印尼、中亚多点开花，中国垃圾焚烧发电企业出海加速启航
　　工业化和城市化发展往往伴随着环境问题，我们认为东南亚（不含新加坡，全文同，后文不再单独说明）和中亚地区垃圾焚烧产业有望迎来高速发展，中国企业有望充分受益于海外市场大发展，我们测算2030年东南亚和中亚垃圾焚烧投资/运营空间1829/257亿元vs中国2025年196/714亿元，出海带来的增量空间广阔。4Q25以来，中国企业在印尼、中亚两大区域的垃圾焚烧发电出海项目迎来密集落地与中标，行业兑现度明显提升。我们测算印尼/中亚垃圾焚烧发电项目全投资IRR达9.5/7.4%，较中国典型项目增厚3.7/1.6pct，看好中国垃圾焚烧发电企业通过出海助力盈利能力提升。
　　印尼：新政落地商业模式进一步完善，首批项目伟明、旺能先下两城
　　2018年以来印尼出台多项政策推动垃圾焚烧发电项目落地，但施行效果不佳。我们认为2025年出台的第109号总统令从顶层设计上规范了项目开发流程、锁定了收益与回款主体，有望扭转局势：1）主导机构：印尼主权基金Danantara统一招标（原地方政府分散招标）；2）商业模式：取消垃圾处理费、全国统一固定电价（0.20美元/度，vs2022年第112号总统令对光伏、风电等主流可再生能源设定的最高限价通常在7~12美分/度），由国家电力公司PLN签订30年长期购电协议（vs普通可再生能源项目在合同第11年必须执行“价格跳水”（通常下调30+%））。Danantara于2025年11月6日启动首批项目招标（供应商名单中超8成为中国企业），计划于2026年3月公布中标结果，第二批项目预计于开斋节后启动招标，于2026年中公布中标结果。据公司公告，伟明环保/旺能环境已收到巴厘岛/勿加泗项目的中标通知书。我们测算新政下印尼垃圾焚烧发电项目全投资IRR达9.5%，较中国典型项目增厚3.7pct，看好项目投产后对两家公司的业绩及盈利能力产生积极影响。
　　中亚：2025年底首个垃圾焚烧发电项目投产，中国企业参与度较高
　　中亚各国：1）此前生活垃圾处理以露天填埋为主，“垃圾围城”问题日益突出；2）电力供应不足，季节性缺电现象突出，垃圾焚烧发电成为最优解。2025年以来，光大环境、军信股份、旺能环境等中国企业成为中亚垃圾焚烧发电建设主力，项目落地提速。以军信股份为例，2025年以来共有4个中亚垃圾焚烧发电项目取得进展（阿拉木图市、比什凯克市、奥什市、伊塞克湖州），共涉及处理规模~9000吨/日，其中比什凯克市一期项目（1000吨/日）已于2025年12月投产，是中亚投产的首个垃圾焚烧发电项目。我们以目前已投产的吉尔吉斯斯坦比什凯克项目为例，测算中亚项目全投资IRR达7.4%，较中国典型项目增厚1.6pct，看好在手项目投产后对前述公司的业绩及盈利能力产生积极影响。
　　投资建议
　　我们依旧认为中国企业有望充分受益于海外市场大发展，看好设备能力优秀、对出海战略有深度理解与前瞻布局的垃圾焚烧发电公司。推荐伟明环保（已实现垃圾焚烧设备出海，中标印尼巴厘岛项目）、三峰环境（焚烧炉技术及产品应用于全球多地）、光大环境（越南芹苴、越南顺化项目已投运，中亚项目已开工）、旺能环境（拟投资中亚项目，中标印尼勿加泗项目）、瀚蓝环境（泰国农垦一期项目已投运）、军信股份（比什凯克一期项目已投运，多个中亚项目推进中）。
　　风险提示：宏观环境影响，盈利能力的不确定性。