中国电建2025年前三季财报纵横分析-20251225
本报告系统梳理了中国电建截至2025年前三季在规模扩张、盈利质量、资产结构与估值表现等多个维度的纵横向变化，整体呈现出一家由传统工程承包商向“全球新能源投建营一体化服务商”转型中的大型央企，其基本面特征兼具稳健性与结构性压力。
从经营层面看，公司收入规模依然处于建筑与工程行业第一梯队，长期保持高于行业平均的扩张能力，但近年收入与利润增速明显放缓，2025年前三季归母净利润同比下降，反映出行业需求趋弱、成本刚性上升及税费、非经常性损益波动对盈利形成阶段性压制。尽管如此，公司营业成本率、期间费用率长期仍优于行业均值，显示其在水利水电、抽水蓄能及新能源工程领域的技术壁垒和组织能力尚未动摇，盈利下行更多属于周期与结构叠加的结果，而非核心竞争力衰退。
从资产与现金流结构看，中国电建“重资产、长周期”的特征尤为突出。无形资产和特许经营权占比显著高于行业平均，体现出新能源与能源基建投建营模式的长期属性，这一结构有助于锁定未来现金流，但也导致资本开支强度大、投资回收周期长。投资活动现金流长期为大额净流出，虽然2025年前三季有所收敛，但仍对负债率和融资依赖形成持续压力；同时，应收与项目资金沉淀决定了公司现金流波动性高于一般制造业企业，增长更多依赖资产扩张而非高周转模式。
在估值层面，公司2025年第三季TTM市盈率处于9倍左右，低于其十年平均水平，也接近建筑央企板块的历史低位区间。考虑到中国电建在新能源与抽水蓄能等细分领域的稀缺性、央企信用优势及较强的抗周期能力，当前估值并未充分反映其长期转型所对应的资产质量与战略地位，更偏向于市场对低增速、重资产和行业周期的保守定价，整体处于合理偏低区间。若新能源资产逐步进入利润释放期，其估值中枢存在温和修复空间，但短期仍受行业整体估值约束。
风险方面，报告亦论及多重中长期不确定性：一是国内基建投资与新能源工程竞争加剧，可能导致毛利率长期承压，业绩改善节奏慢于预期；二是重资产与高负债结构下，若宏观环境或融资条件收紧，现金流与资产负债表弹性将受到考验；三是新能源、电力市场化改革及电价机制变化，可能削弱部分项目的实际回报率；四是海外业务在提供增长空间的同时，也带来汇率、政治与履约风险。一旦上述因素叠加演化，公司的盈利修复与估值提升路径可能被拉长。
综合而言，中国电建是一家基本面稳健但成长斜率趋缓、处于转型深水区的央企龙头，其当前估值更多体现防御与安全边际属性，而非高成长溢价，投资价值取决于新能源资产盈利兑现速度与现金流质量改善程度。
利润表
营业收入增长率：2025年前三季，中国电建的营业收入为4391.06亿元，同比增长3.05%，增速同比上升1.75个百分点；2015-2024年(九年)增长200.44%，年复合增长13%，比建筑与工程行业的复合增速高3.53个百分点，长期呈下降趋势。增速短期上升主要由于：公司在2025年前三季度稳步推进重大项目履约，特别是在“双碳”目标背景下，新能源（如风电、光伏）及综合智慧能源业务规模持续扩张，且海外业务随“一带一路”倡议的深化而稳健复苏，有效对冲了传统建筑行业的下行压力。增速长期下降主要由于：随着公司营业收入规模基数不断扩大，维持两位数以上高增长的难度增加；同时，受国内基础设施投资增速放缓、地方政府债务压力以及建筑行业内卷竞争影响，产值规模增速逐步回归中速增长区间，加之公司为优化资产结构，在2022年前后置出了房地产开发等非核心及低毛利业务，导致收入同比口径发生变动。增速高于建筑与工程行业的复合增速主要由于：中国电建深耕水利水电、新能源及抽水蓄能等高技术壁垒、高附加值的细分领域，拥有从规划设计到施工运营的全产业链优势，在新型电力系统建设和全球能源结构转型中占据了比传统民用基建行业更具成长潜力的战略性新兴赛道。
营业成本：2025年前三季，中国电建的营业成本为3886.91亿元，同比增长4.15%，与营业收入的比例为88.52%（营业成本率，即1-毛利率），同比上升0.93个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为35873.71亿元，平均比例为86.67%，比建筑与工程行业的均值低2.13个百分点，长期呈上升趋势。比例短期上升主要由于：根据2025年第三季度报告，公司营业成本的同比增速（4.15%）明显高于营业收入的同比增速（3.05%），导致成本支出对收入的侵蚀加剧；这主要源于公司业务规模扩张过程中，大型基建及能源项目在履约高峰期的材料、人工等直接成本投入强度增加，且受行业竞争加剧影响，部分新签EPC项目的利润空间在收入转化阶段有所收窄。比例长期上升主要由于：中国电建在2015-2024年间为追求规模化发展，业务重心逐步从高毛利、低成本占比的“勘测设计咨询”向成本基数较大的“工程承包与勘测设计”一体化转型，特别是施工业务比重的大幅增加推高了整体成本率；同时，公司在2022年剥离了毛利率较高的房地产业务，使得业务结构进一步向成本敏感度更高的基建主业集中。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：公司在水利水电、抽水蓄能及新能源工程领域拥有极高的技术护城河和准入门槛，其“设计引领”的差异化竞争模式相比于传统房建或通用基建企业，在产业链上游拥有更强的议价能力和精细化成本管控空间，从而使成本占比长期维持在行业中下游水平。
销售费用：2025年前三季，中国电建的销售费用为10.36亿元，同比增长5.15%，与营业收入的比例为0.24%（销售费用率），同比持平；2015-2024年(十年)，此项合计为118.24亿元，平均比例为0.29%，比建筑与工程行业的均值低0.19个百分点，长期呈下降趋势。
管理费用：2025年前三季，中国电建的管理费用为131.63亿元，同比增长4.03%，与营业收入的比例为3.00%（管理费用率），同比上升0.03个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为1383.12亿元，平均比例为3.34%，比建筑与工程行业的均值高0.67个百分点，长期呈下降趋势。
研发费用：2025年前三季，中国电建的研发费用为137.91亿元，同比减少1.45%，与营业收入的比例为3.14%（研发费用率），同比下降0.14个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为1312.99亿元，平均比例为3.17%，比建筑与工程行业的均值高1.13个百分点，长期呈上升趋势。
财务费用：2025年前三季，中国电建的财务费用为77.81亿元，同比减少2.49%，与营业收入的比例为1.77%，同比下降0.1个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为741.87亿元，平均比例为1.79%，比建筑与工程行业的均值高0.93个百分点，长期呈下降趋势。
资产处置收益：2025年前三季，中国电建的资产处置收益为0.90亿元，同比减少88.47%，与营业收入的比例为0.02%，同比下降0.16个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为33.46亿元，平均比例为0.08%，比建筑与工程行业的均值高0.03个百分点，长期呈上升趋势。比例短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司资产处置收益由去年同期的7.79亿元骤减至0.90亿元，这主要是由于本报告期内公司主动放缓了非核心业务及低效资产的剥离节奏，缺乏类似于去年同期的大额资产处置溢价项目入账；同时，在宏观经济及基建行业下行压力下，存量资产的处置进度和变现估值受到市场环境制约，导致该项收益在营收中的占比大幅缩水。比例长期上升主要由于：在2015至2024年的十年周期内，公司坚定执行“投建营一体化”转型及“瘦身健体”战略，特别是2022年通过资产置换剥离了大规模房地产业务，并在后续年度持续清退非主业、亏损及低效资产，这种战略性的资产结构调整释放了显著的处置增值，推动了该项指标比例的长期趋势性走高。比例高于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建拥有极高比例的能源电力特许经营及不动产储备资产，其资产属性相比纯施工类企业具有更强的增值潜力和处置灵活性；此外，公司在深化国企改革过程中，通过剥离房地产板块、盘活存量水电及新能源资产等一系列大规模资产重组动作，使得其资产处置收益的释放频次和规模均领先于业务模式相对单一、资产周转率稳定的传统建筑承包企业。
所得税率：2025年前三季，中国电建的所得税为25.00亿元，同比增长8.63%，与利润总额的比例为19.82%（所得税率），同比上升3.5个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为311.21亿元，平均比例为20.83%，比建筑与工程行业的均值低0.6个百分点，长期呈下降趋势。
净利率：2025年前三季，中国电建的净利润为101.12亿元，同比减少14.26%，与营业收入的比例为2.30%（净利率），同比下降0.46个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为1182.80亿元，平均比例为2.86%，比建筑与工程行业的均值低0.18个百分点，长期呈下降趋势。比例短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司营业成本增速（4.15%）超过了营业收入增速（3.05%），导致毛利空间被直接压缩；同时，资产处置收益较去年同期大幅减少约6.9亿元，且所得税费用在利润总额下降的情况下不降反升，进一步摊薄了净利率；比例长期下降主要由于：随着国内建筑市场进入存量博弈阶段，行业内卷式竞争愈发激烈，加之原材料价格及人力成本呈趋势性上涨，持续侵蚀了企业的利润边际；此外，公司近年来大力推行“投建营”一体化模式，虽然带动了收入规模，但前期高额的融资利息支出及资金沉淀也对长期利润率构成了压制；比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建作为典型的重资产央企，其持有的水利、电力等基础设施资产在建设及运营初期面临巨大的折旧成本和财务费用负担；同时，在跨领域扩张至一般建筑业务过程中，受限于该领域较低的行业准入门槛和激烈的价格竞争，其盈利水平受整体基建行业低毛利特征的拖累更为明显。
净利润增长率：2025年前三季，中国电建的净利润为101.12亿元，同比减少14.26%，增速同比下降10.17个百分点；2015-2024年(九年)增长172.7%，年复合增长11.79%，比建筑与工程行业的复合增速高4.29个百分点，长期呈下降趋势。
归属于母公司股东的净利润：2025年前三季，中国电建的归属于母公司股东的净利润为74.74亿元，同比减少14.86%，与净利润的比例为73.91%，同比下降0.52个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为886.07亿元，平均比例为74.91%，比建筑与工程行业的均值低6.2个百分点，长期呈下降趋势。比例短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司在利润总额下降10.52%的情况下，所得税费用却逆势上升（由去年同期的23.01亿元增至24.99亿元），导致净利润空间被显著压缩；同时，三季度归母净利润的降幅（14.86%）大于少数股东损益的降幅（约12.5%），这主要受到非流动资产处置损益较去年同期大幅减少（减少约6.9亿元）等非经常性项目波动的集中影响，且这些损失主要体现在母公司报表层面。比例长期下降主要由于：公司近年来大力推行“投建营一体化”战略，在新能源、抽水蓄能及大水务等重资产投资领域广泛引入社会资本和产业基金，成立了大量的项目公司（SPV），这种模式导致少数股东在项目盈利中所占的份额随业务规模扩张而持续攀升，形成了对归母净利润比例的长期稀释。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建并非单纯的工程承包商，而是深度参与能源与基础设施投资的综合服务商，其持有的PPP及BOT项目股权结构比传统建筑企业更为多元化，项目层级的利润分流效应显著，加之近年来为平衡资产负债率而进行的股权融资和引战增资，使得公司在保持营收增长的同时，归母利润的留存占比 结构性地低于行业平均水平。
资产负债表
总资产增长率：2025年第三季末，中国电建的总资产为14042.93亿元，对比年初增长8.94%，增速同比下降2.57个百分点；2015-2024年(九年)增长218.19%，年复合增长13.72%，比建筑与工程行业的复合增速高0.84个百分点，长期呈下降趋势。增速短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司在建工程规模较年初显著收缩，由734.56亿元降至651.91亿元，降幅达11.25%，反映出大量项目在完工结转后，新开工项目的投资强度受宏观基建增速放缓及内部投资结构优化影响有所放缓；同时，公司为改善财务质量，严格落实“一利五率”考核并强化资产负债率管控，加大了对非主业及低效资产的清理力度，如投资性房地产等科目资产规模明显下降，导致总资产边际增速在万亿高基数上有所回落。增速长期下降主要由于：随着中国电建资产规模跨入万亿门槛，基数效应使得维持两位数的高速增长难度增大；且公司在2022年剥离了资产占比较高的房地产业务，全面转向以能源电力为核心的主业发展模式，加之国资监管对央企去杠杆、控规模、防风险的要求持续收紧，企业增长逻辑已从早期的“粗放式规模扩张”切换至“高质量平稳增长”阶段。增速高于建筑与工程行业的复合增速主要由于：公司深度契合国家“双碳”战略及新型电力系统建设需求，在水利水电、抽水蓄能及新能源工程等高景气赛道拥有极强的市场垄断地位和技术壁垒；其长期推行的“投建营一体化”模式，通过资本金注入带动大规模 EPC 工程及特许经营权的资产获取，使其在产业链中具备比传统房建企业更强的资源整合能力与资产吸纳潜能。
负债率：2025年第三季末，中国电建的总负债为11261.33亿元，对比年初增长10.68%，与总资产的比例为80.19%（负债率），同比上升1.17个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为65918.04亿元，平均比例为77.93%，比建筑与工程行业的均值高1.94个百分点，长期呈下降趋势。比例短期上升主要由于：根据2025年第三季度报告，公司负债增速（10.68%）快于资产增速（8.94%），其中短期借款较年初大幅增长约144.71%（新增约575.45亿元），反映出公司为满足项目高强度建设的流动性需求加大了短期融资力度；同时，随着业务规模扩张及重大项目投入增加，其他应付款、合同负债以及长期借款等长期负债规模同步攀升，叠加应付债券和租赁负债的大幅增加，共同推高了整体债务水平，显示出公司在新能源及基建投资领域持续的资本支出压力。比例长期下降主要由于：公司积极响应国资监管对“控杠杆”的要求，持续通过引入战略投资者、盘活存量资产（如发行公募REITs）以及利用永续债等权益工具优化资本结构；特别是在剥离高负债的房地产业务后，公司更加注重财务稳健性，通过提高资金周转效率和加强集中融资管理，使得资产负债率在十年维度内整体呈缓慢下行态势。比例高于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建深度参与“投建营一体化”模式，其持有的特大型水利水电、抽水蓄能等能源基建项目具有初始投资大、回收周期长、资金杠杆高的典型特征，这类资本密集型资产在报表端的负债依赖度天然高于主要从事轻资产承包业务的传统建筑企业。
总资产周转率：2025年Q3 TTM，中国电建的总资产周转率为0.5次，同比下降0.02次；2015-2024年(十年)，平均总资产周转率为0.5次，比建筑与工程行业的均值低0.15次，长期呈上升趋势。总资产周转率短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司营业收入增速（3.05%）明显滞后于总资产的扩张速度（较年初增长8.94%），其核心原因在于公司正加速推进“投建营一体化”战略，在建的新能源及抽水蓄能等资本密集型项目规模庞大，导致非流动资产尤其是固定资产和长期应收款显著增加，且受宏观环境影响，项目结算周期有所延长，存货及合同资产对资金的占用进一步摊薄了资产产出效率。总资产周转率长期上升主要由于：公司持续优化业务结构与资产质量，特别是2022年通过资产置换完成了高负债、重资产且周转缓慢的房地产业务剥离，显著改善了整体资产的流动性；同时，公司积极推行权益融资及公募REITs等工具盘活存量资产，加强了资金回笼速度与EPC项目的精细化管理，使得营业收入的复合增长在十年维度内逐步覆盖并超越了资产规模的无序扩张。总资产周转率低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建深度聚焦于水利水电及特大型能源基建领域，这类项目相比普通房建工程具有极高的技术壁垒和更长的建设及投资回收周期，其“投建营”模式要求公司在资产负债表端持有大量长周期运作的特许经营权项目和运营期电力资产，这种高密度的初始资本占用和重资产运行模式，天然决定了其资产周转频率低于以轻资产承包为主的行业平均水平。
净资产收益率：2025年第三季末，中国电建的股东权益为2781.61亿元，对比年初增长2.42%，净利润与股东权益的比例为5.08%（TTM净资产收益率），同比下降1.08个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为18663.13亿元，平均比例为6.34%，比建筑与工程行业的均值低1.8个百分点，长期呈下降趋势。比例短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，归属于上市公司股东的净利润同比下降14.86%至74.74亿元，而同期股东权益却增长了2.42%（归母权益增长3.34%），这种“利润减、权益增”的态势直接导致了ROE的摊薄。比例长期下降主要由于：公司在2015至2024年间频繁通过定增、配股及发行永续债等工具进行大规模权益融资以支撑基建投资，导致分母端所有者权益基数快速扩张，其增速阶段性超过了净利润的复合增长率；同时，公司业务重心由传统的轻资产施工向重资产的“投建营一体化”转型，大量抽水蓄能和新能源项目处于建设期或运营初期，资产周转率放缓且折旧成本高企，使得盈利能力的释放存在明显的滞后效应。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建的业务结构深度聚焦于水利水电及能源基础设施，这类项目相比普通房建工程具有更高的资本密集度和更长的投资回收周期，初期资本占用大而资产收益率相对平稳；此外，作为承担国家能源战略的央企，其参与的特大型水利及民生工程往往兼顾社会效益，使净资产收益率在与行业轻资产承包商的对比中处于较低水平。
应收账款：2025年第三季末，中国电建的应收账款为1481.91亿元，对比年初增长17.7%，与总资产的比例为10.55%，同比下降0.4个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为6990.24亿元，平均比例为8.26%，比建筑与工程行业的均值低4.34个百分点，长期呈上升趋势。比例短期下降主要由于：公司正深度推进“投建营一体化”转型，大量资金投入新能源及抽水蓄能等重资产项目，导致总资产规模（如固定资产和合同资产）的扩张速度超过了应收账款的增长速度，产生了显著的“分母效应” ；同时，在外部宏观环境严峻的背景下，公司强化了对“两金”（应收账款和存货/合同资产）的集中管控与清欠力度，提升了回款质量。比例长期上升主要由于：过去十年间公司业务结构从传统的水电EPC工程向大规模城市基础设施及清洁能源投资领域转型，此类项目建设周期长、结算链条复杂，且受地方政府支付能力及宏观经济去杠杆影响，行业普遍面临结算周期延长和回款放缓的挑战。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建拥有庞大的特许经营及能源营运资产（如长期持有并运行的水电站、风电场等），这些资产在报表中体现为金额巨大的无形资产或固定资产，从而显著拉大了总资产基数；此外，公司还拥有实力雄厚的电力规划设计业务，该板块属于高附加值的咨询服务，其应收账款密度天然低于传统的房屋建筑和交通基础设施承包业务。
合同资产：2025年第三季末，中国电建的合同资产为1934.13亿元，对比年初增长28.15%，与总资产的比例为13.77%，同比上升1.46个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为5121.49亿元，平均比例为6.06%，比建筑与工程行业的均值低4.3个百分点，长期呈上升趋势。比例短期上升主要由于：根据2025年第三季度报告，公司合同资产余额较年初大幅增长28.15%至1934.13亿元，增速显著高于8.94%的总资产增速 ；这主要源于公司在手订单充足且处于建设高峰期，随工程进度确认的产值规模扩大，但受项目结算周期性因素及部分投建营项目里程碑节点未到影响，已完工未结算款项在总资产中的占比被动抬升 。比例长期上升主要由于：随着新收入准则的全面实施，建筑行业普遍将原“存货”科目下的已完工未结算款重分类至“合同资产”科目，且中国电建近年来向新能源、水环境治理等长周期、大规模工程转型，此类项目结算链条较长，导致合同资产随业务规模扩张呈长期增长态势。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建具有明显的“能源运营”重资产特征，其资产负债表中包含大量由抽水蓄能、风电及太阳能发电等运营业务形成的固定资产（1639.85亿元）和无形资产（2799.79亿元）；这种庞大的非流动资产基数（总计7955.87亿元）极大地拉高了总资产分母（1.4万亿元），从而使合同资产的相对比例在与纯工程承包类企业对比时显得较低 。
短期借款：2025年第三季末，中国电建的短期借款为971.56亿元，对比年初增长144.71%，与总资产的比例为6.92%，同比上升0.13个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为2737.94亿元，平均比例为3.24%，比建筑与工程行业的均值低1.36个百分点，长期呈下降趋势。
一年内到期的非流动负债：2025年第三季末，中国电建的一年内到期的非流动负债为364.55亿元，对比年初减少12.24%，与总资产的比例为2.60%，同比下降0.17个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为2716.99亿元，平均比例为3.21%，比建筑与工程行业的均值低0.05个百分点，长期呈下降趋势。
长期借款：2025年第三季末，中国电建的长期借款为3881.40亿元，对比年初增长9.16%，与总资产的比例为27.64%，同比下降0.56个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为22477.09亿元，平均比例为26.57%，比建筑与工程行业的均值高12.56个百分点，长期呈上升趋势。
现金流量表
经营活动产生的现金流量净额：2025年前三季，中国电建的经营活动产生的现金流量净额为-370.32亿元，绝对值同比减少21.06%，与营业收入的比例为-8.43%，同比上升2.58个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为2158.14亿元，平均比例为5.21%，比建筑与工程行业的均值高2.71个百分点，长期呈下降趋势。比例短期上升主要由于：根据2025年第三季度报告，公司在营业收入仅增长3.05%的情况下，销售商品、提供劳务收到的现金同比大幅增长约9.8%（由4226.11亿元增至4640.33亿元），显示出公司加大了工程回款力度，收现比显著改善；同时，支付其他与经营活动有关的现金减少了约73.86亿元，有效缩减了经营性现金流出的敞口，使得现金流量净额的亏损额度明显收窄。比例长期下降主要由于：公司业务模式从传统的纯施工承包向“投建营一体化”转型，大量PPP及特许经营权项目进入建设高峰期，导致前期材料、人工及项目分包的刚性现金支出规模庞大；同时，受宏观经济环境及地方财政压力影响，下游客户的结算与支付周期有所拉长，应收账款及合同资产对经营性现金流的占用呈趋势性增加。比例高于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建拥有极高比例的勘测设计咨询业务，该业务处于产业链顶端，具有轻资产、高毛利及现金流回笼快等特征，其利润含金量高于传统房建及路桥工程；此外，公司在水电及抽水蓄能等核心领域具备近乎垄断的地位，较强的议价能力和在能源行业深厚的基础，使其在项目结算和资金回笼方面相比一般建筑企业具备更强的优势。
投资活动产生的现金流量净额：2025年前三季，中国电建的投资活动产生的现金流量净额为-306.59亿元，绝对值同比减少27.17%，与营业收入的比例为-6.98%，同比上升2.9个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为-5410.85亿元，平均比例为-13.07%，比建筑与工程行业的均值低8.22个百分点，长期呈上升趋势。比例短期上升主要由于：根据2025年第三季度报告，公司投资活动产生的现金流量净额绝对值由上年同期的约-420.98亿元大幅收窄至-306.59亿元，这主要得益于公司在保持新能源及抽水蓄能重点项目推进的同时，主动优化投资节奏，购建固定资产及无形资产支付的现金有所受控；同时，公司加大了存量资产盘活及非主业资产处置力度，如投资性房地产规模较年初下降约27.93%，回笼了部分投资性现金流，且受宏观环境影响，产业链上游投资意愿及能力有所下降，使得整体投资性支出在万亿总资产基数下呈现边际放缓趋势。比例长期上升主要由于：公司战略重心从“投资拉动规模”向“高质量稳健发展”转型，特别是在2022年完成房地产业务剥离后，大幅减少了高杠杆、重资产领域的资金沉淀；随着早期大规模投入的 PPP 及特许经营权项目逐步进入运营期或通过公募 REITs 等金融工具实现资本闭环，投资资金回笼力度持续增强，使得投资性现金流净流出的规模占比在十年周期内呈震荡回升（即亏损收窄）态势。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建核心聚焦的水利水电、抽水蓄能及新能源业务具有极强的重资产属性和长周期特征，相比普通房建企业，其“投建营一体化”模式要求公司先行投入巨额资本金以获取 EPC 工程及后期运营权，导致投资活动产生的现金流出规模天然高于行业平均水平；这种高密度的初始资本占用虽然压低了现金流比例，但也构筑了公司在能源基建赛道的技术与资源垄断壁垒，是其业务模式区别于传统轻资产建筑商的核心体现。
筹资活动产生的现金流量净额：2025年前三季，中国电建的筹资活动产生的现金流量净额为690.21亿元，同比减少31%，与营业收入的比例为15.72%，同比下降7.76个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为3819.01亿元，平均比例为9.23%，比建筑与工程行业的均值高5.54个百分点，长期呈下降趋势。比例短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司筹资活动现金流入同比减少约3.92%（主要受吸收投资收到的现金减少影响），而筹资活动现金流出却同比大幅增加13.41%（由2200.56亿元增至2495.69亿元），其中偿还债务支付的现金高达2218.42亿元，同比增加约255亿元，反映出公司在当期面临较大的债务到期偿付压力，且通过权益融资及长期借款获取的净增量资金因宏观杠杆管控及融资节奏优化而有所收缩。比例长期下降主要由于：随着公司经营规模步入平稳增长期，内生性的经营现金流回笼能力逐步增强，对外部筹资的依赖度有所降低；同时，国家对建筑央企“降杠杆、减负债”的考核要求日益严格，促使公司从“债务驱动型增长”向“资产轻量化”转型，通过公募REITs盘活存量、限制大规模债权融资，导致筹资净额占营收的比重在十年维度内呈趋势性回落。比例高于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建深耕的水利水电及新能源投资业务属于典型的资本密集型产业，相比普通建筑承包商，其“投建营一体化”模式在前期需要匹配大规模的长期借款及项目专项债，以支持抽水蓄能和大型风电光伏基地的建设运营，这种独特的业务属性决定了其在资本市场上的融资强度和频率长期处于行业领先水平。
估值
归属于母公司股东的净利润(对齐)增长率：2025年Q3 TTM，中国电建的归属于母公司股东的净利润(对齐)为107.11亿元，同比减少12.46%，增速同比下降12.46个百分点；2015-2024年(九年)增长129.45%，年复合增长9.67%，比建筑与工程行业的复合增速高2.31个百分点，长期呈下降趋势。增速短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司利润表现受非经常性损益波动的显著干扰，特别是前三季度非流动资产处置损益较去年同期大幅减少约6.9亿元，且在利润总额同比下降约10.5%的情况下，所得税费用却逆势增长约8.6%（至25.00亿元），直接削减了归母净利润的账面规模；同时，公司营业成本增速（4.15%）持续高于营业收入增速（3.05%），反映出在基建行业内卷背景下，EPC等核心业务的毛利空间受到挤压。增速长期下降主要由于：随着公司营收规模跨入四千亿、资产规模跨入万亿门槛，基数效应使得维持早期的高速增长逻辑难以为继；此外，国内传统基础设施建设投资增速放缓，地方政府债务管控趋严导致大型项目落地周期拉长；叠加公司于2022年剥离了高毛利、高周转的房地产开发业务，全面转向投资回收期较长的“投建营一体化”能源项目，业务结构的战略性调整使得利润释放斜率在十年周期内自然回归中速区间。增速高于建筑与工程行业的复合增速主要由于：中国电建深度契合国家“双碳”战略及新型电力系统建设需求，在水利水电、抽水蓄能及新能源设计与施工领域拥有极高的技术壁垒和近乎垄断的市场地位；其“设计引领”的差异化竞争模式以及在“一带一路”沿线国家的深度参与，使其在传统房建和通用基建陷入低迷时，仍能凭借能源基建这一战略性赛道的持续放量实现显著优于行业均值的增长韧性。
股份增长率：2025年第三季末，中国电建的股份为172.26亿股，对比年初无增长，增速同比持平；2015-2024年(九年)增长25.24%，年复合增长2.53%，比建筑与工程行业的复合增速低3.65个百分点，长期呈上升趋势。增速短期持平主要由于：根据2025年第三季度报告，公司在报告期内未实施增发、配股或股权激励行权等涉及股本变动的重大融资行为，资产负债表显示期末实收资本（或股本）为172.26亿元，与年初数完全持平，反映出公司在当前阶段更倾向于通过债务工具及内部经营现金流来满足资金需求。增速长期上升主要由于：在2015至2024年的十年周期内，公司为深化“投建营一体化”转型及支持大规模清洁能源项目建设，多次实施了关键性的股权融资，包括2017年完成约120亿元的非公开发行以及2023年再次通过定增募集133.96亿元用于补充资本金及电站开发，这些战略性的定增行为直接推动了总股本在十年间的台阶式扩张。增速低于建筑与工程行业的复合增速主要由于：中国电建的业务结构具有重资产、长回报周期的能源投资属性，其融资策略更偏向于利用长期借款、永续债、公募REITs等工具以匹配项目生命周期并维持较低的权益稀释度，相比部分通过频繁股权扩张进行规模扩张的传统基建同行，公司在资本运作上表现得更为审慎，侧重于保障归母净利润的内生增长而非依赖股本的大幅扩张。
市值增长率：2025年第三季末，中国电建的总市值为961.22亿元，同比减少1.06%，增速同比下降6.48个百分点；2015-2024年(九年)减少14.84%，年复合减少1.77%，比建筑与工程行业的复合增速低1.74个百分点，长期呈上升趋势。增速短期下降主要由于：根据2025年第三季度报告，公司归母净利润同比减少14.86%，这直接拖累了二级市场的价值逻辑，其中非经常性损益因资产处置收益同比减少约6.89亿元而大幅缩水，且在所得税费用上升的压力下，净利润率的波动削弱了投资者的风险偏好；同时，受国内宏观基建投资增速放缓及电力市场化改革导致绿电交易价格预期下行等外部因素影响，市场对重资产基建龙头的估值修复动能有所减弱，导致市值出现小幅回撤。增速长期上升主要由于：公司在2015-2024年间成功实现了从“传统基建承包商”向“全球新能源投建营一体化服务商”的战略转型，特别是在2022年剥离房地产业务并聚焦“双碳”战略后，资本市场对其估值体系进行了重构，从低毛利的施工逻辑转向了具有高壁垒、高成长性的清洁能源运营商逻辑；虽然受2015年股市波动高基数影响十年总额微降，但其在抽水蓄能和新能源EPC领域近乎垄断的地位，以及资产负债结构的持续优化，驱动了其市场价值中枢在转型过程中长期震荡回升。增速低于建筑与工程行业的复合增速主要由于：中国电建所处的能源基建赛道具有极强的重资产属性和长投资周期，前期大规模资本金注入对经营性现金流和利润释放存在显著的滞后效应，相比部分高周转的房建或市政基建企业，其资产周转速度及利润兑现斜率相对平缓；此外，为支撑万亿资产扩张，公司频繁引入战略投资者导致少数股东权益占比长期高企，在归母净利润增速受限的背景下，市值扩张速度受资本稀释及大型项目收益确定的长周期影响，阶段性落后于行业平均水平。
市盈率：2025年Q3 TTM，中国电建的市盈率为9.0倍，同比上升1.03个倍数；2015-2024年(十年)，平均市盈率为10.5倍，比建筑与工程行业的均值高0.14个倍数，长期呈下降趋势。市盈率短期上升主要由于：根据2025年第三季度报告，公司归母净利润（TTM）同比大幅减少12.46%，其主要原因在于营业总成本增速（3.84%）快于营业收入增速（3.05%），加之所得税费用上涨及资产处置损益波动削弱了当期盈利；而在业绩承压背景下，公司二级市场市值仅微跌1.06%，这种股价韧性与业绩跌幅的错位导致了市盈率（市值/净利润）倍数的被动抬升。市盈率长期下降主要由于：受宏观基建投资增速放缓及行业估值中枢整体下移影响，建筑类央企普遍经历了一轮从“成长性估值”向“周期性估值”回归的过程；同时，公司在2017年及2023年多次实施大额股权融资以支撑战略转型，股本的显著扩张在短期内稀释了每股收益，在利润释放周期与项目建设周期不完全匹配的情况下，导致市盈率在十年维度内呈震荡下行态势。市盈率高于建筑与工程行业的均值主要由于：公司具备显著的“绿色能源转型”溢价，在抽水蓄能、新能源设计与施工及大型水电站领域拥有极高的技术护城河与市场垄断地位；相比于业务同质化严重的传统路桥或房建企业，中国电建“投建营一体化”模式下的清洁能源资产具有更强的长期确定性与盈利天花板，市场更倾向于将其视为兼具公用事业稳健性与基建成长性的稀缺标的，从而在行业均值基础上给予一定的估值溢价。
年度分红：2024年，中国电建的年度分红为21.87亿元，同比减少6.99%，与归属于母公司股东的净利润的比例为18.20%（分红率），同比上升0.04个百分点；2015-2024年(十年)，此项合计为153.83亿元，平均比例为17.36%，比建筑与工程行业的均值低3.9个百分点，长期呈下降趋势。比例短期上升主要由于：2024年公司归母净利润出现一定程度下滑，根据2025年第三季度报告所反映的经营趋势，受非经常性损益收窄及所得税费用增加等因素影响，公司盈利空间受到挤压；然而，在制定利润分配方案时，公司为统筹兼顾投资者的合理投资回报需求与企业可持续发展，保持了分红政策的相对连续性与稳定性，使得年度现金分红总额的降幅（-6.99%）略小于归母净利润的降幅，从而导致分红率在数值上出现了小幅的被动上升。比例长期下降主要由于：公司正处于向新能源及抽水蓄能“投建营一体化”转型的关键期，此类能源投资项目具有资本密集、初始投入大、回收周期长的特点，对自有资金的留存需求随投资规模扩张而显著增加；同时，在国资监管强化央企资产负债率管控及“一利五率”考核的背景下，公司通过留存利润增加权益以优化资本结构、增强财务稳健性的必要性提升，导致利润分配比例在十年维度内整体呈震荡下行趋势。比例低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建的业务结构中含有极高比例的重资产投资业务，相比行业内主要从事轻资产承包或传统房建的龙头企业，其“投建营”模式对现金流的长期占用更为明显，且大量资金需用于支持国家重大水电及民生工程建设，资本开支压力巨大；此外，由于公司在新能源等领域广泛采用项目公司（SPV）模式运作，较高的少数股东权益占比在一定程度上分流了可供母公司股东分配的利润空间，使得归母口径下的分红比例天然受到业务模式和资本密集度的约束。
股息率：2024年，中国电建的股息率为2.33%，同比下降0.47个百分点；2015-2024年(十年)，平均股息率为1.65%，比建筑与工程行业的均值低0.46个百分点，长期呈上升趋势。股息率短期下降主要由于：2024年公司现金分红总额为21.87亿元，随归母净利润下滑而同步减少6.99%，在分红率保持相对稳定的情况下，分子端的派息金额有所收缩；与此同时，在“中特估”及央企市值管理考核政策的推动下，中国电建作为基建领军央企，其二级市场股价在2024年表现出较强的抗跌性甚至估值修复态势，由于分母端的股价跌幅小于分子端的派息跌幅（或股价上涨），导致计算得出的股息率出现被动下降。股息率长期上升主要由于：随着国资委对央企考核体系从“规模导向”转向“质量收益导向”，公司在治理结构完善过程中更加注重投资者回报，分红政策的连续性与透明度显著提升；同时，公司早期投入的大型水电、清洁能源等项目逐步进入利润回馈期，虽然总投资额仍大，但整体现金流状况较十年前有所改善，为股息率的中枢抬升提供了支撑。股息率低于建筑与工程行业的均值主要由于：中国电建深度参与“水、能、砂、城”全产业链，尤其是新能源与抽水蓄能领域属于重资产、长周期投资，根据2025年第三季度报告，公司资产负债率仍处于较高水平且短期借款显著增长 ，巨大的资本开支需求要求公司留存更多利润用于项目建设与还本付息 ；相比业务模式较轻或处于成熟期、投资需求放缓的其他建筑承包商，中国电建仍处于战略转型的高投入阶段，现金分红能力受资本密集型业务结构的天然约束，导致其股息率在行业横向对比中处于较低水平。
综合估值：基于对中国电建2025年前三季及更长期财务表现的系统分析来看，当前8.48倍的TTM市盈率整体应判断为偏低、具备一定低估特征，但这种低估更多体现为“稳健型、结构性低估”，而非典型高成长公司的明显错杀。从盈利基础看，中国电建的收入规模在建筑与工程央企中保持第一梯队，2015—2024年营业收入九年复合增速约13%，显著高于行业平均水平，尽管长期趋势呈现“规模放大后增速下行”的特征，但2024年以来在新能源、水利水电、抽水蓄能及海外工程带动下，收入增速已率先在行业中企稳回升，2025年前三季同比增速达到3.05%，明显好于行业整体仍处负增长区间的状态。这意味着公司当前盈利并非处于明显的周期高点，反而处在行业底部修复阶段。从盈利质量与稳定性看，分析数据显示中国电建的营业成本率长期低于建筑与工程行业均值约2个百分点，反映其在水利水电、新能源等高技术壁垒领域的“设计引领+工程一体化”模式仍具护城河。尽管2025年前三季成本率短期抬升、毛利空间承压，但这更多源于项目履约高峰期与行业竞争加剧的阶段性影响，而非商业模式恶化。同时，公司期间费用率、税费率长期低于行业均值，盈利的“含金量”和可持续性在央企基建股中仍属中上水平。从行业与市场对比看，建筑央企整体估值中枢长期处于低位，市场对其成长性与现金流周期普遍给予折价。在此背景下，8.48倍的TTM市盈率不仅低于A股整体水平，也处在行业历史偏低区间，而中国电建在新能源、电力工程新赛道上的战略地位、收入结构相对优于传统房建央企，理论上应享有一定的估值溢价，但当前并未充分体现。综合来看，财务数据表明中国电建并不存在盈利显著下滑或基本面失真的情形，反而是在行业底部阶段展现出相对韧性和中长期成长支点。因此，8.48倍TTM市盈率更应理解为对“低增速、重资产、央企属性”的保守定价结果，整体处于偏低水平，隐含市场对其未来盈利改善和新能源业务放量的预期仍较为谨慎。若后续新能源、水利及海外工程带来的利润释放逐步兑现，该估值水平具备向“合理偏低”甚至修复空间，但短期内仍难以脱离行业整体估值中枢的约束。
风险提示：从未来十年的视角看，中国电建的业绩增长面临的关键风险主要集中在行业周期、商业模式特性与战略转型的不确定性等多个层面，且这些风险并非短期扰动，而是具有较强的结构性和长期性。首先，宏观与行业周期风险仍是最底层约束。分析数据显示，中国电建近年来收入仍能保持正增长，明显好于建筑与工程行业整体的负增长状态，但这更多体现的是“相对韧性”而非行业景气反转。未来十年，国内传统基建投资大概率维持中低速增长，地方政府债务约束、专项债投向收紧以及财政对基建的边际拉动减弱，都会持续压制行业总量空间。在行业总蛋糕扩张有限的背景下，公司即便凭借央企地位获取更高市占率，其收入和利润增速也更可能呈现“中枢下移后的波动”，而非再现过去的高复合增长。其次，盈利能力长期承压的风险不可忽视。分析数据表明，公司营业成本率长期低于行业均值，但整体呈缓慢上行趋势，2025年前三季成本增速已高于收入增速，毛利率被进一步压缩。这反映出在EPC工程与大型能源基建项目中，材料、人工及分包成本对利润的侵蚀具有刚性，而行业竞争加剧使得项目报价难以同步转嫁成本压力。未来十年，若基建与新能源工程持续内卷，利润率可能长期维持在低位甚至进一步下探，业绩增长更多依赖规模扩张而非利润改善。第三，新能源与新型电力系统业务的“成长不确定性”构成中长期风险来源。市场普遍将中国电建的估值逻辑寄托于风电、光伏、抽水蓄能及综合能源等新赛道，但分析数据也显示，这些业务在收入端贡献提升的同时，成本投入和研发费用率长期高于行业均值。若未来新能源项目收益率因补贴退坡、电价机制调整或竞争加剧而下降，相关业务可能呈现“高收入、低利润”的特征，难以显著抬升整体盈利中枢，从而削弱成长型估值逻辑。第四，现金流与资产结构风险具有长期累积性。基建央企普遍存在应收账款规模大、回款周期长的问题，分析数据也反映出公司长期依赖经营规模扩张，而非高周转模式来驱动增长。未来十年，若项目业主信用质量分化、地方财政承压加剧，现金流波动和坏账风险可能上升，进而限制公司再投资能力，并对利润表形成“隐性拖累”。第五，海外业务与地缘政治风险逐步上升。中国电建海外收入在“一带一路”框架下具备增长潜力，但未来十年，部分新兴市场国家的政治稳定性、汇率波动、合同履约与回款风险都可能放大。一旦海外项目出现集中减值或纠纷，不仅会侵蚀当期利润，也可能对公司风险溢价和估值形成长期压制。最后，央企治理与激励机制约束构成“慢变量风险”。作为大型央企，中国电建在规模、信用与资源获取方面具备优势，但同时在资本回报率、业务取舍和激励机制灵活性上存在天然约束。分析数据中体现的长期趋势是费用率和盈利能力的“缓慢改善”，而非跃迁式提升，这意味着即便战略方向正确，执行效率不足或资源配置偏向稳规模而非高回报，仍可能导致未来十年业绩增长低于市场对“新能源央企”的理想化预期。综合来看，中国电建未来十年的核心风险并不在于生存或订单来源，而在于：在基建行业长期放缓的大背景下，新能源与海外业务能否真正提升利润质量、改善现金流，并对冲传统工程业务的低回报特性。若上述转型效果不及预期，其业绩增长大概率呈现“低速、波动、强周期性”的特征，从而限制估值与长期回报空间。
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