用户增长超预期，付费转化提升： 本季月活用户（MAU）净增1,800万至6.96亿，付费订阅用户净增800万至2.76亿，均高于指引（分别超出指引700万和300万）。付费率从39%升至40%（同比+0.3pct），反映平台吸引力提升。我们倾向正面：用户强劲增长为后续业绩奠定基础。
营收小幅低于预期，ARPU承压： Q2营收同比+10%（恒定汇率下+15%）至**€41.93亿**，略低于一致预期€42.6亿。付费业务营收€37.40亿同比+12%，广告业务营收€4.53亿同比略降1%。付费用户ARPU为**€4.57**，同比下降1%（因地区/产品结构和汇率共计拖累€0.32，但提价贡献+€0.26）。ARPU略低于分析师预期约€4.67。宏观环境下广告收入疲软及汇率波动带来压力。我们对营收持中性观点。
毛利率大幅改善，运营利润率环比回落： 本季毛利率31.5%，同比提升2.27个百分点，主要由于版权成本占比下降和Podcast等贡献上升。运营利润率9.7%亦同比提高2.7个百分点，运营利润€4.06亿超去年同期+53%。然而，利润率较上一季度的12.1%显著下滑，原因是社交费用（与股价挂钩的员工薪酬税费）超出预测€9,800万以及员工薪酬等支出增加。管理层提到**€1.16亿**社交费用拖累本季利润。毛利率改善显示业务提效，但一次性费用干扰短期利润，属中性偏积极。
净利不及预期，汇率与税项致亏损： IFRS下净亏损**€0.86亿**（去年同期净利€2.74亿），折合每股亏€0.42，远低于一致预期的每股盈余约€1.95。亏损主因是可转债公允价值损失和相关递延税影响：本季因股价上涨导致可转债价值损失，计入财务费用€3.58亿，同时税费激增（有效税率278%，新增税负约€1.06亿）。这些非经营性损益令账面亏损，但不影响现金流。经调整剔除上述因素，公司核心利润仍稳健。短期市场对此负面反应（股价单日-11%)，我们倾向或逢低布局。