603309维力医疗：业绩增长稳健、有很大的估值修复空间、商誉略显偏高，但整体风险可控。

一、公司概况与行业定位

维力医疗成立于2004年，总部位于广州，主要从事医用导管的研发、生产和销售，产品广泛应用于手术、治疗、急救和护理等领域。公司是全球医用导管主要供应商之一，在气管插管和留置导尿管的生产和销售方面处于国内领先地位。公司产品销往90多个国家和地区，已进入北美、欧洲、日本等主流市场，并在国内覆盖近700家三甲医院。目前，公司已取得国内医疗器械注册证147项、美国FDA注册23项、CE产品认证148项，具备业内领先的产品注册能力。

从行业分类来看，维力医疗属于医疗器械-医疗耗材细分领域。根据行业数据，医疗耗材行业在2024年中期的毛利率为43.21%，与维力医疗2024年综合毛利率44.53%基本持平，显示公司在行业中的盈利能力处于中等偏上水平。随着人口老龄化和慢性肾脏疾病发病率上升，医疗耗材市场需求不断增长，维力医疗作为医用导管龙头，具备技术壁垒和全球化布局优势，有望在行业增长中受益。

二、估值分析：PE/PB处于历史极低分位

2.1 当前估值水平

截至2025年7月，维力医疗的市盈率(PE)为16.60倍，市净率(PB)为1.95倍，处于显著低估状态。从历史分位值来看，当前PE处于近五年历史分位值5%-7%区间，PB处于近五年历史分位值7%-10%区间，均为历史最低估值水平。

2.2 行业对比分析

与医疗器械行业整体相比，维力医疗的估值优势明显。截至2025年7月，医疗器械板块PE均值为30.60倍，行业中值为37.22倍，行业平均PB为4.58倍，行业中值为2.47倍。维力医疗PE仅为行业均值的54.25%，PB仅为行业中值的78.95%，估值显著低于行业平均水平。

与同属医疗耗材细分领域的振德医疗(PE 15.41倍)、康德莱(PE 16.09倍)相比，维力医疗的PE略高，但考虑到其扣非净利润增速(2024年+16.94%)高于振德医疗，估值仍具吸引力。与行业龙头迈瑞医疗(PE 23.66倍)相比，维力医疗PE更低，但需注意迈瑞医疗属于高值医疗器械领域，与维力医疗的低值耗材细分存在差异 。

2.3 机构估值预测

多家券商对维力医疗给出了买入评级，并对其未来估值有积极预期。

华西证券预测2025-2027年公司PE分别为13倍、11倍和9倍，对应EPS分别为0.9元、1.08元和1.32元。

华安证券预计2025-2027年公司PE分别为15倍、13倍和11倍，对应营收增速分别为17.9%、16.6%和17.0% 。

太平洋证券预计2025-2027年公司PE分别为13倍、10倍和9倍，对应营收增速分别为16%、18%和19% 。

2.4 估值合理性分析

维力医疗当前估值处于历史极低分位，可能反映市场对其短期业绩波动(如集采影响)的担忧，但未充分反映海外高增长潜力和新产品研发优势。从PEG角度看，维力医疗PEG为1.17，略高于1，但考虑到其未来三年净利润复合增速预计在19%-23%之间，当前估值仍有较大修复空间。

三、盈利能力评估：毛利率稳定，ROE稳步提升

3.1 毛利率分析

维力医疗2022-2024年毛利率分别为43.19%、43.19%和44.53%，整体保持稳定。2024年毛利率略有提升，主要得益于高毛利产品占比提升。从产品结构来看：

与医疗耗材行业2024年中期毛利率43.21%相比，维力医疗毛利率略高，显示公司在成本控制方面具有优势 。公司通过自动化生产降低单位成本，导尿产品毛利率同比提升0.37个百分点至56.78%，体现了技术升级带来的盈利能力提升。

3.2 净利率与ROE分析

维力医疗2022-2024年净利率分别为13.04%、14.59%和15.14%，呈稳步上升趋势。2024年ROE为11.64%，较2023年有所提升，但仍低于行业平均水平。从杜邦分析角度看，维力医疗ROE由净利率、资产周转率和权益乘数三个因素构成 。与行业对比，维力医疗ROE处于中等水平。根据行业数据，2020年A股上市公司中ROE最高的8家公司均为生物医药行业，其中热景生物ROE高达57% 。相比之下，维力医疗ROE相对较低，但考虑到其稳健的财务结构和海外业务布局，未来ROE有望稳步提升。

四、业务发展动态：海外增长强劲，新产品研发加速

4.1 海外业务恢复高增长

维力医疗2024年外销收入达7.97亿元，同比增长23.74%，占总营收的52.82%。2024年前三季度，公司海外业务分区域占比情况为北美34%、欧洲29%、亚洲13%、南美8% 8 。北美大客户库存已恢复正常，2024年大客户业务收入同比增长30%以上，显示客户关系修复良好。

2025年，公司预计外销增速回升至15%以上 。为支持海外业务增长，公司积极部署墨西哥生产基地的筹建，并计划在东南亚布局第二个海外生产基地，通过海外多生产基地的布局来落地海外市场的本土化生产及销售战略 。

4.2 新产品研发与认证

维力医疗持续加大研发投入，2024年研发总投入为1.11亿元，占营收7.36%，在医疗耗材行业中处于较高水平。2024年，公司有6款新产品获得国内医疗器械注册证，9款新产品获得欧盟MDR CE认证，1款新产品获得美国FDA批准注册，54款新产品获得德国注册登记证，8款新产品获得加拿大卫生部认证，2款新产品获得沙特注册登记证 。

2025年，公司在研的重点产品包括麻醉线的可视单腔支气管插管、自制人工鼻，护理线的可视/控弯肠管、废液收集系统，泌尿外科领域的载药球囊、长期留置输尿管支架等。公司持续推动金属加工、载药、多向控弯等技术的产品转化，不断拓展产品领域，依托原有产品线，开拓泌尿外科活检穿刺、消化耗材、家用导尿管、家用雾化器等产品新方向。

4.3 产能布局与供应链优化

维力医疗正在新建的生产建设项目包括国内肇庆自动化工厂和海外墨西哥工厂，计划在2026年一季度完成一期工程建设并投入使用。肇庆工厂投产后，公司麻醉、呼吸和护理三条产品线产能和自动化生产水平都将得到大幅提升，为未来国内外业务发展提供充足的产能储备和稳定的供应保障。

2025年5月，公司宣布在印尼投资2000万元建设生产基地，持股95%，预计年内完成一期工程建设和投产。通过海外多生产基地的布局，公司旨在完善全球化制造布局，提升综合竞争力和抗风险能力。

4.4 行业周期与前景

医疗器械行业整体处于成长期，受人口老龄化和医疗需求增长驱动。根据行业数据，全球医用导管市场规模2023年约为1880亿元，预计2030年将达到2783亿元，年复合增速约5%。中国低值易耗品市场2023-2025年复合增速预计为19%，注射穿刺+医用辅料份额占比过半，国产替代空间巨大。医疗耗材行业在2021年后估值区间持续下移，目前处于历史低位。但随着政策支持创新医疗器械发展，以及集采压力逐步消化，行业有望迎来估值修复。维力医疗作为医用导管龙头，凭借技术壁垒和全球化布局优势，有望在行业增长中受益 。

五、财务健康度评估：稳健但需关注现金流波动

5.1 资产负债结构

维力医疗2024年资产负债率为33.01%，较2023年有所上升，但仍显著低于行业平均水平(40%以上)。公司流动资产为92,078.17万元，流动负债为88,534.63万元，流动比率约为1.04，处于安全线边缘(行业建议1.5以上) 。

公司资产质量良好，货币资金、交易性金融资产等流动性资产占比高，为公司提供了充足的财务柔性。根据杜邦分析，公司资产负债率为0.323，权益乘数为1.48，表明公司财务杠杆使用较为保守，资金利用效率有待提高。

5.2 现金流状况

维力医疗2024年经营现金流净额为3.06亿元，同比增长37.64%，覆盖净利润1.4倍，显示公司造血能力强劲 。但2025年第一季度，公司经营现金流净额仅为0.15亿元，同比下降60.96%，需关注原因 。

公司主营现金流净额未直接披露，但2024年销售商品收到的现金为14.7亿元，与营收匹配良好。公司财务费用控制成效明显，2024年财务费用率为0.14%，同比下降0.22个百分点，表明公司在资金管理方面具有优势。

5.3 应收账款与存货管理

维力医疗应收账款体量较大，当期应收账款占最新年报归母净利润比达95.62%。2024年应收账款为1.61亿元，占营收10.7%。2024年存货为1.51亿元，存货周转率为5.37次显示公司存货管理较为稳健。

六、财务指标对比分析

6.1 近三年扣非净利润及增速

维力医疗2022-2024年扣非净利润复合增速为24% ，显著高于行业平均水平。公司通过自动化生产、成本控制和费用优化，实现了盈利能力的持续提升 。

6.2 近三年ROE对比

维力医疗2022-2024年ROE呈稳步上升趋势，但2024年行业平均ROE有所下降，公司ROE相对优势扩大。公司ROE提升主要得益于净利率的持续改善和资产周转率的稳定，未来有望进一步提升。

6.3 主要财务指标对比

从财务指标对比来看，维力医疗在毛利率、净利率、资产负债率和存货周转率等方面均优于行业平均水平，但在流动比率方面略低于行业标准。公司整体财务健康度良好，具备较强的抗风险能力和持续经营能力。

七、分红融资比与股息率分析

维力医疗上市以来累计融资总额7.84亿元，累计分红总额4.88亿元，分红融资比为0.62。2024年，公司拟每10股派发现金红利5元(含税)，股息率为4.3%。2022年，公司分红融资比为0.50，股息率为3.4% 。公司分红政策稳健，股息率在行业中处于较高水平，为投资者提供了较好的回报。

八、核心产品与创新技术分析

8.1 核心产品线

维力医疗产品线覆盖麻醉、导尿、泌尿外科、护理、呼吸和血液透析六大领域。2024年，各产品线收入如下：

麻醉和导尿产品是公司核心收入来源，合计占比超过60%。泌尿外科产品毛利率最高，达74.69%，但收入规模相对较小。护理产品增速最快，2024年同比增长27.89%，主要得益于海外客户恢复正常订单状态。

8.2 创新技术与研发优势

维力医疗持续加大研发投入，2024年研发费用率达7.36%，高于行业平均水平。公司完成了长期留置预防型输尿管支架、双向/四向可弯控清石鞘、引导性球囊导管、可视单腔支气管插管、可视封堵器等产品的预研，并将上述产品转入项目开发中。抗凝技术、高压球囊、载药技术等均取得新的技术突破，进一步加速了新产品开发速度，在泌外拓展、消化方向和呼吸介入方向实现了新的技术突破。

公司在研的高附加值、高毛利产品主要包括麻醉线的可视单腔支气管插管、自制人工鼻，护理线的可视/控弯肠管、废液收集系统，泌尿外科领域的载药球囊、长期留置输尿管支架等。这些新产品有望在未来2-3年内陆续上市，为公司带来新的增长点。

九、机构研报与业绩预测

9.1 机构研报观点

多家券商对维力医疗给出了买入评级，主要基于以下理由：

海外业务恢复高增长：北美大客户库存已恢复正常，订单恢复增长，墨西哥工厂和东南亚基地的布局将为外销提供持续增长动力。

新产品研发加速：公司在研的高附加值产品有望在未来2-3年内陆续上市，优化产品结构，提升盈利能力。

估值处于历史低位：当前PE处于近五年历史分位值5%-7%区间，PB处于近五年历史分位值7%-10%区间，显著低估。

财务健康度良好：资产负债率33.01%，经营现金流稳健，具备较强的抗风险能力和持续经营能力。

9.2 未来三年业绩预测

根据机构预测，维力医疗2025-2027年净利润复合增速为20.3%-22.9%，营收复合增速为16%-19%。公司业绩增长主要来自海外业务恢复、新产品放量和产能释放，未来三年有望保持稳健增长态势。

十、风险因素与投资建议

10.1 主要风险因素

集采风险：公司参与集采的主要是普通产品(如导尿管)，占营收约20%，中标后通过规模效应提升市占率。若高毛利产品纳入集采，可能影响毛利率 。

海外地缘政治风险：公司积极布局全球化生产基地，墨西哥工厂和东南亚基地的建设进度可能受地缘政治影响，导致交付延迟 。

应收账款风险：公司应收账款体量较大，当期应收账款占最新年报归母净利润比达95.62%，需关注坏账风险。

商誉减值风险：公司商誉达2.93亿元，主要来自2021年收购苏州麦德迅，若标的公司业绩不及预期，可能面临商誉减值风险。

10.2 商誉风险评估

维力医疗当前商誉风险整体可控，但需警惕苏州麦德迅并购的潜在风险。历史商誉已全额计提减值，但需关注其后续经营状况是否改善。苏州麦德迅作为新增控股子公司，其2024年全年业绩表现将是判断商誉风险的关键指标。

建议投资者关注以下方面：

苏州麦德迅2024年全年业绩，特别是电子镇痛泵集采执行后的销售表现。

墨西哥和印尼工厂建设进度，以及投产后对海外业务的贡献。

泌尿外科等高毛利产品是否被纳入集采范围，以及价格降幅对利润的影响。

公司商誉减值测试方法的透明度和参数合理性，尤其是现金流预测模型的敏感性分析。

总体而言，维力医疗通过全球化布局和新产品研发，正在积极应对商誉风险。投资者可结合公司海外业务进展和新产品注册情况，综合评估商誉风险对公司未来发展的潜在影响。

10.3 投资理由

基于对维力医疗的综合分析，我们给出以下投资建议：

估值修复空间大：当前PE处于历史极低分位，显著低于行业平均水平，估值修复空间较大。

业绩增长确定性高：海外业务恢复高增长，墨西哥工厂和东南亚基地的布局将为外销提供持续增长动力；新产品研发加速，有望优化产品结构，提升盈利能力。

财务健康度良好：资产负债率33.01%，经营现金流稳健，具备较强的抗风险能力和持续经营能力。

分红政策稳健：分红融资比为0.62，股息率4.3%，为投资者提供了较好的回报。

十一、博主砍价

2025年保持增速的前提下，ROE大概率可以提升至12%以上，对应的估值11元，上下波动10%，价值区间在10-12元之间。鉴于医疗器械行业整体处于估值低位，未来3年增长较为确定，可以适当抬高保底价格区间，可以定在11-13元。我由于组合调仓，价格买得稍贵，13.5元也调入了，未来5年预期收益率在13-18%，我买价偏高，预期年化13%左右。

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