肥市国企投资管理办法的要求，投资决策遵循审慎决策原则，充分进行可行性研究和风险评估，科学论证投资项目的必要性、合理性和可行性 。对于华米科技这样一家经营困难的企业，这种审慎态度尤为重要。
分级授权审批根据合肥市政府投资管理办法，政府采取直接投资或资本金注入方式的项目，需要编制项目建议书、可行性研究报告、初步设计，按照政府投资管理权限和规定程序报相关部门审批 。这种分级授权机制确保了重大投资项目得到充分论证。
2.5 权利义务：有限参与下的战略影响
合肥国资在私有化财团中的权利义务安排体现了"积极参与、有限控制"的原则：
话语权安排作为重要股东，合肥国资在董事会层面拥有一定的话语权，但并不寻求控股地位。这种安排既保证了国资的影响力，又维护了创始人黄汪的控制权，有利于企业的稳定发展。
收益分配机制作为股权投资，合肥国资将按照持股比例分享企业的经营收益。在华米科技私有化后回归A股的预期下，这种收益可能呈现倍数增长。
退出机制设计虽然具体的退出机制尚未公开，但从华米科技借壳*ST亿通的安排来看，合肥国资可能通过A股上市后的股权转让实现退出。这种退出机制既保证了投资的流动性，又能够分享企业价值重估的收益。
产业引导义务除了财务投资外，合肥国资还承担着产业引导的义务。通过参与企业决策，可以推动华米科技在合肥加大投资，吸引相关产业链企业集聚，实现产业发展目标。
三、合肥市国资委参与的动机和战略考量
3.1 产业政策导向：智能穿戴产业的战略布局
合肥市在智能穿戴产业发展方面有着清晰的战略规划和政策支持体系。根据《合肥市推动高质量发展若干政策》，合肥明确支持智能穿戴等终端产品研发及产业化，对技术水平、市场业绩达到一定条件的产品，分档给予研制单位最高300万元奖励。
更具战略意义的是，合肥计划编制智能穿戴产业发展纲要及实施方案，目标是创建引领全球的智能可穿戴设备产业高地 。这一纲要将针对重点发展的智能可穿戴设备产业细分领域，制定详细的产品链、工艺链、技术链发展策略，寻求在传感技术、显示技术、芯片技术、智能终端操作系统、数据计算处理和交互技术等领域实现新突破。
在产业集群建设方面，合肥已将智能穿戴设备纳入重点发展的产业集群。根据安徽省相关规划，合肥产业集群将重点发展空调、冰箱、洗衣机、智能穿戴设备等，目标是加快培育形成国家级智能家电（居）产业集群，全力打造具有国际影响力的智能家电（居）产业基地 。
3.2 战略价值：华米科技的不可替代性
华米科技在合肥产业布局中具有不可替代的战略价值：
产业龙头地位华米科技是全球智能可穿戴领域的领先企业，也是中国智能硬件领域第一家在纽交所上市的公司、安徽省首家在美上市企业 。作为扎根合肥高新区成长起来的科技创业公司，华米科技已发展成为全球智能可穿戴企业的"领先者" 。
技术创新能力2020年，华米科技获批组建"智能可穿戴产品合肥市技术创新中心"，以智能可穿戴领域共性技术研究为突破点，对人工智能芯片、生物传感器、工业设计等展开持续研究 。2021年7月，公司自主研发的操作系统Zepp OS正式发布 ，标志着其在核心技术领域的重要突破。
产业带动效应华米科技的价值不仅在于自身的发展，更在于其强大的产业带动能力。通过"上市公司+产业基金+孵化器"的产业发展新模式，华米科技已先后投资20多家初创企业，吸引产业链上下游企业集聚合肥发展 。特别是通过与安徽省投资集团合作建立的产业基金，已扶持近百家相关企业，形成了完整的可穿戴产业生态圈。
全球创新中心布局2019年1月，华米科技全球创新中心正式签约落户合肥高新区中安创谷科技园 。该中心专注于芯片及传感器、智能手表操作系统、疾病监测诊断算法、健康大数据分析引擎、可穿戴新材料、新工艺及创新产品的研发，这些都是打造全球智能可穿戴产业基地的核心要素。
3.3 产业生态构建：从点到面的协同发展
华米科技对合肥产业生态的构建作用体现在多个层面：
产业链整合效应华米科技通过技术转让等方式，与合肥鲸鱼微电子在芯片设计、硬件制造及健康数据服务上形成闭环，强化了产业链整合 。2025年，双方签订了1.5亿元的供货订单，形成了稳定的供应链关系。
企业集聚效应华米科技的发展吸引了大量相关企业在合肥集聚。通过产业基金的投资，已引导10余家省外企业在合肥设立子公司，并带动两家省外科创企业将总部迁至合肥高新区。这种"葡萄串"效应正在合肥智能穿戴产业中显现。
创新生态营造华米科技在合肥建立的中安华米硬客公园，专注于培养和投资智能硬件领域创新创业项目，以及与智能硬件紧密结合的移动互联网应用软件、互联网大数据、云计算等。通过产业链上下游资源整合及企业孵化，形成了产业集聚效应和孵化生态圈 。
人才引聚效应作为行业领军企业，华米科技吸引了大量高端人才在合肥聚集。公司拥有高级嵌入式系统专家等核心技术人才，形成了强大的研发团队 。这些人才不仅服务于华米科技，也为合肥智能穿戴产业的整体发展提供了智力支持。
四、华米私有化对各方的影响分析
4.1 对合肥市国资委的影响：机遇与挑战并存
合肥市国资委参与华米私有化带来的影响是多方面的：
财务影响从财务角度看，合肥国资面临着较大的投资风险。华米科技2024年第一季度营收仅3980万美元，同比下降55.5%，且处于亏损状态。如果公司经营状况无法改善，1.2亿美元的投资可能面临减值风险。但从另一个角度看，如果华米科技能够成功转型并借壳上市，投资回报将非常可观。根据分析，华米科技私有化估值若按130亿人民币计算，注入*ST亿通后理论市值可达151.4亿人民币，较现价涨幅607%。
产业影响从产业发展角度看，合肥国资的参与具有战略意义。通过支持华米科技私有化，合肥能够继续保持在智能穿戴产业的领先地位。华米科技作为全球智能可穿戴领域的领先企业，其在合肥的发展对整个产业生态具有重要带动作用。特别是华米科技全球创新中心落户合肥，将在芯片及传感器、智能手表操作系统、疾病监测诊断算法等关键技术领域实现突破 。
示范效应合肥国资参与华米私有化具有重要的示范意义。这一案例展示了地方政府如何通过资本运作支持本土企业发展，为其他地区提供了借鉴。特别是在当前中概股回归的大背景下，这种模式可能被更多地方政府采用。
治理挑战作为股东，合肥国资需要在公司治理中发挥积极作用。如何在保持企业经营自主权的同时，推动企业实现战略目标，是一个需要智慧的平衡过程。特别是在华米科技面临业务转型的关键时期，股东的支持和引导尤为重要。
4.2 对合肥市政府的影响：城市竞争力的提升
华米私有化对合肥市政府的影响主要体现在以下几个方面：
城市品牌价值提升华米科技作为安徽省首家在美上市企业，其品牌价值对合肥具有重要意义。通过支持华米科技私有化并回归A股，合肥能够继续保持这一"第一"的地位，提升城市的知名度和影响力。特别是在全球智能穿戴产业快速发展的背景下，拥有华米科技这样的龙头企业，有助于合肥在新一轮产业竞争中占据有利位置。
产业生态优化华米科技的发展带动了整个智能穿戴产业生态在合肥的形成。通过产业基金的投资，已吸引近百家相关企业在合肥集聚。这种产业集聚效应不仅提升了合肥的产业竞争力，也为城市创造了大量就业机会和税收收入。
创新能力增强华米科技全球创新中心的建设，将显著提升合肥在智能穿戴领域的创新能力。该中心专注于芯片及传感器、智能手表操作系统等核心技术的研发 ，这些技术突破将带动整个产业的技术升级。
经济贡献预期虽然华米科技目前经营困难，但其历史贡献不容忽视。2021到2023年，华米科技在合肥累计实现营收约130亿元 。如果能够成功转型，未来的经济贡献将更加可观。
4.3 对*ST亿通的影响：涅槃重生的机遇
华米科技私有化对*ST亿通（300211）的影响是革命性的：
保壳成功*ST亿通目前面临退市风险，2024年营收仅9704万元。通过与华米科技的合作，特别是1.5亿元的供货订单，ST亿通有望实现保壳目标。根据预测，2025年10月 ST亿通Q3营收破1亿即可解除退市风险，目标市值30亿左右。
业务转型更重要的是业务转型。*ST亿通将从传统的广电设备制造转型为"医疗AI+可穿戴硬件"企业，估值中枢有望从15倍PE升至60倍PE。这种业务转型将彻底改变公司的发展轨迹。
资产注入预期市场预期华米科技将借壳*ST亿通回归A股。如果这一预期实现，ST亿通的市值将出现爆发式增长。根据分析，注入后 ST亿通理论市值可达151.4亿人民币，较现价涨幅607%。
协同效应通过与华米科技的深度合作，*ST亿通的子公司鲸鱼微电子将获得技术授权，包括黄山芯片及Zepp OS系统，这将显著降低供应链成本。同时，双方在芯片设计、硬件制造及健康数据服务上形成闭环，强化了产业链整合 。
4.4 对原股东的影响：利益的重新分配
华米科技私有化对不同类型股东的影响存在显著差异：
创始人黄汪作为主导者，黄汪是最大的受益者。通过私有化，他不仅能够重新获得公司的完全控制权，还能够通过借壳上市实现财富的大幅增值。黄汪通过安徽顺源持有*ST亿通29.99%的股权，一旦华米科技成功注入，其持有的市值将呈现倍数增长。
机构投资者对于原有机构投资者而言，私有化价格是否合理是关键。华米科技股价在2024年5月跌至0.77美元的历史新低 ，随后在2025年8月反弹至18.44美元 。如果私有化价格能够反映公司的真实价值，机构投资者将获得合理回报。
散户投资者散户投资者面临的情况较为复杂。一方面，私有化能够避免公司在美股市场的进一步下跌风险；另一方面，他们将失去在公开市场交易的机会。特别是对于看好公司长期发展的投资者而言，这可能是一个损失。
ST亿通股东ST亿通的原有股东将成为间接受益者。随着华米科技借壳预期的增强，*ST亿通股价已经出现上涨。如果借壳成功，原有股东的财富将大幅增值。
4.5 对产业发展的影响：生态重构的催化剂
华米私有化对整个智能穿戴产业的影响是深远的：
产业格局重塑华米科技作为全球智能可穿戴领域的领先企业，其私有化将对产业格局产生重要影响。私有化后，华米科技将摆脱美股市场的约束，能够更加专注于长期发展，这可能改变全球智能穿戴产业的竞争格局。
技术发展加速私有化后，华米科技将有更多资源投入研发。特别是在芯片、操作系统、健康算法等核心技术领域，有望实现重大突破。这些技术突破将推动整个产业的技术升级。
商业模式创新私有化也为华米科技提供了商业模式创新的机会。公司可以探索更多元化的商业模式，如健康服务、医疗数据等，这些创新将引领行业发展方向。
产业协同增强通过与合肥产业生态的深度融合，华米科技将带动整个产业链的协同发展。特别是在传感器、芯片、材料等关键环节，有望形成更紧密的合作关系。