行业探讨｜机器人产业链的调研收获

为期两天的机器人产业链调研，收获满满，正好近期板块有所回调，就更愿意多聊几句了。

话不多说，直接上干货。

首先是产业趋势，是越来越有欣欣向荣的样子。

以前去调研，更多是通过零部件厂商的侧面了解，这次就全面很多，不仅有头部零部件厂商，还有直接做机器人的主机厂以及具身智能创新中心。我就是想看看，国内产业链进展到底走到了哪一步。

1）最直接的肯定是主机厂，人家就是造机器人的。

调研的这家主要产品是四足机器人。大部分情况下就俗称机器狗，但这玩意是能站起来的，双腿支撑也能走路，展示时候还给我们吓了一跳。

机器狗的应用场景多不多？非常多，可以放在家里玩，也可以真的派上用场，作为研究层面，更要在意的是商业化场景。

管理层介绍，现在下游电力巡检和消防场景都跑通了。而且这些大场景的下游都是B端（大企业）和G端（政府），相当于有了背书，就有源源不断的新客户来咨询。甚至有家乳业提出，能不能让机器狗帮忙放牛，很有趣。

有可用之处，就有规模化的希望，卖个几千台只是起点，机器狗也只是第一步。

2）稍微间接些，却非常重要的是具身智能创新中心。

为什么这么说呢？因为机器狗的场景是被挖掘出来了，但人形机器人的场景都是未知数，由政府、主机厂和零部件厂商共同出资的第三方平台，就是专门来挖掘人形的场景。

走进展厅，就能感受到完全不一样的气息，接待我们的是一台小型人形机器人。您还别说，两条小腿倒腾得老快了，不过还处于最初步的引导和讲解，想要进一步了解和沟通，还是需要工作人员亲自出马。

在展厅里面，能看到各个国内品牌的人形机器人，看着“好兄弟们”排排站还是蛮高兴的，说明咱们国内制造业的进展是真的神速。

走进演示厅，能看到各类机器人在“秀肌肉”。操控小哥看到我们来了，赶紧组织机器人和机器狗来了段舞蹈，气氛很欢快，但却激不起我的兴趣，因为春晚上已经足够炫酷了，况且这不是我想要看到的应用场景。

倒是边上有两个在默默整理水杯和倒咖啡的半身机器人，让我非常好奇，大家还记得当时特斯拉机器人就有倒咖啡的环节吗？我很想知道，国内机器人行不行。

在我的强烈要求下，操控小哥让机器人倒了一次咖啡，虽然手有点抖（硬件原因）、动作缓慢和僵硬、还差点撞到咖啡壶，但不管怎么样还是成功了，并且过程中如果转移杯子的位置，机器人也能自己去对准。

小哥倒是坦诚，他说现在成功率大概是70%-90%。这倒没啥，就像人类学习一样，熟能生巧，我相信过两年再来就会流畅不少。

走进采集中心，就让人眼前一亮了，有很多办公和工业场景，人类操控员在训练着机器人干活，同时采集每次的数据，忙得不亦乐乎。

这部分是最棒的，因为是真的有很多工厂提出需求，由具身中心帮忙做试验和数据处理，不仅能满足工厂的定制化需求（替代人类岗位），还能把数据卖给其他厂商（差不多的场景就能直接用），有可能就是人形机器人的初级商业模式。

3）供应商角度，就是平常聊得最多的零部件厂商。

这部分就稍微简单些，主要是感受到两个重要变化：

其一是送样的范围明显变多了，以前主要是围绕着特斯拉，现在都很愿意给国内机器人送样，宇树、智元、优必选、小鹏、小米、字节等等；

其二是合作方式更为多样，以前就是甲乙方的关系，现在能够合资建厂、能够一起做出海（零部件厂商都有些海外渠道），颇有众志成城的味道。

我还询问了一个比较尖锐的问题，我说现在想做机器人零部件的企业特别多，而且大家都相当于刚刚起步，曾经各个领域的龙头能有什么优势呢？

有位管理层的答案说服了我，她说：

“机器人每个阶段的供应商都会变化：从0到1重视速度，响应越快越好，不在乎价格，先做出产品抢跑；从1到10重视价格，有规模化就要讲究性价比，谁能便宜些就更容易进入供应链；从10到100重视稳定，开始放量就要追求良率和效率，要有足够的质量把控和经营能力。”

而那些曾经的汽零或机械或三电龙头，在成熟和放量阶段的优势会特别突出。

因此总结下，这次调研很明显感受到，整个产业链都在加速和升级，不再是纸上谈兵，而是都在不断想办法去做商业化，这绝对是好事情。

其次是业绩落地，暂时还看不到，但能有个盼头。

如果说上面产业趋势是讲故事，那做投研肯定要落实到业绩，否则就是纯博弈。

去年咱们看机器人概念股“锦上添花”，基本就只有估值溢价，机器人业务不可能算得出盈利。现在情况怎么样呢？我觉得有些希望的小种子。

还是一层层来看：

1）机器人主机厂，靠卖机器人赚钱。人形和四足都能挣钱，千万别小看机器狗，真的卖给下游也要10-20万元/台，每年能够卖个1000台就是1个亿的营收。

虽然现阶段还有研发和折旧等费用，但只要能够有收入，等到规模慢慢起来，摊薄了成本和费用，盈亏平衡可能就是这两年的事情。

2）具身智能中心，靠接单和卖数据赚钱。这个商业模式是比较新颖的，现阶段已经算是有突破，本来新兴产业是要做好纯投入的准备，现在能有个模式收得到钱，就是很好的开端。

3）零部件供应商，靠客户放量赚钱。零部件就是“卖铲子”，也是资本市场最关心的投资方向，前两年基本不用考虑机器人业务的业绩，今年大概率占比也很低，这是事实，必须要客观接受。甚至有管理层直言，今年利润是有压力的。

但变化在于，有不少供应商都拿到了国内主机厂上万台的订单，这个到2027-28年就有可能真的是业绩了，而且至少刚开始的毛利率是远高于传统主业。

依然总结下，前两年全产业链都看不到业绩，今年能够看到规模化订单，明后年或许能慢慢看到净利润（当然要不断跟踪和验证）。

最后是估值评判，非常艺术的指标，要找到参考标准。

产业趋势不错，业绩暂时看不到，那要怎么去做估值呢？除了经常说的“机器人估值溢价越低越好”，有没有更科学或者有参考意义的办法？

我边调研就在边思考，突然想起来经常聊到的机器人ETF和宽基指数对比，2024年初至今走势如下图所示：

红绿蜡烛图是机器人ETF，紫色是中证A500，黄色是沪深300，大概2025年开始，每次ETF和宽基指数重合就是底部特征。

到底是巧合还是有所规律？我觉得两者各占一半，市场先生的情绪阴晴不定，肯定难以捉摸，但既然这个现象能持续一年之久，就值得想想底层逻辑。

“估值溢价越少越好”放到个股很难量化，便宜是指20倍、30倍还是40倍都说得通，体现到股价上就是翻倍的差距，但这事儿落到ETF身上可能就是：相对于宽基指数的估值溢价越少越好。

更严谨一些，聊估值时候还要看看业绩情况。

股价涨幅=业绩涨幅*估值涨幅。如果业绩增速差不多，才能放到一起比较，否则如果中证A500业绩增速更高，那机器人ETF跑得差不多就是靠估值溢价，就不好评判了（这段话可以需要理解一下）。

拉了下数据：1）中证A500指数的2025年和2026年净利润增速预测分别是8.8%和13.6%；2）机器人ETF就以前十大重仓为例，算下来净利润增速预测分别是23.5%和29.2%。

说明什么呢？机器人ETF的业绩增速比中证A500要更高，那么一旦走势能够重合，大概率就是估值溢价很低了，甚至是有负溢价（因为本来增速高就应该走得更好）。

同时，以前还提到过市场交易拥挤度的指标，看了眼这两周机器人板块的成交额，占全市场比例大概是1.5%左右，是过去1年成交热度的1%分位数。

当然，估值不可能就那么简单能够说得明白，但如果是追求模糊的正确，我觉得这两个指标都能够作为参考。现在至少不是机器人的“人声鼎沸”时，市场焦点都在AI缺电和石油航运等题材。

好了，差不多就是这些内容。机器人肯定是科技硬件里必须要重视的板块，而且产业进展是瞬息万变，在调研时候我还和管理层说，每年过来都是完全不同的景象，真是很感叹。

这次调研收获还是很丰富的，也分享了从产业趋势、到业绩落地、再到估值评判的一些思考，希望能给球友们带来帮助，一起保持跟踪！

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特别申明：本文内容仅供读者参考，不作为任何投资建议；股市有风险，投资需谨慎。