北控水务集团策略会线上交流纪要
$北控水务集团(00371)$ 北控水务集团策略会线上交流
1、公司整体情况与核心业务
•公司定位与行业地位：北控水务专注于水务和流域综合治理，是北控集团旗下旗舰企业，业务覆盖污水、供水、再生水、环卫及水处理装备等水务全产业链。公司水处理规模、总资产及总收入长期位居国内前列，截至2024年12月，运营规模达3386万吨，预计未来保持长期自然有机增长。其运营规模为全国第一、世界第二，业务结构上，供水业务占比1/3，污水业务占比2/3。
•核心业务模式：公司核心业务聚焦市政水务，通过与政府签BOT、TOT等特许经营权协议，获20至30年自来水厂及污水厂经营权，实现长期稳定现金流。水费按用水量与水价计算，自来水公司向居民供水并代收污水处理费。供水端水价受听证会限制，调整慢，但2025年集团将推进水司调价；污水端有独立调价机制，通过与政府签协议，基于成本变化或水质提标改造需求调价，不受听证会限制，有固定调价周期，利好污水厂。
•技术研发与轻资产战略：公司长期重视技术研发与创新，加强水厂运营数字化与智能化。2017 - 2018年布局智慧水务，建云链端模式提升效率、降低成本。技术转型目标是实现水厂少人化、无人化运营，降成本、提竞争力。同时推进轻资产战略，以委托运营替代重资产投资获水厂运营权，拓展增量吨水规模。
2、经营策略调整与资本开支
•经营主题转变：由于宏观环境存在不确定因素，公司管理层自2023年中期起提出以‘现金流为先’的经营主题。具体调整措施包括：放缓规模扩张，聚焦主营业务，探索轻资产模式，在行业创新的同时优化收入利润结构，扩大自由现金流规模；降低重资产投资（CAPEX）投入，形成更好的现金结余，并提高派息总规模以回馈投资者。
•资本开支规划：关于未来资本开支节奏，预计2024 - 2025年资本性开支在40 - 50亿，未来将以每年约10亿的规模下降，最终稳定在20 - 30亿左右。资本开支主要为前些年规模扩张形成的存量项目工程款尾款结算，占比10 - 20%，不涉及大量新增项目的资本性开支。通常建设水厂的建设期为2 - 3年，与承包商按建设节点支付工程款，尾款基于3 - 5年质保期陆续付清。放缓资本开支后，仍会有存量项目建设收尾阶段的陆续付款，但整体呈下降趋势。该资本开支不包含维护性资本开支（按香港会计准则，维护性开支纳入经营成本），未来可能留存一定规模资金用于少量新增投资机会，如存量项目提标改造、存量资产规模扩展等。
3、政府回款与PPP项目情况
•回款趋势与化债影响：2025年政府回款整体趋势与2024年一致，整体有所好转，但与化债影响的关联性不完全直接。2025年，PPP和供水领域陆续有政策落地，项目端已感受到相关影响。例如，工信部关于拖欠企业专项债可用于解决企业欠款的新闻已发布，河南、广西等地已有相关资金和项目在落地。年初开始，财政部就在进行相关讨论，目前有一些解决PPP问题的政策已在政府内部流转，预计今年会有化债资金落地。云南的部分项目已接到化债资金。
•PPP项目风险与应对：当前大部分PPP项目已处于建转运过程中，仅有少量仍在建设。目前仍存在减值风险，公司通过ECL方法按标准定期进行减值评估，未来减值规模预计与2025年持平。不过，PPP项目风险整体可控：自2019年后，管理层已叫停PPP项目的拓展（当时该类项目较为火热），因此PPP项目在公司整体项目规模中占比相对较小。公司主要主营业务仍为污水和供水厂相关业务，即使存在风险项目及ECL减值，也不会大规模影响整体业绩。
4、水价调整机制与预期
•供水调价进展：供水调价方面，公司旗下6 - 10家水厂已完成成本监审、专家论证等调价前准备工作，最终调价需等政府召开听证会并制定方案。因水价影响居民收费，受《供水价格管理办法》及民情舆情约束，调价非企业单方面决定。从宏观看，多地水价十年以上未调，公司对未来调价预期强。2025年上半年完成准备，但目前无地方启动调整，预计2025年有调价可能，高概率落地规模6 + 120万吨，调价上浮20% - 30%。
•污水调价机制：污水调价方面，公司单体项目与政府签3 - 5年协议，按成本及CPI上浮滚动调整，有长期自然增长。水费收支两条线，居民和企业所交水费含自来水费和污水费，以上海为例，居民3.5元水费中约2元为自来水费、1元左右为污水费。政府调价听证会会提出含两者上浮比例的方案，最终经听证会确定。污水费归集政府财政基金后支付给污水处理厂，调价可减轻政府支付压力。
5、运营优化与长期战略
•水量增长与业务结构：水量增长源于两方面：一是2025年自然需求缓速增长，公司无大规模扩张战略，增长靠竞争和自然需求推动；二是轻资产业务拓展，基于水厂所在地接管非北控水厂运营规模，无重资产投资也能增加收入和规模。业务以市政居民端为主，工商业用水占比小，纯工业污水处理厂极少，居民污水处理厂收集的污水含部分工业用水，但因污水统一汇入水厂且按统一价格收费，无法拆分具体比例。
•智慧水务降本目标：智慧水务多路径降本增效：优化人力资源使用，变单厂轮班人工模式为区域公司覆盖多水厂运营监控，减少人工成本；精准控制水处理工艺，降低药耗与能源费。整体降本目标10 - 12亿元，涵盖运营、管理和财务成本，其中3 - 4亿元通过智慧水务实现。水价按城市整体水价成本调整，参考区域内多水厂运营成本，北控水务运营成本低则利润空间大。
•海外市场布局：公司海外战略分两阶段：早期（约2017 - 2018年）收并购发达国家项目，如新加坡、葡萄牙、澳大利亚等，引进先进管理和工艺；近期因地缘和国际形势风险，战略谨慎，不贸然进行海外重资产投资，以EPC、委托运营等轻资产服务输出技术和服务获现金流。近年项目契合一带一路倡议，在沙特、中亚开展轻资产服务项目。
Q&A
Q：未来资本开支的节奏及具体构成如何？
A：去年和今年资本开支预计不高于50亿，区间为40-50亿，未来每年以约10亿规模下降，最终稳定在20-30亿。资本开支构成主要为前些年规模扩张形成的存量项目工程款尾款结算，不涉及大量新增项目。业务模式方面，水厂建设期约2-3年，按建设节点支付工程款，尾款在3-5年质保期内陆续付清。在资本开支叫停或减缓后，存量项目收尾付款仍会持续，但呈逐渐下降趋势。
Q：资本性开支下降至20-30亿水平时，主要为维护性资本开支，还是包含新增拓展预期？
A：该水平的资本性开支不包含维护性资本开支，根据香港会计准则，维护性资本开支计入经营成本。当前资本开支主要为建设或投资并购相关支出，未来仍可能存在少量投资机会，因此会留存一定规模资金作为预期。
Q：维护性资本性开支已费用化、成本化，其每年的体量大概是多少？
A：维护性资本性开支与经营成本合并核算，难以单独拆分。从典型水厂的情况看，维护性资本性开支占比不超过5%-10%，约为5%。
Q：维护性资本开支的比例是仅占成本的5%，还是涉及收入或资产的规模比例？
A：该比例指成本的结构，典型水厂的维护性资本开支比例不超过5%-10%，约为5%。
Q：自去年化债以来，公司是否感受到回款加速？当前污水处理业务的回款水平如何？
A：今年整体回款趋势与去年一致且有所好转，但与化债影响的直接关联性尚不明确。从市场及项目端看，今年PPP与供水领域陆续有政策落地，项目端已有实际感受；工信部关于专项债用于解决企业欠款的政策已发布，河南、广西等地相关资金及项目正落地；财政部年初启动PPP相关讨论，内部政策文件已流转，预计年内NVP问题解决将配套化债资金；传统化债项目方面，云南等地已收到化债资金。
Q：当前公司PPP项目是否均已进入运营期，是否仍有部分处于建设阶段？
A：当前大部分PPP项目已进入建设转运营阶段，仅少量仍处于建设阶段。
Q：PPP项目后续减值风险如何评估？
A：当前PPP项目仍存在减值风险，公司通过ECL方法按标准定期进行减值测算，未来减值规模预计与今年基本持平。整体风险可控，主要因自2019年管理层已叫停新增PPP项目拓展，前瞻性预判相关风险，且PPP项目在公司整体项目规模中占比较小，主营业务仍以污水和供水厂运营为主，即使存在风险项目及ECL减值，也不会对整体业绩产生重大影响。
Q：公司正常经营性盈利是否为正向贡献，考虑减值因素后是否会对整体业绩产生拖累？
A：公司正常经营性盈利为正向贡献，考虑减值因素后会对整体业绩产生一定拖累，但不会造成整体负面影响。当前公司仍存在减值风险，通过ECL方式定期计提减值，未来减值规模预计与今年持平。由于2019年后管理层已叫停PPT项目拓展，且NVP在北控水务项目中占比小，公司主营业务集中于污水和供水厂，因此相关风险可控，减值不会大规模影响整体业绩。
Q：公司项目调价情况如何？
A：公司调价情况分为供水和污水两方面。供水方面，全国整体性调价预期向好，旗下6至10家水厂已完成成本监审、专家论证等调价前准备工作，需等待政府通过听证会及调价方案制定完成审批；因受供水价格管理办法约束及居民收费、民情舆情影响，企业无法自主决定调价，目前尚未有城市启动调价，预期未来将推进。污水方面，各单体项目与政府签订3至5年调价周期，按成本及CPI上浮调整，通过滚动执行实现长期自然增长。
Q：供水业务中已做好调价准备的6-10家水厂，今年可能落地的规模及调价幅度预期如何？
A：今年供水调价落地的高概率规模约为6+120万吨，调价上浮幅度预计在20%-30%。
Q：调价是否存在区域性特点？例如广深等南方核心城市是否进度更快？
A：调价不存在区域性特点，具体进度由各地政府自行把控。
Q：污水与供水价格调整是否具有协同性？若某城市启动供水价格调整，能否预判其污水处理价格同步调整？二者是否存在关联？
A：中国水费收费实行收支两条线逻辑，水费由自来水费与污水费两部分组成。政府调价时会提出包含自来水费与污水费上浮比例的整体方案。水费收取后，自来水费直接作为供水企业收入利润，污水费归集政府财政基金后分配给污水处理厂。因此，污水处理费随调价上升可减轻政府对污水处理企业的支付压力。
Q：今年水量增长是否有预期指引？
A：今年水量增长预计为缓速自然增长，主要因公司无大规模扩张战略，增长依赖市场竞争下的自然需求增长及项目自然增量。此外，轻资产业务拓展是另一增长来源，该模式在无重资产投资的情况下实现收入与规模增长。
Q：北控水务工商业用水增长是否面临压力？
A：北控水务业务以市政居民端为主，工商业用水占比相对较小，因此工商业用水增长无需担忧。
Q：北控水务工商业用水与居民用水在污水处理中的比例能否介绍？
A：从报表层面无法拆分工商业与居民用水在污水处理中的具体比例。污水处理厂以居民污水处理为主，纯工业污水处理厂数量极少；居民污水收集包含工业、洗车、写字楼等用水，因混合汇入水厂无法区分两类水的具体比例，且污水厂收费与政府统一定价。
Q：公司当前分红规划的具体考虑是什么？
A：前几年公司采用固定总额分红模式，自去年起，基于未来现金流将更充裕的判断，在固定总额基础上增加每年约3%的增长比例。由于流通股数量保持稳定，该规划可视为每股派息逻辑。
Q：智慧水务对运营成本的影响及AI应用的降本空间如何？
A：智慧水务通过优化人力资源使用降低成本，原单厂轮班团队现可覆盖区域内多个水厂集中监控；同时通过精准控制水处理工艺减少过度用药，降低药耗与能源费用。未来降本增效目标为10-12亿元，涵盖运营成本、管理费用及财务成本，其中生产成本与管理费用约3-4亿元可通过智慧水务实现。
Q：内部降本获得的超额收益在实际调价过程中能否实现并留存？
A：供水单价的调价逻辑基于城市整体水价成本，政府参考城市内多家水厂的运营成本及水价情况制定平均化收费方案。北控水务凭借低于同行的运营成本，可获取更多水价与成本间的差额收益，通过差异化经营为投资人创造更大利润空间。
Q：自来水调价是否严格按照2021年新政要求的准许收益率水平执行？
A：自来水调价严格按照准许收益率水平评估，该评估基于调价范围内城市所有水厂的整体收益率水平，不针对单一水厂单独评估并制定水价，而是采用城市整体方案。若北控水务水厂运营效率优于区域整体水平，则其收益将更优。
Q：北控水务低收益项目退出计划当前进展如何？主要采取哪些退出模式？
A：北控水务低收益项目退出采用多种模式推进，包括政府回购及引入第三方。目前多个项目处于处置推进阶段，但因涉及国有资产处置流程较长，截至上半年尚无具体项目完成退出。
Q：政府回购特许经营项目后，是否存在委托北控水务运营的可能性？低收益项目退出对现金流及盈利有何影响？
A：政府回购特许经营项目后存在委托北控水务运营的可能性，该模式是公司推荐方向，目前正与政府协商推进。政府通过低成本化债或政策性资金回购项目后，一方面北控水务可获得1倍PB以上资金快速回笼；另一方面因水厂需团队持续运营，可转化为委托运营模式，扩大轻资产规模并稳定现金流。从财务影响看，大陆报表要求资产处置不低于1倍PB，而香港报表因建设过程中含建设收益加成，PB值略高于大陆报表，回购可能产生减值，但仅影响利润表，不影响现金流及派息稳定性。
Q：北控水务是否存在特许经营即将到期的项目？特许经营权到期后如何与政府协商续期或转为委托运营？
A：北控水务所有项目加权平均特许经营周期约为19-20年，整体不存在短期内集中到期的结构性风险，具备长期稳定经营期与现金流。针对个别到期项目，以四川绵阳塔子坝水厂为例，该项目原计划2026年到期，通过提标改造及水质相关业务补充协议，已成功将特许经营期延长至2036年。未来到期前可通过类似协商方式延长特许经营期，实际平均周期可能进一步延长。
Q：以绵阳项目为例，提标改造的再投入规模与初期项目投资规模的比例是多少？续期的期限与之前的30年是否成比例？
A：提标改造通常通过补充协议实施，其投入远低于新建水厂的建设成本。由于不同水厂技术要求和改造规模存在差异，具体再投入规模与初期投资的比例难以统一。近年来，受环保政策趋严影响，各地对出水水质要求提高，早期老水厂需更新工艺，提标改造需求显著增加。政府基于此类需求，普遍认可通过提标改造协商延期或调价，但续期期限与原期限无固定比例，具体由各项目协商确定。
Q：北控水务海外市场的布局思路是什么？此前提及的20-30亿元资本开支是否计划用于海外项目扩张？
A：北控水务海外战略分为两个阶段：早期通过收并购或拓展新加坡、葡萄牙、澳大利亚等发达国家项目，重点引进先进管理思想与工艺；近期因地缘风险及国际形势不稳定，战略趋于谨慎，不再贸然开展海外重资产并购或新建投资，当前主要业务模式为EPC和委托运营等技术性、服务性输出以获取现金流。近年海外项目符合一带一路倡议，主要集中于沙特、中亚等地区的轻资产服务类项目，此前提及的20-30亿元资本开支不涉及海外重资产投资。