我买了它，你每天坐电梯都在帮我挣钱
自从我买了它，你每天坐电梯都在帮我挣钱，只要你是在写字楼上班，或者住在高档一些的住宅楼里。想到这，睡觉就特别香。
我想，关心股市的你已经猜到我买什么了。对，就是分众传媒。今天来说说我买入、持有的分析逻辑。
最初决定买入分众传媒，是因为它看上去已经走出了低估（困境反转数据见表1）。它2015年买壳 “七喜控股”于12月29日登陆A股，一直拥有较高的ROE，维持较高的分红比例，目前PE大约20倍，预期股息率可达4%~5%，我打算把它与美的、格力、招商银行、中国平安和五粮液一起，构成一个小组合，我把这个组合成为“持续分红复投组合”，熟悉股票市场的你，想必大致了解这些公司，都是高ROE、低PE或者PE的，经营现金流比较充裕，预期可以维系多年实施较高的分红比例，如果股价不怎么涨的话，将持续较高的股息率，他们还有一个特点，受宏观经济波动的影响相对不是那么强烈。（我粗浅的投资体系可参见上半年球文。）
表1：分众传媒近3年主要财务数据
除2022年特殊外，分众传媒近5年ROE一直维持在30%左右。主要源自高净利率，而非资产周转率或杠杆率（杜邦分解见表2），说明公司的盈利能力强，这又是因为分众传媒经营者一庄好生意。
一是议价能力强，分众上游面对的是分散的物业，下游是大量的分散的广告代理商和广告主，有较强议价能力，而其他户外媒体企业面对垄断性国企（铁路局、轨交集团等），缺乏议价能力，且续约存在不确定性风险；
二是轻资产经营，分众借鸡生蛋，分众传媒核心资产是电梯广告点位（屏幕、框架）和媒体设备，通过租赁电梯点位使用权，安装设备播放广告，赚取广告费。，其他户外广告企业多为“基建运营”的重资产模式，扩张慢；
三是规模效应强（不要于网络效应混淆了），分众租来零散的电梯空间，形成一个巨大的梯媒网络空间，实现规模效应；
四是自由现金流生成能力强，租金和少量设备购置是主要成本，经营收入的大量现金沉淀下来，因为与物业签订长期合约后，按周期支付租金，而下游很多广告主需预付款，部分客户给以较短账期，回款速度也比较快。
总之，分众梯媒在户外广告行业中别具一格，拥有较深的护城河。除分众外，其他户外媒体公司（如高铁广告公司“兆讯传媒”等）都无法持续实现高ROE（见表3），也难于享有这么高的现金流。
另外，分众传媒在控制杠杆率水平，减少了负债依赖，财务结构更加稳健，让人挺放心的。
表2：分众传媒近5年ROE分解分析
表3：户外广告上市公司ROE对比分析
在其他户外广告业务上市公司中，规模最大的是兆讯传媒（25年7月底市值接近50亿，接近分众的5%）。其他的，规模更小，而且连年亏损，就不对照了。
兆讯传媒主要经营高铁广告，从事高铁数字传媒资源的开发、运营和广告发布业务。根据其2024年年报披露，其与全国18家铁路局集团签订了媒体资源使用协议，资源覆盖全国30个省级行政区，运营4957块数字屏幕（不过要注意这个屏跟分众的电梯屏和影院屏不是一回事）。
兆讯传媒2022年上市时，披露的2020/2021年ROE都在30%以上，上市首年就降到10.2%，之后逐年下降，2024年ROE只有2.5%。兆讯传媒上市后ROE大幅下跌，主要是业绩变脸，净利润率从上市前的近40%连年下降到2024年的11.3%，资产周转率也极低（0.2）。
媒体资源差异
地铁、高铁、候车亭本来也属于“特许经营”的稀缺阵地，但是，这个阵地往往需要通过公开招标、竞拍的方式来获得，代价不菲。其上游是铁路总公司，央企，对广告点位签订租约条款普遍包含“年复合涨幅若干”，导致其成本刚性上升，兆讯传媒净利润率逐年下降也就不足为奇了。
这种招标模式还有另外两个问题：一、广告点位资源以“线路/标段”为单位公开竞标，任何运营商都只能拿到部分标段，无法像分众那样“买断”整个城市的核心流量入口，无法形成“统一网络”，不利于形成规模效应。二、即使投标成功签订若干年协议，到期后仍面临重新招标不中，导致前期投入媒体建设成本浪费，或不得不抬高价格去赢取投标，导致运营成本上涨。
分众的电梯媒体，上游是大量分散的写字楼、社区物业，小而分散，价格谈判能力低，而下游则是头部广告企业主，上下游性质的差异，保证了分众的高利润率。
表4：不同户外广告企业合约类型稳定性对比
资产投入模式差异
高铁广告更像“基建运营”的重资产生意，扩张慢、周转慢；分众则是“流量收租”的轻资产模式。
兆讯传媒在高铁站的广告投入成本高于分众传媒在电梯的投入，其每新增一个高铁站需一次性投入150–300 万元（装修+设备+租金预付）。而新建站点需 1–2 年才能爬满刊例价，回收期普遍4–5 年，期间资产周转率持续下降。2021年，兆讯传媒在年报中公布了与分众传媒电子屏成本与折旧政策的对比，分众的电子屏设备主要是21-32寸的小型屏幕，平均成本为0.1-0.12万元，折旧年限为5年。兆讯传媒的户外电子屏为65寸-110寸的工业级高清大屏，单块屏幕成本为2.17万元至2.2万元，折旧年限为8年。
2024年，兆讯传媒加大了对“3D裸眼大屏”的投入，该屏幕单价成本更高，导致其年折旧更高。
分众广告屏幕投入成本小，扩张速度快的优势，也保证了其高利润率和相对较高的资产周转率。
表5：不同户外广告企业成本投入情况对比
总结：分众“轻资产+高定价+现金流”，兆讯等其他户外广告公司则“重资产+高租金+低周转”，即使收入增长，利润也被成本和资产规模稀释。
未完待续（管理层、战略行动、竞争优势持续性等）。
$分众传媒(SZ002027)$ $兆讯传媒(SZ301102)$ $美的集团(SZ000333)$ （美的即将成为分众的关联公司了）
部分内容摘录自：
1、 巨潮咨询网分众传媒公告，主要是2024年报和公司发行股份及支付现金购买资产暨关联交易预案（修订稿）