物业股投资价值分析8 新希望服务：小而美的收息配置之选

本文是我物业股分析的第8家公司，对象是$新希望服务(03658)$ 。相关系列文章：

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新希望服务为新希望集团旗下物业服务公司，25H1在管面积3800万平米，合约面积4100万平米，深耕以成都、昆明为主的西南区域，以及华东诸高能级城市。

公司关联房企为新希望五新实业（原称新希望地产），长期徘徊在全国房企销售榜TOP50-TOP100，属民营腰部房企，在本轮地产下行周期里销售大幅收缩，资产负债表偏紧。但大股东刘永好家族家大业大，地产公司爆雷可能性应该不大。新希望五新2025年仍有持续拿地新闻，且2026年1月刚刚完成8.8亿元的中期票据发行，票面利率3.29%，侧面说明财务状况仍属稳定，正在艰难挨过周期。

看利润表：

2022-2024年公司营收为11.4亿、12.6亿、14.8亿，毛利率37.9%、34.9%、30.4%，营业费用率14.2%、13.5%、9.5%，净利润2.2亿、2.4亿、2.6亿，净利率19.5%、19.1%、17.3%。这个盈利水平甚至超过了我心中的白月光、高岭之花滨江服务，实在惊艳！

细看分部业绩，物业管理收入8.4亿，占比57%。其中第三方营收3.2亿，占比37.8%，自从2022年外拓和并购双重发力，第三方面积大增之后，近几年第三方面积基本稳定在1300万平米左右，但收入从1.7亿一路飙升至2024年的3.1亿。2025年H1，三方面积重回增长至1600万方，收入增至1.77亿。

总体来看，公司具备一定外拓能力，但不算特别突出，且前两年可能存在一些退盘，导致三方面积3年基本不变。而关联方由于地产寒冬下销售萎缩明显，未来几年难以指望较多项目输送。

公司自2023年年报起不再披露住宅和非住业务占比，殊为遗憾。据2022年财报，公司住宅收入占比56%，商业占34%，其它占10%。考虑到公司物业管理收入毛利率从2021年的30%和2022年的29%一路下滑至2024年的24%，估计新增项目以住宅居多，当前非住项目占比或在30%左右，商业占比或约25%。

作为参考，公司的商业运营业务收入从2022年疫情期间1.18亿增长到23年1.54亿后，2024年下滑至1.46亿，25年H1进一步下滑26%，凸显商业板块出租率和租金承压，面积应无较大增长。

公司生活服务版块是一大亮点，近年维持较高增速，2024年收入3.56亿，占比24%，毛利率33.1%。生活服务版块收入增长主要靠2B零售及团餐业务，简单来说就是背靠新希望的供应链优势，给企业客户卖节日礼盒，承包学校等单位的食堂。这部分业务毛利率低于社区生活服务，但胜在增量空间较大，且较为稳定。

看资产负债表：

公司2025H1总资产21亿，货币资金9.6亿，应收5亿，预付、按金、其他应收共1.5亿，投资物业1.2亿，商誉及无形资产2.75亿。负债7.2亿，主要是4.5亿的应付类和2.3亿的合同负债。

应收方面，周转天数约4-5个月，虽稍好于永升、金茂，但对比滨江、建发这样的标杆仍有差距。幸好绝大部分应收款账龄均在1年以内，尚算健康。应收关联公司款项1.5亿，尚属合理范围。对照净现比，历史多数年份在1以上，但2024年和2025年H1略差，需持续关注经营现金流情况。

商誉和无形资产2.75亿，主要来自2021年1.8亿收购成都明宇环球商业管理51%股权，带来一批商业管理项目和专业团队，促进了公司商写业务的增长。目前年收入1.7亿，净利0.5亿，应占净利2500万。交易还是划算的。

看股权和治理结构：

大股东刘永好家族通过海外信托持股68%，且2025年中报披露前曾在1.65港元增持1200万股（1.5%），显示大股东对公司的信心。通过海外信托独立集中持股，而非通过地产公司间接持股，也有利于大股东把利润和现金留在物业公司，防止拿物业给地产输血。

看管理层团队，董事会主席姜孟军系新希望五新执行总裁，2023年接替老董事长张明贵。联席主席武敏系新希望房地产CFO，23年起上任。CEO陈静，2020年起上任。上述三人通过信托持有4000万股，2024年股价反弹后减持至2700万股。2024、25陈静个人买入21万、30万股。总体而言，公司关键管理者在物业公司均有较多持股，利益一致性较好

看完这种较好的治理结构，我们就不难理解公司23、24年维持59%的较高分红率，25年预期可进一步提升至65%-70%。大股东和管理层都通过海外信托持有大量公司股份，分红就是给他们自己的海外账户分港币，何乐而不为？大股东吃肉，小股东跟着喝喝汤，挺好。

总结和风险：

总结而言，新希望服务是一家小而美的物业公司，住宅项目偏高端、商业占比高、治理结构好，且享受西部大开发税率优势，均是非常明显的优点。即便如此，作为投资者仍需注意以下3个风险：

其一，毛利率下滑的风险。公司物业管理业务毛利率24%，即便考虑到商业项目毛利较高，预计住宅项目毛利也在20%左右，甚至高于滨江。除了项目定位高端、且同城密度较高外，我猜测还和公司大量项目位于西南部，人力成本较低有关，可能还会通过外包等形式规避社保成本。成本看齐大西南，收费看齐大华东，这可能是公司住宅毛利率较高的背后原因。但这种高毛利率是否长期可持续，我不敢确定。随着项目陆续进入业委会阶段，是否存在降费或提质（加大投入）的压力？我想是难免的。长期来看，高端住宅项目15%的毛利率可能更为合理。

其二，规模增长困难。新希望地产目前销售持续萎靡，全国销售排名对比此前也有所下滑。考虑到大股东多元化经营，主业养殖盘子更大，也面临不小压力，地产不会是未来重点发展的对象。而新希望服务本身的外拓能力并不算太强，未来在管面积的增速可能明显比不过滨江、建发乃至金茂等公司。

其三，规模和稳定性问题。作为小而美的地方性公司，其稳定性可能无法和大央国企相比。当前新希望系养殖、地产等业务均在周期下行期，若主业出现较大问题甚至爆雷，可能也难免影响物业公司。

公司估值：

预期2025-2027年营收15.2、16.0、16.9亿，归母净利润1.8、1.8、1.9亿，分红率70%。给予公司12.5倍合理PE（规模偏小、非央国企、大股东主业承压等因素折价），则2027年合理含权市值26.8亿人民币，对应合理股价3.7港元，5折价1.85港币。

另一方面，公司账上净现金保守算也在7亿人民币，而公司市值也才14亿人民币，有形资产PB1.3倍，在资产层面颇为低估。且公司分红率较高，目前股息率已在10%左右。因此我愿意在5.5折2港元以下配置一些。

个人持仓和交易：截至2026年2月18日，本人持有新希望服务，持仓占比约3%。

特别说明：本文仅记录个人投资思考，不构成任何投资建议。股市有风险，盈亏请自负。