钨：长牛趋势品种，需盯紧供给政策

如前文所述，锑钨镁钽铬：五大小金属走到什么位置了？今年开始，钨精矿价格结束了长达十多年的区间震荡，从14万涨到28万，近期正在主升浪。

本文尝试分析一下钨价在现在这个位置，还有没有投资机会

一、钨产业链

1、上游：钨精矿，全球共23万吨（折合钨金属量11.5万吨，国外一般用金属量的单位，国内我们以 65%WO3的钨精矿 为准）

其中，中国产量约19万吨，但这里只有10万吨有配额，其余9万吨是以非配额产量和再生产量的形式产出的，部分统计口径上不包含这些，需要注意一下

2、中游冶炼：

（1）中国的钨精矿 90% 通过湿法冶炼做成仲钨酸铵（APT），单耗1.42。再做成氧化钨→钨粉，就可以出售了

（2）10%通过火法冶炼做成钨铁，单耗1.4+

3、下游产品：由钨粉出发，下游主要是硬质合金制成的工具；其余是需求主要是材料和化工。

二、行情分析

复盘历史，近20年钨价主要有三波行情，2004-2005年是经济高速发展期，2009-2011是四万亿，2016-2017年是国储收储+环保督查。

我们可以发现，每次行情持续时间都在2年左右，而且高价必然会抑制需求、刺激供给释放（2011、2017增产明显），导致钨价又跌回成本线（矿价8万、APT 10万）

而这次完全不一样，自2021年开始的本轮钨牛行情是历史上持续性最长，价格涨幅和绝对值最大的行情，而且底部不断抬升，钨精矿2022年站稳11万，2023年站稳12万，2024年挑战15万，2025年更是一路涨到28万，不断刷新历史新高

1、所以钨从一个之前二十年周期性非常明显的商品，近五年走出了长牛趋势，这说明该行业肯定发生了很大的变化！我觉得主要因素有两点

（1）长期供给受限：虽然开采指标持续增长，但是实际产量已经增不动了，超采率大幅下滑，这背后反应的是老钨矿品味不断下降、新矿地质含量低、开采难度大、安全环保投资大等长期问题。归根结底还是过去20年都没有像样的行情，所以行业缺乏大量投资去释放供给，而江铜在哈萨克斯坦的巴库塔钨矿是2018年立项的，2020年开工，预计要到2027年才能达产。金属行业就是这样，早年投资的少，现在就是紧缺，现在投资也只能缓解未来若干年后的紧缺，远水解不了近渴。

（2）需求上行：军工需求占钨的比例应该在10%+，主要是穿甲弹弹头、弹芯、预制破片，都是耗材！所以2022-2025年的俄乌战争再加上2024年开始欧盟和日本都提高军备支出，利好钨的需求端

总的来看，钨行业以往需求增速大致在2%，比较稳定，近几年受益于军用增加，估计提高到了5%

2、所以，钨是一个长期基本面向上的行业。那为什么2024年钨价上攻15万失败，今年却一口气涨到了28万？说明今年肯定有很大的催化剂！我觉得主要因素也是两点

（1）中国出口政策收紧。2025.02月，商务部、海关总署对钨、钼、碲、铋、铟相关物项实施出口管制。现在想要出口钨及钨制品非常繁琐，需要证明出口客户和军工无关。导致海外价格立刻开始暴涨，拉着国内价格涨

（2）中国配额管理政策收紧。因为中国已经20年没批钨矿采矿证，所以这些年发现的新钨矿只能办多金属采矿证，名义上啥都产，实际上以钨为主，国家也睁一只眼闭一只眼。而2025.04国家对这类矿山进行了停产整顿，预计影响的产量有3.5万吨/年，这些矿山需要向自然资源部申请到钨的配额，才能复产。那么一座矿山如何在没有钨矿采矿证的前提下，以一个多金属矿的身份申请到钨的配额？这又是一个很复杂的问题，可能这些灰色产出再也无法以以前的产量生产了，除非国家愿意重新开始批钨矿采矿证。

从上述两条我们可以看出，今年中国对钨的态度就是明确的收紧！军用金属属于战略资源，凭什么欧盟和日本的炮弹由中国提供原料？我们这么廉价卖给西方世界的钨，以后会被制成炮弹打在谁的身上？这才是今年钨牛的根本原因

3、很遗憾我也是最近才想通了这一点，而现在钨价已经不断刷新历史新高，那么如何客观理性的判断后续行情才是现在最重要的。我认为要跟紧三个变量：

（1）出口政策：会不会放松，出口量会不会放大

（2）配额政策：多金属矿的产量何时恢复？他们能申请到多少配额？国家愿意重新审批钨矿采矿证吗？

如果以上两点出现松动，那说明国家虽然想严格管控，但也不想让价格涨太多损害下游产业链，那就是短期行情熄火的标志。

如果以上两点丝毫没有变化，甚至国家出台更严格的钨行业管理办法，那说明在国家心中，钨的战略地位就和稀土一样了，趋向计划经济，价格也会走出长牛

（3）海外价格：不可否认今年钨价的前期涨幅是海外终端价格拉着国内价格在涨，如果终端价格涨到了海外无法买单的程度，开始跌价，那说明行业短期过热了，需要调整一下。最新的情况是8月开始欧洲钨铁价格结束了涨势，从44万跌到43.7万，跌幅很小，相当于横盘，说明下游尝试在消化这个价格，等他们消化完，看后面会不会有第二波上涨吧

结论：

1、基本面长牛趋势+短期供给侧强约束，目前还没有看到松动的迹象，所以可以继续看着钨价炒股，钨价还在涨就拿住。

2、需要警惕上述三点因素反转的可能性，如果钨价跌了怎么办？先走，对待位置不低的周期股永远要心怀敬畏，再研究是假摔还是上述三点关键因素发生了反转，如果没有反转那说明长牛趋势还在，可以再杀回去

三、个股

不得不说估值都已经比较高了，只有佳鑫国际（有成长性）和安源煤业（资产注入）算起来比较便宜，不过钨板块的股票向来是要涨一起涨，纯下游的翔鹭今年涨幅也不小，所以实操上反而不用太看估值，买龙头就行

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