【三年一倍系列之1】山金国际三种情形之下业绩测算
一、三种假设情形
山金国际过往相关文章列表如下：
1、【三年一倍系列之1】山金国际股价弹性测算（20250929）
2、【三年一倍系列之1】山金国际，模型更新再测算（20251113）
3、【三年一倍系列之1】山金国际，模型第三次更新（20251211）
4、【三年一倍系列之1】山金国际，模型第四次更新（20260125）
公司相关的产量、成本假设数据我们延用上一篇《第四次更新》中的判断。
近期金属价格波动较大，黄金股普遍实现大涨，但周五集体跌停，当前位置应该如何看黄金股的投资价值？我们以山金国际为例进行判断，要知道，有色金属公司业绩看的是对应金属品种的长期均价，而不是短期价格。
我们以2026年黄金均价分别为1000、1150、1300元/克作为悲观、中性、乐观假设。2026年1月沪金从995元/克涨至最高1259元/克，最新快速回落至1079元/克，1000元/克的假设，意味着2026年黄金价格的低价要再度跌破1000元/克，最终全年均价才能落在1000元/克，因此以这种情况作为悲观假设。关于中性假设，考虑黄金价格将会在1000~1300元/克横盘较长时间，最终均价落在1150元/克。关于乐观假设，也未必不会出现，即考虑黄金在经历这波调整后，再度创出新高，最终黄金高价突破1500元/克，全年均价落在1300元/克。
考虑到金、银价格有一定相关性，同理，我们以2026年白银均价分别为18、24、30元/克作为悲观、中性、乐观假设。2026年1月沪银从18.2元/克涨至最高32.4元/克，最新快速回落至24.8元/克，这意味着银价需要跌至低于18元/克，且较长时间低于18元/克，最终全年均价才能落在18元/克，因此以这种情况作为悲观假设。关于中性假设，考虑白银价格将会在18-30元/克横盘较长时间，最终均价落在24元/克。关于乐观假设，考虑白银价格经调整后，将再度上涨超过30元/克，并继续新高，最终全年均价落在30元/克。
二、盈利预测与估值
在上述三种假设条件，即悲观、中性、乐观情形之下，2026年山金国际对应的归母净利润分别为52、66、79亿元，对应PE分别为19、15、12倍，对应2026年预期股息率分别为2.5%、3.2%、3.8%。
可以看出，即便是悲观情形之下，当前公司估值也低于20PE，股息率尚有2%以上。公司Osino金矿（100%权益）预计于2027年投产，投产并爬坡至满产后，公司产量将增加5吨，即从当前的7.5吨/年提升至12.5吨/年。如果以发展的眼光来看当前股价，则显得更为便宜。
中性情形之下，公司当前估值为15PE，股息率约3%，也显得较为低估。如果发生乐观情形，公司的股价理论上仍有较大的上升空间。
三、总结
根据以上三种情况测算，除非认为2026年金、银价格将会长期持续下跌，当前公司股价才会存在高估的情形，股价将持续下跌。如果发生金、银价格继续小幅下跌后横盘的情形（即悲观情形），当前估值依旧不高，股价向下空间非常有限；如果发生金、银价在当前位置横盘的情形（即中性情形），当前估值较低；如果发生乐观情形，这里的股价就显得极度低估了。
风险提示
1、Osino金矿投产不及预期；
2、金、银价格超预期下跌；
3、老矿山受品位下降影响，成本端超预期上涨。