We Study Billionaires. (2023, April 1). How To Succeed In Business, Investing, & Life w/ Tom Gayner (RWH024) [Video]. YouTube.
William Green
Berkshire如何体现你用来审视企业的四个筛选标准？因为很明显，你们在 Berkshire 的持股已经增长到十亿美元的规模了。如果我们试图向听众解释一个好企业是什么样的，一个通过这四个筛选标准的企业又是什么样的，那么 Berkshire 在某种意义上是这个标准的完美体现吗？
Tom Gayner
嗯，这就像那个老笑话，你知道，当你想在字典里查某个词的定义时，你翻开一看，结果发现那里是某个人的照片。嗯，如果你想寻找我们用来思考投资的那四个筛选标准的[具象]体现，你希望看到的就会是 Berkshire 的照片。是的。这四个筛选标准中的每一个：
首先，一个好的企业，是在不使用过多债务的情况下，能获得良好资本回报的企业。如果你看看 Berkshire 在他们长期从事的各种业务中获得的资本回报，会发现它们都非常好。而且他们的言行都表明——他们也谈论过这一点——并不是说债务是错误的，或者它有任何道德层面的问题。也不是说他们完全不使用债务，只是他们用得很少，而且与大多数其他人在相同情况或环境下相比要少得多。这样做的原因是，债务会给系统带来脆弱性。你可能非常擅长你所做的事情，你也可能拥有一家很好的企业，但如果你有一笔利息账单在不合时宜的时候到期，你可能会失去继续玩这场“无限游戏”的机会。
所以第一个标准：好的企业，良好的资本回报，没有太多债务。
第二个标准是管理团队兼具才能和正直。我用的这些“镜头”中有很多都不是我自己编出来的，我是从像 Buffett 和 Munger 以及其他很多人那里学来的。但如果你看看他们这么多年来的所作所为，很明显，Berkshire 拥有的资本回报就表明了他们所拥有的才能，以及根植于 Berkshire 整个系统中的才能。还有他们的行为和个人诚信——他们总是给股东非常公平厚道的待遇。他们绝大部分财富都是通过拥有 Berkshire 的股票而来，并享受着与其他股东完全相同的经济利益，而不是追求他们作为管理者而非股东所能获得的额外经济利益。所以这就是衡量的标准。
第三步，这确实是 Berkshire 脱颖而出的地方，并且在很多方面树立了典范——这也是我们在 Markel 努力做的——就是企业是否遵循资本纪律：他们能否找到收购对象来再投资他们赚来的现金？或者他们是否在通过收购、股票回购或支付股息来返还资本方面具有纪律性？嗯，Berkshire 在50年前是一家很小的企业，他们实现了盈利，直到最近一两年，他们一直面临的挑战，就是将这些钱再投资于他们现有的业务，或者通过收购投资于新的业务。
所以，如果你想想奥运会跳水运动员，你知道，评判你的标准不仅是你完成跳水动作的好坏，还有那个动作的难度系数。所以，如果你有一个非常好的企业，它能带来丰厚的回报，但你只是常规地把钱以股息或股票回购的方式支付出去，那么，你所做的只是一个特定难度系数的跳水动作。如果你做的是一个“燕式跳水”（swan dive），你也许能做到并得到10.0分，但如果这只是一个“燕式跳水”，你的总得分也只能那么高，因为这个动作的难度系数，远不如你做一个“向内翻腾三周半转体”（triple actual reverse lunge twist）那样的高难度动作。那些动作更难做，更难做到完美，也更难达到与“燕式跳水”相同的精确度。但这就是你如何成为奥运冠军的。如果你看看 Berkshire 在过去30年、40年、50年、甚至60年里，在执行一个极其困难的“跳水动作”时的行为和表现，你就会明白是什么让 Berkshire 变得如此特别——那就是第三个标准中的再投资方面。
然后是第四点，这其实是最不重要的，就是价格。这个价格合适吗？你买不买？我们的买入价格不能高到使企业本身的回报无法大致匹配你作为股东将获得的回报。这只是意味着，当你发现满足前三个标准的企业时，不要支付一个高得离谱的价格，以至于投资的失败最终源于你执行购买决策时犯错，而不是企业本身内在发生了什么问题。
现在，这就是在 Markel 这样的架构中工作的好处所在。我把绝大部分时间都花在判断前三个“镜头”（标准）是否存在上。如果它们存在，即使我当下得出结论，认为这家公司定价过高，我通常也会强迫自己只买一点点。然后三个月或六个月过去了，我会重新审视我的论点，思考前三个因素是否仍然存在。如果它们还在，而且很强，我就强迫自己再多买一点。然后有时市场会出现极端错位，或者由于某种原因，价格发生了变化。那么，因为我已经持有了少量仓位并对它保持熟悉，这会在心理上鼓励我，当类似价格有利的情况出现时，敢于下更大的赌注。
即使买入价格从未达到你认为“哇，这是一个令人难以置信的低价”的程度，但你始终认为，这是一家令人难以置信的企业。如果你发现自己年复一年、每个季度都在买入它，并且你对前三个方面的判断是正确的，那么你最终会获得一笔非常棒的投资，因为你支付的价格的影响最终被企业本身的质量所超越和淹没了。
William Green
在某种程度上，这和你那个IRA（个人退休账户）的教训是一样的，对吧？就像个孩子一样，无论顺境逆境，你只是不断地往储钱罐里加钱。
Tom Gayner
没错。
William Green
然后过了30年、40年，你回头一看，你会觉得，哇。
Tom Gayner
对。然后人们常常会感到困惑，他们看到我们持有的长长的股票清单，会想，哇，这看起来不太有纪律性，好像很分散。但这其实是“耕种”的过程。你播撒了很多种子，看看哪些能生根发芽，哪些不能…… 回到你提到的 Peter Lynch 的观点，他谈到了卖掉“赢家”的愚蠢行为，他称之为“拔掉鲜花，浇灌杂草”。并在他的书中谈到——顺便说一句，那本书是我祖母给我的——他谈到那种克制住过早获利了结冲动的纪律性。这是一种人类的倾向，你本能上想要那么做。你想要庆祝胜利、绕场一周，看那方格旗升起。
回到我IRA的故事，我对此记忆犹新。我差一点就在我自己的 Home Depot 投资上犯下一个非常愚蠢的错误，幸运的是，我说服了自己，或者不知怎地，我避免了那笔特定的交易。在（2008）房地产危机之后，Home Depot 的表现非常好。我的意思是，他们证明了“翻新”（renovation）模式（相对于“新建”（new construction））是一种持久的模式，而且他们运营得非常好。我曾有一刹那在想，特别是因为它在我的IRA（账户）里，我可以在上面卖出“备兑看涨期权”（covered calls），以产生多一点现金，并有更多现金用于投资。
幸运的是，那个念头在我动手之前就消失了。因为如果我那么做了，那些期权就会被行权，那只 Home Depot 股票就会在2011年或12年之类的什么时候被卖掉。我因此就可能会错过过去十年持有它所带来的巨大收益。我本可以获得一个短期的胜利，庆祝一场胜利，做成一笔看似很棒的交易，但却错过了一家史诗级的、能真正产生重大影响的公司。它深刻影响了我的投资结果，不仅是我的IRA，也包括整个 Markel。那是我们（Markel）的第三大持仓。所以这教训很重要。
William Green
当我在某些方面思考你职业生涯的教训时，这完美体现了 Munger 的教诲，即你要专注于避免“标准的愚蠢行为”，对吧？关键就在于你避免了所有那些会搞砸复利之旅的错误事情。你能谈谈这个吗？因为你做了一些事，比如保持低开销、量入为出、让自己戒掉做空，不去预测利率和通胀未来的走势等等，只是坚持你的四个筛选标准。在我看来，这是可以复制的。实际上，有很多你刻意不做的事情，我们作为普通投资者也可以选择不做，如果我这样表达没错的话。
Tom Gayner
嗯，我认为这是对的。事实上，喜剧演员 Jerry Seinfeld 有一个关于“非自愿无舵雪橇”（involuntary luge）的精彩表演。就像是去看无舵雪橇比赛，那些人穿着紧身服，他们训练了肌肉，他们有锋利的冰刀，沿着雪橇滑道滑下去，你以一定的速度到达雪橇底部，而胜负就在百分之几秒之间。这就决定了金牌得主和那个两手空空离开奥运会的第四名之间的区别。
嗯，Jerry Seinfeld 是个喜剧天才，我在这里无法完美重现。他说，结果会怎样？如果他们只是从观众席里随便抓一个人，把他扔上雪橇滑道，他会落后多少？你知道，他赢不了金牌，但我认为你会发现，只要你没被甩出雪橇滑道，你的时间与那个训练有素的奥运水准的无舵雪橇运动员相比，并不会有天壤之别。
你可以从投资的角度来思考这个问题，以及你刚才谈到的成本、交易和税收这些影响巨大的因素。投资世界本身，以及那些成功地获得良好资本回报的企业内部发生的复利，这给了你一个下坡的无舵雪橇滑道让你乘坐。你知道，当你开始投资大公司，你知道，上市公司时，你并不是试图在一个上坡的雪橇滑道上往下滑。你应该允许自己利用已经存在的向下的惯性。
那么，接下来是什么把一个真正的业余爱好者（或者一个会因此“丧命”的人），与一个最终取得了不错成绩的人区分开来呢？这就是后者有能力尽可能地减少摩擦，并且不会在那些弯道被离心力甩出雪橇赛道。所以通过保持这种纪律，我只是试图依托那些成功服务客户、照顾好人们的企业，沿着那条本就存在的雪橇赛道滑下去。而且，你知道，总是回到那个理念：投资于一个能带来积极影响、帮助客户的公司。你就已经在一个下坡的雪橇滑道里了。你只要待在雪橇里，别被甩出去，不要采取那些会增加摩擦力的操作方式。
William Green
我想，被甩出雪橇滑道、搞得一团糟的最好方法之一，就是与不值得信赖的人合作。你经常谈到，基金经理是他人储蓄的保管人和牧羊人。对吗？我记得 Chris Davis 曾经对我说，你实际上把他从成为基金经理的“道德束缚衣”中解放了出来，因为你解释了这种“管家精神”和“值得信赖”的理念，他想，好吧，也许就像 Charlie Munger 会说的，这是一个低等的职业，但它确实是一个职业。
我在想，我是否可以问你，比如，当你在评估管理者的才能和诚信时，或者当你在评估合作伙伴的才能和诚信时，你在寻找什么？我的意思是，因为很明显，我们需要和那些会把我们的利益放在首位的人合作。而在投资行业，有太多人不是那样做的，对吧？他们处于“生存模式”，首先考虑的是自己。当你试图评估某人是否会为你的利益着想时，他们有什么信号？有什么线索？
Tom Gayner
大多数人身后都有一条可追踪的轨迹。总有一些和他们做过生意的人了解他们，如果你花一点时间做一点尽职调查，你大概就能对这个人有个判断：这个人是让他周围的人过得更好，还是更糟。我不认为这是一项像你想象的那么不可能完成的任务。你必须睁大眼睛，对你关于这个人的论点是否被一天天证实、或一天天被证伪保持敏感。
再次回到我们谈话早先的那部分，你选择主动预先付出信任，而这份信任要么得到回报，要么被辜负。通过一生中不断做这类事情，你既建立了那个人际关系网络，你也成为了那个信任网络上的节点之一。对于那些和你建立这种关系的人，信任会在他们身上复利增长，随着时间的推移变得越来越强大。
顺便说一句，一个新人进入那个信任节点的最好方式，是由一个已经在节点上的人为他们担保。所以我很确定，在你这些年为你书中写到的人做尽职调查时，你不仅仅是和你写的对象交谈，你还和与那个人打过交道的其他人交谈，以此来判断你是否在正确的轨道上。我猜，我认为你的“命中率”可能相当高。而且，如果和10年前相比，你今天才开始写这本书，我敢说，我认为你今天可能会做得更好，因为在过去的10年里你一直在实践这个过程，你已经发展出了你自己的筛选标准、“蜘蛛感应”，以及思考自己是否在正确轨道上的方法和方式。