$新濠国际发展(00200)$ $美高梅中国(02282)$ $澳博控股(00880)$
1、2019 年是澳门博彩业的 “历史顶点”只能说这两年内说完全恢复基本不可能啦，尤其是高端客群和政策基调难以快速改变，大概率维持在 2019 年的 60%-80% 区间，长期：若要回到巅峰，需满足两个前提 ——① 内地经济重回中高速增长，高净值人群消费意愿复苏；② 澳门非博彩业务形成 “第二增长曲线”，不再依赖博彩单一收入。
核心矛盾点如下：
1）跨境旅游恢复不彻底。虽然签注政策已放开，但团客恢复缓慢（2019 年团客占内地访客的 30%+，当下很难恢复那么多）而自由行中 “高频次、低消费” 的游客增多，“低消费游客” 占比从 2019 年的 40% 升至 2023 年的 60%，拉低整体客单价。（像我自己在深圳，就是去蛇口码头坐擦船过去，吃喝玩住两天一夜，定一个五星级（性价比还是比较高的），吃当地居民美食，商城就逛逛其实不怎么消费，这个我估计是也大多年轻自由行群体的现状，大概不会进赌场
2）高端玩家（豪客）大幅减少。2019 年高端博彩（VIP 业务）贡献了约 40% 的营收，但疫后这部分群体显著收缩：一方面，内地经济增速放缓，高净值人群的 “非必要消费” 意愿下降，另一方面，资金流动监管加强（如外汇管制、反洗钱核查），抑制了 VIP 客户的大额投注能力。我问过澳门的大哥，大额的基本暗地里可能只能靠换u，地下钱庄之类的，很不方便，还有资金流动异常容易冻卡，被冻过的就知道有多不方便了
3）政策端：2019 年前：政策偏向 “做大规模”，通过放开签注、吸引投资扩大博彩供给，2019 年后（尤其是《澳门博彩业经营权法律》修订后）：核心是 “去博彩依赖”，要求博彩商增加非博彩业务占比（如酒店、会展、娱乐、零售），同时限制博彩桌数增长（2022-2027 年博彩桌数上限维持在 6000 张，与 2019 年持平）。即使客源恢复，博彩业务的 “供给天花板” 已锁死，而非博彩业务（如新濠的 “梦工场” IP、银河的会展中心）短期难以弥补博彩的营收缺口。
4）供给端：内部竞争加剧，分流效应明显。2019 年后澳门新增了多个大型博彩综合体，你可以留意一些疫情那会酒店真的超级便宜，2019 年澳门博彩桌数约 5800 张，2023 年达 5900 张，但同期博彩毛收入仅恢复 62%—— 相当于 “蛋糕没变大，分蛋糕的人变多”，单个博彩商的营收自然难以回升。
5）外部替代：新加坡等目的地的分流。新加坡 2022 年开放了 “滨海湾金沙” 和 “圣淘沙名胜世界” 的扩建项目，凭借 “城市旅游 + 高端博彩” 的定位，分流了部分原本去澳门的高端客群（尤其是东南亚、欧美游客）。2023 年新加坡博彩毛收入约 68 亿美元，已恢复至 2019 年的 85%，显著快于澳门。
2、二者是 “前提与结果” 的关系，缺一不可，且当前 “前者不成立，后者难落地”
你的判断很准：博彩业是 “经济 + 旅游” 的双重弹性行业 ——经济决定 “有没有钱花”，旅游决定 “能不能去花”，二者必须同时向上，才会有 “行业反转”；若只是 “宏观温和预期”（比如经济增速 1%-2%，消费信心不足），行业只能 “弱复苏”，无法 “反转”。
1）先明确：什么是 “行业反转”？什么是 “弱复苏”？
行业反转：营收回到 2019 年水平，且利润增速超过 15%（对应高端客群回流、非博彩业务盈利）；
弱复苏：营收缓慢回升（如每年增长 10%-15%），但利润受竞争挤压难以同步增长（当前就是这个状态）。
2.）为什么 “宏观温和预期不成立，行业反转就没戏”？博彩业的 “弹性” 来自高端业务的爆发力（VIP 业务利润率是中场的 3-5 倍），而高端业务完全依赖宏观经济：当经济景气时，高净值人群愿意拿出 10%-20% 的 闲钱 用于博彩；当经济温和复苏时，他们更倾向于减少博彩支出。2017-2019 年澳门博彩业的高增长，背后是内地 GDP 增速 6%-7%、高净值人群规模年增 10%+；而 2023 年内地 GDP 增速 5.2%，但居民人均可支配收入增速仅 3.9%，“有钱但不敢花” 的心态压制了高端消费 —— 这就是 宏观温和预期 下，行业无法反转的核心原因。
3） 当前市场的真实投资逻辑：“预期修复” 而非 “价值投资”如新濠国际我从2.5左右开始买，现在都5.6了，翻倍有多，本质是 “疫情放开后的预期修复”（恢复部分营收），而非 “行业反转的价值回归”。市场炒的是 “最差的时候过去了”，但没炒 “最好的时候会回来”—— 这也是为什么 2024 年以来博彩股再次回调（新濠较 2023 年高点跌了 40%），因为 “预期修复” 结束后，没有实际的业绩增长支撑。现在我认为开始有业绩支撑了，叠加降息放水，未来一年的确定性很高。
3、格局 看似同质化，实则有梯队分化，选 “beta 敏感度最高 + alpha 能力最强” 的标的澳门博彩业的 “格局锁死” 是事实（6 张牌照，2002 年以来未新增），但 6 家持牌商可分为 3 个梯队， 规模大的：银河娱乐、金沙中国// 特色化：新濠、美高梅//传统客源 澳博 永利//
前面也说了新濠的开始有业绩支撑了，叠加降息放水，未来一年的确定性很高。所以对我来说，他是弹性首选，值博率很高，当然其他也还不错。
博彩股是 强周期 + 强政策的典型品种，不要赌 回到过去，要赌 适应未来—— 未来的赢家一定是那些能从 博彩依赖 转向 非博收入增长高 的企业。