$珠免集团(SH600185)$ $中国中免(01880)$
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珠免集团2026年研究报告
摘要
珠免集团（600185）于2025年完成重大资产重组，彻底剥离房地产业务，转型为专注免税业务的大消费企业。本报告基于公司2025年财务数据、资产重组公告及行业分析，对珠免集团2026年财务表现及股价进行全面预测。
核心预测：
2026年总营收：31.20亿元（免税28.50亿，其他2.70亿）2026年净利润：8.50-9.50亿元（中性预测9.18亿元）2026年资产负债率：46.71%2026年目标股价：22.33元，预期涨幅+247%
投资评级：买入
一、公司概况与转型背景
1.1 公司基本情况
珠海珠免集团股份有限公司（原格力地产）于2025年正式更名，主营业务从房地产开发转型为以免税业务为核心的大消费产业。公司注册资本18.85亿股，为A股上市公司（代码：600185）。
1.2 重大资产重组
2025年，珠免集团完成重大资产出售，将旗下格力房产100%股权出售，交易价格为55.18亿元。此次重组彻底剥离了房地产业务，使公司完全聚焦免税主业。
重组关键数据：
格力房产总资产：130.80亿元格力房产总负债：119.65亿元格力房产资产负债率：91.47%交易价格：55.18亿元
1.3 免税业务布局
珠免集团通过控股珠海市免税企业集团有限公司，成为全国八家全牌照免税企业之一。主要布局包括：
大湾区7大口岸免税店拱北口岸免税店（年销售额超20亿元，客流量占澳门通关量60%）海南离岛免税业务市内免税业务
二、剥离地产的财务影响分析
2.1 剥离前财务状况
根据独立财务顾问核查意见数据，剥离地产前（2024年末）：
总资产：195.54亿元总负债：183.88亿元资产负债率：94.04%
2.2 剥离后财务状况
剥离地产后（2025年末）：
总资产：119.92亿元（-75.62亿元）总负债：64.23亿元（-119.65亿元）资产负债率：53.55%（-40.49个百分点）
2.3 剥离地产的完整影响
影响维度数量说明剥离资产130.80亿元格力房产总资产剥离负债119.65亿元格力房产总负债资产负债率下降40.49个百分点从94.04%降至53.55%年亏损消除5-8亿元房地产板块亏损财务费用节省3-5亿元偿还债务利息节省营收减少4.5亿元地产业务营收综合效益扭亏为盈净利润-10.5亿→+9.18亿
2.4 财务结构改善
剥离地产后，公司财务结构得到根本性改善：
资产负债率从94%降至54%：财务风险大幅降低财务费用大幅下降：从3.34亿元（2025年前三季度）降至1.80亿元（2026年预测）经营性现金流改善：55.18亿元现金回笼，可用于偿还债务和业务扩张
三、2025年基础数据（剥离地产后）
3.1 免税板块营收（2025年）
根据2025年上半年免税收入11.31亿元推算：
2025年上半年免税收入：11.31亿元下半年按1.1倍系数计算（下半年旺季）：11.31 × 1.1 = 12.44亿元2025年全年免税营收：23.75亿元
3.2 地产板块营收（剥离前）
2024年地产营收：约5-6亿元2025年地产营收：约4-5亿元（剥离前）2025年地产剥离减少营收：约4.5亿元
3.3 其他业务营收（非地产、非免税）
根据2025年三季度财报：
商业管理、物业租赁等：约2-3亿元2025年其他业务营收：约2.5亿元
3.4 2025年剥离地产后总营收（估算）
剥离地产后总营收 = 免税营收 + 其他业务营收 = 23.75 + 2.5 = 26.25亿元
3.5 2025年净利润预测（剥离地产后）
房地产亏损消除：约5-8亿元免税业务净利润：约5-6亿元财务费用节省：约3-5亿元2025年净利润：预计亏损10.50亿元
四、2026年财务预测
4.1 营收预测
（1）免税板块（增长20%）
项目2025年（亿元）2026年预测（亿元）增长率免税营收23.7528.50+20%
增长驱动因素：
大湾区消费复苏横琴自贸区政策支持海南离岛免税业务扩张口岸免税店客流回升
（2）其他业务营收
假设其他业务保持稳定或小幅增长：
2025年：2.5亿元2026年：2.6-2.8亿元（增长4-12%）
（3）2026年总营收（剥离地产后）
2026年总营收 = 免税营收 + 其他业务营收 = 28.50 + 2.7 = 31.20亿元
4.2 净利润预测
（1）免税业务净利润
根据珠海免税历史净利率：
2023年：29.4%2024年上半年：33.2%采用中性值：30%
免税业务净利润 = 免税营收 × 净利率 = 28.50 × 30% = 8.55亿元
（2）其他业务净利润
商业管理、物业租赁等业务净利率较低，约10-15%：
其他业务净利润 = 其他业务营收 × 净利率 = 2.70 × 12% = 0.32亿元
（3）财务费用
2025年末总负债：64.23亿元 假设2026年偿还部分债务至60亿元，利率3%：
2026年财务费用 = 60 × 3% = 1.80亿元
（4）管理费用、销售费用
按照营收的10%估算：
管理费用 + 销售费用 = 31.20 × 10% = 3.12亿元
（5）2026年净利润汇总
项目金额（亿元）免税业务毛利润（毛利率55%）15.68其他业务毛利润0.54减：管理费用和销售费用3.12减：财务费用1.80减：税前其他费用0.50税前利润10.80减：所得税（15%）1.62净利润9.18亿元
（6）分场景预测
场景净利润（亿元）净利率说明保守7.50-8.0024.0-25.6%净利率28%，成本上升中性8.50-9.5027.2-30.4%净利率30%（历史平均）乐观10.00-11.0032.1-35.3%净利率33%，效率提升
中性预测：2026年净利润9.18亿元，净利率29.4%
4.3 资产负债率预测
（1）2025年末资产负债情况（剥离地产后）
总资产：119.92亿元总负债：64.23亿元资产负债率：53.55%
（2）2026年资产负债预测
项目2025年末2026年末预测总资产119.92亿元130.00亿元（+10亿）总负债64.23亿元60.72亿元（-3.51亿）资产负债率53.55%46.71%
变化说明：
总资产增加10亿元：
净利润增加：+9.18亿元资产增值：+0.82亿元
总负债减少3.51亿元：
偿还债务：-3亿元经营性负债减少：-0.51亿元
（3）分场景预测
场景资产负债率说明保守48.50%净利润8亿元，偿还债务较少中性46.71%净利润9.18亿元，适度偿还债务乐观44.20%净利润10亿元，积极偿还债务
五、2025-2026年财务对比
指标2025年（剥离地产后）2026年（预测）变化总营收26.25亿元31.20亿元+4.95亿元（+18.9%）免税营收23.75亿元28.50亿元+4.75亿元（+20%）净利润-10.50亿元（预亏）8.50-9.50亿元扭亏为盈，增盈19-20亿元净利率-40.0%27.2-30.4%提升67-70个百分点资产负债率53.55%46.71%下降6.84个百分点财务费用3.34亿元（前三季度）1.80亿元下降约1.54亿元
六、股价预测
6.1 估值方法
采用相对估值法，参考中国中免A股市盈率进行预测。
6.2 中国中免估值数据
指标中国中免数据来源A股滚动市盈率（TTM）45.86倍2025年最新数据2025年Q1净利润19.38亿元同比下降15.98%A股总市值1277-1312亿元2025年4-5月数据
注： 中国中免为AH双股上市公司，A股（601888.SH）和H股（1880.HK）市值合并计算。珠免集团仅发行A股，参考中国中免A股市盈率进行计算。
6.3 股价预测（分场景）
场景一：保守预测
项目数值净利润7.50亿元市盈率（参考中国中免A股）45.86倍预计市值7.50 × 45.86 = 343.95亿元预计股价343.95亿 ÷ 18.85亿股 = 18.25元较当前涨幅+182%
场景二：中性预测
项目数值净利润9.18亿元市盈率（参考中国中免A股）45.86倍预计市值9.18 × 45.86 = 421.00亿元预计股价421.00亿 ÷ 18.85亿股 = 22.33元较当前涨幅+247%
场景三：乐观预测
项目数值净利润10.50亿元市盈率（参考中国中免A股）45.86倍预计市值10.50 × 45.86 = 481.53亿元预计股价481.53亿 ÷ 18.85亿股 = 25.55元较当前涨幅+297%
6.4 不同市盈率下的股价敏感性分析
净利润（亿元）市盈率30倍市盈率35倍市盈率40倍市盈率45.86倍市盈率50倍7.5011.94元13.93元15.92元18.25元19.89元8.5013.53元15.78元18.04元20.68元22.55元9.1814.61元17.05元19.48元22.33元24.35元10.0015.92元18.57元21.22元24.33元26.53元10.5016.71元19.50元22.28元25.55元27.85元
七、核心竞争力分析
7.1 区域垄断优势
大湾区7大口岸免税店独家经营权拱北口岸免税店年销售额超20亿元拱北口岸年客流量占澳门通关量60%
7.2 业务结构优化
免税业务占比从46.94%提升至91.3%高净利率业务成为绝对主力（净利率27.2-30.4%）
7.3 财务结构健康
资产负债率从94.04%降至46.71%财务费用从3.34亿元降至1.80亿元55.18亿元现金回笼，经营性现金流改善
7.4 政策支持
粤港澳大湾区建设政策红利横琴自贸区发展机遇海南离岛免税政策持续
八、投资建议
8.1 买入建议
目标价格： 22.33元（中性预测）
预期涨幅： +247%
投资评级： 买入
8.2 买入理由
扭亏为盈确定性高
净利润从-10.50亿元增至9.18亿元增盈19.68亿元
剥离地产后财务结构健康
资产负债率从94%降至47%财务费用节省约1.54亿元
免税业务高增长
2026年免税营收增长20%净利率27.2-30.4%，接近历史最佳水平
参考中国中免估值提升空间大
区域垄断优势明显
大湾区7大口岸免税店拱北口岸客流量占澳门通关量60%
8.3 风险提示
市场竞争风险：海南离岛免税市场竞争加剧政策风险：免税政策调整影响宏观经济风险：消费复苏不及预期估值风险：市盈率可能低于中国中免（区域性 vs 全国性）汇率风险：进口商品汇率波动
8.4 中长期展望
2026年目标：
净利润：9.18亿元市值：421亿元股价：22.33元涨幅：+247%
2027-2028年展望：
免税业务持续增长，规模效应显现净利率有望提升至30-32%市值有望突破500-600亿元股价有望达到26-30元
九、总结
9.1 核心预测
珠免集团2026年核心财务预测：
指标预测值说明总营收31.20亿元免税28.50亿，其他2.70亿净利润8.50-9.50亿元中性预测9.18亿元净利率27.2-30.4%接近珠海免税历史最佳水平资产负债率46.71%财务结构健康
9.2 转型成效
珠免集团通过剥离地产业务，实现了根本性转型：
业务结构优化：免税业务占比提升至91.3%，高盈利业务成为绝对主力
财务结构健康：资产负债率从94.04%降至46.71%，下降47.33个百分点
盈利能力提升：净利率从-40.0%提升至27.2-30.4%，提升67-70个百分点
业绩弹性巨大：从亏损10.50亿元到盈利9.18亿元，增盈19.68亿元
9.3 投资价值
股价预测：
保守：18.25元（涨幅+182%）中性：22.33元（涨幅+247%）乐观：25.55元（涨幅+297%）
投资建议：买入，目标价22.33元，预期涨幅+247%
珠免集团转型成效显著，2026年有望实现历史最佳业绩，股价具备显著上涨空间。
附录：数据来源
珠免集团重大资产出售暨关联交易独立财务顾问核查意见珠免集团2025年三季度财报珠免集团年度业绩预告中国中免公开市场数据
报告日期： 2026年3月9日
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