兴 中石科技收购液冷标的情况说明会

1. 收购标的（中石迅冷）基本情况
• 收购背景与标的关系：中石迅冷前身为东莞迅冷，与中石科技无关联，因收购前已谈妥合作框架，新主体注册时使用“中石”名称导致歧义；收购方式为对新主体增资控股51%，未来计划100%收购，当前设3年对赌激励，过渡期保留部分股权以激励团队。
• 团队与业务优势：东莞迅冷团队深耕液冷模组行业15年，核心人员来自齐洪、讯强等企业，具备液冷模组整体解决方案设计及工程落地能力；业务聚焦液冷模组，90%以上收入来自液冷相关，曾在工业激光设备液冷细分领域做到龙头。
• 财务与业绩情况：
· 东莞迅冷2024年营收近1亿元，净利润800万元；2025年营收预计1.3-1.5亿元，其中传统工业业务约8000万元（占比约53%），光模块业务占比约10%（下半年开始上量），数据中心业务占比约30%（核心大客户为曙光）。
· 业绩对赌要求：2025年净利润1100万元，2026年1500万元，主要基于现有工业、汽车类传统业务及国内服务器市场拓展。
· 东莞迅冷当前产值约5亿元，产能瓶颈不在加工测试（现有10万套以上水冷板产能），而在工程设计人员短缺，需升级设备及补充人手；中石科技正协助其升级设备、搬迁工厂（2025年12月底前完成搬迁至松山湖）。
2. 数据中心与液冷业务布局
• 业务协同与市场分工：
· 海外市场：由中石科技集团主导，依托现有谷歌、Meta、NV等海外客户渠道开拓液冷业务。
· 国内市场：以中石迅冷团队为主，聚焦超聚变、浪潮、曙光等服务器厂商及字节、阿里等云厂商；曙光已成为其客户（有code），项目进展较快。
· 产品协同：宜兴子公司（中石科技现有业务）提供液冷模组核心零部件（如光模块散热部件），与中石迅冷形成上下游配套；光模块业务将整合至集团，中石迅冷聚焦服务器数据中心液冷系统。
• 技术与产品方向：
· 液冷技术路径：被动式液冷（含微通道的真空腔体循环）+主动式液冷（带CDU的交换机循环）结合，覆盖芯片盖板级微通道、液冷板、超薄VC等环节；核心壁垒在于毛细结构设计，影响散热功效。
· 产品形态：分工业类、数据中心类液冷解决方案，包括交换机、GPU、CPU电源等液冷板型模组，单套价值量较高（如chip级系统价格显著高于传统代工模组）。
• 产能与整合计划：
· 中石迅冷2025年12月完成并表，2026年合并后毛利率目标30%以上（数据中心业务占比提升将推动毛利率上升）。
· 未来产能投入将根据客户订单规模评估，优先考虑集团口径或中石迅冷体系，同步整合东莞子公司资源。
3. 光模块散热业务进展
• 产品与客户情况：
· 800G光模块：国内以配置端方案为主，海外（高意、旭创等）以单模块被动散热（VC/热管方案）为主，2025年营收预计大几千万至1亿元。
· 1.6T光模块：聚焦单模块被动液冷（VC方案）及一体式VC，国内新创等客户处于小批量攻关阶段，2026年订单指引预计翻倍。
· 客户覆盖：头部客户（旭创、新易盛等）方案多样，二梯队客户（Source Photonics、光迅等）更依赖单模块被动散热方案，需求增长较快。
• 技术趋势：光模块散热需从单模块光口（热源源头）逐层外导，1.6T及3.2T时代需结合单模块被动液冷与交换机主动液冷，3.2T将解决交换机接口热堵塞问题。
4. 消费电子主业情况
• 核心客户与业务结构：
· 北美大客户（苹果）：石墨模切占其份额的2/3，产品覆盖手机、Pad、Mac等，2025年石墨及模切业务稳步增长；Pad和Mac新品开始导入大VC方案，超薄VC已过P2阶段，2026年9月量产前需攻克自动化及海外产能（泰国）问题。
· 三星：为第二大客户，已升级为战略合作伙伴，从石墨原材料拓展至石墨模切件（泰国设单独产能），同时导入VC组件、TIM材料等，未来2-3年增速预计快于北美大客户。
• 业务增长驱动：折叠屏柔性石墨方案、终端设备（Pad/Mac）VC渗透、模切高毛利产品占比提升（石墨模切占北美大客户份额2/3）推动稳步增长。
• 行业风险应对：安卓市场情绪悲观但未影响当前订单（三四季度旺季正常交付）；存储涨价对散热零部件价格影响小（材料占终端成本低，约3-5美金/台）。
5. 未来战略与外延规划
• 液冷战略：液冷为战略级方向，将通过自主研发+外延并购双轮驱动，聚焦数据中心液冷市场，目标1-2年内获取一定市占率；中石迅冷是国内液冷市场开拓的桥头堡，后续将持续布局华南产业链集群。
• 外延方向：重点关注液冷前端设计（热仿真、热解决方案）、客户渠道（大数据中心资源）、北美客户相关小公司，依托泰国产能整合海外资源。
• 增长预期：
· 光模块散热业务：2026年保守预计翻倍增长。
· 液冷业务：中石迅冷现有业务2026年预计50%以上增速，国内服务器液冷业务有望实现翻倍空间；弹性取决于国内光模块头部客户上量、海外液冷导入进度及超聚变/浪潮等头部客户拓展。
QA
Q: 请介绍本次收购的背景、标的团队背景、业务结构及收购逻辑？
A: 中石科技聚焦高科技行业散热解决方案，从材料起家，19年起布局高效散热模组及器件（如VC、热管），宜兴基地相关业务营收占比已超10%。随着数据中心GPU算力需求提升，液冷成为刚需，公司为整合液冷模组能力发起本次收购。收购标的前身为东莞迅冷，团队深耕液冷模组行业15年，核心人员来自齐洪、讯强等企业，具备终端客户热设计、工程落地能力，90%以上业务聚焦液冷模组解决方案。其历史业务以工业激光领域（如大族激光）为主（占比70%-80%），是该细分领域液冷龙头；近两年拓展数据中心、网络通信（如美国Ciena光模块）、服务器（国内厂商为主）等业务，提供CPU/GPU液冷板等综合解决方案，而非单一零部件代工。东莞迅冷去年营收近1亿元，今年预计达1.3-1.5亿元，去年利润约800万元。收购采用新主体增资模式：因东莞迅冷存在税务等整合风险，先由原团队成立新主体“中石迅冷”（增资前与中石无股权关系），公司增资控股51%。未100%收购是为保留三年业绩对赌激励，未来将100%收购。协同价值：中石具备海外客户资源（谷歌、Meta、NV等），标的具备液冷设计制造经验，可协同开拓海外服务器液冷业务；标的依托上市公司背景，可增强国内服务器客户（超聚变、浪潮、曙光等）对其可靠性的信任，助力国内市场开拓。
Q: 中石迅冷与中石科技的关系及收购后的规划？
A: 中石迅冷增资前与中石科技无股权关系，仅因双方提前达成合作框架，新主体注册时使用“中石”命名导致歧义；增资后中石科技控股51%。收购后规划：短期保留三年业绩对赌激励，聚焦工业、汽车等传统业务（作为基本盘）及数据中心液冷业务拓展；长期计划100%收购标的，整合其液冷能力与公司海外渠道，协同开拓国内外服务器液冷市场。
Q: 迅冷今年收入结构中，数据中心类、光模块类客户的占比情况如何？
A: 若按今年收入1.5亿左右计算，传统业务约8000多万，占比五六十；光模块业务占比十几个点，于今年下半年刚开始上量，采用单模块模组形式；数据中心业务占比二三十，核心大客户为曙光，其在手项目达三百多个，涉及GPU、CPU、交换机等不同设备的定制化方案，公司在工程设计方面实力较强。
Q: 收购迅冷后，中石科技在数据中心业务上的组织架构及市场分工是怎样的？
A: 海外市场：由集团口径负责设备投入与开拓，依托已有客户渠道开展液冷产品业务。国内市场：针对超聚变、浪潮、曙光、字节、阿里等云厂商及ODM厂的业务，若客户已与迅冷合作（如曙光已有code且项目进展快），则以迅冷团队为主；未来投资或扩产将根据订单规模、业绩承诺达成情况评估归属。业务协同：宜兴子公司与迅冷形成上下游协同，为其提供光模块及模组核心零部件，占迅冷营收十个点以上。业务划分：迅冷聚焦液冷系统（服务器数据中心环节），光模块业务整合至集团；服务器业务国内以迅冷为主，海外以集团为主。业绩承诺：仅覆盖迅冷原有及现有客户资源，如1100、1500万级别的承诺，新国内大客户开发需另行评估。
Q: 公司光模块业务的最新进展如何？是否会借助收购标的的能力进一步拓展液冷方向？
A: 公司在光模块业务赛道推进顺利：1. 单模组被动应用方案以集团为主，高意、旭创（小批量后准备份额量产） 等客户合作进展良好，东莞讯整合后将负责北美客户单模组液冷模组（上VC方案）业务；2. 800G光模块有一定量，1.6T聚焦单模块VC液冷模组/一体式VC方案，今年相关业务营收预计大几千万至1亿，明年至少翻倍，Ciena、国内新创积极推进（新创因小批量不稳定问题正攻关）；3. 下一代技术中，交换机端将以液冷为主，新冷已与客户合作开发chassis端液冷系统方案，未来或形成单模块被动液冷+交换机/服务器端主动液冷结合的模式；4. 交换机端液冷结构设计等业务将放在东莞迅猛为主。
Q: 公司在微通道技术领域是否有侧重的发展方向？
A: 公司一直聚焦微通道相关技术研发：1. 被动类液冷（含VC、液冷产品）均以通道为核心，未来将延伸至盖板级微通道环节（真空腔体被动液冷循环，毛细结构影响散热功效）；2. 已在消费电子（如导入北美大客户的手机超薄VC）中应用微通道技术；3. 技术路径覆盖被动微通道+主动循环液冷（含CDU的交换机环节），研发投入涉及烧结、泡沫铜、丝网、蚀刻、3D打印等工艺，聚焦不同空间维度（微米级、毫米级）的通道结构实现。
Q: 公司医疗行业液冷业务的进展情况如何？
A: 医疗行业液冷业务主要服务迈瑞医疗等原有大客户的设备升级需求，目前处于稳步发展状态，但体量较小：单价约几千元/套，仅服务单一客户且机型终端、出货量有限，营收占比增速稳定但在公司整体业绩中不明显；工业和医疗类细分行业是未来将抽调销售力量开拓的‘不那么卷’的领域，但截至目前并非主流赛道，暂无明显增速或未来增速指引。
Q: 公司未来在液冷领域是否还有收购计划？
A: 公司将采取‘自主开拓为主、外延并购为辅’的双轮驱动策略，当前为并购窗口期且优质项目较多；未来外延并购将重点关注两类标的：一是液冷偏前端的液冷设计类项目（如东莞迅猛在工程设计、后端加工测试的优势方向），聚焦服务终端客户的热仿真、热模拟、热解决方案类实力项目；二是能为大数据中心客户渠道带来增值的项目；三是依托泰国产能布局，整合北美大客户相关的小型公司以丰富产品导入。
Q: 东莞迅猛的产能、产值情况及未来规划如何？
A: 东莞迅猛目前产能可达10万套以上水冷板，现有产值约3-5亿元；当前瓶颈在于工程设计人员能力，在手订单多为定制化未形成规模量产，需加快项目落地与客户认证以实现产值升级；公司正协助其进行设备升级与搬迁，未来将根据客户订单落地情况评估是否将部分设备投入放在东莞全资子公司，合并后相关营收将纳入集团，目前处于明年业务规划阶段。
Q: 东莞迅猛的并表时机及融合后的毛利率预期是多少？
A: 东莞迅猛已于12月份完成并表；融合后明年毛利率预期可达30%以上，尤其是在数据中心营收占比提升的过程中；目前讯冷已完成70%-80%的资产、人员及客户业务转移，汽车类行业因认证周期复杂仍需过程，工厂将于12月底前搬迁至松山湖与子公司整合。
Q: 公司数据中心液冷及光模块相关业务未来几年的收入展望和增速情况如何？
A: 光模块和液冷业务保守来看有一倍增速，这是底线。光模块方面，集团宜兴、东莞的扩产支持下，现有客户需求可实现一倍增速；国内头部光模块企业（中际旭创、新易盛）及二梯队企业（Source Photonics、光迅等）的需求增长，尤其是二梯队更倾向采用公司主流单模块被动散热模组方案，需求正在上量。液冷业务弹性较大：讯冷工业类业务当前有1.5亿规模，其对赌要求今年净利润1100万、第二年1500万，对应业务增速至少50%以上；叠加扩展国内服务器液冷业务，液冷板块也有一倍增长空间。此外，液冷业务还布局了交换机、GPU、CPU电源等液冷板型模组，若国内超聚变、浪潮等头部客户及云厂商（阿里、腾讯）导入进展顺利，或带来超预期增长。
Q: 讯冷1.3到1.5亿的业务体量中，各板块的占比情况是怎样的？
A: 讯冷1.3到1.5亿的业务体量中，光模块占比约10%，数据中心相关业务占比约30%。
Q: 曙光是否是讯冷的大客户？
A: 是的，曙光是讯冷的大客户。
Q: 公司传统主业（消费电子散热业务）明年的增长预期如何？北美大客户、三星等客户的业务情况及VC产品导入进展怎样？
A: 消费电子主业明年至少能实现稳步增长，核心驱动因素包括：1. 北美大客户方面：即使导入VC方案，原有石墨需求未减且有增量，手机主IC散热升级需石墨膜切件做均热，无线充、面板、摄像头等局部升级也需异形石墨方案，单价和量均有小幅增长；折叠屏发布将带动柔性石墨方案的价值量提升；石墨模切已占北美大客户三分之二的石墨类业务占比（原以材料为主），高毛利产品结构推高毛利率和净利率，且pad、Mac等新品将引入大VC方案，散热需求趋同手机，带动石墨模切需求增长。 2. 三星方面：已升级为战略合作伙伴，从石墨原材料拓展至石墨模切件，泰国工厂有单独规划产能；正导入VC组件、可穿戴设备TIM材料等新产品，未来两三年增速预计快于北美大客户，目标三五年内三星业务规模追平北美大客户。 3. VC产品导入：北美大客户手机小VC的毛细结构（烧结芯）已过P2阶段，正进行前期投产，明年份额取决于自动化水平攻克情况（需在明年九月份量产前完成），具备国内和泰国交付能力；三星的VC进展可能快于北美大客户非手机品类。
Q: 存储涨价是否会抑制消费电子需求，进而影响公司订单和产品价格？
A: 目前安卓市场情绪悲观，但公司三四季度旺季订单无任何影响；明年安卓客户未因存储涨价与公司谈降价；北美大客户受存储涨价传导影响最小，公司消费电子业务以北美客户为主，且石墨模切件单台价值量仅二三十元（三五美金），在终端产品中占比极低，即使有涨价传导，对公司细分环节影响也很小。
Q: 公司收购东莞讯诺的主要战略意义是什么？
A: 收购东莞讯诺是公司在液冷领域战略布局的重要举措，核心意义包括：1. 液冷是公司战略级业务，公司计划未来一两年在该行业高速增长，目标导入市场并获取一定市占率，收购是液冷产品线布局的关键环节。2. 作为国内液冷市场开拓的桥头堡，东莞讯诺所在的东莞及华南地区是液冷产业集群地，其团队有15年行业经验及供应链资源，能帮助公司突破国内市场开拓瓶颈（公司此前以北京为起点，产能在长三角，华南消费电子业务开拓不顺利）。3. 完善华南产业链布局，借助东莞讯诺的本地资源，提升公司在华南市场的开拓胜率。
Q: 公司未来在液冷及数据中心领域的战略规划是什么？
A: 公司将聚焦液冷领域未来一两年的高速增长机会，在数据中心及液冷产品方向进一步战略布局与投资，包括后续的外延并购、新产能投入等，均会围绕液冷行业展开。公司立足于散热解决方案及核心材料级部件，液冷是必须布局的产品线，目标是在该领域获取市占率。
Q: 公司在国内市场开拓方面有哪些规划和决心？
A: 公司此前以国外客户为主，国内市场开拓存在瓶颈。此次收购东莞讯诺体现了公司开拓国内液冷市场的决心，通过布局华南产业集群地的桥头堡，结合本地团队的供应链资源，突破国内市场拓展障碍。未来公司将在新业务拓展及国内外业务破局上持续投入，目标为股东提供稳步价值回报。