莫尼什·帕伯莱： 伯克希尔、美股“七巨头”及煤炭股投资前景
原创：ShawnQ 投资漫想
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关于伯克希尔、被动投资和格雷格·阿贝尔的
迪维亚：我想先从一件我知道你非常看重的事说起，那就是伯克希尔——格雷格·阿贝尔将于1月1日接班。过去你曾说过，在没有重大投资机会或高确定性的投资想法时，你会把伯克希尔的股票当作一种过渡工具（placeholder）。我想知道你现在是否依然这么认为？格雷格接班这件事是否会改变你对伯克希尔作为标普500指数替代品的看法？或者作为我们这些倾向于主动投资的人的过渡工具。
莫尼什：迪维亚，很高兴参加我们一年一度的交流。关于格雷格和伯克希尔，几年前指挥棒就交接了。从实操层面来说，格雷格已经掌管伯克希尔有一段时间了。几年前沃伦就把所有全资公司都交给了格雷格，伯克希尔的大部分生意都在这些全资公司里。
有些事仍然由沃伦在负责，比如公开股票投资组合等等，这些大概也会在接下来半年里完成交接。所以从实践层面看，伯克希尔已经在格雷格的领导下运作了一段时间，我们没有察觉到任何不同。指挥棒已经交接，我们甚至都没察觉到。如果我们看今天的情况，伯克希尔在很多方面如同一个指数，（投资伯克希尔）就像是投一个指数基金，但今天投资伯克希尔比投资标普500指数基金要好（注：指标普500指数目前估值偏贵）。
正如你所提到的，过去我一直认为它只是一个过渡工具，但现在（我认为）它是一个更好的投资媒介。在美国，被动投资已经超过了所有投资的一半，而被动投资的一个弊端（我们尚未看到其极端影响）在于，会出现盲目跟风的行为：一些股票不论其基本面如何都会获得资金配置，只因为它们在指数内。这就是为什么会出现一些所谓“七巨头”之类的情况。不过，鉴于伯克希尔庞大的现金储备、相对合理的估值以及年轻的领导团队，它仍是一个不错的选择。
迪维亚：他（注：指格雷格）的理念还是一样的吗？我是说，人是不同的。我懂你的观点，他已经管了一段时间，你没觉得有什么变化，但巴菲特本身就是独一无二的，难以复制。就新的重大投资决策而言，你觉得他的理念还一样吗？如果不一样，又在哪些方面有所不同呢？
莫尼什：他们确实是不同的领导者。我们永远不会再有另一个沃伦·巴菲特了，有且仅有一个。就像我们永远不会再有另一个耶稣一样。沃伦、芒格以及所有那些人，就像是教会领袖，这点不会变。
查理过去常说，格雷格有一些重要的品质比沃伦更胜一筹，但他从未详细说明过，他从未进一步解释这些品质是什么。但格雷格和沃伦之间有一个很大的不同，就是沃伦一直对子公司采取非常放手的态度。正如他所说，授权到了近乎放弃的程度，所以这些子公司基本是自生自灭的。
而格雷格则要亲力亲为得多，他对某种类型的优化和一定程度的监督很感兴趣，以此确保伯克希尔旗下这些规模庞大、出色的生意能充分发挥其潜能。例如，沃伦从不追求不同子公司之间的协同效应，而格雷格则积极地追求这点。格雷格努力促使不同CEO相互会面、交流，撸起袖子、深入到各个业务之中的情况大大增加了，我们可能会看到现有子公司的表现会稍好一些。但沃伦在资本运用方面则几乎无人能及，他就是如此非凡卓越。尽管他也犯过错，比如在2008年和2020年进攻性不足。格雷格也许能在那些时期做得更好。
还有一个格雷格拥有很大优势的领域是美国电网。美国能源领域的投资需要大幅增加，因为AI和数据中心的发展需要大量电力供应，所需投资规模令人难以置信。伯克希尔去满足这类需求再合适不过了，因为他们旗下有一家规模庞大的能源子公司。不利的一面是，近期通过法院系统，很多责任被转嫁给了公用事业运营商，比如加州的火灾就导致一些公用事业公司破产。伯克希尔对此措手不及，他们将寻求更多法律保护。但这个领域对他们来说仍是个巨大的机会。
迪维亚：有意思，这就有点像是对比蒂姆·库克和史蒂夫·乔布斯。如果最终格雷格更像是蒂姆·库克，即一位出色的经营者，那对伯克希尔来说也不是什么坏结果。
莫尼什：但他（注：指格雷格）也是一位极其出色的资本配置者。
我想表达的是，蒂姆·库克不是一个创新者，蒂姆·库克不是史蒂夫·乔布斯。如果我们看一下乔布斯之后的苹果，它没有创新，因为苹果是一家不同寻常的公司。创新一直集中在一个人身上，只是被延续了下来。这与谷歌、脸书或微软截然不同。在苹果，创新一直非常地集中，这也是为什么苹果一直是一家产品种类很少但产品力却非常出色的企业，因为它都是由一个人在引领。
在伯克希尔，格雷格·阿贝尔肯定比沃伦更像一位经营者，但他也是一位出色的资本配置者。没人能像沃伦·巴菲特那样出色，但格雷格在资本配置、快速决策等方面也极其聪明。
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关于美股“七巨头”的发展前景
迪维亚：你提到了美股“七巨头”（Mag 7）。我想跟你谈谈这7家公司。这里面比较极端的是特斯拉，其汽车销量放缓、竞争激烈，但在自动驾驶出租车方面前景广阔，这项业务的前景有点“疯狂”，或许几个月后、或许还要几年（才能实现），谁也说不准。另一方面，“七巨头”中有谷歌，它护城河宽广，一直都被视为垄断企业，但现在人们开始质疑这点，这在股价上也有所体现。我知道“七巨头”不是你特别关注的领域，但你有没有关注过其中任何一家公司？我特别提到谷歌，是因为它的市盈率最低，可以说低于市场平均，相对于标普500指数和同业来说都偏低。我只是好奇你有没有关注过它？
莫尼什：“七巨头”是经济的核心部分，而且它们规模庞大、却仍以惊人的速度增长，从这个意义上来说，它们非同寻常。通常，我们不会看到如此大的公司还能以如此惊人的速度增长，但它们却总能创造奇迹。
芒格过去曾对埃隆（马斯克）有过评论：“永远不要低估一个高估自己的人。”这话我起初也不太理解，但它是查理从他与这些极端异类打交道的经验中总结出来的。我永远不会轻视特斯拉，因为像埃隆这样的人，如果全身心投入某件事，是没有边界的。在我看来，投资特斯拉这样的公司尤其困难，如果在我的投资组合中占到10%或者更大比例，（我认为）就偏向于投机了，单纯是因为埃隆容易分心，（比如）他会去政府管一段时间，还有各种各样的事要做…不过也可能是我错了——没有投资埃隆可能是我的错误。话说回来，这种错误我们会犯很多。
就谷歌而言，我会说它的核心业务正面临真正的挑战。当然，如果你看YouTube这项业务，它简直令人惊叹不已，是稳如磐石的存在；安卓也很棒。但我仅仅是说，搜索业务如今受到的威胁是几年前不曾有的。谷歌也意识到了这点，他们正全神贯注地应对。也许他们能安然无恙，但这已经不像几年前那样十拿九稳了。在我看来，谷歌的低市盈率并不是一个让人觉得应该马上去买这只股票的强有力信号。
可以说（“七巨头”中）最接近坚不可摧的公司是微软，因为它（的服务）深深地嵌入企业之中，而且企业就像航空母舰，不可能说变就变。它们不可能突然说：“明天我要用别的公司的搜索引擎。”我们5分钟之内就能决定再也不用谷歌搜索了，根本不会左思右想。但我们对大量微软的产品却做不到这一点，它们已深深扎根于企业之中，而且萨蒂亚（纳德拉）还是一位非常出色的领导者。当然，微软的市盈率更高。
有趣的是，以前每逢周五晚上，芒格都会为朋友、家人和部分伯克希尔经理举办晚宴，大概有两百人参加。盖茨每次都会出席。3年前，在一次晚宴上，芒格的儿媳（她负责安排座位）把我拉到一边说：“莫尼什，别紧张，但我将安排你坐在比尔旁边，因为我知道你不会向他提任何要求。”我说：“哦，放心吧，我绝对不会这么干。”她说：“正是，我就知道。”
我在比尔旁边坐了大概3个小时，聊得很开心，我和他玩了个游戏，我说：“比尔，我提一些公司名，你告诉我你是做多、做空，还是没差。”他说：“好呀，没问题。”当我提到苹果时，他说“嗯，那是一家让人摸不着头脑的公司。”（that is a very weird company，直译为那是一家非常奇怪的公司）要知道，这可是曾经在伯克希尔董事会任职的人，和沃伦·巴菲特关系密切。他意思是说，苹果公司太依赖那少数几款产品了。
如果你仔细想想，OpenAI请来乔纳森·伊夫（Jony Ive）所要做的，就是帮我们去掉手中的“砖头”（注：字面意义上代指智能手机，背后的含义则是指未来人机交互的AI原生硬件不一定再需要“手机”这一载体。参考奥特曼和“iPhone设计之父”一起造AI硬件，目标1亿台，颠覆iPhone）。如果我们手中的“砖头”被拿掉，那苹果何在？苹果试图推动的，是你无法造出一个更好的“砖头”，而你需要做的只是把“砖头”去掉。即便它是块漂亮的、轻薄的“砖头”，拿着它到处走还是怪怪的。它需要以某种方式与我们深度融合。
迪维亚：嗯，我敢肯定这就是为什么Meta在眼镜和其他可穿戴技术上投入数十亿美元的原因。
莫尼什：没错。如果我们真的走到“砖头”受到威胁的那一步，那苹果就有麻烦了。苹果的问题在于，没有史蒂夫·乔布斯带领他们走向下一个范式（paradigm）。我对于苹果能否成功步入下一个范式存在疑问。比尔就是这个意思，他说：“嗯，苹果是一家奇怪的公司。”他就是这么跟我说的，尽管他的好友重仓持有苹果，但他自己却并不特别看好苹果，不愿在苹果身上押下重注。当然，他现在的态度有所缓和。
因此，当你去看这些不同的生意，对于特斯拉，最好的做法可能是小比例地配置一点，仅仅是因为有埃隆在，而且未来充满变数、一切皆有可能。谷歌在我看来属于“太难”（判断）的一类（too hard pile），苹果也属于这一类，而Meta则是一股强大的力量（juggernaut），理应获得一定重视。
迪维亚：上次我们讨论Meta的时候，我记得它才100美元…
莫尼什：是啊，我从没买过，但那个判断下的可真棒（笑）。（注：两年前Meta股价大跌期间，莫尼什和迪维亚曾细致讨论过扎克伯格和Meta，莫尼什认为Meta在当时的估值下很容易翻倍）
迪维亚：我记得你当时说它是个能轻松翻倍的机会（an easy double）
莫尼什：是啊，它是个能轻松翻倍的机会，当时它的估值很低。Meta的不同之处在于，它有扎克伯格掌舵。
迪维亚：当然。
莫尼什：他是个聪明人，而且展现出了变色龙般的特质。你无法把他定型，然后说“扎克伯格就是这种人”。他仍然是个学习机器。我是说，如果你去看Meta，他们的收购、他们所作所为令人瞠目结舌。只有谷歌收购YouTube能在某种程度上与之相提并论。Meta的股价已经没几年前那么便宜了，它现在火力全开；我认为微软也火力全开，也想分一杯羹。差不多就是这样。
迪维亚：我是说，从股价看，如果你去看微软，它的市盈率大概在30到35倍之间。
莫尼什：是的，它很高。
迪维亚：Meta要便宜得多。
莫尼什：但关键是，重复性收入（recurring revenue）是一种非常非常强大的东西，值得为之支付（更高价格）。
迪维亚：你之前说过，拥有那些未来长期增长前景良好的股票更好，这样就不必过于纠结于买入时的具体市盈率，不必纠结于具体买点。但与此同时，如果我没理解错的话，你应该并没持有这两只股票。
莫尼什：这7只股票我都没有。
迪维亚：这太不可思议了。
莫尼什：哈哈，不过迪维亚，我再多说一点，这样你就能明白我是怎么想的了。过去几天我一直在思考这个问题。2023年，我押注了冶金煤，这与“七巨头”不同。2025年，也就是今年，我又押注了海上石油钻探公司（offshore oil driller），这同样与“七巨头”有所差异。
我从没从这个角度想过，但当我回顾这些押注时，尽管这些决策是完全独立的、没有相互参照，它们所处的领域大相径庭，但它们之间有一个共同点，直到投资完之后我才意识到，那就是：我们有4个投资标的，这4个标的都经历了破产重组，而且都清理干净了，以近乎完美的资产负债表重新出现在公众视野。所有的债务都进行了重组并转换成了股权。这些生意向来都是高负债生意，它们本就属于资本密集型行业。这就像形容一个毫无债务的年轻人，简直是个矛盾修辞。
迪维亚：是的。
莫尼什：这种情况根本不存在。这4家企业都没有债务。它们不仅是没有债务，而且就海上钻井平台生意而言，如果你去看看重置它们资产所需要的成本，可以说其交易价格可能只有重置成本的10%。
投资的“圣杯”是投资那些资本需求少但能产生高资本回报率的企业（The holy grail of investing is to invest in capital-light businesses that generate high returns on equity）。但当你投的是一个需要大量资本的生意，却无需为此支付什么费用就能拥有这些资产，那么对我来说，这就开始变得像是投资一个“轻资产”生意。事实上，这可能正是吸引我的地方。这些企业的ROE相当惊人。之所以惊人，是因为这些资产的重置成本可能要100亿或200亿，而你只用花20亿就得到了。
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关于美国煤炭股的投资逻辑
迪维亚：咱们先谈谈冶金煤板块吧。我不知道你是否想从Warrior公司（注：Warrior Met Coal，美股代码“HCC”）说起，但我明白你关于重置成本的观点。我很想听听你是如何了解到，如今建设一座矿的成本与当初建设这座矿的成本之间存在如此巨大的差异？不过，你能先简单讲讲你Warrior的看法吗？我大概知道你会怎么讲，但我还是想听你详细说说。
莫尼什：我可不是干推荐股票这行的，所以这只是个讨论。
迪维亚：我懂。
莫尼什：我不是在让大家去买这只股票。事实上，你们别光听某个评论员说了什么就去买股票，这可不是个好主意。
迪维亚：这也是你（投资）理念的一个好例子。
莫尼什：过去两年，我花了很多时间与矿工们在一起，花了很多时间在地下数千英尺的矿井里，我还在煤炭码头观察装煤的火车和装煤的船只。我还去了趟蒙古，参观了那里规模最大的露天冶金煤矿，非常壮观。那次旅行很棒，我感到，过去两年我一直在拼命汲取知识，而且仍有很多东西要学，但总体来说很棒。
至于Warrior公司，我去过他们那儿几次，他们有一个非常出色、卓越的管理团队。煤矿工人都是一群最好的人，他们待人友善，而且表里如一、是什么就是什么，这点棒极了。就Warrior公司而言，他们的煤矿是北美最好的冶金煤矿之一，他们的生产成本在业内处于最低水平，他们有两个很大的优势：
（首先，）他们的煤矿位于阿拉巴马州，也就是南部阿巴拉契亚地区，（所以）他们的煤矿离港口不远。煤炭是一种体积大、运输成本很高的大宗商品，它的吨价不高，但每吨的运输成本却可能很高。因此要让这个生意能够赚钱，煤炭物流变得极其重要。
（其次，）Warrior公司采用了一种被称为长壁开采（longwall mining）的方法。有两种方法可以做到这点，你可以问问万能的谷歌“长壁开采法与房柱式开采法（room and pillar mining）有何不同”。长壁开采法是开采地下煤矿最高效的方式，这种方法适用于开采那些巨大的煤层，而且可以实现从头到尾的连续开采。这种开采方式已经实现了自动化。Warrior生产品质极高的冶金煤（这种煤在全球只有6个国家有产出），他们以极低的成本生产出高品质的煤炭，他们有可以将煤炭运到港口的河道，可以通过驳船运输。此外，他们还有多条铁路，而其他一些煤矿公司只有一条铁路为其服务，那一条铁路由于垄断了运输通道而赚得盆满钵满。
实际上，如果你去看伯克希尔收购的伯灵顿北方圣太菲铁路运输公司（Burlington Northern，BNSF铁路），巴菲特、芒格和盖茨在收购后的首次出行就是去怀俄明州的粉河盆地，因为BNSF铁路在那里通过运输煤炭赚了很多钱。他们去那儿实地考察了一下。他们并不拥有煤矿，但他们却（相当于）拥有煤矿，因为他们是你想将煤炭运往任何目的地的唯一一座“收费桥”。
Warrior公司是低成本生产商，并且运输到港口的成本很低。一旦运到港口，煤炭就很容易运往世界各地。在几乎任何你能想象到的环境中，Warrior都能盈利，因为他们处于成本曲线的最底端。这是一家没有债务的企业，几乎不可能出现亏损的年份。沃里尔的市值约25亿美元，他们的储量可供开采40到50年。有些年份，他们的现金流会达到10到20亿美元，有些年份会有5亿美元，有些年份会是3亿美元。如果能以25亿美元买下这样一家企业，又面对这样的数据，我会毫不犹豫。我没法从“七巨头”那里获得这些，我没法以3万亿美元市值获得1万亿美元的现金流。
迪维亚：我有个疑问，你是从估值的角度来描述这一情况的。如果你的判断没错，他们有可能在某一年实现10亿美元的自由现金流…莫尼什：这甚至都不是理论上的，他们过去就做到过。
迪维亚：他们过去做到过？这就让人不禁要问：“这股票到底凭什么能以目前（这么低）的价格交易？”
莫尼什：（因为）它是一个4字母单词（注：英文“coal”由四个字母组成，暗指煤炭行业和煤炭公司不受投资者待见，价格被压得很低）。
迪维亚：就这么简单？这里面还有另外一点。我在Alpha Sense上读了一份电话会记录，里面有个专家提到，人们常常把冶金煤和动力煤搞混。
莫尼什：没错。动力煤和冶金煤之间有很大区别。动力煤在全球各地都有分布，品质各异，有低品质的，也有高品质的，不一而足。品质极高的动力煤可在某种程度上用于冶金用途，但是极高的品质非常罕见。冶金煤则自成一派。这就是为什么所有事物都被简单粗略一概而论的原因之一。你必须将动力煤和冶金煤区分开来。
没有钢铁我们就没有文明，仅靠回收现有的钢铁无法生产出足够的钢铁。在所有已知的炼钢工艺中，不使用冶金煤的唯一途径就是回收钢铁。但回收钢铁存在一个问题，像印度和中国这样的国家没有足够的废钢来满足自身需求。美国和日本等发达经济体的钢铁回收量很大，因为每年会报废大量汽车。我们每年卖出1500万至1700万辆新车，而报废的汽车数量也大致相当。
我们有一套非常高效的机制来回收这些废钢，其中大部分被出口到中国，但我们自身的废钢量仍然不足。而且，用废钢也无法生产出最高品质的钢材。归根结底，像印度、印度尼西亚、越南，甚至未来非洲这样的地方，对钢铁会有巨大的需求，仅靠回收利用是无法满足。50年后，我们仍将会通过燃烧冶金煤来生产钢铁。
迪维亚：这也是我们之前讨论过的一点。你更倾向于买入那些可以持有几十年甚至永远的公司，对吧？
莫尼什：当然。
迪维亚：我真希望在我小时候，在我还在用装有英特尔386处理器的电脑运行Windows操作系统的时候，就买入微软股票。那可能就是我唯一的一笔投资，单凭这一笔交易我就会非常富有了。
莫尼什：比尔·盖茨也有同感。他希望自己当初没卖掉微软股票，所以你别太自责了，没事的。
迪维亚：想必他肯定有点恼火，别人靠他的全部心血获利，包括辛苦创业等等。但你过去曾谈到过自己在卖出时犯下的错误，比如一只股票你已经赚了3倍，然后你会想：“这只股票我已经赚了3倍了，我要卖掉离场。”但实际上，你可能因此错失了另外20倍的收益。这种经历对你如何思考“持有”有影响吗？
莫尼什：我们都自以聪明而真正有智慧时却为时已晚（we are too wise too late）。这就是我的人生故事：我花了很长时间才明白，真正伟大的、能持续创造复利的企业少之又少，少得可怜。当你有幸成为其中一家企业的部分所有者时，不要自作聪明地认为它价格过高或已充分定价而将其抛售，因为你不知道那是什么。除非它的价格高得离谱，而且很明显是这样。但即便如此，如果它是一家仍在全速运转的伟大企业，那就继续持有。
迪维亚：（卖不卖的）转折点会是什么呢？是远高于市场估值倍数？
莫尼什：嗯，我会说，目前“七巨头”中没有一只处于我称之为“严重高估”的价位。
迪维亚：是的，这点我同意。
莫尼什：如果你持有它们，我建议你就留着吧。
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海上钻井行业及相关投资标的
迪维亚：我们来谈谈Valaris（注：美股代码VAL，全球性海上钻井服务公司，从事超深水钻井、半潜式钻井和自升式钻井）和Noble（美股代码NE，同样为海上钻井服务公司）。
莫尼什：它们（的投资逻辑）也很相似。如今建造一艘钻井船大概要花费10亿美元，基本上，它能让你深入海底钻探，而无需立足于陆地。这种船中间有个洞，以便进行钻探作业之类的任务，是个了不起的工程奇迹。上一次建造这种船大约是在12或13年前，当时这个行业经历了疯狂的过度建设热潮，然后陷入了彻底的寒冬，因为交付的船只太多了。几乎所有参与者都破产了，因为它们杠杆率极高，费率大幅下跌，诸如此类的情况。
当我们审视如今的形势，事物已恢复平衡。（首先，）许多老旧船只都已被拆解，也没有新船造出来。以Valaris和Noble公司为例，如果仅看它们的船队规模，然后问：“要花多少钱才能更换这些船队？”（你会发现）替换这些船队的成本可能是其市值的10倍，因为它们的交易价格处于极端低位。
其次，目前钻井船（drillships）和自升式钻井平台（jackups）的费率，都不足以支撑新船建造。比如，一艘新钻井船，假设造价要10亿美元，交付可能需要4到5年，那么每天的作业费率需要达到70到80万美元，才能收回合理的资金成本。你每天的作业费率需要达到80万美元，才能获得12%或14%的资本回报率，那是合理的水平。而目前的费率只有40万左右。（所以）如今你不会去建造新船，而且每天、每年都有船只被拆解。这个市场正在趋紧。
还有一点人们没意识到的是，海上石油钻探的成本非常低。例如，在巴西，该国拥有大量的海上钻探业务，其石油生产成本为每桶20至30美元。这几乎只是海上水力压裂法生产石油成本的一半。虽然它的周期长、资本支出高，但摊销下来，每桶成本能低至20至30美元，因此利润是丰厚的。
（因此）现在的情况是，这些公司几乎没有债务或债务水平很低；它们有很好的资产，而且市场（供需）正逐渐收紧；比如说，如果日费率从400美元涨到600或700美元，那Valaris和Noble每年几乎都能赚取相当于它们整个市值的现金流。这就是我投资这些公司的原因。
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煤炭行业挑战及股价承压原因
迪维亚：特朗普一直试图重振美国钢铁业，这事儿在新闻中频频出现。你觉得这些新闻多少会对钢铁股产生一些积极影响吗？我很好奇，是研究报告对这些情况的覆盖不够吗？为什么我们没看到更多积极的（市场）反应，又或者是因为全球制造业因关税而出现下滑，所以大家都不看好？
莫尼什：嗯，几乎没有卖方分析师在覆盖冶金煤公司，没人覆盖的原因…我给你举个例子：我跟其中一家公司的CEO聊过，他说他们跟摩根大通有60到70年的银行业务往来，从未破产过，而且一直让银行有钱赚。摩根大通却对他们说：“我们不能再让你们作为客户了，请另找一家银行吧，因为我们面临太大的ESG压力。”
这对摩根大通来说是一笔非常赚钱的业务，每年有数亿美元业务往来。他们没有大量借贷，他们不会有任何贷款违约，他们永远不会变成亏损的客户，而你能在信用证或其他东西上收取各种费用。为何摩根大通会说：“我不和你们做生意了，尽管我们已经合作了60年？”他们之所以这么说，都是因为一些并不合理的理由，对吧？
所以说，那些公司在获得保险、建立银行关系等方面非常困难，因为他们被视为弃儿。这还不光是没有卖方分析师覆盖的问题。当他们想买保险，例如买工人赔偿保险时，这些公司必须为每名受保员工自行承担前1000万美元的索赔。他们只是需要有人为他们提供一份保单，因为这是法律要求的，但他们实际上是在自保。他们现在仍然很难获得保险，因为很多（保险）公司不愿承保这种类型的保险。
担保公司也是如此。这些公司要为自己的矿场提供担保，同样面临诸多困难。所以，他们生意所需的很多东西，都有获取难度。这些事情也意味着，对于进入这行的新公司、或者新的矿场，又或者已关闭又想重启的矿场，启动条件实在是太困难了，以至于在需求不断增长的同时，我们实际上将看到能够投入生产的矿场数量在减少。
迪维亚：你通常能获得什么程度的权限？你和管理层接触交谈的这种做法已经有一段时间了，这是否已是你建仓时所必须的一步？你认识你所投资的那些海上钻井公司或煤炭公司的CEO吗？
莫尼什：他们中的绝大多数我都见过，也都交谈过。因为他们被像“贱民”一样对待，如果我打电话，他们都会接，没人愿意跟他们交流，所以他们很乐意跟我莫尼什交谈（笑）。但这不是必要的。在我的职业生涯大部分时间，我甚至都不跟管理团队交谈。
对于这些煤炭公司，你根本不需要任何权限。对我来说，更有趣的是去实地考察，深入矿井，与工人、矿长、安全主管或是负责煤炭码头的人交流，诸如此类的。这些人对于帮我建立领域内知识、理解生意的运作方式而言，非常有价值。
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土耳其投资现状及机场运营商生意
迪维亚：你现在在土耳其的投资情况如何？我知道我们上次通话时讨论过这个问题。你在土耳其还有投资吗，还是已经完全撤出了？
莫尼什：长期持有、坚定持有（long and strong），哈哈。我花了很长时间才明白，当你投资组合中有一些好东西时，无需对其做任何操作，任其发展就好。我们在土耳其有一些非常出色的企业。我们是以极具吸引力的价格买入的，所以无需采取任何行动。
迪维亚：有一个是机场运营商（airport operator）？
莫尼什：对，机场运营商、仓库运营商。他们的生意红红火火。
迪维亚：机场运营商的名字叫什么？
莫尼什：它叫TAV Airport，TAV。关于机场运营商，在美国，过去所有机场都是政府所有、政府运营的。我们现在有了一个由私人运营的机场，就是拉瓜迪亚机场（LaGuardia）。你知道以前的拉瓜迪亚机场有多糟糕，简直让人避之不及，而现在大家都更愿意选择从那儿进出，而纽瓦克机场则是要避开的，谁都不想靠近那儿。拉瓜迪亚机场是个有趣的案例，因为这是美国首次将机场长期交由私人运营商管理，结果机场焕然一新。
全球95%到96%的机场都是由政府运营和管理的，只有4%到5%是私营的。在印度，几乎所有大型机场都是私营运营的，他们采用的是BOT（Build, Operate, Transfer）模式：建设、运营、移交。这种模式非常合理，因为国家无需投入任何资金就能拥有一个出色的机场。一家出色的运营商会运营几十年，然后将所有基础设施无偿移交给政府，政府再继续运营下去。
TAV Airport是一家很棒的公司，因为它具有经营杠杆效应。当某一年的客流量增长5%或10%时，其成本不会增加，这是纯粹的经营杠杆效应！随着时间的推移，它的现金流会激增，是个很美妙的生意。
迪维亚：说到印度，我们之前好像浅谈过国家证券交易所（National Stock Exchange），还聊过一家能源交易公司，叫印度能源交易所（Indian Energy Exchange.）。你投资过这其中任何一家公司吗？
莫尼什：我曾经有过IEX，但现在已经不再持有它了，因为中间出现了很多动荡，有传言说政府要打破其垄断地位。对我来说它开始变得非常难（判断），我把它归入了“太难”的那一类。到头来，我认为IEX还是会占据优势，它是个美妙的生意，但对我来说，它在那方面的难度变大了。
印度国家证券交易所（NSE）不是上市公司，是家私营公司，可能在未来一两年内上市，它是一个很棒的生意。
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美国关税、利率及赤字扩张影响
迪维亚：是的，我读了你女儿写的关于它的报告（注：莫尼什大女儿Monson Pabrai也是投资经理，管理自己的基金Drew Investment Management），很有说服力。
我们现在处在一个非常受宏观因素驱动的（市场）环境中，很多投资者都对利率如履薄冰。特朗普时不时地就会抨击鲍威尔不降息。利率环境对你投资组合配置思路有影响吗？听起来那些冷门股甚至都没有债务，所以可能不是什么大问题，但从估值角度看，如果利率高企，市盈率通常会下降。
莫尼什：我认为，摇摆不定的关税对美国经济造成了很大损害。我意思是，有些东西你不能随意改变。我同意特朗普的观点，贸易应当自由且公平；我也认同他所说的，美国与很多国家达成的贸易协议并不公平，这些国家占了美国的便宜。但直接用大锤猛砸，然后每隔几天、几周甚至几个小时就改变一次政策，这是非常有问题的。
所以，我希望他们能采取外科手术般的精准手段，逐一与主要贸易伙伴坐下来重新谈判、达成协议，而不是先说“把关税提高到150%，我们再坐下来谈”。这已经造成了很大的损害。好消息是他们表示即将与中国达成协议，这会很有帮助，但他们亟需让最大的贸易伙伴们摆脱不安定的局面。这是贸易伙伴们面临的另一个问题：他们感到美国是不可靠的，因为他们觉得无论我们达成怎样的协议，两三周后可能又会变。这可不是什么好兆头。
特朗普政府的官员们需要多花些时间研读亚当·斯密和大卫·李嘉图。我认为一些非常非常基本的经济学原理已经被人遗忘，而我们过去在贸易方面取得的成就正是建立在亚当·斯密和大卫·李嘉图的理论基础之上的。这也是我们过去能够取得成功的根本原因。我同意确实存在一些不公平的情况，有些国家在占美国的便宜。没错，这些问题应该得到解决，我也很高兴特朗普正在着手解决这些问题。但是贸然行事，不加思考地采取行动绝非明智之举。
迪维亚：对于那份《大美丽法案》你怎么看？当然，目前法案还未出台，但这确实是个大新闻。
莫尼什：嗯，我是站在埃隆这一边的，我不认为我们应该通过会增加赤字的法案。埃隆亲眼目睹了削减开支有多难，然后他看到这个法案会增加几万亿美元的赤字，这可能让他很不爽。你知道，哪怕削减500亿美元的开支都很困难，所有人都会跟你作对。
所以，我认为任何不能减少赤字的法案都不是一个好主意。
迪维亚：但要是我们最终真的通过一份法案，也许不是增加4万亿美元的额外赤子，也许是2万亿，我们…
莫尼什：我认为我们连多10美元的赤字都承担不起了。美国已经把所有底线都突破了。我们借的是本国货币，这给了我们很大的回旋余地。但说真的，我怀念比尔·克林顿执政时期，那时财政还有盈余。
迪维亚：赤字持续扩张的情况会对你的投资组合产生影响吗？有任何影响吗？
莫尼什：会有影响。当前所有围绕关税的事情都不仅关乎于贸易逆差，关税更大的问题是将在全球范围内——包括美国和其他地方——造成巨大的经济衰退压力。因此这个问题的关键不太是利率，我觉得现在的利率相对是温和的。但关税而言，我们是在玩火。
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好书推荐、投资机遇及美国未来
迪维亚：莫尼什，我还有一长串问题，但我不可能都问完。简单来一个：你现在正在读什么书？
莫尼什：我最近很喜欢的一本书，叫《Buffett and Munger Unscripted》。作者把伯克希尔所有股东大会的内容都整理了一遍，这些内容在buffett.cnbc.com上可以找到。他按主题进行了重新编排，这是一项了不起的工作，需要付出很多努力，不容易做到。也许AI能让这件事变得容易些，但他做得非常出色。
纽约的拉里·坎宁安教授曾对伯克希尔所有的年报做过类似整理，按主题重新编排。如果你想了解巴菲特在年报中是如何论述通货膨胀、资本配置、资本回报率或者其他话题的，可以读他的书。股东大会的内容比年报更好，因为股东大会是即兴的。巴菲特去参加股东会时并不知道会被问到什么问题，也不知道会怎么回答。而且芒格也在那里，也会发表自己的看法。从这些内容中提炼出智慧，并且能按主题进行重新编排，真是太好了。
迪维亚：你在亚洲投资方面经验丰富，你目前有在中国搜索便宜货吗？
莫尼什：我不是以这种（思维）方式做投资的（注：即先定好国家，再从中寻找机会），我是自下而上看问题，从公司的角度出发看问题。过去几年，我们在美国找到了一些机会，你知道，我们发现了美国冶金煤公司和海上钻井公司。它们都是全球性企业，而且是出口巨头，它们的产品销往世界各地。在其他条件相同的情况下，我更喜欢美国的公司治理。而且从我的角度看，我认为要超过比我们在土耳其、在冶金煤、在钻探行业里所发现的那些机会，非常困难。就如我所说，自下而上。我们关注那些不受待见、无人问津或被抛弃的领域，然后从中挖掘机会。
迪维亚：你以前提过你想以同等仓位持有10家公司（注：即以每只10%的仓位买入10只公司），你仍保持这种策略吗？看起来你现在有了4家公司。
莫尼什：当我下注时，我理想的比例是单次下注10%。所以，在一个理想化的世界里，我能从第一天起就有10个好主意，每个主意投入10%资金。但实际情况是，例如我们在土耳其以2%的清算价值买入某项资产，而它不断上涨，它在投资组合中的占比会达到40%、50%。我们不会去减仓，因为它仍然被低估。基本上，如果你是一位成功的投资者，最终可能会有80%的资金集中在单一持仓上，你对此不应有太多顾虑。
比如，如果你看沃尔玛沃尔顿家族，55年前沃尔玛上市时，沃尔顿家族持有约46%的股份，你今天再去看，他们仍持有46%的股份。山姆·沃尔顿33年前就去世了，创始人已经离世，管理层也不断更替，但他们什么都没做，一直采取“设定好就不管”（set it and forget it）的策略…如果你去到本顿维尔（Benronvell，注：沃尔玛总部所在地，该市通过沃尔玛形成显著的经济辐射力，成为美国阿肯色州西北部重要经济中心）——地球上最宜居的地方之一——就会看到他们把那里变成了什么样子，那里成了自行车爱好者的圣地、成了文化圣地，他们彻底改变了那个地方。这简直令人难以置信，而这些都是靠沃尔玛的分红实现的。他们从未出售过一股。
对于创业者来说，（持仓）高度集中是一件很自然的事情。投资者也需要明白，当你把事情做好时，最终也会在少数几家企业上高度集中，这是ok的。
迪维亚：我想以积极的论调来结束这次谈话。我们谈到了当今世界运行方式的一些波动。我想问，从地缘政治的角度、同时也从国内政策的角度来看，你感到最为乐观的地方是什么？如果有的话。
莫尼什：我一直看好美国。但你知道，我们把外国留学生拒之门外，这有点在玩火自焚，这是个大问题。关税从我的角度来看也是万万不行的，尤其是以这种方式实施。而折腾外国留学生，这是个巨大的错误。教育是美国最棒的出口之一。我们总把贸易不平衡挂在嘴边，那么好了，教育就是一项很棒的贸易，而现在我们连游客都拒之门外，那也是美国的一项重大出口项。当我们开始这样折腾这些“皇冠上的珠宝”时，我感到担忧。
我希望理智的声音能占上风。我们应该让引进全球顶尖人才变得更容易。美国一直以来都通过吸引顶尖人才而获益匪浅。看看那些市值超过7000亿美元的公司，看看那些公司的高管都是谁。如果把外国人才排除在外，我们就会有大麻烦了。
我们需要继续发挥自身优势，引进最优秀的人才，让贸易能变得自由且公平。就让国家发挥其最大优势，顺其自然吧。