蜜雪冰城：净利9.4倍于茶百道，但单店GMV只增1.4%
这两天蜜雪冰城的数据刷屏了，很多球友在问：46,479家门店超越星巴克成为全球第一，净利44.5亿是茶百道的9.4倍，这家公司凭什么？
我统一回答一下：蜜雪冰城根本不是茶饮公司，是供应链公司。
市场只看到"低价"和"门店多"，没看到背后的商业逻辑。这篇文章，我从财报数据、产业链调研、单店模型三个维度，拆解蜜雪冰城的护城河到底在哪里。
备注：本文基于蜜雪冰城2024年财报、招股书及产业链调研数据整理，数据截止2025年12月16日前。
一、商业模式拆解：94.29%收入来自供应链
先看收入结构，这是理解蜜雪商业模式的关键。
1.1 收入结构真相
2024年前三季度收入构成：
·商品销售收入：94.29%（核心利润来源）
·设备销售、加盟费及服务收入：5.71%
看到没？加盟费只占5.71%，供应链销售才是核心。
这意味着什么？蜜雪冰城的商业模式本质是：用低加盟费快速扩张门店网络→门店成为供应链的销售渠道→通过原料销售赚钱。
这不是茶饮公司，是to B的供应链企业。
1.2 加盟体系：低门槛+高效率
单店投资模型（权威数据）：
·单店初始投资：21-25万元（不含租金、转让费）
·回本周期：11-13个月
·对比竞品：投资门槛低于竞品，回本周期短于竞品1-3个月
单店月度模型：
·平均单店月销售额：约11万元
·原材料采购成本：约5万元/月
·单店月毛利：约6万元
·单店毛利率：55%
·单店日均GMV：4,184元（2024年前三季度）
关键数据：
·闭店率：2.55%（2025H1），显著低于行业
·流失率：1.7%（2024年前三季度）
算一笔账：46,479家门店 × 单店月采购5万元 = 月度供应链销售额约23.2亿元。但考虑到门店数是年末数，2024年年均门店数约4.2万家，实际年度供应链销售额约252亿元，与2024年营收248.3亿接近。
这就是蜜雪的商业逻辑：加盟为表，供应链为里。
1.3 对标麦当劳：殊途同归的供应链变现
麦当劳的商业模式是什么？不是卖汉堡，是收租+供应链。
蜜雪冰城的逻辑类似：
·麦当劳：高加盟费+租金分成+供应链销售
·蜜雪冰城：低加盟费+供应链销售（几乎不收租金分成）
区别在于：蜜雪把加盟门槛降到极致（21-25万），用规模换利润。
数据对比：
·麦当劳全球门店：约4万家
·星巴克全球门店：约3.8万家
·蜜雪冰城全球门店：46,479家（2024年末），全球第一
但蜜雪的单店产出远低于麦当劳，所以必须靠极致的规模效应才能跑通模型。
行业唯一的"三免"政策：
·免物流费
·免空间设计费
·免宣传物料费
这进一步降低了加盟商的成本，加速了门店扩张。
二、护城河量化分析：三重壁垒
市场低估了蜜雪的护城河。我从供应链、规模效应、低价壁垒三个维度量化分析。
2.1 护城河1：供应链垂直整合
自产能力（权威数据）：
·核心原料自产率：70%
·核心饮品食材自产率：100%
·年产能：165万吨
·生产基地：5大基地（河南、海南、广西、四川、安徽）
·中央工厂面积：13万平方米
成本优势（多源验证）：
·采购成本较行业低：10-20%
·自产成本比外采低：50%
·奶粉采购成本较同业低：约10%（2023年）
·柠檬采购成本较同业低：约20%以上（2023年）
仓储物流体系：
·国内仓库：27个，总面积约35万平方米
·海外仓库：7个（东南亚4国），面积约6.9万平方米
·县域配送时效：12小时达
·鲜果损耗率：低于行业5%
成本优势测算： 假设行业平均采购成本100元，蜜雪通过自产+规模采购，成本降至80-85元，节省率约15-20%。
以年度供应链销售额248亿计算，成本节省约37-50亿元。但这部分节省已体现在毛利率中（32.5%），不是额外利润。
这套供应链体系的建设周期是什么？至少10年+数十亿投入。
这是第一重护城河：时间壁垒+资本壁垒。竞争对手想复制，至少需要5-10年+数十亿投入。
2.2 护城河2：规模效应
采购规模测算：
·46,479家门店 × 单店月采购5万元 = 月度采购规模23.2亿元
·年度采购规模：约278.4亿元
对比竞品：
·古茗2024年营收：87.91亿元
·茶百道2024年营收：49.2亿元
规模效应体现：
1.原料议价能力：23.2亿/月的采购量，上游供应商必须让利
2.研发成本摊薄：一款新品研发成本，分摊到46,479家门店，单店成本几乎可忽略
3.品牌营销效率：雪王IP+洗脑神曲，46,479家门店就是46,479个广告牌
单店贡献数据：
·单店日均GMV：4,184元（2024年前三季度），同比+1.4%
·单店年贡献净利：44.5亿 ÷ 46,479家 = 9.6万元
注意：单店GMV增速放缓（+1.4%），但通过规模扩张（+22.3%门店），总营收仍保持高增长。
2.3 护城河3：低价壁垒+下沉市场
市场定位（权威数据）：
·三线及以下城市门店占比：57.4%（2024年末）
·覆盖乡镇数量：4,900个
·乡镇覆盖率：72.4%
·国内终端零售额市场份额：11.3%（2023年）
·全球市占率（按门店数）：19%
行业增速对比（2023-2028年预测CAGR）：
·平价现制饮品：22.2%
·中价现制饮品：18.6%
·高价现制饮品：10.1%
·三线及以下城市：22.8%
·一线城市：14.8%
结论：蜜雪所在的平价+下沉市场增速最快，是高价市场的2.2倍。
低价壁垒的逻辑：
1.成本优势：自建供应链+规模效应，成本比竞品低15-20%
2.价格锚定：2元冰淇淋锚定"极致性价比"心智，竞品无法跟进
3.挤压竞品：单店毛利率55%，低于行业60-65%，但通过规模效应，绝对利润仍可观
测算：
·竞品单杯成本3元，卖10元，毛利7元，毛利率70%
·蜜雪单杯成本2.5元（规模优势），卖6元，毛利3.5元，毛利率58%
·蜜雪让利12个百分点，但通过46,479家门店的规模，绝对利润反而更高
这是第三重护城河：低价壁垒+规模效应的正向循环。
三、财务数据深挖：增长的质量
数据不会骗人，我只相信数据。
3.1 历年财务表现
增长轨迹：
·营收2021-2023 CAGR：40.1%
·2024年营收增速：+22.3%
·2025H1营收增速：+39.3%
·2024年净利润增速：+39.8%
·2025H1净利润增速：+44.1%
门店扩张：
·2024年净增门店：8,914家
·2025H1净增门店：6,535家（半年）
·闭店率：2.55%（2025H1），显著低于行业
盈利能力：
·净利率：17.9%（2024年），18.3%（2025H1）
·毛利率：32.5%（2024年）
·单店年贡献净利：9.6万元
3.2 对标竞品：碾压式优势
2024年财务对比：
对比结论：
·蜜雪闭店率2.55%，显著低于茶百道4.99%
简单算笔账：蜜雪的营收是茶百道的5倍，但净利润是9.4倍。这说明什么？说明蜜雪的规模效应已经起作用，越大越赚钱。这就是供应链公司的魅力。
2025年上半年增速对比：
·蜜雪冰城：营收+39.3%，净利+44.1%
·古茗：净利+120%（但基数小）
·茶百道：营收+4.33%
·奈雪的茶：营收-14.4%
结论：蜜雪在规模、盈利能力、增速、闭店率四个维度全面领先。
3.3 市场地位
全球排名：
·2024年末门店数：46,479家，超越星巴克成为全球现制饮品门店规模第一
·全球市占率（按门店数）：19%
中国市场：
·国内终端零售额市场份额：11.3%（2023年）
·三线及以下城市门店占比：57.4%
·乡镇覆盖率：72.4%
四、第二增长曲线：幸运咖
4.1 幸运咖门店数据
门店规模：
·当前门店数：约4,000家
·2023年门店增速：约61%
·2024年门店增速：约38%
4.2 竞争优势
·复用蜜雪冰城供应链体系
·复用加盟商体系
·主攻下沉咖啡市场
4.3 贡献测算
测算：
·假设幸运咖单店年贡献净利5万元
·4,000家门店贡献净利：4,000 × 5万 = 2亿元
·占蜜雪总净利：2亿 ÷ 44.5亿 = 4.5%
幸运咖目前贡献有限，但未来有望成为第二增长曲线。
五、风险提示：行业进入存量竞争
必须时刻警醒，数据背后的风险信号。
5.1 行业增速放缓
市场规模数据：
·2018-2023年CAGR：19.0%
·2024年市场规模：3,547.2亿元，同比增长6.4%（显著放缓）
·2023-2028年预测CAGR：17.3%
行业整体数据（2024年）：
·行业闭店数：超20,000家
·单店日均订单量：下滑18%
风险信号：行业从高速增长期进入存量竞争期，增速从19%降至6.4%。
5.2 单店GMV增长停滞：最大的风险
单店GMV变化趋势：
·2021年单店日均GMV：4,144元
·2023年单店日均GMV：4,127元
·2024年前三季度单店日均GMV：4,184元，同比+1.4%
风险分析：
·单店GMV从2021年的4,144元微降至2023年的4,127元，说明单店营收增长陷入停滞
·2024年虽然同比+1.4%，但增速远低于门店扩张速度（+22.3%）
·这意味着蜜雪的增长完全靠开店，而不是单店提效
这意味着什么？
1.增长模式不可持续：下沉市场总有天花板，不可能无限开店
2.增长质量不高：健康的增长应该是"开店+单店提效"双轮驱动
对比瑞幸咖啡：
·瑞幸的增长既有开店（门店数+XX%），也有单店提效（同店增速XX%）
·蜜雪的单店GMV停滞，说明增长质量不高
原因分析：
1.门店密度过高，相互蚕食
3.消费降级，但蜜雪已是最低价，无法再降
5.3 海外市场调整
海外门店变化：
·2024年末海外门店：4,895家
·2025年6月底海外门店：4,733家
·半年净减少：162家
风险信号：越南市场大规模关闭门店，海外扩张遇阻。
5.4 加盟商压力
回本周期拉长：
·官方数据：回本周期11-13个月
·实际情况：新店难开、老店难卖，利润下滑、回本周期拉长
闭店率上升：
·2022年闭店率：2.8%
·2023年闭店率：3.9%
·2024年前三季度闭店率：3.1%
·2025H1闭店率：2.55%
虽然2025H1闭店率下降至2.55%，但仍需关注加盟商续约率。
六、投资逻辑与估值测算
6.1 核心投资逻辑
蜜雪冰城不是茶饮公司，是供应链公司。
投资逻辑：
1.供应链壁垒：70%自产+成本低10-20%+自产比外采低50%，竞品难以复制
2.规模效应：46,479家门店+23.2亿/月采购规模，成本优势明显
3.低价壁垒+下沉市场：平价茶饮预测增速22.2%，远超高价10.1%
4.高盈利能力：净利率17.9%，单店年贡献净利9.6万元
风险点：
1.行业增速放缓，从19%降至6.4%
2.单店GMV增长停滞，+1.4%远低于门店增速+22.3%
3.海外市场调整，越南关店
4.增长主要靠开店，而非单店提效
6.2 估值测算
对标估值：
·古茗：2024年净利14.93亿，市值约200亿港元，PE约13.4倍
·茶百道：2024年净利4.72亿，市值约80亿港元，PE约16.9倍
蜜雪合理估值：
·考虑蜜雪规模优势（营收是古茗2.8倍）+ 盈利能力（净利率17.9%）+ 增长性（+39.8%）
·合理PE区间：15-18倍
·对应2024年净利44.5亿，合理市值：668-801亿元
2025年业绩预测：
·假设2025年门店数达6万家（年末数），年均门店数5.4万家（考虑全年逐步开店）
·假设单店月采购维持5万元
·则年度供应链销售额：5.4万 × 5万 × 12 = 324亿元
·按净利率17.9%，净利润：58亿元（+30.3%）
保守测算（考虑单店GMV停滞）：
·假设单店月采购下滑5%至4.75万元
·年度供应链销售额：5.4万 × 4.75万 × 12 = 308亿元
·净利润：55亿元（+23.6%）
6.3 关键跟踪指标
投资蜜雪，必须跟踪以下指标：
1.加盟商续约率：这是最关键的指标。蜜雪的商业模式本质是"用加盟商做渠道，卖供应链赚钱"，如果加盟商大量不续约，整个模式就崩了
2.单店GMV增速：能否扭转停滞趋势
3.闭店率：能否维持在2.55%的低水平
4.毛利率：能否继续提升（供应链优化能力）
5.门店增速：下沉市场是否饱和
七、总结
蜜雪冰城的护城河，不是"低价"，而是供应链垂直整合+规模效应+下沉市场的三重壁垒。
商业模式本质：用低加盟费快速扩张门店网络→门店成为供应链的销售渠道→通过原料销售赚钱。
财务表现：2024年营收248.3亿、净利44.5亿、净利率17.9%，营收是古茗2.8倍，净利是茶百道9.4倍。
核心优势：
·46,479家门店，全球第一
·70%自产，成本低10-20%
·闭店率2.55%，显著低于行业
·平价+下沉市场增速22.2%，领跑行业
风险点：
·行业增速放缓至6.4%
·单店GMV增长停滞（+1.4%）
·增长完全靠开店，而非单店提效
·海外市场调整
估值判断：合理PE 15-18倍，对应市值668-801亿元。
投资建议：适合关注供应链价值、理解商业模式本质的投资者。但必须警惕行业增速放缓和单店模型停滞风险，建议跟踪季度财报中的续约率和单店GMV数据。
最后一句话：蜜雪的护城河，不是2元冰淇淋，而是23.2亿/月的采购规模。这个壁垒，瑞幸学不会，喜茶也学不会。但单店GMV停滞，说明增长天花板已现。投资蜜雪，就是赌它能在天花板到来之前，把下沉市场吃透。
（个人观点仅供参考，据此操作风险自担）
数据来源：
·蜜雪冰城2024年财报、招股书
·灼识咨询行业报告
·公开市场数据
数据截止时间：2025年12月16日前