文灿系列1：挖掘财报中被忽视的细节
文灿系列1：挖掘财报中被忽视的细节
先说结论，中长线持股的话，强烈推荐持有文灿股份，位置够低，未来预期够强，26 年股价必然突破 28 元，挑战 30 元关口，3 年内股价大概率翻倍突破 45 元。核心逻辑就是 3 个点。
• 产能释放： 2025 年底 3 个 10 亿级规模投入的压铸基地完工开业，新增 5-10 个 9000T 大型压铸岛
• 主机厂深度绑定：赛力斯持续放量+蔚来困境反转销量大爆+江淮尊界放量+北京理想工厂
• 俄乌战争加速：红军城陷落，北顿无险可守，战争即将加速，有望明年停火划线，海外业务困境反转
一体化压铸研究过后，这种中间型重资产制造企业极其内卷，而且高度绑定整车厂，一荣具荣，一损具损。文灿唯一的护城河，就是手握赛力斯蔚来这 2 张战略级合作门票。与巨人共舞，才能走的更远。
最近查的资料特别多，静下心来好好捋了下思路，分成 6 个模块，按照时间慢慢写。今天主要讲一下对财务报表的研究和解读。
1. 财务报表深入拆解，分析国内国外的收入趋势和净利润趋势
2. 新能源一体化压铸定点有哪些车型，有哪些主要部位得结构件
3. 主要结构件的单价推测以及定点车型的 APS 分析
4. 26 年对已有定点车型和待发布车型的整年销量预测
5. 25 年和 26 年文灿的营收预测和企业估值
6. 对海外业务的展望和国内新车企合作预期
对文灿股份财务报表的个人解读
看完 23 年-25 年的财务报告，文灿把业务分成 2 块，一个是本部业务，一个是百炼业务。其中本部业务分为新能源车业务和非新能源业务，其中新能源车业务的重点讲了车身结构件(含大型一体化压铸的业务)业务的发展情况。我根据财报中的增长比例，通过反推，做了一份 EXCEL 表格，清晰划分不同业务的收入和利润情况。
本部业务拆解
Q：整体收入趋势和结构有什么变化？
A：本部收入呈上升趋势，新能源收入中的结构件销售带来的增量最大，占比越来越高，说明一体化压铸业务开始进入放量状态。除开新能源汽车以外的其他业务收入出现缓慢下降趋势，但是整体稳定，占比不断下降
Q：新能源汽车为什么 2025 年上半年的收入比 24 年下半年下降这么多？
A：我的归因分析是，24 年下半年的新能源业务依靠问界 M9 和问界 M7 带来非常大的增量，25 年 M9 小改款和 M7 大改款，叠加春节是销售淡季，带来了上半年整天新能源业务的下滑，其中 M9 下滑导致了结构件收入下滑；其中 M7 销量超大幅减少，导致非车身结构件的电机电控，电池托板业务断崖式下滑
Q：本部净利润的变化趋势?
整体趋势呈现波动上升，其中2024年上半年报净利润率有显著提升，主要原因就是问界 M9 开始放量，高价位车型的利润贡献非常大。根据 23 年的净利润率推断，可能是传统业务的净利润率大概在 2-4 个点左右，或者是大型压铸岛在没有车型销量放量的时候，生产节拍太慢，没有规模效应，导致 23 年整年的利润率不行。
Q：为什么 24 年下半年净利润率环比下滑这么多，25 年上半年又环比增长这么高？
A：24 年赛力斯 6 月份加入一台 9800T 压铸机，11 月份又加入一台 9000T 压铸机。大概率是机器安装后良率不高，需要磨合适配。当磨合适配过后，良率提高后，25 年利润率提升。
百炼集团业务拆解
从我个人的角度来看的话，百炼就不是一个好的业务，他的重力压铸真的很有技术含量嘛，估计就是和安世半导体一样，供应链的切换成本高罢了，有车规级认证。
同时，我也没看到收购之后对国内业务有多大帮助。我估计之前盈利的很大部分是国内的大连百炼提供的，花同样的钱做一体化压铸扩张多好呀，给国内的汽车厂供给刹车件单车价值不高的。
还有就是，跨国公司经营管理难度太大了。在不同的地方设厂，要面对不同地方的法律和地缘环境，再加上每个地方的负责人都是地皮蛇，公司死活不管，只管自己吃饱饱，扯皮事情太多，效率太烂。
因为百炼的具体业务我也不是很懂，只好把数据喂给 AI 了让他帮我分析下，分析的还是不错的，下面为AI分析结果。
1. 季节性规律：上半年为旺季
• 典型模式：2023/2024年均呈现" 上半年收入高、下半年收入低 "（-9.7%、-8.0%）
• 利润背离：2023年下半年在收入低点实现盈利，说明成本费用同步收缩，经营具备弹性
• 2025年异常：上半年收入跌至12.03亿（低于2023年同期15.8%），旺季不旺，说明市场需求或竞争力已实质性恶化
2. 盈利能力：从脆弱平衡到崩溃
• 2023年：微利波动，利润率振幅仅1.49%，属于 "盈亏平衡拉锯战"
• 2024年：上半年盈利0.64%后，下半年亏损扩大至-1.61%，显示成本刚性化或价格压力加大
• 2025上半年： -5.56%的利润率 已远超季节性波动解释范围，进入系统性亏损区间
3. 2025上半年外部冲击引爆内部脆弱性
冲击因素对财报的影响估算证据 墨西哥跨国诉讼法律费用/赔偿金可能吞噬3,000-5,000万利润净利润环比多减4,590万汇率贬值收入端：出口收入缩水；成本端：进口原材料涨价收入同比降15.8%（超季节性）匈牙利能源危机制造成本骤升，毛利率可能下降3-5个百分点利润率暴跌至-5.56%
关键判断：2025上半年的-6,689万亏损中，约50-60%可归因于一次性/外部冲击，但剩余40-50%仍反映经营基本面的脆弱。
4. 趋势本质：衰退周期中的抵抗失败
✅ 曾经成功：2023下半年的弹性
• 收入降9.7%但能扭亏为盈，证明公司具备成本调整能力
• 可能采取了裁员、关厂、削减研发等措施保命
❌ 现在失败：2024-2025的刚性化
• 2024下半年：收入降8%但亏损扩大，说明成本已无法压缩，可能触及刚性底线
• 2025上半年：外部冲击下，毫无抵抗能力，利润率直接击穿-5%，证明安全边际已耗尽