山高环能 - 2025中期策略会

1、公司业务与行业地位
· 主营业务与产能：山高环能主营业务为餐厨有机垃圾处理和废弃油脂资源化利用，主要产品是工业级混合油（UCO）。公司日处理垃圾量约四千七八吨，设计产能5400吨，产能利用率约88%，一年自产UCO供给航空燃料接近9万吨，在全国自产油脂中处于龙头地位。全国餐厨垃圾厂产油不到100万吨，加上收集的地沟油等，总量约三百多万吨。
· 行业竞争格局：聚焦于餐厨垃圾处理的企业较少，山高环能是唯一纯正以餐厨垃圾为主业的企业。行业内前几名企业占据一定份额，如万德、瀚蓝、启迪、伟明环保等垃圾焚烧企业有协同的餐厨厂，但规模不大。单个餐厨厂产量差异较大，小的三四千吨，大的七八千吨，公司目前产量占全国总产量的一定比例。
2、UCO市场情况
· 价格走势与影响因素：UCO价格近年因碳减排和欧洲强制添加政策等因素发生变化。以前主要由外商定价，今年随着国内大型生物工厂投产，国内买家增多，生产商话语权增加。6月初价格约七千二三，最高涨到7900，近期稳定在7700 - 7800，在近五年处于五十多分位。2022年均价约1万，2023年上半年八千四五，下半年七千多，2024年稳定在六千七八，2025年稳中上升。
· 不同品质UCO情况：川渝大厂产的UCO品质最高，主要卖给国内或海外的SAP工厂，价格约7800；潲水油品质次之，可与高品质油脂掺和；地沟油品质最差，主要用于一代生物柴油。不同品质UCO生产工艺有差异，供给不同下游。
3、地沟油与餐厨垃圾场关系
· 两者区别与关系：餐厨垃圾厂需有特许经营权，负责城市餐厨垃圾无害化处理和制油化产品生产，投资重但运营合法稳定；地沟油商分散，多为个体户或小团队，处于灰色地带，业务轻资产。两者关系因城市规定而异，部分城市要求废弃油脂由正规餐厨厂处理，部分未明确。
· 未来发展趋势：未来正规餐厨垃圾场占比会越来越大，如重庆、上海等地已要求废弃油脂交正规餐厨厂处理。但地沟油供应商仍会存在，因为地沟油收集非特许经营业务，属市场化竞争。
4、公司销售与产能规划
· 销售情况：公司UCO以前主要卖给海外客户，如美国、欧洲的维多、壳牌等，目前主要向国内大型工厂销售，如海信、联科、河南君和等，也会在价格合适时向道达尔、维多等民营企业销售。公司产品供不应求，每月产量基本被1 - 2家客户承包。
· 产能规划：公司希望在2 - 3年左右将日处理量增至8000 - 11万吨，油库资产量达到20万吨左右，主要通过并购餐厨垃圾厂实现，同时会拓展杂货油资源，如与大型连锁企业直联，在餐馆安装隔油池等。
5、下游SAF情况
· 政策情况：欧洲强制添加2%的SAF，对应约200万吨的UCO新增需求，还出台了每吨每加仑补贴0.5欧元的政策；美国通过反通货膨胀法案延长到2031年；中国预计8月在14个机场添加SAF，此前为4个机场。欧洲2030年要求添加6%，2050年要求添加60%。
· 产能与原料情况：国内规划产能较大，但实际开工的有贾老师、河南均衡、海新能科、海信海能化工等企业。国外道达尔、壳牌等企业也在布局，中石油、中石化也有相关计划。目前上游UCO产量无法满足下游产能需求，未来可能减少UCO出口，放宽原料使用标准，使用植物油等其他原料。
6、公司展望
· 经营情况与业绩：今年公司业绩比去年大幅好转，成本下降，产能达成情况良好。二季度业绩可关注7月14号的业绩预告。近期UCO涨价影响会在三季报、四季报体现。
· 关注要点：投资者应关注公司产能情况和油价，油价每涨1000块钱，对三个环节的利润影响约9000万，每涨100块钱约八九百万。可通过生物柴油网、阿格斯、生物财经网等关注SAF价格走势，植物油价格与SAF价格有较强联动。
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Q:UCO和地沟油之间是什么关系？
A:UCO就是餐厨油，是从餐馆潲水（剩菜）中收集，经提炼后油的酸值、腐败值、水分等指标较好，因为腐败时间短，仅一天。地沟油是餐馆刷锅时流入下水道的油，在下水道中一般会腐败好几天甚至半个月才被收集，其腐败值、酸化程度更严重，品质较差。一般情况下，UCO比地沟油价格高七八百块钱。
Q:地沟油收集者和餐厨垃圾场之间有什么区别和关系？
A:餐厨垃圾厂需有特许经营权，具有排他性，一个城市会授予一家餐厨厂25到30年特许权，由其负责整个城市餐厨垃圾的无害化处理并产出制油化产品，属于正规运营。地沟油收集者较为分散，有些处于灰色地带甚至违法状态，他们会从下水道掏油或收购杂货店的油，是轻资产的个体户或小团队业务，没有厂房投资。
Q:地沟油商和餐厨垃圾场这两方势力未来会如何变化？
A:目前趋势是正规餐厨垃圾场的占比会越来越大，例如重庆要求所有油脂交给重庆环卫、重庆水务下面的正规餐厨垃圾厂处理，上海严格要求所有废弃油脂交给中期环保处理，上海一年产生已加工好的废弃油脂约8 - 9万吨，且严禁流出用于生产生物柴油。但地沟油供应商仍会存在，不可能完全消失。
Q:地沟油商为什么会一直存在？
A:并非所有城市在特许经营许可证中都规定地沟油由餐厨垃圾处理厂收集，地沟油不是特许经营业务，属于市场化竞争业务，所以有人愿意去做。
Q:为什么能上量的优质产能公司这么少，优质生产商扩产能的速度这么慢？
A:全国由正规餐厨垃圾厂产生的量一年不到100万吨，行业内聚焦于餐厨垃圾处理的企业较少。行业内有一些垃圾焚烧企业有协同的餐厨厂，但处理规模不大，且分散在各地。该行业需要城管局代表政府作为业主方，每个餐厨项目都需报当地城管局和市政府审批，收购方要有餐厨垃圾经营能力和多个仓储运营经验，获得书面同意函才可进行股权转让。同时，这是精细化管理业务，需要每天从城市餐馆收集餐余垃圾，与污水、焚烧业务不同，涉及收运环节。目前行业平均达产率不到60 - 70%，要盈利需达到80 - 90%以上的达产率。
Q:我国是否还会跑出其他的大型优质生产商？
A:有一定难度。现在餐厨垃圾业务是特许经营业务，每个项目都需报当地城管局和市政府审批，收购方要有运营能力和经验。目前愿意在该细分赛道扩张的企业不多，且每个项目规模一般为三四百吨，对应城区300 - 400万人，要达到5000吨产能至少需20个项目，而行业存量有限，新收购难度较大，不像工业品有资金就能进入赛道。
Q:不同品质的UCO生产工艺差异以及供给的下游情况是怎样的？
A:UCO一般川渝大厂产的品质最高，这类通常卖给国内或海外的SAP工厂作为原料，SAP级别的原料价格目前在7800左右。低品质的油如潲水油，可与高品质油脂掺和作为满足客户不同指标的原料；最差品质的是地沟油，主要用于一代生物柴油，但因性价比差、原料价格高，一般不会用UCO去生产一代生物柴油。
Q:300万吨UCO中剩下200万吨来自中小商贩的量未来发展如何？
A:生产厂获得的油占比会越来越多，但很多小商贩也会存在。这200万吨不一定都是地沟油，还有很多杂货油，像肯德基、麦当劳、康师傅等大型食品厂产生的油也是UCO的来源，它们可能没卖给餐厨垃圾厂，而是直接卖给其他商贩。另外还有从下面掏的油，这些会天然存在，餐厨垃圾场的占比可能增大，但另外两块也不会消失。
Q:200万吨来源的油，餐厨垃圾场能否把它们做成高品质UCO再卖掉？
A:地沟油已腐败，在下水道待的时间使其无法变成高品质UCO。而像康师傅、肯德基、麦当劳这类大型食品厂产生的杂货油可以做UCO，目前公司有1万吨左右的杂货油是从这些杂货店收到的，能完全满足UCO品质，甚至可能比UCO品质更高，因为肯德基的油是纯油，收过来含油率达90%以上。
Q:公司UCO的下游客户有哪些，客户结构有何变化，正在开发哪些客户？
A:公司以前主要将UCO卖给美国、欧洲的大型客户，如维多、壳牌等；目前主要向国内大型工厂销售，如海信、联科、河南君和以及一家山东的机电企业。一些大型民营企业如道达尔、维多也在与公司接触，价格合适时公司会向其销售部分产品。
Q:公司UCO采取何种销售方式，销售价格如何与市场对接？
A:国内商务工厂会向公司报价，例如工厂表示以7800的价格要一批3000 - 5000吨的货，公司会参考其他报价来决定是否出售。
Q:公司每月七八千吨的产量是否基本被1 - 2家客户承包？
A:不是承包，而是供不应求，有很多客户都想购买公司的产品，公司目前的产能无法满足需求。
Q:公司无法满足需求时，客户如何解决？
A:客户会向其他供应商购买，公司是全国较大的供应商，客户还会向二级供应商购买油。
Q:二级供应商及其以下的月供产能或年产能大概在什么范围？
A:超过5万吨的算比较大的供应商，一般二级供应商的年产能在5 - 10万吨。
Q:100万吨餐厨垃圾产的油库中，不同量级的生产商大概占比是多少？
A:一般的餐厨厂一年产油两三千吨，大城市的可能有六七千吨，七八千吨属于很大的项目，小一点的餐厨项目可能就三四千吨油。单个餐厨厂产的油可能直接卖给二级供应商，二级供应商若有十来家菜市场的资源，一年能收15万吨油，再收一些杂货油，可能有五六万吨的年产能，这样的贸易商对一般公司来说规模较大。
Q:公司未来每年会以什么样的速度增加油库产能？
A:公司希望在未来2 - 3年，将日处理量增加到8000 - 11万吨，一年处理接近360多万吨垃圾，综合TOD接近55 - 6个点，油库资产量达到20万吨左右。
Q:增加油库产能是通过继续收购餐厨垃圾厂，还是收购餐厨垃圾厂的同时开辟杂货油资源？
A:主要通过并购餐厨垃圾厂来增加产能。此外，公司有“城市油田”业务，开展直联大客户业务，如与正新鸡排、康师傅等大型连锁企业总部对接获取油源；还会在餐馆安装隔油池获取增量油，不过这部分增量占比约1 - 20%。例如在银川安装隔油池，一年能多增加七八百吨油。
Q:“城市油田”项目目前的进展如何？
A:该项目在银川非常成功，已安装2000多家，一年多增加800吨油，纯利润800万，成本仅一两百块钱。今年会在天津、太原、湘潭和石家庄四个城市全面铺开。
Q:请系统性介绍一下SAF的国内外政策情况？
A:欧洲强制添加2%的SAF，对应约200万吨的UCO新增需求，且前段时间出台补贴政策，每吨每加仑SAF补贴约0.5欧元；美国有反通货膨胀法案，该法案延长到了2031年；中国预计今年八月份在14个机场添加SAF，此前是4个机场。欧洲2025年开始强制添加，2030年添加比例达6%，2050年达60%。
Q:欧洲SAF强制添加政策是已通过的法规还是在酝酿中的法规，罚款规则是怎样的？
A:欧洲的强制添加政策已通过法规，今年必须实行，如南航到欧洲未添加SAF会被罚款。南航曾表示到欧洲未添加SAF一年会增加3亿成本，南航占整个航空份额的四分之一到五分之一。
Q:全球以及国内的SAF产能分布情况和开工进展如何？
A:国内上游规划产能有四五百万吨，已知贾老师、河南均衡、海新能科、海信海能化工、易高这几家企业已开工并大规模采购原料。国外道达尔、壳牌都要做生物航煤，但投产时间不清楚；国内中石油计划2026年投产，中石化在镇海有项目，还与道达尔合作30万吨生物航煤项目。
Q:目前下游SAF产能需求大，对比上游UCO产量不足，未来原料问题如何解决？
A:一是国内UCO厂产能增加后出口占比可能减小；二是规划产能不一定能全部投产；三是如果欧盟添加比例增大，UCO满足不了需求，可能会放宽原料标准，使用植物油、菜籽油、大豆油等其他原料。
Q:SAF原料是否必须是废油脂，传统植物油做出来的产品是否不被认可？
A:英国优先认可UCO，但目前只有2%的添加比例，如果添加比例提高到10%，UCO收集量不够，可能会放宽使用标准。
Q:除用油做下游外，其他工艺路径的发展成熟程度如何？
A:废水工艺、电解工艺、自清洁工艺等都处于实验阶段，不能商业化，成本很高，每吨要卖到2 - 3万，航空公司无法接受，而SAF价格才两千一二美金（约14000 - 15000）。
Q:是否会放宽原料条件而不等其他技术成熟？
A:肯定会放宽原料条件，因为其他技术至少要十年以上才有商业化路径，而欧洲到2035年就有添加需求，且全球UCO总量不够。
Q:影响SAF价格变化的主要因素有哪些，今年后面下游价格的变化趋势如何？
A:SAF是政策驱动型业务，全球SAF价格上涨主要是因为政策添加。年初持谨慎乐观态度，现在更偏向宽松乐观，但无法预测价格具体能达到多少。目前SAF价格从一千七八涨到了二千一二，价格向上游传导不充分，下游涨了两百多个美金，上游涨幅不到100美金。
Q:公司未来情况、二季度以来的经营情况如何，希望投资者主要关注公司哪些方面？
A:今年公司业绩比去年大幅好转，成本和产能达成情况都比以前有大幅好转，详细数据可查看前段时间开的业绩说明会。二季度业绩可关注7月14号发的业绩预告，相比去年有大幅提升。投资者主要关注公司的产能情况和油价，油价每涨1000块钱，对三个环节的利润影响大概是9000万，每涨100块钱大概是八九百万的利润影响，近期涨价会在三季报、四季报体现。若想关注价格，可查看生物柴油网、阿格斯、生物财经网，基本每两三天能看到最新的SAF价格走势。平时也可关注植物油和棕榈油菜籽油价格，其与SAF有较强联动，植物油价格大涨，一般SAF也会涨。