烟草公司初学习---中烟香港财报学习 1
这几天在关注和学习中烟香港这家公司，下面就读了这家公司近几年年报后的一些心得汇总下吧。
1 业务及控股股东简介
中烟国际（香港）有限公司（简称中烟香港，06055.HK）是中国烟草总公司（CNTC）旗下唯一的国际业务平台和资本运作平台。根据国家烟草专卖制度，公司被授予多项业务的独家经营权，负责中国烟草的“引进来和走出去”战略。
其股权架构如下：
最终控股股东：中国国务院（通过中国烟草总公司体现） ↓ 100% 直接控股股东：
中烟国际集团有限公司 (CTIG) ↓ 72.29%
上市公司：中烟国际（香港）有限公司 (6055.HK) ↓ 100% / 51%
主要运营实体：中烟巴西、CBT等
可见是由中国烟草总公司 100% 控股的中烟国际以 72.29% 的绝对控股权加以掌控。
管理层中董事长邵岩先生简历
年龄与职务：60岁，董事会主席兼非执行董事（自2018年6月起）。
行业资历：拥有超过30年中国烟草系统管理经验，是兼具技术与管理的行业专家。
关键履历： 现任：中烟国际集团董事长兼总经理、中烟国际执行董事兼总经理。曾任：云南省烟草专卖局（公司）副总经理、云南省烟草科学研究所所长等要职。
教育背景：烟草科学与工程技术博士（湖南农业大学），栽培与耕作硕士，生物学学士。
可以说其是烟草行业的老兵了，其深厚的行业背景与政府关系，应该是公司能够稳健运营并获取在中国烟草行业资源的关键保障。
2 业务情况
以上是公司的业务构成，可见共分为 5 大板块，我们一块块地来仔细看看：
1）烟叶类产品的进口，即从国外采购烟叶销售给总公司（中烟国际），这部分业务是公司享有的独家经营权，也就是中烟就这么一家从外进口烟叶的渠道。虽然享受了独家垄断的行政地位，但也失去了相应的定价权，按国家烟草专卖局的 135 号文，中烟香港只能按采购价的后加价 6% 销售给总公司（小部分只加价 3%）。（估计采购价也是总公司通过其地位与国外供应商谈的）也就是中烟香港就是简单的做为一个贸易渠道商，赚 6% 的利润。这部分即可以看成公司旱涝保收的业务基石，也可以定义为毫无想象力的鸡肋业务。但这部分是公司占比最高的业务，25 年总计营收95 亿，占全部业务的 65%+，而且从 2021 年开始，这部分一直是中烟香港的最核心业务，营收占比一直在 65% 左右波动。这部分业绩的增长主要来自于量的增加，从 2021 年 50 亿左右规模，一直到 25 年的 95 亿，常年稳定增加。主要是因为虽然在中国烟草行业总量在控烟政策影响下预计将保持稳定或缓慢下降的长期趋势。然而消费升级（追求更高品质卷烟和雪茄）驱动了对优质进口烟叶的需求，这部分市场呈现结构性增长。这和白酒的情况很类似，总体白酒的生产和消费都逐年在下降，但高端白酒的市占率，价格及利润都在稳步提升。目前进口烟叶约占国内烟叶总使用量的20%-30%，从长远来看，但随着国产优质烟叶的逐步提升替代，国外进口优质烟叶的增量有限，按目前每年 10 亿左右的增幅，很多研究机构的预测是140-150 亿左右基本增长见顶，后续的增幅会很有限。也就是最高这部分可以贡献的利润也就 9 个亿左右。
2）烟叶类产品的出口，即将中国产的烟叶作为原料出口至海外市场的卷烟厂，目前主要有两个区域，一是东南亚和港澳台地区，占比约 80%-90%，这部分属于独家经营，即东南亚和港澳台的卷烟公司需要用到国内烟叶时，只有中烟香港这个唯一渠道。但垄断同样面临着毫无定价权，其价格采用的售价倒推制来定的。比如一家印尼的卷烟厂需要用到国内烟叶，他们与中国烟草总公司沟通确认好量和价格后，通过中烟香港这个平台来进行出口贸易操作，给中烟香港的价格是在1%-4% 左右，比进口的加价率还低。第二个区域是近两年在新开发的欧洲地区，这部分是由中烟香港自己去开发客户自主定价，毛利率会高很多，但总体业务占比只有 10%-15%，目前贡献不高。25 年整体烟叶出口的营收约 25 亿，占整个营收的 17%，利润贡献也就差不多 1个亿左右。
3）卷烟的出口，即销售中国品牌（如中华等）成品卷烟至海外客户或国内的免税店，这部分也是独家经营，即国外相关经销商或国内的免税店要想买到国内品牌的香烟，也只能通过中烟香港。这部分业务从 21 年左右营收只有1.7 亿（占比2%）增长到25 年 16.7 亿左右（占比11.4%），增长了 10 倍，毛利大概是 3800 万元，毛利率大概是 23% 左右。这部分业务虽然同样是贸易，但其向国内各烟草公司的采购价是相当有优势的，根据国家烟草专卖局发布的《250号文》，采购价格设有下限，但出口价格不得低于国内不含税调拨价的特定比例（高端35%，其他一类45%，这部分是出口的大头），相信公司是通过这一优势采购价作为出口创汇的重要手段。这部分的增量主要看出镜人员数量的增长及海外需求的增加，目前总体业务量和利润占比都不算高，但是公司后续发展的突破口。
4）新型烟草制品的出口，即所谓的电子烟（弹）业务的出口，这部分没有独家经营权，市场竞争激烈，类似于思摩尔国际等公司及海外很多品牌都在做。虽然年报中管理层对这部分业务年年都说是重点发展方向，但实际上这部分业务公司并没有什么竞争优势，从业务量也能看出来，25 年营收约 6400 万，占比 0.4%，前几年都有 1-1.3 亿左右，占比也在1.2% 左右，直接砍半了，可见缺失了独家经营权的保护，公司的销售开发能力并不强。且这部分业务的毛利率也是低的可怜，25 年是 5.3%，但好在这部分毛利率一直在提升，从 21 年的 3% 左右已经提升了 2 各百分点了。
5）巴西经营业务，这是实打实公司自主掌控的整个供销环节的业务了，即在巴西的全资子公司进行烟叶种植采摘，生产加工，卷烟销售的整个供应链闭环业务。业务量从 21 年的约 3 亿增长到 25 年8 亿多（24 年最高时超 10 亿），占整个营收越约5.7%，属于公司真正的朝阳业务。这部分业务毛利率大概是 19.4%，净利率大概可以做到 12% 左右，明显高于公司整体 6%-7% 左右的净利水平。这部分公司将通过上游资源掌控，运营环节的不断降本增效，并在下游市场多元化拓展（如欧美市场的拓展），真正增强公司的整体竞争力。
好了，这一期我们先将公司的各项业务先掰开揉碎看清楚后，下期我们再看看这样一家公司的估值分析如何。