从“做正确的事”到“做被认同的事”
万物云当前的估值，不是一个"贵"的估值，但也不是一个"便宜"的估值。更重要的是，这是一个"看不到未来"的估值。
最近万物云股价波动巨大，和朋友在聊是否要买点。
（我心里想说，我已经身在其中，我也想有更多的腾讯的仓位。）
这其实是一个很好的问题。腾讯是港股市场的核心资产，市值超过3万亿港币，业务稳健，现金流充沛。而万物云，市值仅230亿港币，顶着"物业股"的标签，还要面对房地产行业的阴霾。从常规投资逻辑看，这个问题几乎无解。
然而，这个问题给了我一个启发：回到2010年，回到腾讯3Q大战的那个时刻。
那时的腾讯，市值约400亿美元，QQ同时在线用户突破1亿，营收196亿元，游戏业务已成为行业霸主。从业务数据看，腾讯在做正确的事。但"xx的腾讯"成为行业共识，市值在400亿美元徘徊，一度被百度超越。
3Q大战之后，马化腾提出了一个深刻的反思：以前追求做正确的事情，3Q大战之后应该追求做被认同的事。
这句话道出了一个残酷的真相：做正确的事，不等于被市场认同。
从2010年到2016年，腾讯用6年时间，从400亿美元涨到2000亿美元，实现了十倍增长。这个过程，不仅是业务的增长，更是从"正确"到"认同"的转变。
今天的万物云，正处于类似的困境。业务数据改善，战略转型清晰，但市场不认同。股价在底部徘徊，估值被压制。这不是业务危机，而是认同危机。
同时，腾讯给了我另一个启发，一个更深层的洞察：护城河带来的从容。
腾讯在AI时代的表现，值得玩味。当所有科技巨头都在AI军备竞赛中投入巨资时，腾讯相对克制。不是腾讯不重视AI，而是腾讯有社交关系链这个护城河。AI跑出来之后，腾讯只需要做出选择，和最优秀的AI公司合作即可。有护城河的公司，可以更从容地应对变化。
万物云同样如此。它有住宅物业服务的基础规模这个护城河，在管面积10.6亿平方米，位居行业第一。如果万物云能持续做好服务，做到有质量的盈利，对于扛过这个行业冬天也是有帮助的。
因此，我在想，如果回答朋友的那个问题，是不是：
第一，认同危机往往是最好的买点；
第二，有护城河的公司，可以更从容地应对变化。
腾讯的启示——护城河带来的从容
3Q大战的本质，不是360打败了腾讯，而是舆论让腾讯意识到：正确≠认同。
腾讯可以继续"什么都做"，继续用流量碾压对手。商业上正确，但认同上错误。没有认同，市值就被压制。马化腾的反思抓住了本质：从"做正确的事"到"做被认同的事"。
但腾讯为什么能从容转型？答案是：护城河。
腾讯的护城河是社交关系链。QQ（和现在的微信）构建的社交网络，是腾讯最核心的资产。有了这个护城河，腾讯可以"半条命交给合作伙伴"，可以从"什么都做"变成"连接器"。因为即使放弃部分业务，社交关系链仍在，护城河仍在。
这个护城河，在AI时代展现出新的价值。
当所有科技巨头都在AI军备竞赛中投入巨资——OpenAI、Google、阿里都在烧钱训练大模型——腾讯相对克制。不是腾讯不重视AI，而是腾讯有社交关系链这个护城河。AI跑出来之后，腾讯只需要做出选择，和最优秀的AI公司合作，将AI能力接入微信生态即可。
这是护城河带来的从容：不需要参与所有的战争，只需要在关键时刻做出正确的选择。
有护城河的公司，可以更从容地应对变化，可以等待认同的建立，可以在危机中坚守。
万物云同样如此。
万物云的认同危机
万物云，同样在做正确的事。
从业务数据看，万物云的表现可圈可点。2025年上半年，营收181.4亿元，同比增长3.1%；核心净利润13.2亿元，同比增长10.8%。这是一个正向剪刀差，意味着盈利能力在提升，效率在改善。管理费开支净下降近8000万元，这在物业行业是一个不小的成就。
从战略转型看，万物云的方向清晰。从传统物业服务商转型为空间科技服务商，推出蝶城战略、弹性定价、AI重构三大核心战略。在管面积10.6亿平方米，位居行业第一。开发商关联业务占比降至6.5%，循环型业务占比接近90%，独立性显著增强。
这些数据，都在说明一件事：万物云在做正确的事。
然而，市场不认同。
股价在19-28港币区间徘徊，当前处于底部，较年内高点回调约28%。市值约230亿港币，市盈率18.83倍，市净率1.49倍。这不是一个"贵"的估值，但也不是一个"便宜"的估值。更重要的是，这是一个"看不到未来"的估值。
万物云面临的，正是认同危机。这个认同危机，可以从四个维度来理解。
第一，行业偏见：物业管理的"原罪"。
市场对物业管理有一个根深蒂固的偏见：物业费是"物业税"，收费天然不合理。这个偏见，来自历史。在中国的房地产发展过程中，物业费的定价往往不透明，服务质量参差不齐，业主与物业公司的矛盾长期存在。这让整个行业背上了"原罪"。
万物云在努力改变这个现状。弹性定价，是一次革命性的尝试。它不在于价格的浮动，而在于它是一次契约重签的尝试，绕过了开发商这个历史中间人，试图在物业公司与业主之间建立直接、透明的权责关系。
青岛金域蓝湾小区的案例，值得详细展开。
这个项目历经10个月、13轮议事协商，最终形成了十几页共406项的《弹性定价服务清单》。业主代表最初提出物业费2.52元/平方米的预期。但在协商过程中，业主提出了更高的服务要求：
- 确保"20分钟响应、30分钟解决"的服务响应标准
- 强化园区儿童安全保障：扩大儿童娱乐区域，增加公区设施维修频次
- 延长夜间岗值班至晚十点，保障夏季园区活动安全
- 提高35岁以下安全员占比，提升整体防护能力
当万物云拿出2.76元/平方米的方案，详细列出每一项服务的内容和频次时，80%的业主代表改变了原先的预期，主动选择了这个高于预期的方案。
这个案例的关键，不在于价格的高低，而在于三个转变：
第一，从"数人头"到"核算工作量"。业主不再关注"配备多少人手"，而是关注"完成哪些具体事务"和"服务质量如何"。
第二，从"被动接受"到"主动选择"。业主亲自参与服务内容的选择，自主决定服务频次，可以根据需求进行多轮调整。这种参与感和掌控感，是业主愿意为更高品质服务付费的心理基础。
第三，从"糊涂账"到"透明履约"。万物云每月初自动生成数字服务报告，包含当月服务计划执行次数、工单处理详情、设备维护记录等全维度信息。业主可随时查阅，点击任一维修项可看到完整的报单信息和处理情况。
这个案例说明，当定价透明、服务可量化时，业主愿意为好的服务付费。截至2025年上半年，万物云已在全国超过10个小区落地弹性定价，在重庆落地的项目物业费收缴率提升了20%。
但这个案例，市场看到了吗？理解了吗？认同了吗？答案是：需要时间。一个案例不足以改变整个行业的偏见。从10个小区到全行业，这是一个漫长的过程。
这是万物云面临的第一个认同困境：做对了，但改变认知需要时间。
第二，框架束缚：跳不出房地产的影子。
市场对万物云有一个固定的框架：物业=房地产附属，房地产不行=物业不行。
这个框架，在过去两年尤其明显。随着房地产市场触达天花板，整个物业服务行业都遭受了冲击。市场担心，依托房地产行业而生的物业服务行业，未来能够获得的增量有限。无论万物云的数据多好，市场仍用"房地产股"的逻辑来估值。
万物云在努力跳出这个框架。开发商关联业务占比从高位降至6.5%，循环型业务占比接近90%。这意味着，万物云的业务增长，主要来自市场化拓展，而非依赖母公司万科。
更重要的是，万物云在拓展业务边界。从"社区服务者"转向"资产服务商"和"城市服务商"。万物梁行在非开发商市场具备绝对竞争力，服务的是商业地产、写字楼等非住宅物业。城市空间公共服务，将城市公共空间看作一个"大物业"，将物业管理的系统性思维和流程管理应用于城市治理。
这些努力，都在说明：万物云不是一个"房地产附属"，而是一个独立的空间服务商。
但市场看到了吗？理解了吗？认同了吗？答案仍然是：需要时间。数据摆在那里，关联业务占比6.5%，这是一个非常低的比例。但市场的认知惯性很强，要改变"物业=房地产"的框架，需要更多的证据，需要更长的时间。
这是万物云面临的第二个认同困境：独立性数据很好，但市场仍用旧框架估值。
第三，关联质疑：万科的"连坐效应"。
万物云的股东是万科集团，这是一个无法回避的事实。当万科受到市场质疑时，万物云也会受到牵连。这是"连坐效应"。
市场的担忧很直接：万科有风险，万物云能独善其身吗？即使万物云的关联业务占比只有6.5%，但万科仍是大股东，万科的风险会不会传导到万物云？
万物云在努力证明自己的独立性。董事长朱保全明确表态："能否快速找到自己的独立发展之道，是过去3年最重要的一点"，"万物云不拼'爹'"。
从财务数据看，万物云的独立性在增强。2024年全年，贸易应收款项及应收保证金65.42亿元，同比下降3.5%，环比2024年6月30日下降30.7%。2025年上半年，持续去化抵债资产，从万科等关联方收账超30亿。管理层明确表态："现金比利润更重要。"
这些动作，都在说明：万物云在主动与万科保持距离，在努力证明自己的独立性。
但市场看到了吗？理解了吗？认同了吗？答案依然是：需要时间。应收账款的改善，需要持续的数据来证明。独立性的建立，不是一朝一夕的事。只要万科仍是大股东，市场就会本能地将两者关联起来。这是人性，也是市场的惯性。
这是万物云面临的第三个认同困境：独立性在增强，但市场仍看股东脸色。
第四，新业务不被理解：空间科技的"超前性"。
万物云在做一些"超前"的事情。智慧算法、低碳业务、AI重构，这些都是新生意，也是万物云基于未来在做的努力。
AI重构，是万物云的核心战略之一。"90%的机器+10%的人工"，催生"混合工"这一全新岗位。2025年上半年，管理费开支净下降近8000万元，超过685名员工完成工作转岗。财务AI"彩云仙子"、HR助手"哪吒"等智能体上岗。
这些数据，说明AI重构不是口号，而是真正在降本增效。但市场如何看待？
市场的困惑是：这些是物业公司该做的吗？技术投入会不会是"不务正业"？AI能真正提升效率吗？还是只是概念炒作？
万物云的智慧城市业务，同样面临理解困境。将城市公共空间看作一个"大物业"，这是一个创新的理念。但市场会问：这个业务的天花板在哪里？盈利模式是什么？能否规模化复制？
这些问题，都需要时间来回答。新业务的价值，往往需要3-5年才能被市场充分理解。在此之前，市场的本能反应是怀疑。
这是万物云面临的第四个认同困境：技术投入被视为"不务正业"，而非"降本增效"。
因此，万物云的认同危机，核心在于：做着正确的事，但市场不认同。行业偏见、框架束缚、关联质疑、新业务不被理解，这四个维度的困境，都需要时间来化解。
但万物云有一个优势，一个可以让它从容应对认同危机的优势：护城河。
万物云的护城河与从容
万物云的护城河是什么？
住宅物业服务的基础规模和服务口碑。
在管面积10.6亿平方米，位居行业第一。这不仅是一个数字，更是一个护城河。这意味着，万物云服务着数百万户家庭，管理着数千个社区。这些社区，是万物云的基本盘，是万物云的护城河。
这个护城河，在行业冬天展现出新的价值。
当房地产市场触达天花板，当整个物业服务行业都在收缩时，万物云可以更从容。因为它有基础规模，有循环型业务占比接近90%的稳定收入。它不需要盲目扩张，不需要参与所有的战争，只需要做好一件事：持续做好服务，做到有质量的盈利。
2025年上半年的正向剪刀差，就是这个策略的体现。
过去几年，万物云的核心净利润增速远超营收增速，这不是偶然。这是万物云主动选择的结果：不追求规模的简单扩张，而追求效率的提升。管理费开支净下降，这是降本增效的成果。AI重构、蝶城战略、弹性定价，这些都是为了提升效率，为了做到有质量的盈利。
有质量的盈利，是万物云在行业冬天的从容。
这让我想起腾讯在AI时代的克制。万物云同样如此。它有住宅物业服务的基础规模这个护城河，它可以等待，可以在行业冬天坚守。不需要盲目扩张，不需要参与所有的战争，只需要做好服务，做到有质量的盈利。
这是护城河带来的从容。
但从容不是躺平，而是更有选择性的进攻。
万物云的蝶城战略，就是这种选择性进攻。与规模相比，单城市管理密度更具意义。万物云的单城市管理密度明显高于同行业，这是一个差异化的竞争优势。通过区域密度的提升，万物云可以实现远程运营和混合服务，重塑空间效率。
这个战略的本质，是从"规模经济"转向"密度经济"。不是追求管理面积的简单扩张，而是追求单位面积的效率提升。这是一个更高级的商业模式，也是一个更符合行业冬天的策略。
万物云的弹性定价，同样是这种选择性进攻。它不是简单的涨价，而是重建契约，建立透明的权责关系。青岛金域蓝湾的案例证明，当定价透明、服务可量化时，业主愿意为好的服务付费。这不是在行业冬天的收缩，而是在行业冬天的升级。
万物云的AI重构，也是这种选择性进攻。它不是盲目的技术投入，而是真正的降本增效。这不是在行业冬天的挣扎，而是在行业冬天的进化。
因此，万物云的从容，不是消极的等待，而是积极的坚守。坚守有质量的盈利，坚守核心护城河，坚守正确的方向。
在行业冬天，能够坚守的公司，往往是最后的赢家。
这让我想起巴菲特的一句话："只有当潮水退去时，你才知道谁在裸泳。"行业冬天，就是潮水退去的时刻。那些盲目扩张、没有护城河的公司，会在潮水退去时暴露问题。而那些有护城河、能够坚守的公司，会在潮水退去时展现价值。
万物云，正是这样的公司。
它有住宅物业服务的基础规模这个护城河，它在坚守有质量的盈利这个方向。它不需要参与所有的战争，只需要做好服务，等待行业冬天过去。
回到开篇的问题：为什么要把腾讯的仓位挪到万物云？
这不是一个关于估值的问题，而是一个关于认同和护城河的问题。
腾讯在3Q大战时，市值400亿美元，业务数据亮眼，但市场不认同。6年后，市值2000亿美元，市场充分认同。这个过程，不仅是业务的增长，更是认同的建立。而腾讯能够从容转型，是因为它有社交关系链这个护城河。
万物云现在，市值230亿港币，业务数据改善，但市场不认同。如果万物云能够像腾讯一样，从"做正确的事"走向"做被认同的事"，那么未来的空间是巨大的。而万物云能够从容应对认同危机，是因为它有住宅物业服务的基础规模这个护城河。
认同危机往往是最好的买点。
当一家公司在做正确的事，但市场不认同时，估值会被压制。当认同逐渐建立时，估值修复与业绩增长会形成共振。这是投资的本质：在市场不认同时买入，在市场认同时收获。
但这需要三个前提：
第一，公司确实在做正确的事。万物云的业务数据、战略转型、独立性增强，都在证明这一点。
第二，公司有护城河，能够从容应对危机。万物云的住宅物业服务基础规模、有质量的盈利能力，都在证明这一点。
第三，投资者有足够的耐心。万物云可能需要3-5年，甚至更长。这需要耐心，需要相信时间的力量。
因此，把腾讯的仓位挪到万物云，不是一个简单的"换股"决策，而是一个关于"认同"和"护城河"的判断。你是否相信，万物云能够从"做正确的事"走向"做被认同的事"？你是否相信，万物云的护城河能够帮助它扛过行业冬天？你是否愿意，给万物云时间，等待认同的建立？
这是一个关于信念的问题，也是一个关于耐心的问题。
做正确的事，是万物云的底气。有护城河，是万物云的从容。做被认同的事，是万物云的未来。
在认同到来之前，时间是最好的朋友，也是最大的考验。腾讯3Q大战的历史，给了我们一个参照系。万物云的未来，正在时间中书写。