牛市走到哪了（4）：当下或是牛市主升浪的前期

信达证券在8月17日发布了一份策略周报，认为“当下或是牛市主升浪的前期”，并给出了三个理由：

第一，牛市主升浪，市场换手率（总成交额/总流动市值）往往会再次达到牛初高点。而今年4月以来上涨，虽然交易量有所回升，但换手率比牛市初期的高点（出现在2024年10月8日）依然低很多。

第二，牛市主升浪前期和后期风格往往会有较大的变化。2025年4月以来，一直是小盘风格占优，这说明如果当下是牛市主升浪，那很有可能是主升浪前期，而一旦进入主升浪后期，风格可能会快速转向大盘股领涨。

第三，牛市主升浪期间，股权融资规模大多会快速放量到历史高位，2005-2007年和2013-2015年牛市，股权融资规模均是在牛市主升浪期间快速回升，目前依然不高。

该报告认为“下半年可能都是牛市主升浪”：

24年10月-25年6月，市场宽幅震荡期间，上市公司盈利偏弱、政策基调积极、各类主题机会活跃，这些特征较为像2013年-2014年中和2019 年，最终的结局大概率是全面的牛市。随着下半年政策预期增多，股市逐渐对当期盈利脱敏，股市结构性赚钱效应已经接近1年，后续居民资金大概率会逐渐增加，股市大概率已经进入主升浪。主升浪期间，出现利空（比如之前的地产数据走弱）股市往往反应得会比较快，而大部分利多情况（雅鲁藏布江下游水电工程、反内卷政策等），股市都会积极反应。8 月下旬中报披露密集期存在小幅波动，但我们预计较难改变牛市主升浪的趋势，后续的十五五规划、年底对2026年政策展望都可能会带来市场的积极变化。

一、需要关注大小盘风格的变化

信达证券认为，在牛市不同阶段风格特征会有明显的变化：

1、牛市中期的风格和牛市初期往往会有些变化。

牛市初期风格和牛市后期风格类似，牛市中期风格容易扩散。牛市涨幅最大行业风格，牛市中期反而不强。

2005-2007年牛市中涨幅最大风格是金融，次之是周期，但牛市中期，涨幅最大风格是周期，金融略跑输市场。2013-2015 年牛市中涨幅最大风格是成长，但牛市中期涨幅最大是金融，成长最弱。2019-2021 年牛市中涨幅最大风格是成长和消费，而牛市中期涨幅最大是消费，次之是周期，成长排第三。

2、牛市中期大小盘往往会波动较大，前半段和后半段风格大多不同。

2005-07年：牛初小盘风格，牛中先大后小，牛末大盘风格。2013-15年：牛初小盘风格，牛中先小后大，牛末小盘风格。2019-21年：牛初大盘风格，牛中先小后大，牛末小盘风格。

二、当下我们应该关注哪些板块？

信达证券的这份研究报告认为，近期应增加弹性配置，金融内部增配非银，AI内部增加应用端配置，周期股半年内也有望存在弹性表现。

（1）金融：由银行转配非银。金融整体估值较好，之前涨幅最大的是有高股息特征的银行，后续可能非银的弹性会逐渐增加，牛市概率上升，非银的业绩弹性大概率存在；

（2）有色金属：产能格局强，若经济偏弱，则受影响较小，若经济偏强或政策支持，则受益较多；内部黄金稀土等受益于地缘格局的细分行业可能有所表现。

（3）传媒：AI 季度休整尾声，传媒估值性价比较好，AI下一波关注应用变化；（4）军工：独立的需求周期，内外部特殊环境下，军工可能会有持续的主题事件催化。

（5）周期（钢铁、建材、化工）：当前环境下，稳供给政策或将出台，年底可能还会有需求稳定政策。

这与昨日“广而告之”的一份中信证券研究报告的结论似乎不谋而合。

中信证券的这份研究报告建议投资者聚焦创新药、资源、通信、军工和游戏五大行业，以及“可以考虑”化工。

两家证券公司的报告都提到了

资源（有色金属）、军工、传媒（游戏）和周期（化工）

这四个板块。

三、关注这些板块的基金（ETF）

1、近期走势

今日收盘，上证指数涨幅0.85%；化工上涨0.30%、有色金属上涨0.34%、创新药上涨0.45%，均跑输上证指数；人工智能上涨3.53%，领涨其它板块；

8月份，上证指数涨幅4.33%；创新药涨幅1.67%和军工涨幅4.30%跑输上证指数；人工智能涨幅14.68%，大幅领先其它板块；

近6个月，上证指数涨幅11.09%；化工涨幅只有7.46%，跑输上证指数；而创新药涨幅32.71%，大幅领先；有色和军工涨幅也超过20%；

今年来，上证指数涨幅11.23%;化工涨幅9.65%，跑输上证指数；人工智能、创新药、有色金属、游戏传媒涨幅均超过30%；

近一年，上证指数涨幅29.47%，依然只有化工25.21%跑输上证指数；人工智能涨幅93.63%大幅领先；游戏传媒、证券保险涨幅均超过60%；

2、相关板块的ETF

下表列出了规模较大的23只ETF基金，同一板块尽量列出跟踪不同指数的ETF；除“科创人工智能ETF”成立时间不足一年以外，其它均要求成立时间一年以上、ETF规模排在前列。

四、小结

1、今日收盘，A股放量大涨，成交额2.74万亿，连续四天突破2万亿，较昨日高5200亿；上证指数涨0.85%，收于5486.57点，创10年新高；深证成指涨幅1.73%、创业板指大涨2.84%；

北证50指数暴涨6.79%，收于1576.63点，创指数有史以来新高。

表征大、中、小盘的指数走势的沪深300、中证500、中证1000、中证2000分别上涨0.88%、1.52%、1.69%和2.14%。

种种迹象表明，牛市主升浪似乎已经来临？

2、本轮牛市以来一直被上证指数涨幅压制的大盘指数沪深300，今日涨幅（0.88%）略大于上证（0.85%）；再看上周（8月11-15日），这个变化实际上已经开始，沪深300指数周涨幅2.37%、上证指数同期涨1.70%；

创业板指数是由100只最大的创业板上市公司组成，是“创业大盘”；创业200指数是由市值排名101-300的成分股组成，是“创业中盘”；虽然今年以来的涨幅，仍然是创业200高于创业板指，但上周（8月11-15日）创业板指上涨8.58%高于创业200指数4.98%三成，今日涨幅仍高于创业200。

今年来，虽然科创50指数（科创大盘）涨幅仍低于科创100（科创中盘）和科创200（科创小盘）；但是科创50的周涨幅已经高于科创200、科创50的今日涨幅已经高于科创100；

这是否意味着，大小盘风格轮动已经悄悄开始？

（全文完）

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资料来源：同花顺iFinD、雪球、信达证券《当下或是牛市主升浪的前期》（引用未获授权，若有侵权请私信本人处理）

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