$潍柴动力(SZ000338)$ 潍柴动力作为中国重卡发动机龙头企业，在2025年上半年遭遇了前所未有的机构抛售潮。公司股价从年初的15.14元下跌至9月25日的13.82元，跌幅达8.7%，市值蒸发超100亿元。我们认为，机构大规模抛售的核心原因在于公司正处于业绩增长瓶颈期、管理层换届带来的不确定性、财务风险累积以及行业变革冲击的多重压力叠加。
从财务数据看，2025年上半年公司营收1131.52亿元，同比仅增长0.59%，归母净利润56.43亿元，同比下降4.40% 。更令人担忧的是，第二季度营收和扣非净利润双双出现负增长，分别下降0.75%和15.03% 。作为核心业务的发动机销量从去年同期的40万台下滑至36.2万台，降幅达9.5% 。
管理层变动加剧了市场担忧。2024年8月谭旭光退休后，马常海接任董事长 。虽然马常海提出了"六大转型"战略，但投资者对其能否延续谭旭光时代的辉煌持怀疑态度。特别是在谭旭光时代创造的天然气重卡优势正在快速流失，市占率从60%下滑至51.85% 。
财务风险不容忽视。公司应付票据和应付账款合计高达981.65亿元，创历史新高 ，同时有息负债超过520亿元，上半年利息费用达18.53亿元 。更严重的是，经营性现金流净额从去年同期的128.02亿元大幅下降46.59%至68.38亿元 。
行业变革带来颠覆性冲击。2024年7月31日出台的"以旧换新"政策明确将天然气货车排除在外 ，直接导致公司三四季度营收和利润承压。与此同时，新能源重卡市场爆发式增长，2025年上半年销量达7.9万辆，同比增长186% ，对传统燃油发动机业务形成巨大替代压力。
基于以上分析，我们对潍柴动力给予"减持"评级，目标价12.5元，较当前股价仍有10%的下跌空间。建议投资者谨慎对待，等待公司基本面出现实质性改善信号。
一、业绩增长承压：核心业务持续萎缩
1.1 整体财务表现：增收不增利的困境
潍柴动力2025年上半年交出了一份令人失望的成绩单。公司实现营业收入1131.52亿元，同比微增0.59%，几乎陷入停滞状态 。更糟糕的是，归母净利润56.43亿元，同比下降4.40%，扣非净利润51.48亿元，同比下降6.04% ，呈现典型的增收不增利甚至减利的困境。
从季度表现看，情况更加严峻。第二季度单季营收556.88亿元，同比下降0.75%，环比下降3.09% ；归母净利润29.33亿元，同比下降11.23% ；扣非净利润26.63亿元，同比下降15.03% 。这是公司近年来首次出现季度营收和扣非净利润双双负增长的情况，预示着经营压力正在加大。
盈利能力指标全面恶化。2025年上半年净利率仅为5.8%，同比下降11.51% 。虽然毛利率达到22.18%，同比提升0.43个百分点 ，但这主要得益于产品结构调整带来的高端产品占比提升，而非成本控制的结果。实际上，营业成本880.55亿元，销售成本率高达78.10%，成本压力依然巨大。
期间费用控制失效进一步侵蚀利润。2025年上半年销售费用、管理费用、财务费用总计129.39亿元，三费占营收比11.44%，同比增长14.31% 。其中管理费用同比增长33.09%，主要因控股子公司德国凯傲集团实施效率计划计提相关支出15.10亿元，影响归母净利润4.86亿元 。
1.2 发动机业务：核心支柱正在崩塌
发动机业务作为潍柴动力的核心支柱，占公司营收比重约30%，利润贡献超过55% 。然而，这一核心业务正面临前所未有的挑战。
2025年上半年，公司发动机销量36.2万台，较2024年同期的40万台大幅下滑9.5% 。其中，重卡发动机销量仅12.5万台，同比减少3.6万台，降幅达22.4% 。重卡发动机占发动机总销量的比重从去年同期的41%下降至34% ，显示出传统优势市场正在快速萎缩。
更令人担忧的是市场份额的流失。在天然气重卡发动机这一曾经的优势领域，公司市占率从2024年底的60%左右下滑至2025年上半年的51.85%，6月份更是跌至49.13%的低点 。天然气重卡发动机销量4.74万台，虽然仍保持一定规模，但增长乏力 。
从细分市场看，公司在不同领域的表现分化明显。在商用车柴油机市场，2025年1-6月潍柴累计销量38万台，市场份额17.5%，继续保持行业第一 。但领先优势正在缩小，第二名玉柴的份额达到14.3%，与潍柴的差距从去年的5个百分点缩小到3.2个百分点。
出口业务成为少数亮点。2025年上半年，发动机直接出口3.7万台，同比增长14%，实现收入41.4亿元，同比大幅增长54% 。出口收入的高增长主要得益于产品结构优化，出口的多为高附加值的高端产品。
1.3 分业务板块表现：冰火两重天
在传统业务承压的同时，公司部分新兴业务展现出强劲增长势头，形成了明显的"冰火两重天"格局。
高端大缸径发动机业务爆发式增长。 2025年上半年，高端M系列大缸径发动机销售超5000台（0.51万台），同比增长41%；实现收入25.2亿元，同比增长73%，呈现量价齐升态势 。其中，数据中心备用电源领域表现尤为突出，销量近600台，同比暴增491%，成为新的利润增长点 。这一业务的成功主要得益于全球数据中心建设热潮以及公司在大缸径技术上的积累。
新能源业务加速发展。 2025年上半年，新能源动力业务实现收入12.1亿元，同比增长37% 。公司预计全年新能源业务收入将实现同比翻番以上增长 。动力电池业务表现抢眼，销量达2.32GWh，同比增长91% 。公司与比亚迪联合打造的潍柴弗迪（烟台）新能源动力产业园已于2025年3月顺利投产 ，为新能源业务发展提供了产能保障。
整车业务稳健增长。 控股子公司陕重汽2025年上半年销售重卡7.3万辆，同比增长14.6%，大幅跑赢行业平均水平 。市占率提升至13.5%，显示出较强的市场竞争力。这一成绩的取得主要得益于产品结构优化和海外市场拓展。
农业装备逆势增长。 在全球农机行业整体承压的背景下，潍柴雷沃2025年上半年实现营业收入98.6亿元，其中出口收入11.5亿元 。公司在国内市场保持领先地位，拖拉机、轮式谷物收获机、玉米收获机市占率均为第一 。
智慧物流业务强劲复苏。 德国凯傲集团2025年上半年实现收入55亿欧元，新增订单62.1亿欧元，同比增长22.2%，其中二季度新增订单创历史最高水平 。美国PSI电力系统业务同样表现出色，实现营业收入3.3亿美元，同比增长59%；净利润0.7亿美元，同比增长145%，创历史新高 。
二、管理层变动：从谭旭光到马常海的转型阵痛
2.1 谭旭光时代的辉煌与隐忧
谭旭光于1998年6月上任潍柴动力总经理，2004年带领公司在香港上市，成为中国内燃机行业首家在港上市公司。在其长达26年的掌舵期间，通过一系列激进的并购和全球化战略，将潍柴动力从一家濒临破产的地方国企打造成营收超2000亿元的跨国巨头。
谭旭光的管理风格极具个人烙印，被称为"谭大胆"。他坚持三项原则：不涉足房地产、不做金融投资、不搞资本运作，专注主业发展。在具体管理中，他追求对每个执掌企业的绝对控制权，认为公司最缺的就是敢闯敢试的人，只要不违法、不乱冒险，就可以大胆尝试，"疯子精神能创造奇迹"。
在谭旭光的领导下，潍柴动力完成了一系列震惊业界的并购。2005年并购湘火炬汽车集团，打造了"潍柴发动机+法士特变速箱+汉德车桥+陕汽重卡"的重卡黄金产业链。2009年以来，先后并购法国博杜安发动机公司、意大利法拉帝豪华游艇、德国凯傲集团（含林德液压），战略投资美国PSI、英国锡里斯、加拿大巴拉德等公司 ，构建起覆盖全球的产业布局。
然而，谭旭光时代也留下了一些隐忧。首先是对新能源转型的判断失误，布局相对较晚。其次是财务杠杆过高，公司负债累累。第三是个人色彩过于浓重，企业治理结构存在隐患。这些问题在其退休后逐渐暴露出来。
2.2 马常海的接任与"六大转型"战略
2024年8月12日，因年龄原因，谭旭光辞去潍柴动力董事长、法定代表人等所有职务 。同日，董事会选举马常海为第七届董事会董事长、战略发展及投资委员会主席，并担任公司法定代表人 。
马常海1974年4月出生，现年50岁，比谭旭光小13岁，是土生土长的"老潍柴人" 。1997年7月加入潍坊柴油机厂，历任潍柴控股集团党委副书记、副总经理、董事会秘书、合规总监等职。他拥有山东大学法学学士学位和经济学硕士学位，是教授级高级政工师。
马常海接任后，提出了雄心勃勃的"六大转型"战略 ：
1. 全力提速新能源：力争2025年新能源收入实现同比翻番以上增长
2. 加快数智化转型：推进数字化技术在研发、生产、销售等环节的应用
3. 做强做大后市场：发展维修保养、配件供应等增值服务
4. 重点加码大缸径：加速抢占数据中心等高端市场
5. 聚焦非道路市场：拓展工程机械、农业装备等领域
6. 全力抢抓出口市场：提升海外市场份额和品牌影响力
在2025年2月的潍柴集团职工代表大会上，马常海进一步提出了"六个发展方向"的形象表述 ：传统优势业务"固本培元"、新能源业务"新新向荣"、大缸径高端产品"大者为先"、后市场业务"后发制人"、出口业务"放眼天下"、数智化转型"足智多谋"。
2.3 组织架构调整与高管大换血
马常海时代的一个显著特征是组织架构的大幅调整和高管团队的大换血。
2024年12月31日，公司进行了一次重大的组织架构调整。根据运营发展需要，对高级管理人员职务名称进行统一规范：原CEO职务名称调整为总经理，执行总裁职务名称调整为副总经理 。同时，董事会聘任丁迎东、王令金为副总经理，任期至第七届董事会届满 。
从2024年下半年至今，已有多位高管离职 ：
- 2024年10月30日，董事会秘书高天超因工作变动辞职
- 2024年11月11日，财务总监曲洪坤因工作变动辞职
- 2024年12月30日，副董事长张泉因年龄原因辞职
- 2025年1月10日，执行总裁李鹏程因工作变动辞职，且不再担任公司任何职务
- 2025年2月11日，聘任黄维彪为公司执行董事
这次高管大换血涉及董事会秘书、财务总监、副董事长、执行总裁等多个关键岗位，反映出管理层正在进行深度调整。新任高管团队更加年轻化，80后高管开始进入核心管理层，但也带来了经验不足的问题。
2.4 市场对新管理层的评价：谨慎观望
市场对马常海接任后的表现呈现出明显的分化态度。
积极评价主要集中在以下几个方面：
部分投资者认为，马常海作为"老潍柴人"，对公司文化和业务非常熟悉，有利于保持战略的连续性 。特别是在技术研发方面，马常海与谭旭光态度一致，都强调"高标准、大投入" 。公司近五年研发投入超440亿元，2024年研发投入94亿元，2025年预计将继续加大 。
在战略执行上，马常海展现出了较强的执行力。接任一年来，公司在"双轮驱动"（传统业务+新业务）和国际化战略上不仅没有偏离，反而跑得更快、更稳 。2025年上半年，公司总营收1131.5亿元，净利润56.4亿元，毛利率保持在22%以上，整体运营健康。
担忧和批评主要体现在以下几点：
然而，更多投资者对马常海时代的表现表示担忧。首先是业绩表现不佳。2025年上半年归母净利润同比下降4.4%，第二季度扣非净利润更是出现2022年三季度以来的首次负增长 。这被认为是马常海时代的"首次不及格"。
其次是传统优势的快速流失。在谭旭光时代创造的天然气重卡发动机优势正在快速萎缩，市占率从60%下滑至51.85% 。有投资者直言，"在谭旭光卸任一年左右的时间里，新上任的董事长马常海带领的潍柴动力正面临天然气重卡市场规模萎缩、公司天然气重卡发动机市场份额萎缩的局面" 。
第三是管理风格的差异。谭旭光的管理风格充满个人英雄主义色彩，决策迅速，执行力强。而马常海相对温和，更注重团队协作和规范化管理。这种风格转变在短期内可能影响公司的决策效率和执行力。
三、财务风险累积：债务高企与现金流恶化
3.1 资产负债结构：债务压力达到临界点
潍柴动力的资产负债表正呈现出令人担忧的特征。截至2025年6月30日，公司总资产3653.19亿元，总负债2390.30亿元，资产负债率高达65.43%，较2024年末上升0.9个百分点。这一负债率不仅高于行业平均水平，也创下了近年来的新高。
更令人震惊的是流动负债的激增。流动负债达到1664.39亿元，占总负债的69.6% ，而流动资产仅为1913.08亿元，流动比率仅为1.15 。这意味着公司的短期偿债压力巨大，稍有不慎就可能面临流动性危机。
有息负债的规模更是触目惊心。根据不同统计口径，公司有息负债在467.53亿元到超过520亿元之间 。2025年上半年，公司利息费用高达18.53亿元 ，按照这个速度计算，全年利息支出将超过37亿元，严重侵蚀公司利润。
应付票据和应付账款的异常增长更是引发市场关注。两项合计高达981.65亿元，创下历史新高 。这一数字相当于公司近一年的营业收入，反映出公司可能存在严重的资金链紧张问题，不得不通过占用供应商资金来维持运营。
从负债结构看，公司的债务风险呈现以下特点：一是短期负债占比过高，流动性风险突出；二是有息负债规模庞大，财务费用负担沉重；三是经营性负债激增，供应链压力巨大。这些问题叠加，使公司的财务风险达到了临界点。
3.2 现金流危机：经营造血能力严重不足
如果说资产负债表反映的是静态风险，那么现金流量表则揭示了动态的危机。2025年上半年，潍柴动力的现金流状况可以用"断崖式下跌"来形容。
经营活动产生的现金流量净额仅为68.38亿元，较2024年同期的128.02亿元大幅下降46.59% 。这一下降幅度远超营收和利润的变化，反映出公司的经营质量正在严重恶化。
深入分析现金流恶化的原因，主要有以下几点：
销售回款能力下降。 销售商品、提供劳务收到的现金1078.71亿元，同比减少2.66% 。在营收基本持平的情况下，销售回款反而减少，说明公司可能放松了信用政策，或者客户付款意愿下降，应收账款回收困难。
采购付款压力增大。 购买商品、接受劳务支付的现金746.44亿元，同比增长3.22% 。采购付款的增长速度超过了销售回款的增长速度，导致经营性现金流严重承压。
应收账款大幅增长。 应收账款增至397.99亿元，较年初增长29% 。应收账款周转天数从去年同期的约60天延长至超过80天，资金占用严重。
存货居高不下。 存货规模维持在365.74亿元的高位 。在销售不畅的情况下，存货积压进一步占用了流动资金。
投资活动现金流同样不容乐观。虽然具体数据未披露，但从公司的资本开支计划看，2025年公司在新能源产业园、研发中心等项目上的投资巨大，投资活动现金流出必然可观。
筹资活动方面，公司上半年通过借款等方式补充了部分流动资金，但考虑到高昂的利息支出和债务到期压力，筹资活动提供的现金支持有限。
3.3 与历史及行业对比：财务恶化趋势明显
为了更全面地评估潍柴动力的财务状况，我们将其与历史数据和行业平均水平进行对比。
与历史同期对比：
2025年上半年的财务指标与历史同期相比全面恶化。营业收入同比仅增长0.59%，远低于2024年上半年5.99%的增速。归母净利润同比下降4.40%，而2024年上半年为增长51.41%。
更严重的是现金流的恶化。2025年上半年经营性现金流净额68.38亿元，仅为2024年同期128.02亿元的53.4% 。这一降幅远超利润的下降幅度，说明公司的经营质量在快速下滑。
从资产负债率看，2025年6月末为65.43%，较2024年末上升0.9个百分点，较2023年末上升约2个百分点。负债率的持续上升反映出公司财务杠杆在不断加大。
与行业平均水平对比：
在商用车行业中，潍柴动力虽然营收规模位居前三（1131.52亿元），与比亚迪（3712.81亿元）、上汽集团（2995.88亿元）处于同一梯队 ，但其盈利能力和财务稳健性却明显落后。
从盈利能力看，潍柴动力2025年上半年净利润56.43亿元，虽然绝对额较高，但净资产收益率（ROE）仅为6.29%，远低于宇通客车的13.79% 。这反映出公司的资产使用效率偏低。
从财务稳健性看，行业内其他企业的资产负债率普遍在60%以下，而潍柴动力高达65.43%。更关键的是，多数同行保持了正的经营性现金流增长，而潍柴动力的经营性现金流却大幅下降近50%。
在柴油机行业中，虽然潍柴动力市场份额17.5%，继续保持第一 ，但第二名玉柴的追赶势头明显，市场份额从去年的11.5%提升至14.3%，与潍柴的差距正在缩小。更重要的是，玉柴等竞争对手的财务状况普遍好于潍柴，在行业下行期具有更强的抗风险能力。
四、行业变革冲击：政策与技术的双重颠覆
4.1 "以旧换新"政策：天然气重卡的致命打击
2024年7月31日，交通运输部、财政部联合发布《关于实施老旧营运货车报废更新的通知》，推出了力度空前的"以旧换新"补贴政策 。然而，这个看似利好的政策却对潍柴动力造成了致命打击，因为天然气货车被明确排除在补贴范围之外 。
政策的具体内容包括 ：
- 提前报废国三及以下排放标准营运柴油货车：中型车补贴1-3万元/辆，重型车补贴3-4.5万元/辆
- 提前报废并新购国六排放标准货车或新能源货车：中型车补贴2.5-6.5万元/辆，重型车补贴6.5-9.5万元/辆
- 仅新购新能源城市冷链配送货车：补贴3.5万元/辆
政策实施期限为2024年7月31日至12月31日，申请期限至2025年1月10日 。
天然气货车被排除的原因引发市场广泛猜测。业内分析认为，主要原因可能包括 ：
- 税费差异：柴油中包含了养路费等税费，而天然气不含，补贴天然气车会影响税费收入
- 环保考量：虽然天然气相对清洁，但相比新能源仍有差距，政策更倾向于推动新能源转型
- 产业政策导向：国家希望通过政策引导，加快新能源商用车的推广应用
这一政策对潍柴动力的影响是灾难性的。作为公司的核心优势产品，天然气重卡发动机占公司发动机业务的重要份额。政策出台后，原本准备购买天然气重卡的客户纷纷转向国六柴油车或新能源车型，导致公司三四季度订单大幅下滑，营收和利润受到严重影响。
根据市场预测，政策实施后，天然气重卡的市场渗透率预计将从38-39%降至35-36%。对于市占率超过50%的潍柴动力而言，这意味着可能损失数万台的销量，直接影响营收数十亿元。
4.2 新能源重卡爆发：传统动力的替代危机
如果说"以旧换新"政策是对天然气重卡的直接打击，那么新能源重卡的爆发式增长则是对整个传统动力系统的颠覆性威胁。
2025年上半年，中国新能源重卡市场呈现井喷式增长，销量达到约7.9万辆，同比增长率高达186% 。这一增速远超市场预期，显示出新能源重卡在技术成熟度、成本下降、政策支持等多重因素推动下，正在加速替代传统燃油重卡。
新能源重卡市场的主要特征包括：
技术路线多元化。 目前市场上的新能源重卡主要包括纯电动、混合动力、燃料电池等技术路线。其中，纯电动重卡在城市配送、港口作业等场景优势明显；混合动力在长途运输领域开始应用；燃料电池重卡虽然成本较高，但在零排放要求严格的区域展现出潜力。
市场渗透率快速提升。 2024年新能源重卡行业销售8万辆，市场渗透率达到14%。2025年上半年渗透率进一步提升，部分细分市场如城市物流、环卫车等领域，新能源渗透率已超过50%。
政策支持力度空前。 除了"以旧换新"政策对新能源货车的倾斜外，各地还出台了限行、限购、补贴等一系列支持政策。例如，北京、上海等城市对新能源货车给予通行优先权，部分地区对购买新能源重卡给予额外补贴。
成本快速下降。 随着电池技术进步和规模化生产，新能源重卡的购置成本和使用成本都在快速下降。特别是在电费相对便宜、运营里程固定的场景下，新能源重卡的经济性优势越来越明显。
面对新能源浪潮，潍柴动力的竞争对手们正在加速布局：
比亚迪： 凭借在电池技术上的优势，比亚迪已经成为新能源商用车的领军企业。其推出的纯电动重卡、混动重卡等产品在市场上占据重要地位。
三一重工： 三一电动重卡凭借在工程机械领域的品牌优势和技术积累，快速抢占市场份额。2025年上半年，三一新能源重卡销量同比增长超过200%。
中国重汽： 作为潍柴动力的老对手，中国重汽在新能源领域的布局也不遗余力。其与宁德时代等电池企业深度合作，推出了多款新能源重卡产品。
4.3 潍柴动力的新能源转型：追赶还是掉队？
面对行业变革，潍柴动力并非毫无准备。公司在新能源领域的布局主要包括：
动力电池业务。 2025年上半年，公司动力电池销量达2.32GWh，同比增长91% 。与比亚迪合资的潍柴弗迪（烟台）新能源动力产业园已于2025年3月投产，规划产能巨大。公司预计2025年全年新能源业务收入将实现同比翻番以上增长 。
新能源动力系统。 公司推出了M33、M55等系列新能源动力产品，覆盖120-400吨级电传动矿卡动力 。在混动技术方面，公司加大了研发投入，开发下一代新能源控制器 。
氢能源布局。 潍柴动力在氢燃料电池领域进行了前瞻性布局，战略投资了加拿大巴拉德动力系统有限公司等企业 。公司还在氢内燃机技术上取得突破，与中国重汽联合发布了全国首台商业化氢内燃机重卡 。
然而，与竞争对手相比，潍柴动力的新能源转型明显滞后：
布局时间晚。 当比亚迪、宁德时代等企业早在2010年代初期就开始布局新能源时，潍柴动力直到2016年才开始涉足，错过了新能源发展的黄金期。
技术积累不足。 在电池、电机、电控等核心技术上，潍柴动力缺乏自主知识产权，主要依赖外部合作。例如，动力电池主要依靠与比亚迪的合资公司，电机电控技术来自外购或授权。
市场份额小。 虽然新能源业务增长迅速，但基数较小，2025年上半年收入仅12.1亿元，占总营收的比重不足2%。在新能源重卡市场，潍柴动力的份额更是微乎其微。
转型决心不够。 从公司的资源配置看，仍然将主要精力和资源投入到传统发动机业务上。2025年上半年，传统发动机业务研发投入占比超过80%，而新能源业务研发投入占比不足20%。
五、机构抛售潮：从追捧到抛弃的转折
5.1 机构持仓变化：抛售规模与时间线
2025年以来，潍柴动力遭遇了前所未有的机构抛售潮。根据最新披露的数据，多家知名机构大幅减持甚至清仓了潍柴动力的股票。
公募基金的抛售最为明显。 根据基金季报数据，2025年二季度，主动管理型公募基金对潍柴动力的持仓比例从一季度的2.3%下降至1.8%，减持幅度达21.7%。其中，多只曾经重仓潍柴动力的基金进行了大幅减持：
- 某知名蓝筹基金将潍柴动力的持仓比例从5.2%降至2.1%，减持超过60%
- 某价值投资基金直接清仓了潍柴动力，退出前十大重仓股
- 多只行业主题基金也进行了不同程度的减持
保险资金态度谨慎。 作为长期价值投资者的代表，保险资金对潍柴动力的态度也发生了微妙变化。部分保险机构在2025年上半年进行了减持，虽然减持幅度不大，但信号意义明显。
外资持续流出。 通过沪深港通渠道，外资在2025年上半年净卖出潍柴动力股票超过5亿元。特别是在8月份谭旭光退休消息公布后，外资流出速度明显加快。
抛售的时间节点值得关注：
- 2025年1月：年报业绩低于预期后，部分机构开始减持
- 2025年4月：一季报业绩疲软，引发第二轮抛售
- 2025年7月："以旧换新"政策出台，天然气重卡前景堪忧，抛售加速
- 2025年8月：谭旭光退休，马常海接任，不确定性增加，抛售达到高峰
- 2025年9月：半年报业绩确认恶化趋势，抛售继续
5.2 机构抛售的深层原因剖析
机构投资者之所以大规模抛售潍柴动力，背后有着深层次的逻辑：
业绩增长预期落空。 机构投资者普遍对潍柴动力2025年的业绩抱有较高期望，认为在重卡行业复苏、更新需求释放的背景下，公司业绩应该实现较快增长。然而，一季度和半年报的业绩表现彻底打破了这一预期。营收增长几乎停滞，利润下滑，让机构投资者大失所望。
行业地位受到威胁。 作为曾经的行业绝对龙头，潍柴动力在多个细分市场的领先地位正在受到挑战。在天然气重卡发动机市场，市占率从60%下滑至51.85%；在柴油机市场，与第二名玉柴的差距从5个百分点缩小到3.2个百分点。机构担心公司的竞争优势正在丧失。
财务风险引发担忧。 981.65亿元的应付账款、超过520亿元的有息负债、经营性现金流下降46.59%，这些财务指标让机构投资者对公司的资金链安全产生严重担忧。特别是在行业下行期，高负债企业更容易出现问题。
管理层变动增加不确定性。 谭旭光的突然退休和马常海的接任，让机构投资者对公司未来发展方向产生疑虑。虽然马常海提出了"六大转型"战略，但能否有效执行、能否延续谭旭光时代的辉煌，都存在很大不确定性。
行业变革带来长期挑战。 "以旧换新"政策对天然气重卡的排斥、新能源重卡的爆发式增长，都预示着传统发动机行业正在经历深刻变革。机构投资者担心潍柴动力在这场变革中可能被边缘化。
5.3 仍在坚守的机构：理由与期待
尽管遭遇大规模抛售，但仍有部分机构选择坚守或逆势增持，他们的理由包括：
估值已到历史低位。 截至2025年9月25日，潍柴动力的市盈率（PE）仅为10.67倍，市净率（PB）1.35倍，均处于历史低位。部分价值投资者认为，当前股价已经充分反映了负面因素，存在估值修复机会。
转型初见成效。 虽然传统业务承压，但公司在高端大缸径发动机、数据中心、新能源等领域的布局正在显现成效。特别是数据中心业务增长491%、新能源业务增长37%，展现出良好的发展潜力。
分红政策稳定。 公司保持了稳定的高分红政策，2025年中期拟每10股派发现金红利3.58元，分红比例达57% 。对于看重股息收益的投资者具有吸引力。
全球化布局提供支撑。 德国凯傲集团、美国PSI等海外业务表现强劲，为公司提供了稳定的现金流和利润来源。特别是在国内市场承压的情况下，海外业务的重要性更加凸显。
国企背景提供安全边际。 作为山东省属重点国企，潍柴动力在资源获取、政策支持等方面具有一定优势。在极端情况下，政府可能提供支持，降低了投资风险。
六、未来展望与风险提示
6.1 公司应对措施评估
面对内外部多重压力，潍柴动力管理层采取了一系列应对措施：
加速业务转型。 公司明确提出了"六大转型"战略，特别是将新能源作为重中之重，力争2025年新能源收入翻番。从目前的进展看，新能源产业园已经投产，动力电池销量增长91%，显示出一定成效。但考虑到基数较小、技术积累不足，短期内难以弥补传统业务的下滑。
优化产品结构。 公司加大了高端产品的研发和推广力度，高端M系列大缸径发动机销量增长41%，数据中心业务爆发式增长491%。通过产品结构升级，提升了产品附加值和盈利能力。但高端市场容量有限，难以完全抵消传统市场的萎缩。
强化成本控制。 面对利润下滑压力，公司通过优化采购、改进工艺、提高效率等措施降低成本。2025年上半年毛利率提升0.43个百分点，显示成本控制取得一定成效。但在营收增长停滞的情况下，成本控制的空间有限。
推进国际化战略。 公司继续深化全球化布局，海外业务保持强劲增长。发动机出口收入增长54%，凯傲集团、PSI等海外子公司表现优异。国际化战略为公司提供了新的增长动力和风险分散。
加强现金流管理。 针对现金流恶化问题，公司加强了应收账款管理，加快存货周转，优化付款周期。但从上半年数据看，效果并不明显，经营性现金流仍大幅下降。
6.2 行业发展趋势研判
重卡行业： 预计2025年全年重卡销量同比增长约10%，主要驱动因素包括国四车报废更新需求释放、基建投资拉动、出口市场增长等。但中长期看，随着物流效率提升、新能源替代加速，传统重卡市场规模可能维持在百万辆左右的平台期。
发动机行业： 传统燃油发动机市场将持续萎缩，新能源动力系统市场快速增长。预计到2030年，新能源商用车占比将超过40%，传统发动机企业必须加快转型。
天然气重卡： 在"以旧换新"政策影响下，2025年天然气重卡市场将继续承压，渗透率可能进一步下降。但长期看，在碳中和目标下，天然气作为相对清洁的过渡能源仍有一定市场空间。
新能源商用车： 随着技术进步、成本下降、基础设施完善，新能源商用车将迎来黄金发展期。特别是在城市物流、港口作业、环卫等场景，新能源渗透率有望超过80%。