中国能建2025年年报分析二（坏账）

2025年公司计提坏账44.29亿，同比增加15.85%，这个数据位列我关注程度第二位，为了详细讲清楚这个数据，足足用了2天时间。

一、坏账构成

坏账构成公司有公告说明，应收帐款计提17.47亿，其他应收款计提10.37亿，存货计提3.84亿，合同资产计提4.64亿，长期应收款及其他资产计提7.97亿，合计计提44.29亿。近三年上述5项资产合计（现值）分别是3337.9亿、3242.85亿、3243.68亿，几乎是一个稳定值，近3年5项资产计提减值准备分别是175.97亿、142.62亿、146.61亿，今年比过去两年多预留了30亿左右的风险敞口。看上去像换了领导班子进行一次财务洗澡，这也是我第一印象。（汇总表详见图1）

二、应收帐款

这是公司发生减值最大的风险来源，近三年，公司2年以上长账龄应收账款占比分别为23.36%、17.46、 15.06%，呈现逐年上升趋势，表明难以收回的款项占比持续走高。

与此同时，0-1年应收账款回收率稳定在80%左右，但1-2年和2年以上的应收账款回收率有所下滑，从2024年的30%以上降至 2025年的20%左右。

整体来看，公司长账龄应收账款占比升高、逾期款项回收效率下降，2025年对应收账款计提减值17.47亿元是合理的。（详见图2）

三、其他应收款

其他应收款和应收帐款的区别：应收帐款与主营业务直接相关，其他应收款是和主营业务无直接关系的垫资、押金、借款等，比如投标保证金、垫付费用、合作方借款等。

近3年，公司其他应收款（现值）分别为319.11亿、321.06亿、306.73亿，比较平稳，2年以上长账龄占比分别是22.43%、38.83%、41.67%，呈现逐年下降趋势，表明其他应收款质量好转，坏账准备金分别是41.43亿、33.01亿、43.63亿。（详见图3）2025年其他应收款回收率大幅提升，我一开始搞不懂公司为什么要计提10.37亿坏账准备。仔细看了明细表，发现一家约旦电力公司Attarat Power Company（APCO，阿塔拉特电力公司）的坏账计提准备就达到5亿元，计提后账面价值16.43亿元，账龄1年，计提比例如此之高，看来公司对回收款项持非常悲观的态度。PS:APCO，股东包括广东能源集团45%、马来西亚45%、爱沙尼亚10%，长期被约旦国家电力公司拖欠巨额电费。有意思的是，这笔款没有记为应收帐款，而是记为其他应收款，该项目早在2023年2个机组就已投运，帐龄却只有1年。我估计这是一笔合作方借款，借款到期后被列入其他应收款，这公司分币不还，中国能建找不到外资还钱，也不敢得罪广东能源集团，只能从2024年开始默默计提减值，这笔账还有16.43亿没计提完！

四、存货

这个项目计提准备金额是最少的，本来我感觉风险不大，没什么好说的。但对比完中国电建的存货减值表，出了一身冷汗，其实里面潜藏的风险由来已久。我已经把中国能建近3年和中国电建2024-2023年存货减值整理出来，并且把保利发展2024年的数据也整理了。（详见图4、5、6）重点就在开发成本和开发产品两项，中国电建因为早年已把房地产业务剥离，所以它表里没有这两项，中国能建这两项现值加一起666.65亿，包括土地储备、在建项目和待售项目，两项减值准备为5.14亿元。如今房地产不景气，部分项目是2023年以前拍的地，只有不到1%的减值准备，应该是不够的。对比真正的地产公司，保利发展也只计提了1%，后来查了下，地价和房价下跌，更多体现为营业成本上升，毛利率下降，一般地产公司对没售出的土地和房子，都采用成本计价法。中国能建这666.65亿存货，如果楼市持续不景气，按计提20%算，就隐含着130亿的风险敞口，这也是外资给它0.45PB的原因吧。

五、合同资产

中国能建的合同资产主要包括已完工未结算工程项目和未到期质保金，近3年合同资产坏账准备比例为3.05%，2.84%，2.41%，个人认为不断提高计提比例过于谨慎。合同资产要演变成真正的坏账，通常只有几种可能：1、工程在建期间，业主方破产清算。2、项目烂尾，或业主不认可项目变更内容。3、质保期内出现重大质量问题。中国能建的客户以政府和央国企为主，极少出现上述三种情况。有些地方确实可能会拖延支付质保金，但质保金到期后会转为应收账款，其风险点应体现为应收账款减值。（详见图7）

六、长期应收款

中国能建长期应收款包括PPP/BOT/特许经营项目（高速公路）的分期应收款或大型基建项目约定多年分期支付的应收款，不是指账龄长的应收款。近三年长期应收款的坏账计提比例分别是2.68%、2.13%、1.14%，其实这部分资产是比较安全的，国家已颁布政令要求地方政府发行专项债支付PPP类项目的款项，不过从报表上看，地方政府应该还没执行到位。需要特别注意的是，公司把一个项目单独列出来计提坏账，近3年坏账比例逐渐提高（54.19%、40.04%、26.26%），这笔账应该是烂透了，估计也是一个国外项目，目前账面价值还有2.23亿，应该会在未来两年继续计提坏账直至清零。PS：有人说长期应收款今年和去年合计计提了19.51亿，怎么坏账准备一共才8.01亿？这是因为每年都有一部分坏账转销或核销了，年报没查到长期应收款核销的内容，收回来的部分会从坏账准备中减去，加到当期营收数据上。（详见图8）

看到这里的朋友，应该对公司的坏账计提以及存在的风险有比较清晰的认识了吧。