$Peabody(BTU)$ 我们最近和一家全球最大对冲基金的交流中，对方提到：Peabody 现在正处在美国几个最重要经济趋势的交汇点上。我完全同意这个判断。

首先，AI 数据中心热潮 正在席卷全美。几乎每周都有新的算力投资项目宣布。同时，美国政府推动制造业回流，本土生产活动不断扩张。这两股力量叠加，使未来数年美国的发电能力将难以追上电力需求。也因此，煤电的稳定性与经济性再次被重新重视。

在去年冬天最寒冷的那几天，美国新增电力供应中超过 90% 来自化石燃料，而风能和太阳能仅占 4%。由此可见，新能源在关键时刻的发电占比远低于宣传数字，而煤电、气电仍是美国电网可靠运行的主力。

媒体常说煤电只占全美发电的 16%，但这个全国平均数掩盖了地区差异。在一些州，煤电依然是能源系统的支柱。比如 Peabody 所在的 密苏里州，有约 60% 的电力来自煤炭；而在几乎不用煤电的 加州，电价却是密苏里的 两倍半。这说明依赖煤电的州不仅电力更稳定，价格也更实惠。

在政策层面，美国政府正在采取一系列举措延长煤电厂寿命。仅第三季度，就有多项行政命令要求保持煤电机组运行，多家公用事业公司也宣布推迟退役计划。到目前为止，全国已经有 58 座机组、共计 46GW 容量 获准延寿，占美国煤电总装机的四分之一以上。与此同时，特朗普政府也在推行一系列被称为“常识性”的能源政策——包括为煤电厂提供紧急资金、下调 联邦煤炭特许权费率 5.5%，以及即将出台的 2.5% 产量税收抵免。

此外，全国还在日益关注 稀土元素与关键矿产 的供应安全问题，而 Peabody 在美国最大的粉河盆地（Powder River Basin, PRB）正好掌握着具有潜在稀土价值的资源。

我们一直说，Peabody 在美国热能煤市场的领先地位，尤其是粉河盆地的资产，就像给投资者的一张“免费期权”。现在，这张期权已经彻底“变成真金白银”。

首先来看海外市场。过去这个季度，全球海运煤炭价格（尤其是冶金煤）几乎没有波动——这本身就很不寻常。
通常波动剧烈的 高品质硬焦煤基准价（premium hard coking coal），第三季度平均每吨 184美元，与第二季度完全相同，比第一季度也只低1美元，几乎维持稳定。

全球钢铁行业仍以中国为中心。中国正在推动所谓的 “反内卷政策”——也就是减少无效、亏损产能，从而让供给更健康。
今年以来，中国粗钢产量下降了约 3%，但国内需求疲弱，导致中国钢铁出口依然居高不下。
而在中国以外的传统钢铁市场，如欧洲、日本等，钢铁产量也偏弱，部分抵消了印度新建高炉带来的新增煤炭进口需求。

值得注意的是，中国的冶金煤自给率较高——只有不到20%依赖进口；
但印度的依赖度极高——约90%的钢用煤靠进口。
这意味着印度将长期成为全球焦煤市场的“需求底”。

最近，中国国内焦煤价格上涨，使得进口煤重新具有吸引力，因此我们看到中国又在积极采购海外的高品质焦煤。

不过，全球海运焦煤供应依旧紧张。许多生产商在当前价格下盈利困难。
我们估算，目前约有 4500万吨海运焦煤产能（占总供应的15%） 处于亏损边缘。
当前的焦煤基准价约 195美元/吨，而 2026年的远期价格曲线 已上升到 约215美元/吨。
接下来一季度，我们将关注两点：

中国“反内卷政策”的执行节奏；

印度和中国的补库强度。

⚫ 热能煤（发电用煤）方面

海运热煤价格在第三季度略有反弹，平均上涨约8%。
需求的积极因素包括：韩国、台湾等发达亚洲市场减少从俄罗斯进口，转而采购澳洲煤；
同时，中国沿海电厂库存处于 12个月低位，增加了进口需求。

中国的“反内卷政策”也波及煤矿——执行 276天工作限额、严格安全检查和生产配额。
这些政策间接限制了中国煤炭产量，尽管执行不完全一致，但确实收紧了供应。

另一方面，印尼、哥伦比亚等主要出口国因为价格太低，主动削减了部分产量，进一步改善了全球市场平衡。
因此，未来一年海运热煤价格的期货曲线呈 正向结构（contango），
也就是说，2026年的 纽卡斯尔（Newcastle）指数价格比当前价高约9%，反映市场预期供需趋紧。

预计第四季度随着冬季来临，取暖季补库（winter restocking）将推动需求继续回升，
尤其要观察中国进口量是否会加速。

🇺🇸 美国市场——需求结构拐点正在形成

回到美国本土市场，我们看到全年提到的积极趋势依然稳固。
截至今年前三季度，美国整体用电量同比增长 2%，
主要由 AI数据中心建设 和 工业负载增长 推动。

而且，这只是开始。咨询机构 ICF International 预测：

美国电力需求将在 未来5年增长25%，

在 未来25年增长78%。

这意味着——电力长期紧张、煤电与燃气电地位将重新巩固，
Peabody 的美国热能煤业务将受益于持续上升的基础负载需求。

没搞错的话，剔除掉并购产生的一次性费用，第三季度仍旧是亏损了1600万。。。

粉河盆地煤灰（coal ash）中含有一定量的 稀土元素（REEs）；

美国政府已将“稀土提取”列入战略项目；

未来 PRB 可能成为 Peabody 的“稀土新业务入口”。

粉河盆地（PRB）是 Peabody 的现金发动机。
它位于美国怀俄明州，开采低硫次烟煤，
成本极低、规模庞大、与美国电力系统深度绑定。
在AI与制造业复兴导致的用电量激增背景下，
PRB 不仅提供稳定现金流，还可能成为能源安全与稀土开发的战略资产。

Peabody 把业务分成“美国热能煤”和“海运煤”，
根本原因是 地理位置不同、市场定价机制不同、运输方式不同。

粉河盆地（PRB） 是美国内陆的超级低成本电煤资产，
负责“赚钱”；

澳洲海运矿 则负责“扩张与高利润”，
两者形成“现金牛 + 成长引擎”的组合。