锦欣：女性全周期健康管理

在2026年全国两会上，“生育力保护”确实是多位代表委员关注的焦点。全国人大代表阮祥燕连续多年呼吁，应将放化疗等可能损害生育力的治疗前告知与咨询，纳入治疗前的知情同意流程，确保患者（尤其是肿瘤患者）的知情权和选择权。代表们建议推广如卵巢组织冻存与移植等技术，为因疾病可能丧失生育能力的女性（包括青春期前女童）保留希望。截至2025年底，全国31个省份和新疆生产建设兵团均已将符合条件的辅助生殖项目纳入医保报销范围。自2025年12月1日起，香港正式取消了自用配子和胚胎（包括冻卵）的法定10年储存期限，允许无限期保存。这一调整为希望生育的人群提供更多灵活性，但并非意味着冻卵政策的全面放开。香港的冻卵服务主要在监管严格的私立医疗机构进行，且属于完全自费项目。多家机构预测，2026年至2027年将是中国辅助生殖行业由调整期向复苏期过渡的关键拐点。全球知名咨询公司弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）预计，到2030年，中国辅助生殖市场规模将增长至630亿元人民币。$锦欣生殖(01951)$

根据弗若斯特沙利文（Frost & Sullivan）发布的行业报告，中国辅助生殖行业的竞争格局确实呈现出高度集中的特点。在全国635家辅助生殖中心里，年取卵周期数超过5000例的大型持牌机构不足20家，占比不到3%。这表明市场资源正快速向头部机构汇聚。行业已从早期的“牌照争夺”阶段，进入了以规模化运营能力和核心技术实力为关键壁垒的新阶段。具备一体化、规模化运营能力的大型集团，在成本控制、品牌效应和承接医保红利方面更具优势。以2025年的取卵周期数为统计口径，锦欣生殖医疗集团以23,804个周期数（不含海外）位居中国辅助生殖机构首位。其旗下的四川锦欣西囡妇女儿童医院以14,070个取卵周期数，稳居中国西部第一；深圳中山妇产医院在大湾区深港澳都市圈也处于第一梯队。随着全国31个省份将辅助生殖项目纳入医保，以及患者对服务质量和成功率要求的提升，像锦欣生殖这样具备技术深度、服务广度和规模化优势的头部机构，正持续巩固其竞争壁垒。

锦欣生殖在技术研发上的投入已转化为具体的临床应用成果，特别是在AI辅助诊疗方面走在行业前列。自主研发的 IVFormer引擎已在临床落地。在同等形态学评分的胚胎中，经AI辅助筛选的胚胎临床妊娠率有显著提升，这直接优化了治疗成功率。与哈工大团队联合研发的 AI+微流控稀有精子识别与提取系统（SpermSeek），在真实临床样本中实现了高达 95.28% 的分选准确度，为无精子症、重度少弱精症患者提供了全新的诊疗路径。公司还是全球范围内首个同时推进 CAPA-IVM（中国）与 Fertilo（美国）两项体外成熟技术临床转化的生殖医疗集团，旨在为卵巢功能低下等患者提供更安全、负担更低的助孕选择。

公司通过“AI+服务”和全球化布局，极大地拓展了服务的广度和深度。推出了基于医疗大模型的妇幼AI数字陪伴系统 “小暖”机器人，为患者提供7x24小时的医疗级在线服务，提升了患者体验和依从性。作为国内唯一实体出海运营的辅助生殖机构，已形成中国、美国、东南亚的全球化网络。旗下 HRC Fertility 受益于加州商保法案，2026年初业务量实现高速增长。通过战略投资印尼最大的辅助生殖集团 Morula IVF，巩固了在东南亚市场的领先地位。感恩医疗中心作为连接内地与国际市场的重要桥梁，协同发挥作用。全球资本对辅助生殖赛道的态度正在转变。例如，LVMH集团旗下基金以约15倍EV/EBITDA的估值收购美国最大辅助生殖集团US Fertility，为行业价值提供了新的参照。

“打造全生命周期服务平台”正是锦欣生殖当前及未来发展的核心战略。 这意味着锦欣正在从传统的“辅助生殖（试管婴儿）”服务商，转型为覆盖女性从备孕、助孕、怀孕、分娩到产后，甚至延伸到抗衰老和全家庭健康管理的综合医疗集团。锦欣不再仅仅关注“让患者怀孕”，而是打通了上下游环节，形成闭环。一是备孕与助孕期（上游）。引入CAPA-IVM（体外卵母细胞成熟）技术，为卵巢功能低下患者提供新方案；推出“3F试管婴儿生育友好方案”，将周期压缩至约28天，降低身体和时间负担。 疑难攻关：建立生殖免疫科和胎儿医学与遗传中心，利用高通量基因测序等技术，在胚胎植入前进行遗传病筛查（PGT），解决反复种植失败和复发性流产难题。 二是怀孕与分娩期（中游）。在成都、深圳等地，成功受孕的患者可以无缝衔接后续的产科服务。例如，深圳中山妇产医院新院区已建成三甲标准的妇产专科，提供从助孕到分娩的一站式服务。 VIP服务：提升高端服务渗透率，2025年成都毕昇院区VIP渗透率已达21.2%，提供更私密、舒适的就医体验。 三是产后与育儿期（下游）。推出了基于医疗大模型的AI机器人“小暖”，提供24小时全周期育儿知识服务、发育预警及情感交互，填补了患者离院后的服务空白。 除了核心的女性辅助生殖，锦欣也在向更广泛的人群拓展。构建了“生殖+男科”双主轴，利用SpermSeek（AI+微流控精子分选系统）解决无精子症等男性不育问题。布局卵巢功能重建、女性抗衰等业务，并将服务延伸至青春期调理（预防不孕）和更年期健康管理。根据规划，到2028-2030年，锦欣将实现“生殖+妇产+大健康”三大板块联动，构建女性家庭健康管理平台。 锦欣生殖正在构建一个竞争对手难以短期复制的系统性服务壁垒，从单纯的“试管婴儿医院”进化为真正的女性全生命周期健康管理者。

根据2025年的财务报告及相关资料，大规模的减值（2025年全年相关减值约9.09亿元）是公司主动进行的风险出清。美国业务的商誉及无形资产减值是主要部分，主要由经营表现未达预期和外部环境变化共同导致，公司为了长期发展，在美国引入了年轻医生团队并开设了新诊所。然而，新医生的加入和新诊所的扩张在短期内带来了运营成本和人力成本的增加，但业绩贡献尚未完全释放，导致整体表现未达预期加利福尼亚州原计划的IVF（试管婴儿）保险覆盖法案（参议院第729号法案）被推迟。这一政策变化直接影响了公司对该地区未来收入增长的预期，加剧了运营的不确定性。老挝业务的减值原因相对直接，主要是政策风险导致业务终止。由于老挝当地关于IVF行业的政策环境变得不确定，公司经过评估后，决定终止其位于老挝的锦瑞医学中心业务。业务的终止直接导致了相关商誉和无形资产的价值归零或大幅减记。锦欣生殖的商誉减值并非因为日常经营出现现金流问题，而是一次财务上的“洗澡”。通过主动减记表现不佳或前景不明的资产，公司旨在“卸下包袱”，使资产负债表更加真实健康，为未来的轻装上阵和业绩复苏奠定基础。若剔除这些减值影响，公司2025年的经调整净利润实际上是盈利的2.09亿元。

根据公司的自愿性公告，2026年1月至2月的核心业务指标表现亮眼，延续了2025年下半年的复苏势头。 受益于新院区的产能释放，深圳地区的取卵周期数较2025年同期增长了 18%。受加州商保法案实施的积极影响，美国HRC Fertility的取卵周期数较2025年同期大幅增长约 38%。多家券商机构对锦欣生殖2026年的业绩持乐观态度，认为公司已进入业绩兑现期。中金公司维持“跑赢行业”评级，目标价3.50港元。预计2026年经调整净利润为2.76亿元，较2025年有明显提升。 华泰证券维持“买入”评级，目标价3.25港元。预计2026年收入将恢复正增长，经调整净利润将较2025年显著改善。 总的来说，虽然一季报尚未公布，但前两个月的运营数据显示锦欣生殖在2026年开局良好，增长逻辑正在逐步兑现。