困境反转，保险进入高景气周期

$中国太平(00966)$ $中国平安(SH601318)$ $$中国人寿(SH601628)$

保险公司长期估值极低，核心原因之一，是利率持续走低；原因之二，是过去股市很差。之三，是保单销售前几年断崖下跌。现在，都已经反转，估值尚低，未来可期！

一、利率企稳，困境反转

保险公司长期估值极低，核心原因之一，是利率持续走低

利率走低，意味着原先销售的天量保单，大多利润变少了，一部分不赚钱了，甚至有些还亏损了，内在价值就大幅下降。

利率走低，保险就调低投资假设；利率不断走低，保险就不断调低投资假设。保险的EV（内在价值）估值系统就崩溃了。估值就没有锚点，股价就不断下跌。以中国太平为例，2022-2024，从利润看，是增长的，甚至增长不少，但净资产和内含价值由于假设调整，却是大幅下跌的：

起初，公司下调长期投资收益率和风险贴现率假设分别为4.5%（原5%）、9%（原11%），调整后对寿险NBV和EV的影响分别为-20.1%、-6.6%； 接下来，2024年长期投资回报假设由4.5%下调至4%，风险贴现率由9%分别下调至8.5%。假设调整导致24年寿险EV、NBV绝对值分别减少26%、36%。

去年下半年以来，利率企稳，从1.5回升到1.8左右。预期开始反转

二、预定利率下调，成本快速向下

为解决利差损问题，近年来监管持续下调预定利率，传统险预定利率从 3.5%降 至 2.0%。而当前分红险产品的预定利率1.75%。

三、低利率周期，保单好销售

今年一月，个险、银保销售都很好。原因何在？理财型的保单，保底+预期收益，远高于银行存款。保险公司销售的时候，给客户看的会更高些。

香港的保单，给客户看的是6.5左右的投资收益。所以，朋友问我，我都说，预期3就可以了，比银行利息高很多就可以了，适合配置一些。但高收益的两个代价：一，如果以后利率大幅上升，这个产品就会有点不合算；第二，最重要的，是你买分红险的钱，一定要是几年不用，最好十年以上不用的【闲】钱。

低利率周期，海量的存款会寻找出路，根据日本的经验，这些存款，不一定一开始就敢买股票，但一开始，就会有一部分流向保险。

四、牛市更牛，大风起兮

假设股市上涨，那么，保险公司的利润会大增。这个逻辑，我们已经见到：

下表为中泰对各家公司的“弹性”测试

五、好行业，高景气周期

总体来说：

中国保险行业还有很大的增长空间。

行业的长期平均ROE会在10-15之间。

目前，保险行业处于高景气周期。牛市中，保险公司在股市的配置高；配置高，助推了牛市；投资收益高，给客户的收益就高；客户看到收益高，就更多的买保险……投资收益高，利润就高，利润高，不仅增加了投资者的信心，也增加了分红，提升了公司的形象，也一定程度的补充了资本金。如果慢牛，这个循环可以持续很多年；如果快牛，甚至疯牛，那么，就要警惕。

行业健康发展的情况下，行业平均1倍内含价值是正常的。

如果利率上升，那么，公司的净资产，内含价值会跳跃增长。和下降互为镜像。那么，什么是正常的估值，就不好说了。全世界上个世纪，十年期国债平均有4-5个点；目前全世界主流的国家的十年期国债，也在3-4左右。所以，1.8左右的十年期国债，算低的吧。

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