宏达股份随笔

国资入主彻底出清历史包袱、世界级多龙铜矿打开长期成长天花板、磷矿资源注入与一体化优势构建业绩安全垫、技术与循环经济构筑长期壁垒，叠加周期底部与资源重估的双重催化，长期价值确定性显著增强。

一、国资入主：财务根基重塑，信用与资源全面赋能

2024 年，蜀道投资集团（四川省国资委控股，总资产超 1.5 万亿元） 成为公司控股股东，实控人变更为四川省国资委，这是公司基本面最根本的转折。

财务风险彻底出清蜀道集团全额认购 28.53 亿元定增，公司用该资金清偿历史巨额债务（如应付金鼎锌业利润款），资产负债率从 2024 年末 82.87% 的高危水平，骤降至 2025 年三季度末 14.55%，财务结构回归健康，流动性危机完全解除。

信用与经营能力跃升国资背书使公司信用评级、融资能力、采购议价权全面提升。2025 年上半年，锌冶炼产能利用率从 2024 年约 30% 提升至 70%，生产效率与经营活力显著恢复。

战略定位升级公司成为蜀道集团矿业新材料板块唯一上市平台，集团将其定位为西南资源整合核心载体，后续资源注入、产业协同、政策支持具备强确定性。

二、多龙铜矿：世界级资源，长期成长的核心引擎

公司持有西藏多龙铜矿 30% 权益，这是国内稀缺的超大型斑岩型铜金矿，是驱动长期价值重估的核心资产。

资源禀赋世界级多龙铜矿设计年处理矿石 7500 万吨，达产后年产铜约 30 万吨、黄金 8-9 吨、白银 12-13 吨，规模与国内已投产的驱龙、玉龙铜矿比肩，是中国为数不多待开发的超大型铜金矿。按当前铜价测算，30% 权益对应年净利润约 70 亿元，价值弹性巨大。

开发进程加速，确定性提升项目探转采推进顺利，蜀道集团入主后，资金、基建、审批支持力度加大，预计2030 年前后达产。随着国内铜矿资源紧缺、新能源与高端制造需求增长，铜价长期中枢上移，多龙铜矿的资源价值将持续凸显。

集团注入预期打开估值空间蜀道集团持有多龙铜矿剩余 40% 权益，未来注入上市公司的预期强烈。若完成注入，公司将控股世界级铜矿，资源储量与盈利能力将实现量级跃升，市值重估空间广阔。

三、磷化工：资源注入 + 一体化，业绩安全垫与周期弹性兼备

磷化工是公司核心主业，也是短期业绩修复与长期盈利的重要支撑。

磷矿资源注入，自给率大幅提升公司计划 2025-2027 年分阶段注入德阳清平磷矿、马边老河坝三号磷矿及黄家坪超大型磷矿。其中，清平磷矿保有储量 2433.6 万吨、平均品位 27.2%，一期 50 万吨 / 年已投产，二期 2026 年完工，达产后年净利润 2.5-3.5 亿元。资源注入后，磷矿自给率将提升至 50% 以上，彻底解决上游资源瓶颈，显著降低成本、提升毛利率。

一体化与技术优势，成本竞争力突出公司是料浆法磷铵工艺首创者，中低品位磷矿利用技术领先，磷回收率优于行业平均。构建 “磷矿 — 磷酸 — 磷铵 — 磷石膏建材” 循环经济体系，吨磷成本较湖北同行低约 150 元，一体化优势显著。同时，与宁德时代签订磷酸铁长协，绑定新能源下游需求，强化产业链协同。

周期底部，业绩修复可期2025 年磷化工受农产品价格低迷、原料成本上涨影响业绩承压，但随着农产品价格回升、春耕秋播需求释放，以及磷矿资源自给率提升，2026 年起磷化工业务有望迎来业绩拐点，成为公司稳定的现金流来源。

四、锌冶炼：技术突破 + 稀贵金属回收，周期底部韧性增强

锌冶炼是公司传统主业，虽短期受锌价下跌、加工费低迷影响亏损，但长期具备周期弹性与技术壁垒。

稀贵金属回收技术，对冲主业波动公司伴生稀贵金属（金、银、铜）提取技术领先，2024 年通过提升高含贵金属锌精粉采购比例，副产品利润大幅增厚，成功实现锌冶炼业务扭亏为盈。2025 年虽主业亏损，但稀贵金属回收仍能有效对冲成本，增强业务韧性。

产能恢复 + 降本增效，静待周期反转蜀道入主后，锌冶炼产能利用率从低位回升，公司持续推进设备更新、技术升级与成本管控。当前锌价处于周期底部，随着全球锌矿供应收紧、新能源（镀锌、锌电池）需求增长，锌价中长期具备上行空间，公司锌冶炼业务将迎来业绩弹性。

五、技术与循环经济：长期壁垒，契合国家战略

技术领先，标准制定者公司是磷化工、锌冶炼多项国家 / 行业标准的主要起草单位，拥有多项核心专利，在中低品位磷矿利用、锌冶炼烟气制酸、稀贵金属回收等领域技术领先，绿色制造水平入选工信部示范工程。

循环经济，符合双碳目标构建 “锌冶炼 — 烟气制酸 — 磷化工 — 磷石膏综合利用” 闭环，吨锌碳排放较行业平均低 40%，年节约石灰石 200 万吨、减碳 120 万吨，契合国家绿色低碳与资源循环战略，享受政策支持与环保红利。

六、周期与估值：底部布局，价值重估进行时

当前公司处于周期底部 + 资源重估初期：短期业绩受锌、磷价格拖累承压，但财务安全、资源价值、成长逻辑已发生根本性改善。市场对多龙铜矿、磷矿注入的预期逐步兑现，随着项目推进与周期反转，公司估值将从周期股向资源成长股切换，长期价值有望持续释放。

综上，宏达股份凭借国资兜底的财务安全、世界级铜矿的长期成长、磷锌一体化的业绩韧性、技术与循环经济的壁垒，已具备 “短期业绩修复、中期资源兑现、长期价值重估” 的三层逻辑，是坚定持有的核心基本面支撑。