$阿波罗全球管理(APO)$ Presents at Bank of America 30th Annual Financials CEO Conference 2025/09/16
Craig Siegenthaler
我们谈谈全球退休服务市场的机遇。今年7月，Athora宣布了收购Pension Insurance Corporation group（PIC）的交易。您能否简要介绍一下PIC，提供一些关键指标，并谈谈其近期的发展轨迹和市场份额？另外，这个市场有多大，增长速度有多快？
James Zelter
好的。在谈论PIC之前，请允许我先花点时间介绍一下Athene和Athora。众所周知，Athene在美国从事退休服务业务，其负债来源多样，包括我之前提到的零售年金、养老金风险转移（Pension Risk Transfer, PRT）、固定年金支持票据（FABN）和再保险。
在欧洲大陆，Athora的业务主要是收购已停止新业务的存量保单组合（runoff books），其中大部分是年金，但也涉及部分寿险业务。目前，Athora承保的真正意义上的新年金业务，主要集中在荷兰。此外，在欧洲大陆，《偿付能力监管标准II》（Solvency II）要求保险公司的投资组合中必须有相当比例（50%至60%以上）的多种主权债务。因此，你在当地能做的投资选择，基本上就是决定究竟是购买核心国家还是非核心国家的主权债券，以及使用多大的杠杆。这意味着，在欧洲大陆，你通过资产配置来显著影响投资结果的能力是相对有限的。
我们再来看英国。英国市场有点像一个混合体，其监管框架中存在一个“匹配调整”（matching adjustment）的概念，适用于资产和负债之间的匹配。我们发现英国的养老金体系已相当成熟。随着利率回升，许多养老金计划已达到完全注资状态。这个行业已经形成了由三家主要参与者主导的格局，他们在养老金风险转移（PRT）业务上都表现得非常理性。对于企业和其他机构而言，将养老金负债剥离并与这三家公司之一合作，已经成为主流选择。
所以这是一个成熟的业务，其运营利润率相当可观。对我们而言，吸引力在于PIC在传统上一直维持着一个非常保守的投资组合，并未充分利用我们擅长的资产创设工具。因此，我们认为这是一项未来几年在整个英国能实现两位数增长的业务。如果将Athora视为一个整体，我们可以预见，英国市场未来将在其业务版图中占据更大的份额。而且，这项业务的有机增长潜力，显然也超过了我们目前在欧洲大陆所见的Athora的增长。
Craig Siegenthaler
那么，您认为PIC这笔交易中最具吸引力的具体是什么？它为你们以及Athora解锁了哪些机遇？此外，Apollo将如何真正加速PIC的增长，使其超越过往的表现？
James Zelter
嗯，我认为我们正处在一个政府资产负债表的灵活性比以往任何时候都低的时间点。因此，对于当下的企业而言，在全球工业复兴的背景下，它们更希望专注于自身的核心业务。
因此，为养老金义务提供资金的需求可能会分散其精力，企业希望将这项负债剥离出去。在英国，这是一个非常理性且成熟的市场。我们能为Athora和PIC带来的最大附加值，就是我们的资产管理能力。当然，这并非要全盘推翻其现有策略，而是在边际上进行优化，例如，将投资组合的一部分配置于收益率更高的、符合“匹配调整”原则的固定收益类资产，如基础设施等。这将是我们率先发力的机会。
我们计划在适当时机这样做。但首先，Athora需要获得监管批准并完成业务交接，确保整个过程以非常审慎的方式进行。不过，这正是我们实现超额收益（alpha）的机会所在。
Craig Siegenthaler
所以这笔投资的主体是Athora，而非Athene。那么，这是否意味着Athene未来的业务将仅限于美国，或许外加部分日本业务，而Athora则负责整个欧洲？
James Zelter
是的。我认为您应该这样理解——我们在设立Athene时就非常明确，要让它高度专注于退休服务和保险。我们过去曾有机会涉足其他领域，无论是财产与意外险（P&C）还是变额年金，但我们都选择放弃。我们为其设定了一个非常明确、可识别的业务“沙盒”（sandbox）让其在其中运营，而他们也做得非常出色。
此外，过去当我们为了向卖方提供整体解决方案而收购一个庞杂的业务组合时，我们会选择将其中我们认为风险特征不符的业务——即变额年金业务——剥离出来，并为此专门设立了一个名为Venerable的“副车”（sidecar）实体来承接，因为它代表着一种完全不同的风险回报特征。
我们的许多同行都公开表示希望扩展到他们认为简单或邻近的其他保险领域。我想你已经看到我们为Athene在美国和Athora在欧洲的业务所注入的纪律性。我们认为这种业务职责的明确划分至关重要。
Craig Siegenthaler
Apollo在金融危机的余波中开创了这种退休服务业务模式。快进到今天，这个模式已衍生出不同的变体。有些看起来和你们的相似，但有些则截然不同。能否谈谈您认为你们的模式中最有价值的是什么，或许哪些地方被低估了，以及为什么您认为你们的模式是最好的？
James Zelter
是的。你问题的核心其实是——我们的模式与纯粹的第三方资产管理者模式的对比。我认为我们奉行的是“兼而有之”（and），而非“非此即彼”（or）的理念。我们确实也从事第三方资产管理业务，这是一个不断增长的领域，也是我们日益重视的优先事项。但如果你认同资产创设是业务的核心，那么你就必须拥有承诺资本（commit capital）的能力。也就是说，你不仅要能阐述并理解资产创设的流程，还要清楚如何利用自有平台，并最终有能力拍板投入资金。
相比之下，在纯粹的第三方业务模式下，虽然你可能管理着一个独立管理账户（SMA），但每一笔交易、每一项投资都需要获得各个独立投资方的批准，我们认为这个过程相当繁琐。
因此，我们能够在资产创设方面表现卓越的关键在于——我认为我们的模式在过去几年中，在寻找和执行高评级资本解决方案或平台投资方面一直遥遥领先，这并非偶然。我们能够从一开始就主导交易方向、做出决策，而不是先找到一个投资机会，再去致电10个、20个、30个潜在投资者，询问他们是否有兴趣。
因此，在实际承诺资本和将资产纳入资产负债表的时间效率上，我们相信自己的模式优势显著。无论是在当前良好的市场环境下，还是在未来更动荡的市场中，这种能被我们主动引导的、强大的资本工具箱都将极具价值。
事实上，过去15年我们一直在一个非常活跃的信贷环境中运营，当然，其间也经历过新冠疫情和欧债危机等波动。但我们坚信，从长远来看，第三方投资者会非常希望他们的利益与我们的投资结果紧密绑定。而在纯粹的第三方业务模式下，管理者无论如何都能获利，只是希望客户也能有好的回报。我们认为，随着时间的推移，与我们这种利益一致的模式结盟将会是更稳固的选择。
总结一下：关键在于作为自有资本投资人进行投资，在于强大的资产创设能力，在于“兼而有之”而非“非此即彼”。我认为这个商业模式对我们至关重要。最后我想补充一点，正是基于这种业务模式，我们才能够创建出各种各样的资产创设平台。正如我们之前讨论过的，我们能够以一种资本效率极高的方式来完成这些，而无需在控股公司层面发行新股稀释股权。所以我认为，这是我们业务中一个被低估的优势。